股票市场流动性指标

流动性指标采用Amihud(2002)提出的算法： 1||iy D iy iy iyd iyd i t ILLIQ D R

VOLD ==∑ (1)

其中，|R iyd |为股票i 在y 年d 天的日回报率1的绝对值，VOLD iyd 为成交额。ILLIQ iy 为每单位成交量的股价变动水平，衡量的是指令流对价格的影响。

Brennan 等(2013)对ILLIQ iy 进行了进一步的分解（原文中用A o 表示ILLIQ iy ）： 011()(),0||||||11()()11()(),0r A if r r r T r T S S A A DVOL T DVOL T S S r A if r T S

S ++--⎧=>⎪⎪=====⎨-⎪=≤⎪⎩ (2) 其中T 为日换手率（daily share turnover, daily share volume divided by the total number of shares outstanding ），S 为市值规模，从而A 为换手率形式的ILLIQ iy ，r +=max(0,r)，r -=min(r,0)。 Amihud(2002)在对股票收益率进行截面分析时，每个指标每年算一次，采用如下的截面回归方程：

0,11J imy my jmy ji y imy j R k k X U -==++∑

(3)

而Brennan 等(2013)的指标则是每月算一次，具体而言：

A 0为原始的Amihud 指标为每月日|r|/DVOL 的平均值，r 为股票日回报率，DVOL 为日成交额（千美元）。

A 为换手率形式的Amihud 测量，为每月日|r|/T 的平均值，T 为日换手率（日成交量除以总发行量）。

A +（A -）为股票上涨日（下跌日）半Amihud 测量，为日r +/T （r -/T ）的月平均值；A +,m （A -,m ）为股市上涨日（下跌日）半Amihud 测量，为日|r|/T 在CRSP 市值加权股市收益率为正（负）时的月平均值。

Brennan 等(2013)发现只有A -具有收益率溢价（return premium ）。我国A 股会不会也是这样的结论呢？我们将在本节进行探讨。

这里讨论的指标都可以比较方便的在CSMAR 中国股票市场交易数据库的日个股回报率文件2中计算出来。具体而言，首先在日频率下计算每只股票每个交易日的A 0，A 3，A +，A -，A +,m ，A -,m ，然后计算每只股票每个月的上述各指标的总和4，并计算每只股票每个月的交易天数，收益率为正的交易天数，收益率为负的交易天数，市场收益率5为正的交易天数和市场收益

1

回报率也称收益率，文中更多的是使用“收益率”这个词。

2 该数据库的指标有证券代码，交易日期，日开盘价，日最高价，日最低价，日收盘价，日个股交易股数，日个股交易金额，日个股流通市值，日个股总市值和考虑现金红利再投资的日个股回报率。在本节中，我们不利用日开盘价，日最高价，日最低价的数据。

3 根据（2）式，我们采用的是以成交金额衡量的日换手率，而非成交量衡量的日换手率。

4 采用Stata 统计软件能非常方便地完成这类处理。

5 日市场收益率的计算样本为市场上一个交易日有交易的股票，每只股票的权重为上一个交易日的流通市值。这种算法也有其他几种变形，比如计算样本为市场上一个月有交易的股票或者为市场上一个月最

率为负的交易天数。同样，对日换手率，日个股交易金额和日个股（对数）回报率，我们也计算每只股票每个月这些指标的总和。最后保留每只股票每个月的最后一条记录，形成约频率的数据。

在月频率的数据下，我们可以计算累计N个月的这些指标值，然后除以累计N个月的交易天数，得到这些指标在Ｎ个月内的平均值。对于只有部分交易日计算的指标，比如Ａ＋，那么我们只除以累计Ｎ个月收益率为正的交易天数。

我们需要分析这些指标与未来收益率的关系。如果采用排序的方法进行分析，每只股票每个月的未来第i个月的收益率的设定为：当未来1个月的收益率为空时，未来i个月的收益率设为空；当未来1个月的收益率不为空时，未来i个月的收益率若为空，则将其设为0。

从月频率的数据入手，我们这里分析的指标有：Amihud的流动性指标（A0），换手率形式的Amihud指标（A），半Amihud指标（A+、A-、A+,m、A-,m），历史累计N个月的收益率指标（N=1、2、3、6、12、24、36、48、60共9个），历史累计N个月的日均换手率指标（N=1、2、3、6、9、12共6个），对数价格，对数流通市值（亿元），对数总市值，历史累计N个月的成交金额（亿元）。

后一个交易日有交易的股票，每只股票的权重为上个月的流通市值。