上市公司治理结构文献综述

上市公司治理结构文献综述

1 前言

自20世纪90年代初我国政府开放股市以来，中国股市发展迅猛，2009年总市值超越三万亿美元，名列世界前茅。上市公司也如雨后春笋般数量猛增，截至2010年3月13日沪深两市上市公司数量达1784家。经历了2008年席卷全球的金融大海啸后，在国家强有力的宏观经济政策调整及全球经济逐渐回暖的趋势下，我国经济体持续升温，股市走向总体好转。然而，上市公司治理结构方面仍存在不少亟待解决的问题。主要表现为公司股权结构不合理、中小股东权益保护不到位、股权激励机制不完善、公司信息透明度不达标等等。在这样的背景局势下，上市公司如何提高其治理水平以期提高公司实力，吸引投资者兴趣，让投资者愿意为其付出较高溢价，这无疑是各利益相关方要考虑的问题。

2 公司治理结构理论进展情况

2.1 早期理论分析

在早期关于公司治理结构的文献中，着重点往往只是公司治理结构的某个单一方面，且更集中于理论的分析，缺乏定量分析与实例证明。

庄喆总结上市公司治理结构存在的问题包括五点，一是股权结构不合理，国有股“一股独大”，流通股过于分散，机构投资者比例过小；二是董事会独立性不强，内部人控制问题严重；三是监事会形同虚设，没有发挥其应有作用；四是外部监控机制不健全；五是对股东权益保护程度较低，尤其是中小股东利益得不到应有的保障[1]。宁金成对委托代理理论及两权分离理论分别进行了论述，同时分析了美国式、日本式及德国式公司治理结构的实践成效与问题，进而提出我国公司治理结构失效的核心原因是经营者失去控制，并指出应该完善法律制度、加强内部控制、改善社会条件、健全公司制度来加强对于经营者的制衡[2]。

2.2 近期实证分析

在近期的文献中，研究角度的多元化和综合化较之前有很大的进展，而且很多文献开始通过实证来验证理论、总结经验并得出相关结论。

陈久红认为在全流通时代，迫切需求对国有股权进行妥善管理，对上市公司国有股权的管理应透明化，并且预计在不久的将来，约一年半时间内，数量庞大的国有股权将拥有在二级市场上的可流通权[3]。张恒、何文盛提出控制权的有效性直接影响公司治理效应。在股权分置时期中国上市公司的控制权市场低效运行，主要表现为政府介入过甚、缺乏竞争、财务性并购多而战略性并购少。股权分置改革可以破除控制权市场发展的制度障碍，内部人控制能力将大为削弱。然而股权分置改革也不能够立即消除市场顽疾，甚至存在一定风险[4]。

伊志宏、姜付秀、秦义虎指出信息披露质量低下是当前制约我国资本市场及上市公司发展的重要问题。以2003-2005深交所上市公司数据为样本研究表明，公司治理机制的合理安排能够对信息披露产生促进作用，而产品市场的竞争程度的不同与不同的公司治理机制之间具有不同的关系。同时研究证明，非国有大股东持股比例提升、董事会规模适度、独立董事比例提升均有利于信息披露质量的提高[5]。严若森指出公司治理结构的构建与优化不应局限于微观范围，而应与宏观的社会治理结构与制度变迁想结合，同时他对于“隧道效应”所带来的危害进行了计量分析，认为“隧道效应”使得母公司的存在对于上市公司的价值具有负面作用[6]。杜彩群提出上市公司财务治理结构中存在的问题主要有，股权结构不合理造成的财务治理权过度集中，财务激励、约束机制的失衡、信息披露不规范。这些问题带来了严重的后果，比如大股东侵害中小股东利益、资产使用率低下、财务作假等等[7]。

黄志忠、周炜、谢文丽认为上市公司中普遍存在的重大公司治理缺陷为大股东通过转移公司资源和利润侵害中小股东权益，原因包括但不限于法律对投资者利益保护不够。而大股东减持股份是一个在大股东追求利益最大化下的股权结构均衡问题，其动因主要有三，分别是降低掏空成本、提高投资回报和规避风险[8]。王烨指出国有控股上市公司约占股票市场的四分之三，并且往往呈现出特殊的治理问题，如内部人控制、债务软约束、政府干预、政策保护等等。他通过研究得出国有控股上市公司的会计盈余质量随着国有股权份额

增加而降低，并且国有控股上市公司至其最终控制人之间的股权控制链越长则上市公司的盈余质量越低，因此要实现股权多元化并减少股权控制链条[9]。杜兴强、郭剑花、雷宇分别以公司股权结构及大股东资金占用两方面衡量了大股东同中小股东间存在的代理冲突。他们认为外部审计作为公司的一种外部治理机制，能够有效抑制大股东资金占用，从而可以一定程度上减轻大股东与中小股东间的利益冲突[10]。

3 研究展望及结语

在学习研究公司治理结构时应认识到，公司治理结构是一个综合体，各个制度与规定整合起来发挥着总体效应。因此研究公司治理结构必须从整体把握，切忌以偏概全。单一地分析某一要素对公司治理水平的影响常常无法得到正确的结论。而在对公司治理水平进行量化分析时，在研究构建公司总体治理水平的指标体系的过程中，变量选择的准确性与全面性十分重要，而且各变量的权数的确定也会对研究结果起到至关重要的作用，因此必须慎重考虑设计。而且，单纯的理论分析或计量分析往往显得单薄无力，结合上市公司实际情况，将实证与理论分析相结合得出的结论更具有准确性与说服力。

在对上市公司治理结构现状的认识方面可以看出，随着时间的推移与经济的发展，我国上市公司治理水平也随之提高发展，而且公司本身及其各利益相关方对于公司治理的关注度也日渐提高。从管理到治理，是一个从单方单向下达命令到多方多向相互制衡的过程，是从感性经验到理性制度的升华，是从简单模式到复杂系统的变迁。

然而在这个过程中，产生并存在着一系列的问题。外部治理结构方面，资本市场监管力度有限且信息流通不对等；产品市场竞争仍有待规范；法律规定不够成熟；经理人市场还未形成。然而，主要的问题仍然集中于内部治理结构方面，特别是股权结构不合理，国有控股比例较大，“一股独大”现象较普遍，从而引起一系列相关问题，如组织结构不合理，财务结构不合理，独立董事难以发挥其作用等；经营者偏离公司利益最大化原则，股权激励机制不完善等。“一股独大”的情况使得公司治理机制脆弱，缺乏完善的决策机制与管理机制，中小股东利益很难得到保障，且易带来决策风险、管理者道德风险与人力资源风险等，后果十分严重。