中级财务管理第章 资本成本与资本结构课件
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(3)总杠杆系数: DCL=DOL*DFL
☆ 相关指标假定：
Q——产品销售数量
P——单位产品价格
AVC——单位变动成本
F——固定成本总额
M=(P-AVC)Q——边际贡献
EBIT——息税前收益
I——利息费用
T——所得税税率
d——优先股股息
N——普通股股数
EPS——普通股每股收益
☆ 杠杆分析框架
解析： 优先股的市场价格:
PpD rpp 1.8 9% 375 24 .22 (元 )
如果优先股发行费用为发行额的4% 优先股的资本成本:
rp2.4212 .91307.0548.3% 3
第一节 资本成本
4、普通股资本成本
一般公式
n
（1） P0(1f)
t1
(1 D K te)t (1P K ne)n
第一节 资本成本
二、资金成本的计算
（一）个别资金成本的计算 不考虑时间价值资金成本的计算
资金成本=每年用资费用÷（筹资总数-筹资费 用） 考虑时间价值资金成本的计算 考虑时间价值资金成本是各年支付的报酬和本金 的现值之和与企业所筹到的资金相等的折现率。
第一节 资本成本
公式：
n
P0
其中：
t1
图 杠杆分析框架
第二节 杠杆和最佳资本结构
产销业 务量变
动率
经营杠杆 系数
息税前 利润变
动率
总杠杆系数
财务杠杆 系数
普通股每 股利润变
动率
基期边 际贡献
经营杠杆 系数
基期息 税前利
润
财务杠杆 系数
总杠杆系数
税前普
通股收 益
第二节 杠杆和最佳资本结构
（三）杠杆与风险的关系
1、经营杠杆与经营风险的关系 一般来说，在其他因素不变的情况下，固定成本 越高经营杠杆系数越大，经营风险越大。 2、财务杠杆与财务风险的关系 财务杠杆系数越大，财务风险越大。 3、总杠杆与企业风险的关系 总杠杆越大 ，企业总风险越大。
17%
900 000以上
20%
筹资总额分界点及资本成本
资本来源 筹资总额分界点（元） 总筹资规模（元）
债券
100000/0.4=250000 200000/0.4=500000 300000/0.4=750000
250 000以内（含） 250 000~500 000 500 000~750 000 750 000以上
第一节 资本成本
某公司发行总面额为500万元的债券1000张, 总价格600万元，票面利率12%，发行费用 占发行价格的5%，公司所得税税率为33%。 计算该债券成本.不考虑时间价值：
Kd50 6 10 0 % 2(1 0 (1 5 % 3% 3))7.0% 5
第一节 资本成本
考虑时间价值：
1050012% (1-33%) 500
评价
• ● 账面价值法 • 优点：数据易于取得，计算结果稳定，适合分析过去 的筹资成本。 • 缺点：若债券和股票的市场价值已脱离账面价值，据 此计算的加权平均资本成本，不能正确地反映实际的资本成 本水平。 • ● 市场价值法 • 优点：能真实反映当前实际资本成本水平，有利于 企业现实的筹资决策。
缺点：市价随时变动，数据不易取得。
第一节 资本成本
（三）边际资本成本
1、概念 （1）边际资本成本： 是公司新增1元资金所需负担的成本。 （2）各种筹资方式的资本成本分界点 使某种筹资方式的资本成本发生变动时的筹资额 （3）筹资总额分界点 使某种资本成本发生变动时的筹资总额。
第一节 资本成本
2、边际资本成本的计算
（1）确定资本成本分界点 （2）确定目标资本结构 （3）确定筹资总额分界点 筹资总额分界点=该方式资本成本分界点/该方式
第一节 资本成本
（二）综合资本成本
1、公式
n
K KiWi
2、权数的确定 t1
（1）帐面价值以各类资本的账面价值为基础，计算各 类资本占总资本的比重，并以此为权数计算全部资本 的加权平均成本
（2）市场价值以各类资本来源的市场价值为基础计算 各类资本的市场价值占总资本市场价值的比重，并以 此为权数计算全部资本的加权平均成本。
第4章 资本成本与资本结构
第一节 资金成本 第二节 杠杆和最佳资本结构 第三节 资本结构理论
第一节 资本成本
一、资本成本的概念
(一)资本成本的定义 指企业为筹集和使用资金所付出的代价。 资金成本包括两部分内容： 1、用资费用 2、筹资费用
(二 )资金成本的性质 1、资本成本是资本所有权和使用权分离的产物 2、与产品成本有区别。 3、资金成本不等于时间价值。
第一节 资本成本
5、留存收益资本成本
（1）股利按固定比例增长
Kr D1 g P0
（2）如考虑个人所得税和手续费
K rK e(1T)1(f)
要点 ♠ 比照普通股成本计算 ♠ 不考虑筹资费用 ♠ 机会成本
【例】如果BBC公司以留存收益满足投资需求，则 以留存收益资本成本代替普通股资本成本 ，即
rs0.21.161122 .155 51% 51.17% 0
（3）目标价值
【例】假设MBI公司发行新股筹资100 000元，发行
价格为每股10元，发行股数10 000股；同时发行债券 筹资100 000元，每张债券发行价值为1 000元，共发 行债券100张。假设股票和债券发行半年后，MBI公司 的股票价格上升到每股12元，由于利率上升导致债券 价格下跌到850元。证券价格的市场变化并不影响其 账面价值。不同时期各种证券的账面价值、市场价值
第二节 杠杆和最佳资本结构
例某公司2004年销售产品15万件，单价80元，单 位变动成本40元，固定成本总额150万元。公司 有长期负债80万元，年平均利息率为10%；优先 股200万元，优先股股利率为8%；普通股100万股 （每股面值1元），每股股利固定为0.5元；融 资租赁的租金为20万元。公司所得税税率40%。 要求： （1）计算2004年该公司的边际贡献总额； （2）计算2004年该公司的息税前利润总额； （3）计算该公司2005年的复合杠杆系数。
普通股
资本结构
筹资规模（元）
资本成本
40% 100 000以内（含100 000） 5%
100 000～200 000
6%
200 000 ～ 300 000
8%
300 000以上
10%
60% 150 000以内（含150 000） 12%
150 000 ～ 600 000
14%
600 000 ～ 900 000
2、财务杠杆 由于债务固定利息的存在而导致普通股股东权 益变动大于息税前利润变动的杠杆效应. 3、总杠杆 由于固定经营成本和固定利息的共同存在而导 致每股利润变动大于产销业务量变动的杠杆效 应。
第二节 杠杆和最佳资本结构
（二）杠杆的衡量
1、理论公式
经营杠杆系数=息税前利润变动率/产销业务量变动 率
n
P0(1f)
t1
Dt (1Ke)t
（2）无风险利率加风险报酬率
Ke=i+δ
第一节 资本成本
（3）资本资产模型法
K iR Fi(K m R f)
简化公式：
（1）年股利固定 Ke D
（2）年股利固定增长
P0(1 f )
Ke D1 g P0(1 f )
▲ 基本步骤：根据CAPM计算普通股必要收益率
பைடு நூலகம்
Ct (1K)t
P0是企业筹集的资金额； Ct是企业第t年向投资者支付的报酬和本金
K是资本成本
第一节 资本成本
1、债券资金成本
（1）平时按期支付利息，到期一次还本
n
B0(1f)
t1
(I1 t( 1 K T i))t (1 M K i)n
（2）到期一次还本付息，不计复利
B0(1f)In((11 T K)i)nM
(2)优先股长期发行,年股利额固定
D Kp
P0(1 f )
【例】假设BBC公司拟发行优先股60万股，每股面 值25元，年股息为每股1.9375元，且每年支付一次。 由于该优先股尚未上市流通，公司可根据投资者要求 的收益率计算市场价格，然后确定资本成本。假设市 场上投资者对同类优先股要求的收益率为8%。
600(1-5%)
t1
(1Kt)
(1K)10
50012% (1-33%()P/AK,,10)
500(P/FK,,10)
K6.54%
第一节 资本成本
2、长期借款资本成本
（1）平时按期支付利息，到期一次还本
n
M (1f)
t1
It(1T) M (1K d)t (1K d)n
（2）等额还本付息
n
M
t1
筹资总额范围 250000以内 （含250000） 250000～500000
500000～750000
750000～1000000
1000000～1500000
1500000以上
来源
债券 股票
债券 股票
债券 股票
债券 股票
债券 股票
债券 股票
资本成本 边际资本成本 5% 12% 40%×5% + 60%×12% =9.2% 6% 14% 40%×6% + 60%×14% =10.8% 8% 14% 40%×8% + 60%×14% =11.6% 10% 14% 40%×10% + 60%×14% =12.4% 10% 17% 40%×10% + 60%×17% =14.2% 10% 20% 40%×10% + 60%×20% =16.0%
kd1060 % 1(0 13 0% 53 ).9%
实际借款资本成本：
kd11 0 6 0 0 % (1 0 (1 1% 3 0% 5))4.3% 3
实际贷 款 106 利 0 %率 6.6% 7 10(0 11% 0 )
第一节 资本成本
3、优先股资本成本
(1)一般公式
n
P0(1f)
t1
(1 D K tP)t (1 P K nP)n
财务杠杆系数=每股利润变动率/息税前利润变动率 总杠杆系数=每股利润变动率/产销业务量变动率
第二节 杠杆和最佳资本结构
2、简化公式 (1)经营杠杆系数＝基期贡献边际÷基期息税前利润
DOLQ(PAV)C M Q(PAV) CFCEBI T
(2)财务杠杆系数＝基期息税前利润÷普通股收益 DFL EBIT EBIIT Ld/1(T)
第二节 杠杆和最佳资本结构
一、杠杆与风险
（一）杠杆的含义 由于特定费用（固定生产经营成本或固定的财务 费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小 幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。 1、经营杠杆： 由于固定经营成本的存在而导致息税前利润变动 大于产销业务量变动的杠杆效应.
第二节 杠杆和最佳资本结构
资本成本
5% 6% 8% 10%
普通股
150000/0.6=250000 600000/0.6=1000000 900000/0.6=1500000
250 000以内（含） 250 000~1000 000 1 000000~1500000 1 500 000以上
12% 14% 17% 20%
表:不同筹资总额的边际资本成本
及其资本结构如表5-1所示。
表MBI公司不同价值基础的资本结构 单位：%
证券
初始资本结构
发行半年后资本结构
账面价值 市场价值
账面价值
市场价 值
普通股
50
50
50
58.5
债券
50
50
50
41.5
=（12×10 000）/（12×10 000+850×1 000) =（850×1 000）/（12×10 000+850×1 000)
I(1T)M/n (1Kd)t
注意
存在补偿性余额时长期借款成本的计算
银行要求借款人从贷款总额中留存一部分以 无息回存的方式作为担保
【例】假设某公司向银行借款100万元，期限10年，年利率 为 6%，利息于每年年末支付，第10年末一次还本，所得税
税率为35%，假设不考虑筹资费。
借款的资本成本：
如果银行要求公司保持10%的无息存款余额
筹资额占筹资总额的比重 （4）确定筹资范围 （5）确定边际资本成本
【例】假设某公司目前的资本结构较为理想， 即债务资本占40%，股权资本占60%( 通过发行 普通股股票取得)，根据测算，在不同的筹资 规模条件下，有关资本成本的资料如表5-8所 示，据此计算不同筹资规模条件下的资本成本。
资本来源 债券
【例】现仍以BBC公司为例，假设目前短期国债利率 为5.7%；历史数据分析表明，在过去的5年里,市场风 险溢价在6%~8%之间变动，根据风险分析,在此以8%作 为计算依据；根据过去5年BBC股票收益率与市场收益 率的回归分析，BBC股票的β系数为1.13。
BBC股票必要的收益率=5.7%＋1.13×8%=14.74%
解析：
【例】假设BBC公司流通在外的普通股股数为650 万股，每股面值10元,目前每股市场价格11.625元， 年股利支付额为每股0.2125元，预计以后每年按15% 增长，筹资费率为发行价格的6%。
普解通析股：的资本成本：
rs10 .6 .1 22 1( 1 5 1 2 .1 6% 551 )% 51.2 7% 4
☆ 相关指标假定：
Q——产品销售数量
P——单位产品价格
AVC——单位变动成本
F——固定成本总额
M=(P-AVC)Q——边际贡献
EBIT——息税前收益
I——利息费用
T——所得税税率
d——优先股股息
N——普通股股数
EPS——普通股每股收益
☆ 杠杆分析框架
解析： 优先股的市场价格:
PpD rpp 1.8 9% 375 24 .22 (元 )
如果优先股发行费用为发行额的4% 优先股的资本成本:
rp2.4212 .91307.0548.3% 3
第一节 资本成本
4、普通股资本成本
一般公式
n
（1） P0(1f)
t1
(1 D K te)t (1P K ne)n
第一节 资本成本
二、资金成本的计算
（一）个别资金成本的计算 不考虑时间价值资金成本的计算
资金成本=每年用资费用÷（筹资总数-筹资费 用） 考虑时间价值资金成本的计算 考虑时间价值资金成本是各年支付的报酬和本金 的现值之和与企业所筹到的资金相等的折现率。
第一节 资本成本
公式：
n
P0
其中：
t1
图 杠杆分析框架
第二节 杠杆和最佳资本结构
产销业 务量变
动率
经营杠杆 系数
息税前 利润变
动率
总杠杆系数
财务杠杆 系数
普通股每 股利润变
动率
基期边 际贡献
经营杠杆 系数
基期息 税前利
润
财务杠杆 系数
总杠杆系数
税前普
通股收 益
第二节 杠杆和最佳资本结构
（三）杠杆与风险的关系
1、经营杠杆与经营风险的关系 一般来说，在其他因素不变的情况下，固定成本 越高经营杠杆系数越大，经营风险越大。 2、财务杠杆与财务风险的关系 财务杠杆系数越大，财务风险越大。 3、总杠杆与企业风险的关系 总杠杆越大 ，企业总风险越大。
17%
900 000以上
20%
筹资总额分界点及资本成本
资本来源 筹资总额分界点（元） 总筹资规模（元）
债券
100000/0.4=250000 200000/0.4=500000 300000/0.4=750000
250 000以内（含） 250 000~500 000 500 000~750 000 750 000以上
第一节 资本成本
某公司发行总面额为500万元的债券1000张, 总价格600万元，票面利率12%，发行费用 占发行价格的5%，公司所得税税率为33%。 计算该债券成本.不考虑时间价值：
Kd50 6 10 0 % 2(1 0 (1 5 % 3% 3))7.0% 5
第一节 资本成本
考虑时间价值：
1050012% (1-33%) 500
评价
• ● 账面价值法 • 优点：数据易于取得，计算结果稳定，适合分析过去 的筹资成本。 • 缺点：若债券和股票的市场价值已脱离账面价值，据 此计算的加权平均资本成本，不能正确地反映实际的资本成 本水平。 • ● 市场价值法 • 优点：能真实反映当前实际资本成本水平，有利于 企业现实的筹资决策。
缺点：市价随时变动，数据不易取得。
第一节 资本成本
（三）边际资本成本
1、概念 （1）边际资本成本： 是公司新增1元资金所需负担的成本。 （2）各种筹资方式的资本成本分界点 使某种筹资方式的资本成本发生变动时的筹资额 （3）筹资总额分界点 使某种资本成本发生变动时的筹资总额。
第一节 资本成本
2、边际资本成本的计算
（1）确定资本成本分界点 （2）确定目标资本结构 （3）确定筹资总额分界点 筹资总额分界点=该方式资本成本分界点/该方式
第一节 资本成本
（二）综合资本成本
1、公式
n
K KiWi
2、权数的确定 t1
（1）帐面价值以各类资本的账面价值为基础，计算各 类资本占总资本的比重，并以此为权数计算全部资本 的加权平均成本
（2）市场价值以各类资本来源的市场价值为基础计算 各类资本的市场价值占总资本市场价值的比重，并以 此为权数计算全部资本的加权平均成本。
第4章 资本成本与资本结构
第一节 资金成本 第二节 杠杆和最佳资本结构 第三节 资本结构理论
第一节 资本成本
一、资本成本的概念
(一)资本成本的定义 指企业为筹集和使用资金所付出的代价。 资金成本包括两部分内容： 1、用资费用 2、筹资费用
(二 )资金成本的性质 1、资本成本是资本所有权和使用权分离的产物 2、与产品成本有区别。 3、资金成本不等于时间价值。
第一节 资本成本
5、留存收益资本成本
（1）股利按固定比例增长
Kr D1 g P0
（2）如考虑个人所得税和手续费
K rK e(1T)1(f)
要点 ♠ 比照普通股成本计算 ♠ 不考虑筹资费用 ♠ 机会成本
【例】如果BBC公司以留存收益满足投资需求，则 以留存收益资本成本代替普通股资本成本 ，即
rs0.21.161122 .155 51% 51.17% 0
（3）目标价值
【例】假设MBI公司发行新股筹资100 000元，发行
价格为每股10元，发行股数10 000股；同时发行债券 筹资100 000元，每张债券发行价值为1 000元，共发 行债券100张。假设股票和债券发行半年后，MBI公司 的股票价格上升到每股12元，由于利率上升导致债券 价格下跌到850元。证券价格的市场变化并不影响其 账面价值。不同时期各种证券的账面价值、市场价值
第二节 杠杆和最佳资本结构
例某公司2004年销售产品15万件，单价80元，单 位变动成本40元，固定成本总额150万元。公司 有长期负债80万元，年平均利息率为10%；优先 股200万元，优先股股利率为8%；普通股100万股 （每股面值1元），每股股利固定为0.5元；融 资租赁的租金为20万元。公司所得税税率40%。 要求： （1）计算2004年该公司的边际贡献总额； （2）计算2004年该公司的息税前利润总额； （3）计算该公司2005年的复合杠杆系数。
普通股
资本结构
筹资规模（元）
资本成本
40% 100 000以内（含100 000） 5%
100 000～200 000
6%
200 000 ～ 300 000
8%
300 000以上
10%
60% 150 000以内（含150 000） 12%
150 000 ～ 600 000
14%
600 000 ～ 900 000
2、财务杠杆 由于债务固定利息的存在而导致普通股股东权 益变动大于息税前利润变动的杠杆效应. 3、总杠杆 由于固定经营成本和固定利息的共同存在而导 致每股利润变动大于产销业务量变动的杠杆效 应。
第二节 杠杆和最佳资本结构
（二）杠杆的衡量
1、理论公式
经营杠杆系数=息税前利润变动率/产销业务量变动 率
n
P0(1f)
t1
Dt (1Ke)t
（2）无风险利率加风险报酬率
Ke=i+δ
第一节 资本成本
（3）资本资产模型法
K iR Fi(K m R f)
简化公式：
（1）年股利固定 Ke D
（2）年股利固定增长
P0(1 f )
Ke D1 g P0(1 f )
▲ 基本步骤：根据CAPM计算普通股必要收益率
பைடு நூலகம்
Ct (1K)t
P0是企业筹集的资金额； Ct是企业第t年向投资者支付的报酬和本金
K是资本成本
第一节 资本成本
1、债券资金成本
（1）平时按期支付利息，到期一次还本
n
B0(1f)
t1
(I1 t( 1 K T i))t (1 M K i)n
（2）到期一次还本付息，不计复利
B0(1f)In((11 T K)i)nM
(2)优先股长期发行,年股利额固定
D Kp
P0(1 f )
【例】假设BBC公司拟发行优先股60万股，每股面 值25元，年股息为每股1.9375元，且每年支付一次。 由于该优先股尚未上市流通，公司可根据投资者要求 的收益率计算市场价格，然后确定资本成本。假设市 场上投资者对同类优先股要求的收益率为8%。
600(1-5%)
t1
(1Kt)
(1K)10
50012% (1-33%()P/AK,,10)
500(P/FK,,10)
K6.54%
第一节 资本成本
2、长期借款资本成本
（1）平时按期支付利息，到期一次还本
n
M (1f)
t1
It(1T) M (1K d)t (1K d)n
（2）等额还本付息
n
M
t1
筹资总额范围 250000以内 （含250000） 250000～500000
500000～750000
750000～1000000
1000000～1500000
1500000以上
来源
债券 股票
债券 股票
债券 股票
债券 股票
债券 股票
债券 股票
资本成本 边际资本成本 5% 12% 40%×5% + 60%×12% =9.2% 6% 14% 40%×6% + 60%×14% =10.8% 8% 14% 40%×8% + 60%×14% =11.6% 10% 14% 40%×10% + 60%×14% =12.4% 10% 17% 40%×10% + 60%×17% =14.2% 10% 20% 40%×10% + 60%×20% =16.0%
kd1060 % 1(0 13 0% 53 ).9%
实际借款资本成本：
kd11 0 6 0 0 % (1 0 (1 1% 3 0% 5))4.3% 3
实际贷 款 106 利 0 %率 6.6% 7 10(0 11% 0 )
第一节 资本成本
3、优先股资本成本
(1)一般公式
n
P0(1f)
t1
(1 D K tP)t (1 P K nP)n
财务杠杆系数=每股利润变动率/息税前利润变动率 总杠杆系数=每股利润变动率/产销业务量变动率
第二节 杠杆和最佳资本结构
2、简化公式 (1)经营杠杆系数＝基期贡献边际÷基期息税前利润
DOLQ(PAV)C M Q(PAV) CFCEBI T
(2)财务杠杆系数＝基期息税前利润÷普通股收益 DFL EBIT EBIIT Ld/1(T)
第二节 杠杆和最佳资本结构
一、杠杆与风险
（一）杠杆的含义 由于特定费用（固定生产经营成本或固定的财务 费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小 幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。 1、经营杠杆： 由于固定经营成本的存在而导致息税前利润变动 大于产销业务量变动的杠杆效应.
第二节 杠杆和最佳资本结构
资本成本
5% 6% 8% 10%
普通股
150000/0.6=250000 600000/0.6=1000000 900000/0.6=1500000
250 000以内（含） 250 000~1000 000 1 000000~1500000 1 500 000以上
12% 14% 17% 20%
表:不同筹资总额的边际资本成本
及其资本结构如表5-1所示。
表MBI公司不同价值基础的资本结构 单位：%
证券
初始资本结构
发行半年后资本结构
账面价值 市场价值
账面价值
市场价 值
普通股
50
50
50
58.5
债券
50
50
50
41.5
=（12×10 000）/（12×10 000+850×1 000) =（850×1 000）/（12×10 000+850×1 000)
I(1T)M/n (1Kd)t
注意
存在补偿性余额时长期借款成本的计算
银行要求借款人从贷款总额中留存一部分以 无息回存的方式作为担保
【例】假设某公司向银行借款100万元，期限10年，年利率 为 6%，利息于每年年末支付，第10年末一次还本，所得税
税率为35%，假设不考虑筹资费。
借款的资本成本：
如果银行要求公司保持10%的无息存款余额
筹资额占筹资总额的比重 （4）确定筹资范围 （5）确定边际资本成本
【例】假设某公司目前的资本结构较为理想， 即债务资本占40%，股权资本占60%( 通过发行 普通股股票取得)，根据测算，在不同的筹资 规模条件下，有关资本成本的资料如表5-8所 示，据此计算不同筹资规模条件下的资本成本。
资本来源 债券
【例】现仍以BBC公司为例，假设目前短期国债利率 为5.7%；历史数据分析表明，在过去的5年里,市场风 险溢价在6%~8%之间变动，根据风险分析,在此以8%作 为计算依据；根据过去5年BBC股票收益率与市场收益 率的回归分析，BBC股票的β系数为1.13。
BBC股票必要的收益率=5.7%＋1.13×8%=14.74%
解析：
【例】假设BBC公司流通在外的普通股股数为650 万股，每股面值10元,目前每股市场价格11.625元， 年股利支付额为每股0.2125元，预计以后每年按15% 增长，筹资费率为发行价格的6%。
普解通析股：的资本成本：
rs10 .6 .1 22 1( 1 5 1 2 .1 6% 551 )% 51.2 7% 4