3-1 国际贸易应收账款资产证券化

资产证券化融资成本
该类产品的融资成本约在3%左右， 该类产品的融资成本约在3%左右， 远低于同期超过6%的贷款利息。 远低于同期超过6%的贷款利息。 而且融资期限无特别限制，可长可 短，最短的才2个月，最长可达30 短，最短的才2个月，最长可达30 年。 只要相关资产能产生稳定的现金流， 高负债企业也能顺利融资。
交 易 结
构
资产原始权益人获得路桥费收入： 资产原始权益人获得路桥费收入： 收入分成合同》 95％；65％。 ％；65 《收入分成合同》：95％；65％。 资产原始权益人转让收费权给证券发行人： 资产原始权益人转让收费权给证券发行人： 总租赁协议》 《总租赁协议》 服务人代理营运资产： 协助管理合同》 服务人代理营运资产：《协助管理合同》 受托管理人管理资产： 信托合同》 受托管理人管理资产：《信托合同》 还债支持
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【案例】 2000年3月，中国远洋运输公司（COSCO）下 案例】 2000年 中国远洋运输公司（COSCO） 属的， 属的，中国国际海运集装箱集团股份有限公司与荷 兰银行在深圳签署了总金额为8000 8000万美元的应收账 兰银行在深圳签署了总金额为8000万美元的应收账 款证券化的项目协议。 年内， 款证券化的项目协议。在3年内，凡是中集集团发生 的应收账款都可以出售给荷兰银行管理的资产收购 公司， 公司，由该公司在国际商业票据市场多次公开发行 商业票据。总发行金额不超过8000万美元。 8000万美元 商业票据。总发行金额不超过8000万美元。在此期 荷兰银行将发行票据的所得支付给中集集团， 间，荷兰银行将发行票据的所得支付给中集集团， 中集集团的债务人则将应付款交给约定的信托人， 中集集团的债务人则将应付款交给约定的信托人， 由该信托人履行收款人职责。 由该信托人履行收款人职责。这种应收款证券化也 可以与福费廷业务相结合。 可以与福费廷业务相结合。
与发行企业债、银行信贷和股权融 与发行企业债、 资相比， 资相比，一些不够资格的企业也可 通过资产证券化实现融资。 通过资产证券化实现融资。
以四川德阳为例，当地相当一部分中小 企业是作为东方、东电等几家大型企业 的配套业务而进行生产的，如果与这些 大型企业产生了相当规模的应收账款， 这些应收账款又有合作的大型企业的信 誉作保障，坏账率比较低，就具有证券 化价值，可以尝试资产证券化，可获得 所需资金。
资产证券化在中国 1996年 1996年8月，珠海市以交通工具注册费和高速 公路过路费为支持发行两批共2 公路过路费为支持发行两批共2亿美元的债券， 利率分别高出美国国库券，由摩根· 利率分别高出美国国库券，由摩根·斯坦利安 排在美国发行，分别获的Baa3和Ba1的评级 排在美国发行，分别获的Baa3和Ba1的评级 和3倍超额认购，这是中国第一次开展证券化 融资。 1997年 1997年5月，重庆市政府与亚洲担保及豪升 ABS（中国）公司签订了资产证券化合作协 ABS（中国）公司签订了资产证券化合作协 议，这被认为是中国开展资产证券化的重大 突破。
券商开展资产证券化业务
今年上半年，中国证监会发布了 《证券公司专项资产管理办法的通 知》，明确表明支持券商开展资产 证券化等创新业务品种。各创新试 点券商纷纷闻风而动，积极筹备和 准备推出各自的资产证券化项目， 这也获得了因种种原因融资无门的 企业的首肯。
五类资产受青睐
第一是水电气资产，包括电厂电 网、自来水厂、污水处理厂、燃 气公司； 第二类是路桥收费和公共基础设 施类资产，包括高速公路、铁路 机场、港口、大型公交公司等；
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发起人与债务人（Originator 发起人与债务人（Originator and debtor） debtor） 特殊载体（S 特殊载体（Special Purpose Vehicle, SPV in BVI） BVI） 投资银行（Investment Bank： 投资银行（Investment Bank：Morgan Chase Manhattan) 信用增级者、评估人（Enhancer, 信用增级者、评估人（Enhancer, Rating agency） agency） 发行资产化证券（Issuance ABS） 发行资产化证券（Issuance of ABS） 服务者、锁定帐户管理人（Servicer: 服务者、锁定帐户管理人（Servicer: lockbox account） account）
几个问题的特殊处理
资产在会计上的处理 珠海大道项目在资产处理上属于负债发行， 珠海大道项目在资产处理上属于负债发行，作 为发债基础的资产珠海大道仍然留在四个路 桥公司的报表上。但又有其不同之处， 桥公司的报表上。但又有其不同之处，发起 人四个路桥公司将其拥有的珠海大道经营权 出租给发行人珠海大道有限公司， 出租给发行人珠海大道有限公司，既不是卖 也不是抵押，而是租赁关系。 断，也不是抵押，而是租赁关系。发行人将 发债所筹资金以租金形式一次过给四个路桥 公司，来换取珠海大道15 15年的经营收费权 公司，来换取珠海大道15年的经营收费权
背
景
“八五”期间，珠海大力发展基础设施工程 八五”期间， 珠海市政府财政收入有限：18亿 珠海市政府财政收入有限：18亿，1亿 非政府渠道筹资——珠光集团 非政府渠道筹资——珠光集团 政策支持：只要是珠海市政府的企业和资产， 政策支持：只要是珠海市政府的企业和资产， 珠光集团都可以拿来包装融资 珠海大道项目： 珠海大道项目：用珠海大道的预期收益作抵 押，发行全球债券。 发行全球债券。
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破产隔离（bankruptcy remote） 破产隔离（bankruptcy remote） SPV需要与原始权益人的破产风险相隔离 SPV需要与原始权益人的破产风险相隔离 SPV需要与自身的破产风险相隔离 SPV需要与自身的破产风险相隔离 SPV需要与其母公司的破产风险相隔离 SPV需要与其母公司的破产风险相隔离
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信用增级方式（Credit Enhancement） 信用增级方式（Credit Enhancement） 次级贷款（Subordinated Loan） 次级贷款（Subordinated Loan） 发起人或者第三人担保（Guarantee 发起人或者第三人担保（Guarantee by originator or a third party） party） 流动资金贷款（liquidity 流动资金贷款（liquidity facility by Servicer） Servicer）
交 易 要 点
债券利率：高级债券9。125％； 债券利率：高级债券9 125％； 次级债券11 11。 次级债券11。5％ 到期日：高级债券2006 2006年 日到期， 到期日：高级债券2006年 7月1日到期， 次级债券2008 2008年 次级债券2008年7月1日到期 支付日： 1997年 日起，每年的1 支付日：自1997年1月1日起，每年的1月1日和 7 月1 日 本金偿还：高级债券本金从2000 2000年 日开始， 本金偿还：高级债券本金从2000年1月1日开始， 分14期在每年1月1日和7月1日支付；次级债券 14期在每年 期在每年1 日和7 日支付； 2008年 日一次过偿还。 在2008年7月1日一次过偿还。
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贸易服务应收款证券化 进出口企业的应收款是跨国资产证券化的 典型形式。应收款证券化是指以提供产 品或服务所产生的应收款为支撑的证券 化过程与技术。它是非实物资产证券化 的一种。
资产证券化案例
——珠海路桥案 ——珠海路桥案
SPV 的法律形式 有限合伙（limited partnership） 有限合伙（limited partnership） 信托（Trust） 信托（Trust） 公司（limited 公司（limited liability company） company）
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组 织 结 构
资产原始权益人-资产原始权益人--四个路桥公司 --四个路桥公司 证券发行人---珠海大道有限公司 证券发行人--珠海大道有限公司 收费公司---珠海市路桥管理公司 收费公司--珠海市路桥管理公司 项目管理人---特区珠光公司 项目管理人--特区珠光公司 担保人--珠光（集团） --珠光 担保人--珠光（集团）有限公司
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资产证券化（ 资产证券化（ABS)
资产证券化从法律角度看是指由原始权益 人（originator，又称“发起人”）将其 人（originator，又称“发起人”）将其 能产生现金流的资产出售给特设目的实 体（Special 体（Special Purpose Vehicle，简称 Vehicle，简称 SPV），SPV通过信用增级，使其买受 SPV），SPV通过信用增级，使其买受 的该资产的信用级别得以提升，并维持 在一定投资级别水平，然后以该资产为 基础向投资者发行证券的过程。
交 易 要 点
财务顾问及承销商：摩根斯坦利公司 财务顾问及承销商： 发起人：珠光（集团） 发起人：珠光（集团）有限公司 发行者： 发行者：珠海大道有限公司 发行市场：美国144A 144A证券市场 发行市场：美国144A证券市场 证券评级： BBB，BB； 证券评级：标准普尔 BBB，BB； Baa， 穆迪 Baa，Ba 发售证券：高级债券8500万美元； 8500万美元 发售证券：高级债券8500万美元； 次级11500 11500万美元 次级11500万美元
当SPV不具备充分的独立性时，破产管理人可 SPV不具备充分的独立性时，破产管理人可 以否定SPV的法人资格，将证券化的资产列入 以否定SPV的法人资格，将证券化的资产列入 破产财产。 “揭开公司面纱”制度 破产财产管理人的撤销权
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真实销售（True Sale）的有效要件 真实销售（True Sale）的有效要件 资产转移的形式为真实销售 资产化证券的风险全部转移给SPV 资产化证券的风险全部转移给SPV 资产化证券的收益全部转移给SPV 资产化证券的收益全部转移给SPV 资产的转移是不可撤销的 转让的价格必须合理 债权转让应通知债务人
五类资产受青睐
第三类则是市政工程特别是正在回收 期的BOT项目，主要指由开发商垫资 期的BOT项目，主要指由开发商垫资 建设市政项目，建成后移交政府，政 府分期回款给开发商，开发商以对政 府的应收回款做基础资产； 第四类则是商业物业的租赁； 最后一类则是企业大型设备租赁，具 有大额应收账款的企业、金融资产租 赁等。
Байду номын сангаас
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第三步： 资产证券的评级。 第四步： 承销证券。资银行出售证券给投 资者，方式有代销、包销、余额包销。 第五步 本息划转：资产债务人向SPV(通过 本息划转：资产债务人向SPV(通过 代理人)支付原资产的利息和本金，SPV 代理人)支付原资产的利息和本金，SPV 再转给投资者，如果收回的资产金额少 于投资者应得额，投资者将根据资产信 用增级具体方式在额度内得到补足。
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资产证券化的操作过程（ABS结构图）： 资产证券化的操作过程（ABS结构图）： 第一步：资产让与。这是发起人将资产通 过一定方式让度给SPV以发行证券。 过一定方式让度给SPV以发行证券。 第二步：信用增级(credit 第二步：信用增级(credit enhancement) 通过提供各种担保，增强资产证券的信 用，从而切实保护投资者的利益。