投资学考研真题(含复试)与典型题详解-有效市场假说【圣才出品】

第5章有效市场假说

5.1考点难点归纳

一、有效市场假说概述

（一）随机漫步与有效市场假说

随机漫步理论认为，股票价格的变化是随机不可预测的。股价的随机波动是明智的投资者比市场中其他人更早地发现了相关信息并因此买入或卖出股票的必然结果，绝非市场非理性的证据。

如果股票价格变化是可测的，就证明市场是无效的，因为预测价格的能力意味着所有可得到的信息并不能反映股票价格。有效市场假说是指股票价格反映了所有已知的信息。

（二）有效市场假说的形式

根据证券价格对“全部可获得信息”的反应程度，有效市场假说可以分为三种形式：弱有效形式、半强有效形式和强有效形式。

1．弱有效市场假说

弱有效市场假说认为，股价已经反映了全部能从市场交易数据中获得的历史信息，这些信息包括历史股价、交易量、未平仓量等。弱式效率市场意味着根据历史交易资料进行交易是无法获取经济利润的，即技术分析是无效的。

2．半强有效市场假说

半强有效市场假说认为，与公司前景有关的全部公开的已知信息一定已经在股价中反映出来了。半强有效市场意味着根据所有公开信息进行的分析，包括技术分析和基本面分析都无法击败市场。

3．强有效市场假说

强有效市场假说认为，与市场相关的所有信息都已经反映在股价之中，包括所有公开的信息和内幕信息。任何人都不可能利用公开或内幕信息来获取超额收益。

二、有效市场假设下的投资管理

（一）有效市场假设下的技术分析

在有效市场假设下，历史信息（如过去的股价变化）已经反映在价格中了，因此试图利用技术分析来寻找股价变化的趋势和周期的行为是无效的。

（二）有效市场假设下的基本面分析

1．基本面分析的概念

基本面分析是根据公司的盈利状况和发展前景、未来的经济形势以及公司所承担的风险等因素来分析股票的价格变化。基本面分析通过将股票未来的所有收益贴现来得到股票的均衡价格，当该均衡价格高于市场价格时，购进该种股票。

2．基本面分析的方法

基本面分析通常是从分析公司的财务报表和盈利状况开始，然后分析公司的管理团队、公司在所属行业中的竞争实力以及该行业整体的发展前景、在国际国内市场上的发展潜力、宏观经济指标、经济政策走势等。通过基本面分析，投资者可以评估证券的投资价值，判断证券的合理价位，从而在证券投资中获得超额收益。

3．有效市场假设下的基本面分析

如果分析者依靠那些公开的财务报表和行业信息资料进行分析，那么想要由此挖掘出别人尚未认识到的信息是很难的，因为市场上其他投资者也可以获得同样的信息。因此在有效市场假设下，基本面分析也是无效的。

（三）积极与消极投资组合管理

1．消极投资策略

有效市场假说的支持者们提倡消极投资策略，这一策略常被描述为买入-持有策略。该策略不试图找出被低估或高估的股票，因为有效市场假说指出，所有已知信息已经反映在股价之中了，频繁地买入和卖出证券是无意义的。因此消极投资策略只是建立一个充分分散的证券投资组合，如构建一个包含广泛的股票指数业绩的指数基金。

2．积极投资策略

由于投资者资金的最佳头寸随年龄、税赋、风险厌恶程度以及职业因素而变化，因此为满足投资者对系统风险水平的要求和实现充分分散化，进行投资组合管理是十分有必要的。有效市场中投资组合管理者的任务是确保投资组合满足这些需要，而不是冲击市场。

（四）资源配置

如果市场是无效的，并且证券通常被错误定价，那么资源将会被错误配置。证券被高估的公司将获得廉价的资本，而被低估的公司将放弃投资机会，这将会导致经济效率下降。

三、有效市场假设的实证检验

（一）有效市场假设的支持性证据

1．投资基金的业绩表现

通过观察市场专业人员的业绩是否比大盘的表现要优越，可以检验市场是否有效。研究基金业绩表现的方法是：首先，根据基金在选定时期内的业绩表现进行分类；然后，比较它们在下一阶段的业绩。结果表明：在第一阶段内表现优异的基金，其业绩不一定能持续。这证实了有效市场假设。

2．股价对公开信息的充分反映

有效市场假设预示着股价会反映所有公开的信息，因此即使是利好信息的发布也不能使股票价格上涨。早期的实证分析表明：收益良好的信息发布从整体上看并不能引起股价上涨，这证实了有效市场假设的推断。

3．股价的随机游走

股价变化的随机性是指，投资者在任何时候都无法预测股票在下一时段内的变化趋势，股价上升和下降的可能性是一样的。有效市场假设的一个重要预示是，股价基本上是随机变化的。

通常用两种方法来检验股价是否是随机变化的。

（1）检验股价变化与历史股价变化之间的相关性。这一检验通过过去的价格数据来预测未来的价格，因而实际上是对弱式有效市场的检验。

（2）检验是否可以通过公开信息来预测股价的变化。这一检验方法需要的数据除了历史股价变化以外，还需要货币供给增长率、政府支出、利率、公司收益状况等信息，可看成是对半强式有效市场假设的检验。早期的实证检验结果显示，这两种类型的有效市场假设都得到了支持。

4．技术分析的无效性

检验技术分析的价值的方法有两种：

（1）从实证的角度评估技术分析专家的业绩。结果发现：技术分析专家在某段时间内的成功预测并不意味着他在未来还能有同样成功的表现。这证实了有效市场假设的预测——技术分析是无效的，技术分析师在某段时间内的成功可能仅仅是幸运而已。

（2）运用技术分析关于何时买入何时卖出的规则，将这些规则运用到新的数据里，然后通过运用这些规则所获得的收益来评价这些规则的有效性。结果表明：技术分析并不能击败市场。

（二）有效市场假设的反对性证据

1．小公司效应

许多实证研究表明，小公司能在长时间内获得异常收益，即获得了与其高风险相应的高收益以外的异常收益。虽然近年来小公司效应已经消除了，但它依然是对有效市场理论的一大挑战。

2．一月效应

一月效应是指股票价格从十二月到一月会经历一个可预见的不正常的上涨。这一效应与有效市场理论的不可预见相抵触。对一月效应的一个解释是，投资者为了降低税收负担，在年底之前会卖出股票，到了来年一月再重新买入，使得股价上涨，从而产生了异常的高收益。近年来，一月效应在大公司已经消失了，但在小公司依然存在。

3．市场的过度反应

近期的研究表明，股票价格会对信息公布做出过度反应。例如，在利润大幅度下降这一信息公布时，股票价格会过度下降，在几个星期之内，股价逐步回归到正常水平。这违背了有效市场假设，因为投资者可以在利空消息宣布之后买入股票，然后等待一段时间后以正常价格卖出，这样就可以从中获得超额收益。

（三）市场是否有效

如果所有的人都相信市场是有效的而放弃研究，市场将会变成无效的。而在无效市场中，如果众多投资者为获得超额收益而相互竞争，最终会导致超额收益消失，市场效率提高。

四、研究市场有效性的重要方法——事件研究

1．事件研究的概念

事件研究是指分析事件对公司股价的影响。