红筹上市中的VIE结构

红筹上市中的VIE结构

笔者近期整理了2010年赴美IPO企业清单，共计有42家企业（不包括APO买壳上市模式）。

其中大多数互联网、教育类公司，几乎都采用了VIE的红筹模式。那么究竟VIE模式是如何建立的，同时是否会触犯相关法律呢？在此，笔者仔细研究了包括诺亚财富、学大教育、麦考林、学而思、环球天下以及搜房网等系列公司的VIE模式，给大家一个简单的操作模式解析。

首先什么叫VIE？可变利益实体（Variable Interest Entity, VIE）是美国会计准则FIN46法案中关于被投资实体的一个术语。VIE是指被投资企业拥有实际或潜在的经济利益，但该企业本身对此经济利益并无完全的控制权，而实际或潜在控制该经济利益的主要受益人（primary beneficiary）需要将此VIE做并表处理。

VIE模式，2006年以前主要应用于互联网公司的境外私募与境外上市。由于外商直接投资增值电信企业受到严格限制，在而互联网业务在我国法律上又归属于“增值电信业务”，聪明的基金为了绕开这些限制，发明了协议控制这种交易架构，后来该架构得到了美国GAPP的认可，专门为此创设了“VIE会计准则”，即可变利益实体准则，允许该架构下将国内被控制的企业报表与境外上市企业的报表进行合并，解决了境外上市的报表问题，故该架构又称“VIE架构”。通过“VIE协议”对内资公司（VIE）的经济利益进行控制，并将其利润转移至外商独资公司（WFOE），从而实现利润纳入上市主体。

VIE一般的做法，即风险投资和个人股东共同在境外成立离岸公司（如开曼公司），作为上市主体。然后离岸公司在境内设立全资外资子公司（WFOE），以签订一系列协议的方式，使得境内公司的利润流入WFOE，从而可以体现在上市主体离岸公司的合并财务报表中。

那么对于企业来说，具体操作是怎么样的呢？笔者归纳了以下5个步骤：

第一步：国内个人股东设立BVI公司，一般而言，每个股东需要单独设立BVI公司

第二步：以上述BVI公司、风投为股东，设立开曼公司，作为上市主体。

第三步：上市主体设立香港壳公司

第四步：香港壳公司在境内设立外资全资子公司（WFOE）

第五步：WFOE与内资公司签订一系列协议，达到利润转移及符合美国VIE会计准则的标准。

可以看到很多公司一般都是设立开曼公司为上市主体，而在开曼公司下再设立香港公司作为境内全资子公司的母公司，这些有什么讲究呢？笔者查阅了很多资料，整理归纳如下：

开曼设立公司的优势：1）免税收优势2）股份转让低成本优势3）可以在香港和许多国家地区申请挂牌上市。而BVI公司基本不被任何国家接受上市。

BVI设立公司的优势：1）免税收优势2）资料完全保密，不要求公开财务状况或股东数据3）注册较为简单，只需要股东和董事各一名（可以是同一个人），15天左右的时间就注册完成。

香港设立公司的优势：1）具体业务操作方便2）运营有关的税费比较低

那么VIE模式究竟有没有风险？从公司披露的风险来看，主要有如下风险：

1）政策风险：如果中国政府以后出相关政策，界定VIE模式的协议不符合国家法律程序，公司可能面临处罚。

2）税务风险：采取VIE模式签订协议，将涉及大量的关联交易及转移定价问题及反避税问题。协议的合规性起决定性作用。

3）外汇管制风险：通过协议转移内资企业利润至WFOE，在利润出境时可能面临外汇管制风险。

4）非直接控制风险：由于VIE模式下，上市公司对于内资企业没有股权控制，可能存在经营上无法参与和控制经营管理的问题。注：近期闹得沸沸扬扬的土豆网离婚案，其实就是对内资企业股权的纠纷。

最后我们以诺亚财富为例，看看他的股权结构：

再来看看各个公司创立的时间。

学大教育的股权结构图：

安博教育的股权结构图

再来看看学大的公司成立时间

最后附上2010年在美国上市的中国公司清单。