行为金融学综述
行为金融学综述

文献综述行为金融理论综述(二)(苟宇刘菲菲刘正王磊)(西南财经大学中国金融研究中心 610074)摘要:传统金融理论在以“理性人”和有效市场为其理论假设的基础上,发展了现代资产组合理论(MPT),资本资产定价理论(CAPM),套利定价理论(APT)、期权定价理论(OPT)等一系列经典理论,它承袭了经济学“理性范式”的研究思路,取得了重大成功。
但从另外一方面来看,它忽视了对投资者实际决策行为的研究。
随着行为金融学的发展,行为经济学家和实验经济学家提出了许多悖论,如“股权风险溢价难题”、“羊群效应”、“阿莱斯悖论”等。
传统的“理性人”假定已经无法解释现实人的经济生活与行为,预期效用理论也遭到怀疑。
虽然部分经济学家开始修补经典理论,修改效用函数、技术和市场信息结构等,但迄今为止没有满意的答案。
行为金融理论的兴起突破了传统金融理论的基本假设,以心理学研究成果为依据,从投资者的实际决策心理出发,对投资者行为进行了研究,并获得一定的成功。
本文对行为金融学的发展及其主要理论进行了回顾和总结。
第一部分,现代经典金融学的缺陷与行为金融学的产生。
从现代经典金融学的起源和发展入手,介绍有效市场假说的发展、理论基础和经验检验。
现代经典金融学是建立在理性和有效市场基础上的,本节主要从有效市场假说分析了现代经典金融理论的缺陷。
在此基础上,介绍了行为金融学的起源和发展。
第二部分,行为金融学心理学基础。
根据心理学分支的划分,从认知心理学、社会心理学、情感心理学和实验心理学的大量研究成果,分析了行为金融学的心理学基础,为后续理论与模型奠定基础。
第三部分,行为金融学的理论核心—--期望理论。
行为金融学发展至今,其中最有影响为学术界所公认的理论就是期望理论了,期望理论研究的主要是金融理论的模块之一的“偏好与决策问题”,但是它是目前应用于经济研究的最为重要的行为决策理论之一。
本节在回顾预期效用理论的基础上,介绍了期望理论的主要内容以及其相关研究,并对两者进行了比较。
行为金融学研究综述

行为金融学研究综述行为金融学研究综述引言行为金融学是一门相对较新的学科领域,它通过关注人们在金融决策中的行为模式和倾向,揭示了金融市场中的很多现象和问题。
本文旨在对行为金融学的研究进行综述,从理论基础、主要研究领域、方法论及对金融市场的影响等方面进行分析和总结。
一、理论基础行为金融学的理论基础主要源于心理学和经济学的交叉研究,尤其是关于人们决策行为的相关理论和观点。
在心理学领域中,行为金融学主要借鉴了认知心理学和实验心理学的研究成果。
其中,认知心理学关注人们决策过程中的认知偏差和限制,实验心理学则通过实验证据揭示人们在特定条件下的行为倾向。
经济学对行为金融学的理论构建和分析也起到了重要作用。
传统的经济学理论通常假设理性决策者在面对信息不完全和风险时,能够做出最佳的经济决策。
然而,行为金融学的出现质疑了这种假设,认为人们在实际决策过程中往往受到情绪、心理偏差和社会因素的影响,从而导致非理性的决策。
二、主要研究领域行为金融学的研究范围广泛,主要包括以下几个领域:1. 决策心理学:研究人们决策的认知过程、心理偏差和风险态度。
其中,前景理论和期望效用理论是行为金融学中的两个重要理论模型。
前景理论认为人们在面对风险时,存在着风险规避和风险寻求的不对称行为。
期望效用理论则主要研究人们决策时对效用的感知与评估。
2. 资产定价:研究资本市场中价格波动的原因和特征。
传统的资产定价模型通常基于理性投资者的假设,认为市场价格会自动回归到公允价值。
然而,行为金融学认为投资者情绪和心理偏差会导致市场价格与真实价值之间的偏离,并产生价格泡沫和过度买卖等现象。
3. 市场行为:研究投资者的行为动机、交易行为和市场交易的影响因素。
行为金融学研究发现,投资者情绪和心理偏差往往会影响他们对市场中的股票或资产的决策和操作行为,从而导致市场交易的不稳定和非理性。
4. 金融风险管理:研究金融市场中的风险管理策略和决策行为。
行为金融学认为,投资者往往根据过去的经验和情绪倾向来评估风险和制定风险管理策略,而不仅仅是基于理性的决策。
行为金融理论文献综述

行为金融理论文献综述行为金融理论文献综述相对于现代金融理论,行为金融学的发展历史并不很长。
从20世纪90年代,学术界开始形成了研究行为金融的热潮,大量的学者投身于行为金融方面的研究。
行为金融定义的讨论行为金融作为一个新兴的研究领城,虽然己经有了20多年的发展历史,但至今还没有一个为学术界所公认的严格定义。
Thaler(1993)认为行为金融就是“思路开放式金融研究”(open-minded 'finance),只要是对现实世界关注,考虑经济系统中的人有可能不是完全理性的,就可以认为是研究行为金融。
Lintner(1998)把行为金融学研究定义为“研先人类如何解释以及根据信息、做出决策”。
Olsen(1998)声称“行为金融学并不是试图去定义‘理性’的行为或者把决策打上偏差或错误的标记;行为金融学是寻求理解并预测进行市场心理决策过程的系统含义”。
Statman(1999)则认为金融学从来就未离开过心理学,一切行为均是基于心理考虑的结果,行为金融学与标准金融学的不同在于对心理、行为的观点有所不同。
Sheinn(2000)认为,行为金融是将行为科学、心理学和认知科学上的成果运用到金融市场中产生的学科,其主要研究方法,是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者的实际投资决策行为。
Russell (2000)对行为金融是这样定义的:(1)行为金融理论是传统经济学、传统金融理论、心理学研究以及决策科学的综合体。
(2)行为金融理论试图解释实证研究发现的与传统金融理论不一致的异常之处。
(3)行为金融理论研究投资者在做出判断时是怎样出错的,或者说是研究投资者是如何在判断中发生系统性的错误的。
从上述行为金融学家定义的行为金融概念可以得出如下结论,行为金融研究考虑到了人的不完全理性的本性,其研究需要运用行为科学和心理学知识,其研究对象是金融领域的相关现象及其本质。
行为金融的发展历史通常把行为金融的研究历史划分为三个阶段:1.早期行为金融研究。
《2024年行为金融学研究综述》范文

《行为金融学研究综述》篇一一、引言行为金融学是一门结合心理学、行为科学和金融学的交叉学科,它致力于研究金融市场中投资者行为及其对资产定价、市场波动和投资决策的影响。
随着金融市场的日益复杂化和投资者行为的多样化,行为金融学逐渐成为金融学领域的研究热点。
本文将对行为金融学的研究进行综述,以期为未来的研究提供参考。
二、行为金融学的基本理论行为金融学基于心理学和行为科学的理论,提出了与传统金融学不同的观点。
它认为,投资者的决策过程并非完全理性,而是受到心理、情感、认知等因素的影响。
因此,行为金融学强调研究投资者行为、市场情绪、心理偏差等因素对金融市场的影响。
三、行为金融学的主要研究领域1. 投资者行为研究:这是行为金融学最核心的研究领域,主要探讨投资者的心理特征、决策过程以及这些因素如何影响投资者的投资行为。
2. 资产定价与市场波动:研究心理偏差和市场情绪如何影响资产定价和市场的波动性,为投资者提供更为准确的投资策略。
3. 金融市场异象:针对金融市场中的一些异常现象,如封闭式基金折价、IPO溢价等,探讨其背后的行为因素。
4. 行为资产组合理论:研究投资者在投资组合选择过程中的心理和行为特征,以及这些特征如何影响投资者的资产配置。
四、行为金融学的研究方法行为金融学的研究方法主要包括实验法、调查法和实证分析法。
实验法通过设计实验环境,观察投资者在特定情境下的行为;调查法则是通过收集和分析数据来研究投资者行为的规律;实证分析法则通过运用统计分析等手段来检验理论和模型的有效性。
五、行为金融学的研究成果自行为金融学诞生以来,其在金融领域取得了丰富的研究成果。
首先,许多学者对投资者的心理偏差进行了深入研究,如过度自信、损失厌恶、锚定效应等。
这些研究揭示了投资者在决策过程中的心理特征和行为模式。
其次,行为金融学对资产定价和市场波动的解释也得到了越来越多的实证支持。
此外,行为金融学还为金融市场监管提供了新的思路和方法。
行为金融学理论综述

行为金融学理论综述在金融领域,传统金融学理论长期占据主导地位,其基于理性经济人和有效市场假说,认为投资者能够做出理性决策,市场能够迅速准确地反映所有信息。
然而,随着金融市场的不断发展和实践中的诸多现象难以用传统理论解释,行为金融学应运而生。
行为金融学将心理学、社会学等学科的研究成果引入金融领域,试图更真实地描绘投资者的决策行为和金融市场的运行规律。
一、行为金融学的起源与发展行为金融学的起源可以追溯到 20 世纪 50 年代。
当时,一些学者开始关注投资者的心理和行为对金融决策的影响,但在当时并未形成系统的理论体系。
直到 20 世纪 80 年代,随着认知心理学的发展,行为金融学逐渐崭露头角。
1985 年,德邦特和塞勒发表了《股票市场过度反应了吗?》一文,通过实证研究发现股票市场存在过度反应的现象,这一研究成果标志着行为金融学的正式诞生。
此后,越来越多的学者投身于行为金融学的研究,不断丰富和完善其理论体系。
在发展过程中,行为金融学逐渐形成了多个重要的分支,如认知偏差理论、有限理性理论、羊群行为理论等。
这些理论从不同角度揭示了投资者在金融决策中的非理性行为和市场的异常现象。
二、行为金融学的核心概念(一)认知偏差认知偏差是指投资者在信息处理和决策过程中产生的系统性错误。
常见的认知偏差包括过度自信、代表性偏差、锚定效应等。
过度自信使得投资者高估自己的能力和判断,从而导致过度交易和错误决策。
代表性偏差则是指投资者根据事物的表面特征或典型案例进行判断,而忽略了其他重要信息。
锚定效应是指投资者在决策时过分依赖初始信息,即使后续有新的信息出现,也难以改变最初的判断。
(二)有限理性有限理性认为,投资者在决策时由于受到信息获取能力、计算能力和时间等因素的限制,无法做到完全理性。
他们往往采用简单的启发式方法进行决策,这些方法虽然能够节省时间和精力,但可能导致决策偏差。
(三)羊群行为羊群行为是指投资者在信息不确定的情况下,模仿他人的决策,从而导致市场中的群体行为。
行为金融学综合论述(doc 9页)

行为金融学综合论述(doc 9页)行为金融学综述一.摘要行为金融学(behavioralfinance,BF)作为新兴的金融学分支与占据金融学统治地位已经有三十年之久的有效市场假说(efficientmarkethypothesis,EMH),对金融学的基础——套利,投资人理性以及自1980年代以来涌现出来的大量异常现象进行了达二十年之长的争论,双方此消彼长,加深了人们对金融市场的理解,促进了金融学向更广更深的方向发展。
二.文档介绍本文即是对行为金融学的理论预设、分析范式、研究方法及其解释力度进行的一次梳理,并且期望探讨关于行为、理性与金融之间的若干问题。
三.行为金融学发展行为金融学的诞生并不是晚近的事情,在主流金融学的兴起、发展过程中,作为社会科学当中重要分支的行为学早已渗入金融学当中,只是一直在边缘位置上若隐若现。
早在1951年,美国奥兰多商业大学的布鲁尔(O.K.Burell)教授就发表了“一种可用于投资研究的实验方法”一文,率先提出了用实验来讨论理论的必要性;随后的1967年,来自俄勒冈大学的巴曼(Bauman)发表了“科学投资分析:是科学还是幻想?”,更加明确地批评了金融学科片面依靠模型的治学态度,并指出金融学与行为学的结合应是今后金融学发展的方向。
追随他们理论的金融学家也陆续有一些研究问世,但都是散见的,没有足以引起人们的重视。
行为金融学真正迎来其发展还是在二十世纪八十年代以后,在上述的主流金融学模型与实证不断背离的困境中,伴随着这一时期由普林斯顿大学的卡尼曼(Dainiel Kahneman)教授和斯坦福大学的特维尔斯基(Amos Tversky)所创立的预期理论(Prospect Theory),行为金融学终于成为了金融学寻找学科发展的突破口之一。
2002年度的诺贝尔经济学奖也投向了卡尼曼,这种战略目光充分彰示了行为经济学、行为金融学在未来学科发展中不可忽视的位置四.行为金融学理论预设金融学所研究的市场运行状况、行为者的市场活动、证券的价格确定其实都是建立在市场主体在市场中的决策行为上,因而,无论行为金融学,还是主流金融学,都围绕着人类的决策在构建模型。
《2024年行为金融学研究综述》范文

《行为金融学研究综述》篇一一、引言行为金融学是近年来新兴的金融学分支,主要探讨投资者行为在金融市场的表现及影响。
传统的金融学理论,如有效市场假说和理性人假设,虽为金融领域提供了理论基础,但在实际金融市场应用中存在一些无法解释的现象。
因此,行为金融学在考虑人的心理、情感和行为对金融市场影响的基础上,试图对这些问题进行解答。
本文将对行为金融学的研究现状、方法、结论及其局限性进行综合述评。
二、行为金融学的基本理念与起源行为金融学主要源于对传统金融学理论的质疑与反思。
传统金融学强调市场理性与效率,但人们在实际金融市场中的决策行为却往往偏离理性。
行为金融学认为,人的心理、情感和行为在金融市场决策中起着重要作用。
其基本理念包括:投资者并非完全理性,市场也非完全有效;投资者在决策过程中存在认知偏差、情绪波动等心理因素;金融市场存在信息不对称现象等。
三、行为金融学的主要研究领域与方法1. 研究领域(1)投资者行为研究:关注投资者在金融市场中的实际决策过程及其心理机制。
(2)市场异象研究:对金融市场中的一些异常现象进行研究,如股票溢价之谜、股票交易量之谜等。
(3)资产定价研究:研究投资者行为如何影响资产价格及其波动性。
(4)公司治理与决策研究:探讨公司治理结构、管理层决策等对投资者行为的影响。
2. 研究方法(1)实证研究:通过对金融市场数据的实证分析,检验投资者行为的规律与特征。
(2)实验研究:利用实验方法,模拟金融市场环境,观察投资者在不同条件下的决策行为。
(3)心理分析:通过心理分析方法,研究投资者在决策过程中的认知偏差与情绪波动等心理因素。
四、行为金融学的主要研究成果与结论1. 投资者行为研究(1)投资者的心理账户:人们倾向于将不同来源的资金或投资放在不同的心理账户中,这会影响投资者的风险偏好和决策过程。
(2)过度自信现象:投资者往往过于自信地评估自己的能力和预测能力,导致过度交易和投资决策失误。
(3)羊群效应:投资者容易受到他人行为的影响,形成羊群效应,导致市场出现群体性非理性行为。
行为金融学文献综述

行为金融学文献综述行为金融学,就是将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学中,从微观个体行为以及产生这种行为的更深层次的心理、社会等动因来解释、研究和预测资本市场的现象和问题。
自1980年代以来,随着金融市场的发展和研究的深入,人们发现了金融市场中存在很多不能被传统金融学所解释的现象,比如股权滋价之谜、波动率之谜、封闭式基金之谜、股利之谜、小公司现象、一月份效应、价格反转、反应过度和羊群行为等等。
学者们将这些违背有效市场假说,传统金融学理论无法给出合理解释的现象称之为“异象”或“未解之谜”。
金融市场中存在的大“异象”对传统金融学产生了巨大冲击,尤其向有效市场假说提出严峻挑战。
因此,人们开始重新审视“完美的”传统金融学理论。
传统金融学理论把人看作是理性人,即人们在从事经济活动时总是理性的,追求收益最大化和成本最小化人们的估计是无偏的,满足贝叶斯过程。
因为人的假设与现实中人的决策行为有一定差异,所以人们开始关注人类行为及心理在决策中的作用,运用心理学的研究方法来研究金融问题,行为金融学应运而生。
从而金融学的研究焦点开始从“市场”研究转向“人类行为”研究。
心理因素在投资决策中的作用方面的研究可以追溯至1936年凯恩斯的“空中楼阁理论”,该理论认为投资者是非理性的,证券的价格取决于投资者共同的心理预期。
然而,真正意义上的行为金融学是由美国奥瑞格大学教授Burrel和Bauman(1951年)提出来的。
他们认为在对投资者的决策研究仅仅依赖于化的模型是不够的,还应该考虑投资者的某些相对固定的行为模式对决策的影响。
心理学Slovic(1972)教授从行为学角度研究了投资者的投资决策过程。
随后,Tversky 和Kahneman在1974年和1979年分别对投资者的决策行为进行了行为金融学研究,分别讨论了直觉驱动偏差和框架依赖的问题,从而奠定了行为金融学研究的基础。
20世纪80年代,金融市场中的大量“异象”被发现,推动了行为金融学的发展。
行为金融学综述:理论与应用

行为金融学综述:理论与应用A Survey of Behavioral Finance:Theory and application南京农业大学经济与贸易学院金融02班陈希2003.11行为金融学综述:理论与应用陈希经济贸易学院金融系内容提要:近期的实证金融文献综述常常涉及潜在的来自心理学、社会学、人类学的行为原则, 本文简要地介绍了行为金融学。
行为金融学围绕一系列对理性投资者在有效市场追求预期效用最大化的挑战展开研究。
认知心理学和套利限制构成了行为金融的两大根基。
对新为金融研究的迅速升温源于传统理论框架在众多实证中的解释力匮乏。
本文含四部分,一是标准金融理论面临的挑战与行为金融的兴起;二是行为金融学的理论架构;三是行为金融学的现有缺陷及发展前景;四是行为金融学在中国的应用进展及前景。
本文的特色在于:1.对标准金融理论受到挑战的各方面的归纳。
2. 对行为金融学理论架构的独特构造。
3.归纳了行为金融学的不足与前景。
4.较全面地总结了这一新兴领域在中国的研究进展。
关键词:行为金融学非理性心理学市场效率Abstract:Recent literature in empirical finance is surveyed in its relation to underlying behavioral principles, principles which come primarily from psychology, sociology and anthropology.This article provides a brief introduction to behavioral finance. Behavioral finance encompasses research that drops the traditional assumptions of expected utility maximization with rational investors in efficient markets. The two building blocks of behavioral finance are cognitive psychology (how people think) and the limits to arbitrage (when markets will be inefficient).The growth of behavioral finance research has been fueled by the inability of the traditional framework to explain many empirical patterns,This article contains four parts.The first part talks about challenges that modern finance faces and the boon of behavioral finance.The second mainly says about the structure of behavioral finance.The third part is about the bug of the theory behavioral finance and its outlook.The last part deals with its application in China.Key words:Behavioral finance irrationality psychology market efficiency一、标准金融理论面临的挑战与行为金融的兴起Haugen(1999)将金融理论的发展划为三阶段:旧金融学(old finance)、现代金融学(modern finance)以及新金融学(new finance)。
《2024年行为金融学研究综述》范文

《行为金融学研究综述》篇一一、引言行为金融学,作为金融学与心理学的交叉学科,旨在研究投资者在金融市场中的实际决策过程及其影响因素。
与传统的金融理论相比,行为金融学更注重人的心理和行为对金融市场的影响,提供了对金融市场现象的全新解释。
本文将对行为金融学的研究进行综述,探讨其发展历程、主要理论、实证研究及未来研究方向。
二、行为金融学的发展历程行为金融学的起源可以追溯到20世纪50年代,当时一些学者开始质疑传统金融理论的假设是否与现实相符。
随着心理学在金融领域的应用,行为金融学逐渐形成并发展。
其发展大致可分为三个阶段:初步形成阶段、理论体系构建阶段和实证研究阶段。
三、行为金融学的主要理论1. 心理账户理论:指个体在心理上将财富划分为不同的账户,并对不同账户的资金进行不同的处理。
这种心理账户的存在导致投资者在决策时可能出现偏差。
2. 损失厌恶理论:指人们面对同等数量的收益和损失时,往往更加重视损失。
这一心理特征导致投资者在面对风险时表现出过度保守或过度冒险的行为。
3. 过度自信理论:指投资者往往对自己的判断过于自信,忽视市场中的不确定性,导致过度交易和过度反应。
四、行为金融学的实证研究行为金融学通过大量的实证研究验证了其理论的正确性。
例如,学者们通过研究股票市场、房地产市场等金融市场的数据,发现投资者的实际决策过程往往受到心理和行为因素的影响,而非传统金融理论所假设的完全理性。
此外,行为金融学还研究了投资者在投资过程中的情绪、认知和决策过程等因素对投资结果的影响。
五、行为金融学的应用行为金融学的应用领域十分广泛,包括金融市场分析、投资策略制定、风险管理等。
在金融市场分析方面,行为金融学可以帮助我们更好地理解市场中的异常现象和波动;在投资策略制定方面,行为金融学可以帮助投资者制定更加合理的投资策略,避免过度交易和过度反应;在风险管理方面,行为金融学可以帮助金融机构更好地评估和管理风险。
六、未来研究方向尽管行为金融学已经取得了较大的发展,但仍有许多问题需要进一步研究。
行为金融学综述

行为金融学综述08051113 投资2班刘瓅摘要:行为金融学就是将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学之中。
它从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展。
本文先介绍了行为金融学的起源,再从模型和理论两方面,对行为金融的内容进行综述,最后对发展前景进行了分析。
关键字:行为金融理论模型套利限制行为金融学是一门新兴学科,作为金融学理论研究的新领域,与现代金融理论的理性分析框架相比,它更重视人的实际心理和经济行为,从而为金融决策提供了更为现实的指导方案。
行为金融学在对现代金融理论缺陷的修正中,在行为认知偏差、行为组合理论、期望理论、行为资产定价模型等方面取得了一定的理论研究成果,捉进了金融学理论研究向更现实的方向发展。
行为金融学作为行为经济学的一个分支,于19世纪50年代萌芽。
行为金融理论是将行为理论与金融分析相结合的研究方法和理论体系,它分析人的行为、心理以及情绪对人的金融决策、金融产品的价格以及金融市场发展趋势的影响,是心理学与金融学相结合的研究成果。
在20世纪80年代末,一批心理学发展成果成功引进金融学领域,行为金融学才渐渐受到经济学家的瞩目。
2002年,诺贝尔经济学奖授予给行为经济学家Daniel Kahneman和实验经济学家Vernon L.Smith,从此引起了越来越多的研究者对行为金融理论的极大关注,并在近年来得出了许多非常有价值的研究成果。
一、行为金融学的起源行为金融与标准金融理论大约起源于相同的时期。
1951年,美国商务学教授O.K.Burren发表了《投资战略的实验方法的可能性研究》一文,成为最早提出将心理学和金融学结合研究的学者之一。
1969年Bau-man又发表了《科学的投资分析:科学还是幻想》一文。
这两篇文章都呼吁把心理学和金融研究相结合,认为更传统的行为方法和定量投资模型相结合是有益的。
同年,Slovic从行为的观点发表了一篇关于投资过程的详细研究。
《2024年行为金融学研究综述》范文

《行为金融学研究综述》篇一一、引言行为金融学,作为金融学与心理学的交叉学科,旨在研究投资者在金融市场中的实际决策过程及其影响因素。
它挑战了传统金融学中的理性人假设,提出了人的行为和心理因素在金融决策中的重要作用。
本文旨在全面梳理行为金融学的研究现状,对其发展历程、主要研究领域及成果进行综述。
二、行为金融学的发展历程行为金融学起源于20世纪50年代的心理学和金融学的交叉研究。
早期,心理学家通过实验研究人的决策过程,而经济学家则关注市场效率与价格形成机制。
随着研究的深入,人们发现传统金融学的理性人假设与现实存在较大差距,于是行为金融学逐渐兴起。
三、行为金融学的主要研究领域1. 投资者行为研究投资者行为研究是行为金融学的核心领域之一。
该领域主要研究投资者的心理偏差、认知误区、情感因素等如何影响其投资决策。
如过度自信、损失厌恶、锚定效应等心理现象均是该领域研究的重点。
2. 市场异象研究市场异象是指无法用传统金融学理论解释的金融市场现象。
行为金融学通过对这些异象进行研究,试图揭示其背后的心理和行为因素。
如股票溢价之谜、封闭式基金之谜等都是市场异象研究的典型案例。
3. 金融市场预测与风险管理行为金融学通过研究投资者的心理和行为,为金融市场预测和风险管理提供了新的思路和方法。
如投资者情绪指数的构建、市场泡沫的识别与防范等都是该领域的研究重点。
四、行为金融学的研究成果与影响行为金融学的研究成果丰富多样,对金融市场的理解和实践产生了深远影响。
首先,行为金融学挑战了传统金融学的理性人假设,提出了人的心理和行为在金融决策中的重要作用。
其次,行为金融学为金融市场预测和风险管理提供了新的思路和方法,有助于提高投资决策的准确性和有效性。
此外,行为金融学还为政策制定提供了依据,有助于提高金融市场的公平性和透明度。
五、未来展望尽管行为金融学已经取得了丰硕的成果,但仍有许多问题亟待解决。
未来,行为金融学的研究将更加注重跨学科交叉研究,结合心理学、神经科学等学科的知识和方法,深入探讨人的心理和行为在金融市场中的影响机制。
行为金融学文献综述

本科学年论文(设计)题目:行为金融学文献综述学院金融学院专业金融学班级 2008级金融学 3班学号 20080314321姓名赵沛指导教师黄磊山东财政学院教务处制二O一一年四月行为金融学文献综述赵沛行为金融学作为行为经济学的一个分支, 起源于于19世纪50年代。
行为金融理论是将行为理论与金融分析相结合的研究方法和理论体系, 它分析人的行为、心理以及情绪对人的金融决策、金融产品的价格以及金融市场发展趋势的影响, 是心理学与金融学相结合的研究成果。
早在1951年, 美国商务学教授O. K. Burren发表了《投资战略的实验方法的可能性研究》一文, 成为最早提出将心理学和金融学结合研究的学者之一。
20世纪80年代末, 一批心理学发展成果成功引进金融学领域, 行为金融学才渐渐受到经济学家的瞩目。
2002年, 诺贝尔经济学奖授予给行为经济学家Dan ie l Kahneman 和实验经济学家Vernon L.Smith, 从此引起了越来越多的研究者对行为金融理论的极大关注, 并在近年来得出了许多非常有价值的研究成果。
现代标准金融学虽然不乏理论上的精美至善,然而对于金融市场上不断涌现的种种异象,诸如股票溢价之谜和股利之谜等等,它却不能给出令人信服的解释。
而其中的大部分争议都直指“理性经纪人”这一核心假设,从而撼动了标准金融学这一理论大厦的基础。
便在此时,行为金融学担起“人本位经济学”的大旗,异军突起,备受人们的广泛关注。
虽然行为金融学还未构筑起严密完整的理论体系,还未成为金融理论的主流,但它将心理学、人类学和社会学等其它领域的研究成果融入到金融学研究之中,以更加广阔的视野和更加全面的视角更加真实地反映了人们在金融市场中的行为,使“上帝人”复归于“动物人”、“理性的经济人”复归于“有限理性的社会人”。
行为金融学对金融学研究的方法论产生了深远的影响,致使行为研究成为当代金融学研究的一个很重要的层面。
一、行为金融学的核心观点。
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关于行为金融学综述行为金融学综述如下文行为金融学(behavioral finance,BF)作为新兴的金融学分支与占据金融学统治地位已经有三十年之久的有效市场假说(efficient market hypothesis,EMH),对金融学的基础套利,投资人理性以及自1980 年代以来涌现出来的大量异常现象进行了达二十年之长的争论,双方此消彼长,加深了人们对金融市场的理解,促进了金融学向更广更深的方向发展。
一、介绍在传统金融学的范式中,理性意味着两个方面:首先,代理人的信仰是正确的:他们用于预测未知变量未来实现的主观分布就是那些被抽取实现的分布。
其次,给定他们的信仰,在与Savage 的主观期望效用(SEU)概念相一致的意义上,代理人做出正常可接受的选择。
BF 是一种研究金融市场崭新方法,至少部分地以对传统范例面临的困难做出反应的面貌出现的。
广义上,BF 认为通过使用某些代理人不是完全理性的模型,可以更好的理解某些金融现象。
在某些行为金融学模型中,代理人的信仰不完全正确,大都是因为不恰当的应用贝叶斯法则。
在另一些模型中,代理人的信仰是正确的但做出的选择通常是有疑问的,与SEU 不相容。
BF 最大的成功之一是一系列理论文章表明在理性交易者和非理性交易者相互影响的经济体中,非理性对价格的影响是实质性的和长期的。
文献称之为套利限制(limits of arbitrage) ,这构成了BF 的两大块之一。
(见第二部分)为了做出清晰的预测,行为模型常需要指定代理人的非理性形式。
人们究竟怎样误用贝叶斯法则或偏离SEU 呢?在此引导下,行为经济学家们典型地求助于认知心理学家汇编的大量实验证据,这些都是关于人们形成信仰时潜在的偏误,和人们的偏好或给定信仰后怎样做出决策的。
因此心理学构成了BF 的第二大块。
(见第三部分)我们考虑BF 的特殊应用:理解整个股市,平均回报的横截面情况,封闭式基金定价;理解投资者特殊群体怎样选择其资产组合和跨时交易;理解证券发行,资本结构和公司的股利政策。
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行为金融学综述行为金融学,作为新兴的金融学分支与占据金融学统治地位已经有三十年之久的有效市场假说,对金融学的基础——套利,投资人理性以及自年代以来涌现出来的大量异常现象进行了达二十年之长的争论,双方此消彼长,加深了人们对金融市场的理解,促进了金融学向更广更深的方向发展。
一、介绍在传统金融学的范式中,“理性”意味着两个方面:首先,代理人的信仰是正确的:他们用于预测未知变量未来实现的主观分布就是那些被抽取实现的分布。
其次,给定他们的信仰,在与的主观期望效用()概念相一致的意义上,代理人做出正常可接受的选择。
是一种研究金融市场崭新方法,至少部分地以对传统范例面临的困难做出反应的面貌出现的。
广义上,认为通过使用某些代理人不是完全理性的模型,可以更好的理解某些金融现象。
在某些行为金融学模型中,代理人的信仰不完全正确,大都是因为不恰当的应用贝叶斯法则。
在另一些模型中,代理人的信仰是正确的但做出的选择通常是有疑问的,与不相容。
最大的成功之一是一系列理论文章表明在理性交易者和非理性交易者相互影响的经济体中,非理性对价格的影响是实质性的和长期的。
文献称之为“套利限制()”,这构成了的两大块之一。
(见第二部分)为了做出清晰的预测,行为模型常需要指定代理人的非理性形式。
人们究竟怎样误用贝叶斯法则或偏离呢在此引导下,行为经济学家们典型地求助于认知心理学家汇编的大量实验证据,这些都是关于人们形成信仰时潜在的偏误,和人们的偏好或给定信仰后怎样做出决策的。
因此心理学构成了的第二大块。
(见第三部分)我们考虑的特殊应用:理解整个股市,平均回报的横截面情况,封闭式基金定价;理解投资者特殊群体怎样选择其资产组合和跨时交易;理解证券发行,资本结构和公司的股利政策。
最后总结和指出未来的研究方向。
二、套利限制.市场有效性认为实际价格等于基本价值。
在有效市场中,没有免费午餐:没有投资策略可以赚得风险调整的超额回报。
认为资产价格的某些特征最有可能用对基本价值的偏离来解释,而且这些偏离是由非理性交易者的存在引起的。
行为金融学研究综述

行为金融学研究综述行为金融学研究综述引言:行为金融学作为金融学中的一个新兴领域,旨在研究投资者和市场参与者在决策过程中的非理性行为和心理偏差。
行为金融学可以追溯到二十世纪七十年代,当时人们开始质疑证券市场是否总是遵循理性的行为假设。
本文旨在对行为金融学的研究内容、方法和发展趋势进行综述。
一、行为金融学的研究内容行为金融学主要研究投资者和市场参与者在金融决策中所表现出的非理性行为和心理偏差。
这些行为和偏差包括过度自信、损失厌恶、心理账户、选择困难症、套利限制等。
通过研究这些非理性行为和心理偏差,行为金融学旨在揭示市场行为背后的心理机制,提供对市场现象更全面、准确的解释。
二、行为金融学的研究方法行为金融学的研究方法主要包括实证研究和实证实验研究。
实证研究通常使用大规模的市场数据,通过统计分析等方法来研究投资者的行为和市场的现象。
实证实验研究则通过设计实验场景,观察参与者在特定条件下的行为,以揭示人们在决策过程中所表现出的非理性行为和心理偏差。
这些研究方法使得行为金融学能够更准确地探究投资者的心理行为,并对市场现象进行实证分析。
三、行为金融学的发展趋势1. 理论与实证相结合:行为金融学在初期主要以理论探讨为主,现如今越来越多地关注市场的实际运行情况。
理论与实证相结合,使得行为金融学的研究更有针对性和实用性。
2. 跨学科研究:行为金融学涉及心理学、经济学、金融学等多个学科领域,未来的研究将更加强调不同学科的协作与交叉,探讨出更多新颖的问题和解决方案。
3. 技术与数据的发展:随着技术和数据的不断发展,行为金融学研究将更加注重大数据分析和机器学习等前沿技术的应用,以从更广泛和深入的角度研究市场现象和投资者行为。
4. 市场监管与政策改革:行为金融学的研究成果对于市场监管和政策改革有重要意义。
未来的发展将更加注重政策建议和实践应用,以促进市场的健康发展和风险控制。
结论:行为金融学作为金融学的一个重要分支,通过研究投资者的非理性行为和心理偏差,揭示了市场行为的内在机制。
行为金融学研究综述行为金融学对传统金融学的扬弃

行为金融学研究综述行为金融学对传统金融学的扬弃一、本文概述随着金融市场的不断发展和复杂化,传统金融学的理论框架和假设已经难以完全解释和预测实际市场行为。
行为金融学作为金融学的一个新兴分支,它试图从微观个体行为和心理过程出发,揭示金融市场运行的内在规律。
本文将对行为金融学的研究进行综述,探讨其对传统金融学的扬弃之处,以期为金融市场的研究和实践提供新的视角和启示。
本文将对行为金融学的基本概念、理论框架和研究方法进行介绍,明确其在金融学中的地位和作用。
然后,通过对比传统金融学与行为金融学的核心假设和理论模型,分析行为金融学对传统金融学的扬弃之处,包括对市场参与者行为、市场有效性和投资策略等方面的重新认识。
接着,本文将回顾行为金融学领域的重要研究成果,如投资者情绪、市场异象、羊群效应等,探讨这些成果对市场运行的影响和启示。
本文将展望行为金融学未来的研究方向和挑战,包括如何将心理学、社会学等其他学科的理论和方法引入行为金融学,以及如何更好地将行为金融学的理论应用于金融市场的实践。
通过本文的综述,读者可以全面了解行为金融学的发展脉络和研究成果,深入理解行为金融学对传统金融学的扬弃之处,从而为金融市场的研究和实践提供更加全面和深入的视角。
二、传统金融学的主要理论与假设传统金融学,也被称为标准金融学或新古典金融学,主要基于一系列的理论和假设来构建其研究框架。
这些理论和假设在很大程度上塑造了我们对金融市场和金融活动的理解。
有效市场假说(Efficient Markets Hypothesis,EMH):这是传统金融学的基石之一,它认为在没有任何操纵或影响的情况下,市场价格将反映出所有可用的信息,因此价格是无法预测的。
这意味着在有效市场中,没有任何投资策略能够持续地超过市场平均收益。
理性人假设:传统金融学假设市场参与者都是理性的,他们会根据可获得的信息和自身的利益来做出最优决策。
这种假设忽略了市场参与者可能存在的认知偏差、情绪影响和行为模式。
行为金融学综述

行为金融学综述摘要行为金融学(behavioralfinanceBF)作为新兴的金融学分支与占据金融学统治地位已经有三十年之久的有效市场假说(efficientmarkethypothesis,EMH)对金融学的基础——套利投资人理性以及自1980年代以来涌现出来的大量异常现象进行了达二十年之长的争论双方此消彼长加深了人们对金融市场的理解促进了金融学向更广更深的方向发展一、介绍在传统金融学的范式中“理性”意味着两个方面首先代理人的信仰是正确的他们用于预测未知变量未来实现的主观分布就是那些被抽取实现的分布其次给定他们的信仰在与Savage的主观期望效用(SEU)概念相一致的意义上代理人做出正常可接受的选择BF是一种研究金融市场崭新方法至少部分地以对传统范例面临的困难做出反应的面貌出现的广义上BF认为通过使用某些代理人不是完全理性的模型可以更好的理解某些金融现象在某些行为金融学模型中代理人的信仰不完全正确大都是因为不恰当的应用贝叶斯法则在另一些模型中代理人的信仰是正确的但做出的选择通常是有疑问的与SEU不相容BF最大的成功之一是一系列理论文章表明在理性交易者和非理性交易者相互影响的经济体中非理性对价格的影响是实质性的和长期的文献称之为“套利限制(limitsofarbitrage)”这构成了BF的两大块之一(见第二部分)为了做出清晰的预测行为模型常需要指定代理人的非理性形式人们究竟怎样误用贝叶斯法则或偏离SEU呢在此引导下行为经济学家们典型地求助于认知心理学家汇编的大量实验证据这些都是关于人们形成信仰时潜在的偏误和人们的偏好或给定信仰后怎样做出决策的因此心理学构成了BF的第二大块(见第三部分)我们考虑BF的特殊应用理解整个股市平均回报的横截面情况封闭式基金定价;理解投资者特殊群体怎样选择其资产组合和跨时交易;理解证券发行资本结构和公司的股利政策最后总结和指出未来的研究方向二、套利限制2.1市场有效性EMH认为实际价格等于基本价值在有效市场中没有免费午餐没有投资策略可以赚得风险调整的超额回报BF认为资产价格的某些特征最有可能用对基本价值的偏离来解释而且这些偏离是由非理性交易者的存在引起的对此种观点持长期反对意见可追溯到Friedman(1953)他认为理性交易者(也称为套利者)会很迅速消除非理性交易者(也称为噪声交易者)引起的偏离现象本质上这种观点基于两个主张首先只要偏离基本价值——较简单地说误价(mispricing)—一一个有吸引力的投资机会产生了其次理性交易者将立即抓住机会因此纠正了误价BF对第二个主张很少有异议但对第一个主张有争论即使当一种资产被广泛的误价时设计纠正这种误价的策略可能非常有风险(即下面将要提到的四种风险)使之失去了吸引力因此误价仍是存在2.2理论在前一节中我们强调了当误价发生时设计纠正它的策略不担有风险而且成本昂贵因此允许误价存在的思想现在我们就讨论一些已确认的风险和成本2.2.1基本面风险关于某只股票基本价值的一些坏消息引起股票进一步下跌导致损失而且替代性证券很少是完美的经常是高度不完美的使得消除所有基本面风险成为不可能2.2.2噪声交易者风险指被套利者利用的误价在短期内恶化的风险此思想由DeLonget.al(1990a)提出即使某只股票拥有完美的替代性证券套利者仍面临那些本来使这只股票低估的消极投资者更加消极促使估价进一步下跌的风险一旦想当然认为估价不同于其基本价值是可能的那么想当然认为未来价格运动将增加发散性也是可能的当然如果价格最终收敛于基本价值那么有长远视野的套利者会对噪声交易者风险臵之不理噪声交易者风险之所以重要是现实世界中许多套利者是短视的而非有长远视野的这是因为许多套利者——职业资产组合经理人——不是管理自有资金而是代客理财用ShleiferandVishny(1997)的话说这是“大脑与资本的分离”这种代理特征有重要的后果缺乏专业知识去评价套利者策略的投资者可能简单地基于套利者的回报来评价他如果套利者正试图利用的误价在短期内变遭导致损失投资者可能认为他不称职而撤资套利者远远不能等到短期损失过去此时恰是投资机会最吸引人之时他可能被迫过早地变现这种过早变现的恐惧使他行如短视者这些问题仅会使债权人烦恼在短期受损后债权人看到附属抵押品贬值会要求偿还贷款又引起过早变现2.2.3执行成本恰当地运用利用误价的策略经常是很困难的许多困难与卖空证券有关而这是套利者为了避免基本面风险所必须做的对大部分货币管理人——特别是养老基金管理人和共同基金管理人——卖空是不允许的一名允许卖空的货币管理人——例如对冲基金管理人——仍不能卖空如果卖空供给不能满足它的需求的话即使他能卖空套利者不能确保他能继续足够长的时间借到证券直到误价自我纠正使他获利假使证券的原先拥有者要收回套利者将不得不在可能不利时通过在公开市场上买入证券(称为“大宗买入”)以补进他的卖空头寸某些套利策略需要在外国市场上买卖证券这经常有法律限制阻止美国投资者这样做通过法律漏洞绕过这些限制是昂贵的最后“执行成本”也包括执行套利策略时面临的一般交易成本例如佣金和买卖差价2.2.4模型风险即使一旦误价发生套利者经常仍然不能确信这是否真的存在考虑这种情况的一种方法是设想在寻求吸引人的机会时套利者依赖于一个可以告诉他基本价值的模型来判断是否误价然而套利者不能确信证券被误价也可能是模型错了股票事实上正确定价了这种不确定性来源称之为模型风险它也会限制头寸与教科书中的套利相比现实世界中套利包括大量风险在某些条件下将限制套利和允许基本价值的偏离一直存在为了理解这些条件是什么考虑两种情况:首先假设误价的证券没有相近的替代性证券因此套利者将暴露于基本面风险之下在这种情况下套利受到限制的充分条件是(1)套利者是风险规避者;和(2)基本面风险是系统性的因此不能通过拥有许多头寸来分散条件(1)确保了误价不会被单个套利者拥有误价的证券大额头寸而消除条件(2)确保了误价不会被大量套利者每人都在误价的证券当前持有量上增加少量头寸所消除噪声交易者风险、模型风险或执行成本的存在仅是进一步限制了套利其次即使完美的替代性证券存在套利仍然受到限制替代型证券的存在使套利者不受基本面风险和模型风险的影响如果两种证券拥有未来状态下相同的现金流而卖不同的价格那么他完全相信发生了误价我们可以进一步假设不存在执行成本因此仅有噪声交易者风险DeLonget.al(1990a)表明了噪声交易者风险是强有力的即使仅有这种形式的风险套利有时也受到限制充分条件与上面的相似捕捉其他现实世界情形的努力使得完备套利更加不可能例如大量不同个人不能干涉纠正误价的努力可能有其他原因一个可能性是进行套利需要的资源和关系仅能被少数训练有素的职业人士所获得另外可能是获悉套利机会有成本(Merton,1987)因此实际上仅有一小撮人随时能意识到套利机会到目前为止我们已讨论了像对冲基金这样的套利者利用市场无效性是不易的然而对冲基金不是试图利用噪声交易者的唯一市场参与者企业经理人也玩这个游戏如果经理人认为投资人正高估了其企业股票他可以通过以吸引人的价格发行额外的企业股票而受益这样产生的额外供给可能潜在地将价格拉回到基本价值不幸的是就像对冲基金一样对经理人来说这种游戏也是有风险的在这种情况下模型风险可能特别重要经理人很少能确信投资人正高估了其企业股票如果他发行股票认为股票高估而此时事实上并非如此他将招致偏离其目标资本结构带来的成本而无任何回报受益2.3证据从理论的角度看有理由认为套利是一个有风险的过程因此限制了它的有效性原则上任何持续误价的例子立即证明套利限制如果套利不受限制误价会迅速消失但问题是当许多定价现象被理解为偏离基本价值时仅在少数例子中确定误价的存在没有任何合理的怀疑这是因为Fama(1970)所称之为“联合假说问题(jointhypothesisproblem)”为了证券价格不同于其恰当的贴现未来现金流需要一个“恰当的”贴现模型因此误价的任何检验不可能避免地是误价和贴现率模型的联合检验这使给无效性提供确定性的证据变得困难起来尽管有这种困难金融市场仍有大量的现象可以几乎确定地证明是误价并持久存在2.3.1孪生股权(twinshares)1907年皇家荷兰(在美国和纽芬兰交易)和壳牌运输(在英国交易)按6040的基率同意合并他们的股权但仍保留为分离的实体如果价格等于基本价值皇家荷兰的股权价值应总是壳牌股权价值的1.5倍FrootandDabora(1999)发现两者的股权价值之比严重偏离 1.5而且皇家荷兰按平价有时35%被低估有时15%被高估2.3.2ADR’sADR’s是以信托形式被美国金融机构持有的外国证券股份这些股份的收益在美国交易在许多情况下外国公司的ADR在纽约的交易价格与标的股份在母国的交易价格非常不同2.3.3编入指数(indexinclusions)SP500中的一个公司离开指数通常是因为被兼并或破产而换入另外一家公司HarrisandGurel(1986)和Shleifer(1986)发现一个显著的事实当一只股票被编入指数时它的价格平均暴涨3.5%而且这种暴涨是持久的这种现象的引人注目的实例之一是当Yahoo(雅虎)被编入指数时其股票单天暴涨24%2.3.4互联网出让(internetcarve-outs)2000年3月3Com在其全资子公司PalmInc.的首次公开发行(IPO)中卖掉了5%的股份保留了余下的95%所有权在IPO之后3Com的股东间接拥有1.5倍的Palm股票3Com也宣布在9个月之内剥离Palm其余股份的意向同时将给3Com股东1.5倍的Palm股份在IPO之后首次交易收盘时Palm的估价在$95,按1.5倍估价3Com的价格下限是$142事实上3Com 的实际价格是$81这暗含着3Com除Palm之外的子公司的市场估价为每股-%60基本面风险噪声交易者风险执行成本模型风险皇家荷兰/壳牌无有无无ADR’s无有有无编入指数有有无无Palm/3Com无无有无表1利用误价引起的套利风险三、心理学在这一节里我们总结了可能是金融经济学家特别感兴趣的心理学3.1信仰3.1.1过度自信人们对他们的判断过度自信一是人们估计概率时很少校准;二是人们设计估计量的臵信区间太窄3.1.2乐观主义和如意算盘(wishfulthinking)大多数人对他们的能力和前途抱不切实际的乐观看法3.1.3代表性(representativeness)当人们试图确定模型B产生数据集A的概率时他们用A反映B重要特征的程度来评估该概率在大多数情况下代表性是有益的启发但也产生某些严重偏误一是基率忽视(baserateneglect)过分高估B对A 的代表性二是样本大小忽视(samplesizeneglect)当推断特定模型产生数据集的似然性人们不考虑样本的大小3.1.4保守主义相对于代表性会导致低估基率保守主义是指过多重视基率的情形3.1.5确认偏误(confirmaionbias)一旦人们已形成一个假说有时误认为另外的不利证据实际上也支持该假说3.1.6定位(anchoring)人们形成估计时经常先始于某值(可能是任意的)然而相对于此值做出调整实验证据表明人们“定位”的初值太多3.1.7记忆偏误人们推断事件的概率时经常搜索记忆中相关信息有时经济学家们对这些实验证据的主要部分小心翼翼因为他们认为(1)通过重复人们将学会去除偏误的方法;(2)领域中的专家例如投行中的交易者很少犯错误;和(3)用更有效的激励这些效应会消失3.2偏好3.2.1展望理论(prospecttheoryPT)任何试图理解资产价格或交易行为的模型必不可少的部分之一是关于投资者偏好或投资者怎样评估风险性赌博的假设绝大数模型假设投资者根据期望效用(EU)框架评估赌博不幸地是当人们在风险性赌博间选择时系统地违背EU理论因此有大量地的非EU理论试图更好与实验证据相匹配其中之一展望理论(KahhemanandTversky,1979)可能是最有希望解释金融市场出现的基本事实PT有许多关键特征首先效用定义在损益(gainsandlosses)而非最终财富头基础上这是Markowitz(1952)首先提出的思想其次价值函数凹于收益凸于损失这表明对损益的灵敏性大于对收益的这一特征称为损失规避(lossaversion)最后是非线性概率转换对小概率加权太重(overweight)而且人们在较高概率水平上对概率差异较敏感展望理论解释人们在相同的最终财富水平情形下做出不同的选择源于该理论的重要特征——架构(framing)或问题描述效应在很多实际选择情况下决策者在怎样考虑问题上也有灵活性价值函数的非线性特征使心理会计(mentalaccounting)至关重要它使个人赌博与财富其他部分具有相分离倾向3.2.2模糊规避(ambiguityaversion)到目前为止我们的讨论集中在理解赌博结果已知时人们怎样按客观概率行动现实中概率客观上很少已知为了处理这种情况Savage(1964)发展了主观期望效用(SEU)框架Ellsberg(1961)的著名实验指出了人们厌恶主观或模糊不确定性甚于厌恶客观不确定性这已发现称为“模糊规避”三、应用(略)四、结论行为金融学是一个新兴领域正式始于1980年代我们讨论过的很多研究是过去五年里完成的我们处于什么状况呢在众多前沿问题已取得实质性进展5.1对于显著的异常事实的研究当DeBondtandThaler(1985)的论文发表时许多学者认为对他们发现的最好解释是这是一个程序错误自此以后他们的结论已被不但同情他们观点的而且持另外观点的学者们重复了很多次此时我们认为大部分经验事实已被大部分同行所接受尽管对这些事实的解释仍在争论中这是进步如果我们都认为行星围绕太阳运行我们可以集中理解为什么这样了5.2套利限制二十年前许多金融经济学家们认为有效市场假说必须正确因为套利的力量现在我们懂得这是一种天真的观点而且套利限制容许大量的误价现在也大都懂得缺乏有利可图的投资策略因为有风险和成本不仅仅是指缺乏误价价格可以是非常错误的而不产生获利机会5.3理解有限理性主要感谢认知心理学家如DanielKahneman和AmosTversky的工作现在我们有一长串稳健的实证发现将人类实际形成预期和决策的方式进行分类在记下这些过程的正式模型中展望理论最有名也取得了进展经济学家们从前认为行为或是理性的或是不可能形式化现在我们知道有限理性模型不但是可能的而且比纯理性模型更精确地描述了行为5.4行为金融学理论的构建在过去几年里金融市场中代理人不完全理性的理论建模工作有所突破这些论文或通过信仰形成过程或通过决策过程放松了完全理性假设像上面讨论过的心理学家工作这些论文是重要的存在性证明表明体现人类行为的显著方面同时紧凑地考虑资产定价是可能的5.5投资者行为现在我们已开始一项重要的工作试图提供证明和理解投资者不但业余的投资者而且职业投资者怎样做出他们的资产组合选择直到最近这项研究明显缺少全体金融经济家们的参与或许因为构建资产定价的错误信仰不需知道经济体中代理人的行为情况这是在短时期内取得的成就但是我们仍然更靠近研究议事日程的开始而非结束我们知道要冒足够的预测风险才能了解到该领域的未来进展大部分是不可预测的虽然这样我们还是忍不住冒险对下一步的可能进展提出少量意见首先我们已总结过的大部分工作范围很窄模型明显捕捉了投资者信仰或他们的偏好或套利限制的一些特征而不是捕捉了三者全部这一评论可以运用于经济学大部分研究而且自然暗含研究者也是有限理性的事实然而随着不断进步我们希望理论家们开始将它们更多体现并运用进他们的模型中一个例子或许可以理解这一点实证文献反复发现资产定价异常现象在小型和中型股票上比大型股票上表现更显著这好像可能是这一发现反映了套利限制交易较小股票的成本较高而且低流动性使许多潜在套利者失去兴趣这一观察是明显的但仍没有构建为正式的模型我们希望在套利限制与认知偏误之间的研究成为今后几年的一个重要研究领域其次对某些经验事实明显有竞争性的行为解释某些批评家认为这是该领域的一个弱点已总结的一长串认知偏差有时确实为行为建模者解释时提供了许多自由度我们承认有众多自由度但注意理性建模者从中也有许多选择权像Arrow(1986)具有说服力的讨论理性本身不产生许多预测预测来自于从属的假设比较另外的理论行为的或理性的真正仅有一种科学方法用经验检验简言之一是寻找理论取得新奇预测例如Lee,Shleifer,andThaler(1991)检验了他们模型预测小公司回报与封闭式基金贴现相关而Hong,LimandStein(2000)检验了HongandStein(1999)模型的含义赶大势(momentum)在交易不频繁交易者之间的股票表现较强.另一种检验是寻找代理人按模型要求的方式实际行动的证据Odean(1998)和GenesoveandMayer(2000)用实际市场行为研究出售效应(dispositioneffect)可归入这一类Bloomfieldet.al(2000)对Bareris,Shleifer,andVishny(1998)的行为理论给出了实证检验当然这样的检验从未是无懈可击的但我们应怀疑建立在无实证地事实证明行为之上的理论因为行为理论要求建立在行为的真实假设之上我们希望行为金融学研究者继续对他们的假设给出仔细的实证检验我们相同的希冀理性理论研究者我们对经济模型假设的直接检验的练习结果有两个预测首先我们发现我们目前理论大部分不但理性的而且行为的都错了其次我们产生更好的理论。
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行为金融学综述
“>行为金融学综述2007-02-06 09:51:57行为金融学,作为新兴的金融学分支与占据金融学统治地位已经有三十年之久的有效市场假说,对金融学的基础——套利,投资人理性以及自年代以来涌现出来的大量异常现象进行了达二十年之长的争论,双方此消彼长,加深了人们对金融市场的理解,促进了金融学向更广更深的方向发展。
一、介绍
在传统金融学的范式中,“理性”意味着两个方面:首先,代理人的信仰是正确的:他们用于预测未知变量未来实现的主观分布就是那些被抽取实现的分布。
其次,给定他们的信仰,在与的主观期望效用()概念相一致的意义上,代理人做出正常可接受的选择。
是一种研究金融市场崭新方法,至少部分地以对传统范例面临的困难做出反应的面貌出现的。
广义上,认为通过使用某些代理人不是完全理性的模型,可以更好的理解某些金融现象。
在某些行为金融学模型中,代理人的信仰不完全正确,大都是因为不恰当的应用贝叶斯法则。
在另一些模型中,代理人的信仰是正确的但做出的选择通常是有疑问的,与不相容。
最大的成功之一是一系列理论文章表明在理性交易者和非理性交易者相互影响的经济体中,非理性对价格的影响是实质性的和长期的。
文献称之为“套利限制()”,这构成了的两大块之一。
(见第二部分)
为了做出清晰的预测,行为模型常需要指定代理人的非理性形式。
人们究竟怎样误用贝叶斯法则或偏离呢?在此引导下,行为经济学家们典型地求助于认知心理学家汇编的大量实验证据,这些都是关于人们形成信仰时潜在的偏
误,和人们的偏好或给定信仰后怎样做出决策的。
因此心理学构成了的第二大块。
(见第三部分)
我们考虑的特殊应用:理解整个股市,平均回报的横截面情况,封闭式基金定价;理解投资者特殊群体怎样选择其资产组合和跨时交易;理解证券发行,资本结构和公司的股利政策。
最后总结和指出未来的研究方向。
二、套利限制
.市场有效性
认为实际价格等于基本价值。
在有效市场中,没有免费午餐:没有投资策略可以赚得风险调整的超额回报。
认为资产价格的某些特征最有可能用对基本价值的偏离来解释,而且这些偏离是由非理性交易者的存在引起的。
对此种观点持长期反对意见可追溯到()。
他认为,理性交易者(也称为套利者)会很迅速消除非理性交易者(也称为噪声交易者)引起的偏离现象。
本质上,这种观点基于两个主张:首先,只要偏离基本价值
——较简单地说,误价()—一一个有吸引力的投资机会产生了。
其次,理性交易者将立即抓住机会,因此纠正了误价。
对第二个主张很少有异议,但对第一个主张有争论。
即使当一种资产被广泛的误价时,设计纠正这种误价的策略可能非常有风险(即下面将要提到的四种风险),使之失去了吸引力。
因此,误价仍是存在。
理论
在前一节中,我们强调了当误价发生时,设计纠正它的策略不担有风险而且成本昂贵,因此允许误价存在的思想。
现在我们就讨论一些已确认的风险和成本。
基本面风险
关于某只股票基本价值的一些坏消息,引起股票进一步下跌导致损失。
而且替代性证券很少是完美的,经常是高度不完美的,使得消除所有基本面风险成为不可能。
噪声交易者风险
指被套利者利用的误价在短期内恶化的风险。
此思想由()提出。
即使某只股票拥有完美的替代性证券,套利者仍面临那些本来使这只股票低估的消极投资者更加消极促使估价进一步下跌的风险。
一旦想当然认为估价不同于其基本价值是可能的,那么想当然认为未来价格运动将增加发散性也是可能的。
当然,如果价格最终收敛于基本价值,那么有长远视野的套利者会对噪声交易者风险置之不理。
噪声交易者风险之所以重要是,现实世界中许多套利者是短视的而非有长远视野的。
这是因为许多套利者——职业资产组合经理人——不是管理自有资金,而是代客理财。
用的话说,这是“大脑与资本的分离”。
这种代理特征有重要的后果:缺乏专业知识去评价套利者策略的投资者,可能简单地基于套利者的回报来评价他。
如果套利者正试图利用的误价在短期内变遭导致损失,投资者可能认为他不称职而撤资。
套利者远远
不能等到短期损失过去,此时恰是投资机会最吸引人之时,他可能被迫过早地变现。
这种过早变现的恐惧使他行如短视者。
这些问题仅会使债权人烦恼,在短期受损后,债权人看到附属抵押品贬值,会要求偿还贷款,又引起过早变现。
执行成本
恰当地运用利用误价的策略经常是很困难的。
许多困难与卖空证券有关,而这是套利者为了避免基本面风险所必须做的。
对大部分货币管理人——特别是养老基金管理人和共同基金管理人——卖空是不允许的。
一名允许卖空的货币管理人——例如对冲基金管理人——仍不能卖空,如果卖空供给不能满足它的需求的话。
即使他能卖空,套利者不能确保他能继续足够长的时间借到证券直到误价自我纠正使他获利。
假使证券的原先拥有者要收回,套利者将不得不在可能不利时,通过在公开市场上买入证券(称为“大宗买入”)以补进他的卖空头寸。
某些套利策略需要在外国市场上买卖证券,这经常有法律限制阻止美国投资者这样做。
通过法律漏洞绕过这些限制是昂贵的。
最后,“执行成本”也包括执行套利策略时面临的一般交易成本,例如佣金和买卖差价。
模型风险
即使一旦误价发生,套利者经常仍然不能确信这是否真的存在。
考虑这种情况的一种方法是设想在寻求吸引人的机会时,套利者依赖于一个可以告诉他基本价值的模型来判断是否误价。
然而,套利者不能确信证券被误价:也可能是模型错了,股票事实上正确定价了。
这种不确定性来源称之为模型风险,它也会限制头寸。
与教科书中的套利相比,现实世界中套利包括大量风险,在某些条件下将限制套利和允许基本价值的偏离一直存在。
为了理解这些条件是什么,考虑两种情况
首先,假设误价的证券没有相近的
替代性证券,因此套利者将暴露于基本面风险之下。
在这种情况下,套利受到限制的充分条件是()套利者是风险规避者;和()基本面风险是系统性的,因此不能通过拥有许多头寸来分散。
条件()确保了误价不会被单个套利者拥有误价的证券大额头寸而消除。
条件()确保了误价不会被大量套利者每人都在误价的证券当前持有量上增加少量头寸所消除。
噪声交易者风险、模型风险或执行成本的存在仅是进一步限制了套利。
其次,即使完美的替代性证券存在,套利仍然受到限制。
替代型证券的存在使套利者不受基本面风险和模型风险的影响:如果两种证券拥有未来状态下相同的现金流而卖不同的价格,那么他完全相信发生了误价。
我们可以进一步假设不存在执行成本,因此仅有噪声交易者风险。
表明了噪声交易者风险是强有力的,即使仅有这种形式的风险,套利有时也受到限制。
充分条件与上面的相
似。
捕捉其他现实世界情形的努力使得完备套利更加不可能。
例如,大量不同个人不能干涉纠正误价的努力可能有其他原因。
一个可能性是进行套利需要的资源和关系仅能被少数训练有素的职业人士所获得。
另外,可能是获悉套利机会有成本,因此实际上仅有一小撮人随时能意识到套利机会。
到目前为止,我们已讨论了像对冲基金这样的套利者利用市场无效性是不易的。
然而,对冲基金不是试图利用噪声交易者的唯一市场参与者:企业经理人也玩这个游戏。
如果经理人认为投资人正高估了其企业股票,他可以通过以吸引人的价格发行额外的企业股票而受益。
这样产生的额外供给可能潜在地将价格拉回到基本价值。
不幸的是就像对冲基金一样,对经理人来说这种游戏也是有风险的。
在这种情况下,模型风险可能特别重要。
经理人很少能确信投资人正高估了其企业
股票。
如果他发行股票,认为股票高估而此时事实上并非如此,他将招致偏离其目标资本结构带来的成本而无任何回报受益。
证据
从理论的角度看,有理由认为套利是一个有风险的过程,因此限制了它的有效性。
原则上,任何持续误价的例子立即证明套利限制:如果套利不受限制,误价会迅速消失。
但问题是,当许多定价现象被理解为偏离基本价值时,仅在少数例子中,确定误价的存在没有任何合理的怀疑,这是因为所称之为“联合假说问题”。
为了证券价格不同于其恰当的贴现未来现金流,需要一个“恰当的”贴现模型。
因此,误价的任何检验不可能避免地是误价和贴现率模型的联合检验,这使给无效性提供确定性的证据变得困难起来。
尽管有这种困难,金融市场仍有大量的现象可以几乎确定地证明是误价并持久存在。
孪生股权
年皇家荷兰(在美国和纽芬兰交易)和壳牌运输(在英国交易)按:的基率同意合并他们的股权,但仍保留为分离的实体。
如果价格等于基本价值,皇家荷兰的股权价值应总是壳牌股权价值的倍。
发现两者的股权价值之比严重偏离,而且,皇家荷兰按平价有时被低估,有时被高估。
’
’是以信托形式被美国金融机构持有的外国证券股份,这些股份的收益在美国交易。
在许多情况下,外国公司的在纽约的交易价格与标的股份在母国的交易价格非常不同。
编入指数()
中的一个公司离开指数通常是因为被兼并或破产而换入另外一家公司。
和发现一个显著的事实:当一只股票被编入指数时,它的价格平均暴涨,而且这种暴涨是持久的。
这种现象的引人注目的实例之一是,当(雅虎)!,被编入指
数时其股票单天暴涨。
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