企业并购的类型与动机
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路漫漫其悠远
第一节 公司并购概论
1. 公司并购的概念
• 公司并购是一个公司通过产权交易取得其他公司一定程 度的控制权，以增强自身经济实力，实现自身经济目标
的一种经济行为。公司并购是证券市场发展到一定阶段
的产物，是现代市场经济背景下极为普遍和正常的现象 。在公司并购中投资银行发挥极为重要的作用。
公司并购实际是公司兼并与收购的简称（mergers & acquisitions ,M&A），在不同的情况下对其有不同的理 解与认知。
企业并购的类型与动机
路漫漫其悠远 2020/4/4
美国企业发展历史上的五次并购浪潮
• 1893~1904的横向兼并，1898~1903达到高潮，基本 特点是同一行业的小企业合并为一个或几个大企业， 形成了比较合理的经济结构，并购案件约2864起，涉 及金额63亿美元。
• 1915~1929纵向并购兴起，1928年达到高潮，并购形 式多样化，除工业部门外，其他产业也发生并购行为 ，有至少2750家公用事业单位、1060家银行和10520 家零售商进行并购，汽车制造业、石油工业、冶金以 及食品工业完成集中。
• 1994~现在，其背景是世界经济全球一体化大趋势迫 使公司扩大规模和联合行动，以增强国际竞争力；美 国政府对兼并和垄断的限制有所松动；资本市场上融 资的方法、渠道多样化，为并购融资提供支持。
并购是对企业发展中外部交易战略的及至运用，是企业 资本运营的重要体现，并购的范围已经超过传统国界 的限制，跨国并购成为主流。
Baidu Nhomakorabea
• Mergers：合并或兼并。通常情况下，物体或权利主体之
间的融合或相互吸引，通常一方在价值或重要性上要弱
于另一方。在这种情况下，融合成A+B
A
• Acquisition：收购，通常指获得特定财产所有权的行为 。
• Consolidation：合并统一，特指合并动作或结果状态，
路漫漫其悠远
与Mergers不同的是， Consolidation是指两个公司都 被终止，成立一个新的公司：A+B C
• 效率差异化理论：并购最一般的理论就是效率差异化 理论。该理论认为，并购活动的产生根本原因在于交 易双方的管理效率的不一致。通俗的讲，如果A公司 的管理效率高于B公司，那么A公司并购B公司后，B 公司的效率会提升至A公司的水平，所以也称为“管理 协同理论”。
路漫漫其悠远
这是因为，该理论潜含这样一个假设，如果一家公司具有 一支高水平的管理者队伍，其能力超过了公司日常的管 理需求，该公司便可以通过收购一家管理效率较低的公 司来使其额外的管理资源得以充分利用。当然，这个理 论可能会推出这样一个假设：当整个经济中，实际上就 是整个世界经济体系中只有一家企业时，其管理效率才 是可以达到最大化。
• 1954~1969，60年代后期形成高潮，把不同性质产品 的企业联合起来的混合并购案例激增，产生了诸多巨 型和超巨型的跨行业公司。在1960~1970年间，并购 2500起，被并购企业2万多家。
路漫漫其悠远
• 1975~1991，到1985年达到高潮，特点是大量公开上 市公司被并购，还出现了负债兼并方式和重组并购方 式。在高潮期间，兼并事件达3000多起，并购涉及金 额3358亿元。兼并范围广泛。
路漫漫其悠远
在一般情况下是一种控股股东寻求将少数者权益排挤出 去的行为，称之为挤出（squeeze out）。这种收购 主要表现为接管。根据接管者地位不同，又有管理层 收购（MBO）与部门管理层收购（unit MBO）。当 前又有一些以前转为非上市公司的公司或公司部门开 始重新公开交易，被称为反向杠杆收购（reverse LBO）。
2.2 按行业关系划分
• 横向并购（horizontal M&A）：竞争对手之间的合并 ，结果是资本在同一领域或部门集中，优势企业吞并 劣势企业，组成横向托拉斯，实现最佳经济规模。横 向并购的条件是：收购公司有能力扩大经营规模，双 方的产品及服务具有同质性。应注意的是，这种并购 因限制竞争，可能招致反垄断诉讼。
• 非杠杆收购 2.5 按并购双方在并购完成后的法律地位划分 • 吸收合并 • 新设合并 2.6 其他分类方法 如善意收购、恶意（敌意）收购 （如bear hug）
路漫漫其悠远
3. 公司并购理论
3.1 效率理论说（efficiency theory）：该理论认为，公 司并购活动能够给社会收益带来一个潜在的增量，而 且每对参与交易者都能够提高各自的效。这一理论包 含两个基本假设：一是公司并购活动的发生有利于改 进管理层的经营管理业绩；二是并购会导致某种形式 的协同效应。
2.3 按并购是否通过中介机构划分 • 直接并购 • 间接并购 2.4 按是否利用目标公司本身资产支付并购资金划分
• 杠杆收购(leveraged buy-out) ：利用借入的资本收
购目标公司，一般是收购公司向目标公司提供贷款， 同时以目标公司的资产作为担保，实现收购行为，而 后用目标公司的现金流收回贷款。这种方式通常用于 转为非上市公司（going private）是指从公众持股公 司(public corporation)转变为私人控制的公司 (privately—held firm)。
Take over：接管，指取得经营或控制权，并不限于绝对 的产权转移。
Tender offer：公开收购要约或标购。
• 狭义：吸收合并或新设合并
一个企业欲将另一个正在经营状态中的企业纳入其集团 中或一个企业借兼并其他企业来扩大市场占有率或进 入新领域，甚至将该企业分割出售牟利。这种意义上 的并购包括吸收合并、新设合并、股权或资产购买等 。
• 纵向并购（vertical M&A）：纵向并购根据方向不同 ，又可分为向前并购与向后并购。此种并购主要集中 在加工业和与此相关的其他产业。纵向并购的优点在 于
路漫漫其悠远
能够扩大生产经营规模，节约通用设备、费用等。
• 混合并购（conglomerate M&A）：包括横向并购与 纵向并购，一般包括产品扩张型、地域扩张型、纯粹 混合型。
• 广义：除并购外，任何企业经营权的转移均包括在内 。
2.公司并购的类型
2.1 按照并购出资方式划分
• 路漫漫其悠远 出资购买资产式并购
• 出资购买股权式并购
• 股票置换资产式并购：在此类并购中，目标公司应承 担两项义务，一是同意解散公司，二是把所持有的收 购公司的股票分配给目标公司的股东。
• 股票置换式并购
第一节 公司并购概论
1. 公司并购的概念
• 公司并购是一个公司通过产权交易取得其他公司一定程 度的控制权，以增强自身经济实力，实现自身经济目标
的一种经济行为。公司并购是证券市场发展到一定阶段
的产物，是现代市场经济背景下极为普遍和正常的现象 。在公司并购中投资银行发挥极为重要的作用。
公司并购实际是公司兼并与收购的简称（mergers & acquisitions ,M&A），在不同的情况下对其有不同的理 解与认知。
企业并购的类型与动机
路漫漫其悠远 2020/4/4
美国企业发展历史上的五次并购浪潮
• 1893~1904的横向兼并，1898~1903达到高潮，基本 特点是同一行业的小企业合并为一个或几个大企业， 形成了比较合理的经济结构，并购案件约2864起，涉 及金额63亿美元。
• 1915~1929纵向并购兴起，1928年达到高潮，并购形 式多样化，除工业部门外，其他产业也发生并购行为 ，有至少2750家公用事业单位、1060家银行和10520 家零售商进行并购，汽车制造业、石油工业、冶金以 及食品工业完成集中。
• 1994~现在，其背景是世界经济全球一体化大趋势迫 使公司扩大规模和联合行动，以增强国际竞争力；美 国政府对兼并和垄断的限制有所松动；资本市场上融 资的方法、渠道多样化，为并购融资提供支持。
并购是对企业发展中外部交易战略的及至运用，是企业 资本运营的重要体现，并购的范围已经超过传统国界 的限制，跨国并购成为主流。
Baidu Nhomakorabea
• Mergers：合并或兼并。通常情况下，物体或权利主体之
间的融合或相互吸引，通常一方在价值或重要性上要弱
于另一方。在这种情况下，融合成A+B
A
• Acquisition：收购，通常指获得特定财产所有权的行为 。
• Consolidation：合并统一，特指合并动作或结果状态，
路漫漫其悠远
与Mergers不同的是， Consolidation是指两个公司都 被终止，成立一个新的公司：A+B C
• 效率差异化理论：并购最一般的理论就是效率差异化 理论。该理论认为，并购活动的产生根本原因在于交 易双方的管理效率的不一致。通俗的讲，如果A公司 的管理效率高于B公司，那么A公司并购B公司后，B 公司的效率会提升至A公司的水平，所以也称为“管理 协同理论”。
路漫漫其悠远
这是因为，该理论潜含这样一个假设，如果一家公司具有 一支高水平的管理者队伍，其能力超过了公司日常的管 理需求，该公司便可以通过收购一家管理效率较低的公 司来使其额外的管理资源得以充分利用。当然，这个理 论可能会推出这样一个假设：当整个经济中，实际上就 是整个世界经济体系中只有一家企业时，其管理效率才 是可以达到最大化。
• 1954~1969，60年代后期形成高潮，把不同性质产品 的企业联合起来的混合并购案例激增，产生了诸多巨 型和超巨型的跨行业公司。在1960~1970年间，并购 2500起，被并购企业2万多家。
路漫漫其悠远
• 1975~1991，到1985年达到高潮，特点是大量公开上 市公司被并购，还出现了负债兼并方式和重组并购方 式。在高潮期间，兼并事件达3000多起，并购涉及金 额3358亿元。兼并范围广泛。
路漫漫其悠远
在一般情况下是一种控股股东寻求将少数者权益排挤出 去的行为，称之为挤出（squeeze out）。这种收购 主要表现为接管。根据接管者地位不同，又有管理层 收购（MBO）与部门管理层收购（unit MBO）。当 前又有一些以前转为非上市公司的公司或公司部门开 始重新公开交易，被称为反向杠杆收购（reverse LBO）。
2.2 按行业关系划分
• 横向并购（horizontal M&A）：竞争对手之间的合并 ，结果是资本在同一领域或部门集中，优势企业吞并 劣势企业，组成横向托拉斯，实现最佳经济规模。横 向并购的条件是：收购公司有能力扩大经营规模，双 方的产品及服务具有同质性。应注意的是，这种并购 因限制竞争，可能招致反垄断诉讼。
• 非杠杆收购 2.5 按并购双方在并购完成后的法律地位划分 • 吸收合并 • 新设合并 2.6 其他分类方法 如善意收购、恶意（敌意）收购 （如bear hug）
路漫漫其悠远
3. 公司并购理论
3.1 效率理论说（efficiency theory）：该理论认为，公 司并购活动能够给社会收益带来一个潜在的增量，而 且每对参与交易者都能够提高各自的效。这一理论包 含两个基本假设：一是公司并购活动的发生有利于改 进管理层的经营管理业绩；二是并购会导致某种形式 的协同效应。
2.3 按并购是否通过中介机构划分 • 直接并购 • 间接并购 2.4 按是否利用目标公司本身资产支付并购资金划分
• 杠杆收购(leveraged buy-out) ：利用借入的资本收
购目标公司，一般是收购公司向目标公司提供贷款， 同时以目标公司的资产作为担保，实现收购行为，而 后用目标公司的现金流收回贷款。这种方式通常用于 转为非上市公司（going private）是指从公众持股公 司(public corporation)转变为私人控制的公司 (privately—held firm)。
Take over：接管，指取得经营或控制权，并不限于绝对 的产权转移。
Tender offer：公开收购要约或标购。
• 狭义：吸收合并或新设合并
一个企业欲将另一个正在经营状态中的企业纳入其集团 中或一个企业借兼并其他企业来扩大市场占有率或进 入新领域，甚至将该企业分割出售牟利。这种意义上 的并购包括吸收合并、新设合并、股权或资产购买等 。
• 纵向并购（vertical M&A）：纵向并购根据方向不同 ，又可分为向前并购与向后并购。此种并购主要集中 在加工业和与此相关的其他产业。纵向并购的优点在 于
路漫漫其悠远
能够扩大生产经营规模，节约通用设备、费用等。
• 混合并购（conglomerate M&A）：包括横向并购与 纵向并购，一般包括产品扩张型、地域扩张型、纯粹 混合型。
• 广义：除并购外，任何企业经营权的转移均包括在内 。
2.公司并购的类型
2.1 按照并购出资方式划分
• 路漫漫其悠远 出资购买资产式并购
• 出资购买股权式并购
• 股票置换资产式并购：在此类并购中，目标公司应承 担两项义务，一是同意解散公司，二是把所持有的收 购公司的股票分配给目标公司的股东。
• 股票置换式并购