基金经理的羊群行为分析
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创十余年来基金中股票资产市值比例单季最大降幅
• 股灾时期，公募基金集体减仓
股票减仓；现金持有量增加
表1：A股市场公募基金（非货币基金）资产配置结构
2015年年报
2015年三季报
2015年中报
2015年一季报
2014年年报
市值 占比 市值 占比 市值 占比 市值 占比 市值 占比 资产科目
（亿元） （%） （亿元） （%） （亿元） （%） （亿元） （%） （亿元） （%）
• 基金经理“羊群行为”的检验——相关文献综述
• Lakonishok et al.(1992)发现样本基金的羊群行为并不明显，而且与小盘股相比，规模较大股 票的羊群行为要弱。这是因为小盘股信息透明度不高，基金经理为了安全起见会模仿其他基 金经理的表现。
• Wemers（1999）发现样本基金存在一定程度的羊群行为但在买卖决策中，共同基金的羊群 行为程度表现不一，买进股票的羊群行为程度较强。
资产净值 33574.64 87.12 27651.3 90.27 43155.7 106.47 26528.17 90.13 21864.7 91.34
资产总值 38540.46 100 30630.6 100 40533.86 100 29434.83 100 23936.51 100
一、基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现
一、基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现
• 基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现之投资风格雷同
一、基金经理“羊群行wenku.baidu.com”在金融市场中的体现
• 基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现之投资风格雷同
2015年二季度至三季度基金持股变化
一、基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现
• 基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现之投资风格雷同
基金经理的“羊群行为”
目录
申报
1
运作
基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现
收益
2 基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
3 基金经理“羊群行为”对股票市场的影响
4 基金经理“羊群行为”产生的原因及建议
一、基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现
• 基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现之扎堆申报
• 基金类型：分级基金
• 分级基金一夜暴富：受益 牛市行情和资金热炒，分 级基金频频上演短期内规 模暴增的神话。
• 除了分级债基扎堆外，一 些前期概念新颖、基金净 值走势不错的基金也遭 “尾随”。
证监会2015年前2个月受理的基金募集申请总数
10, 11%
指数分级基金 其他基金 82, 89%
月首周又有多达21只分级基金募集申请获得受理
• 基金经理“羊群行为”的检验——其他方法
• 施东晖模型 • CH模型 • CCK模型 • HS模型
三、基金经理“羊群行为”对股票市场的影响
• 影响证券市场的稳定性 • 损害基金投资者的利益
四、基金经理“羊群行为”产生的原因及建议
• 基金经理“羊群行为”产生的原因
• 共同承受责备责任 • 信息流 • 基金经理薪酬条款的设计——相对平均业绩报酬机制
• 施东晖（2001）提出羊群分散指标，研究我国股市发展初期的到 2000 年底八年间，对沪深 两地所有上市公司本进行探讨分析，结果显示，与采用近似方法的美国指标相比，我国证券 市场的羊群行为较为显著；并且当投资者面对市场抛压时，羊群行为更甚。
二、基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
• 基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
• HM(i，t)为羊群行为系数； • 如果 HM(i，t)等于 0，则认为基金的交易过程中不存在羊群行为； • 如果 HM(i，t)显著地不等于 0，则认为基金的交易过程中存在羊群行为； • HM(i，t)的绝对值越大，羊群行为就越严重。
二、基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
二、基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
基本模型：
B(i，t)—在第 t 期净买进股票 i 的基金的数量； S(i，t)—在第 t 期净卖出股票 i 的基金的数量； N(i，t)=B(i，t)+S(i，t)。
|p(i，t) - p(t)|—某只股票买入交易的比例偏离 当期平均水平的程度—衡量基金对该股票进行 买入交易的倾向。
AF(i，t)—调整因子
股票
18813.21 48.81 14388.05 46.97 20179.56 49.78 18758 63.73 15352.81 64.41
债券
11533.31 29.93 10052.47 32.82 7089.87 17.49 6267.32 21.29 6091.4 25.45
基金
59.91 0.16
47.73 0.16
60.16 0.15 85.32 0.29
78.38 0.33
现金
4530.59 11.76 4518.96 14.75 8977.12 22.15 2527.23 8.59 1545.82 6.46
其他资产 3600.68 9.34 1615.88 5.28 4331.41 10.41 1794.11 6.1 866.77 3.62
• 基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现之收益
• 截至2015年年初，市场上已有12只沪深300指数基金。它们的规模 或大或小，但投资行为都是被动地跟随沪深300指数做出配置，其 收益率几乎完全相同。
• 相同时间扎堆申报相同类型的基金＋相同的运作方式→基金收益 相同
二、基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
四、基金经理“羊群行为”产生的原因及建议
• 相关建议
• 培养理性投资理念 • 推进市场信息披露
谢 谢！
• 股灾时期，公募基金集体减仓
股票减仓；现金持有量增加
表1：A股市场公募基金（非货币基金）资产配置结构
2015年年报
2015年三季报
2015年中报
2015年一季报
2014年年报
市值 占比 市值 占比 市值 占比 市值 占比 市值 占比 资产科目
（亿元） （%） （亿元） （%） （亿元） （%） （亿元） （%） （亿元） （%）
• 基金经理“羊群行为”的检验——相关文献综述
• Lakonishok et al.(1992)发现样本基金的羊群行为并不明显，而且与小盘股相比，规模较大股 票的羊群行为要弱。这是因为小盘股信息透明度不高，基金经理为了安全起见会模仿其他基 金经理的表现。
• Wemers（1999）发现样本基金存在一定程度的羊群行为但在买卖决策中，共同基金的羊群 行为程度表现不一，买进股票的羊群行为程度较强。
资产净值 33574.64 87.12 27651.3 90.27 43155.7 106.47 26528.17 90.13 21864.7 91.34
资产总值 38540.46 100 30630.6 100 40533.86 100 29434.83 100 23936.51 100
一、基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现
一、基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现
• 基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现之投资风格雷同
一、基金经理“羊群行wenku.baidu.com”在金融市场中的体现
• 基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现之投资风格雷同
2015年二季度至三季度基金持股变化
一、基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现
• 基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现之投资风格雷同
基金经理的“羊群行为”
目录
申报
1
运作
基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现
收益
2 基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
3 基金经理“羊群行为”对股票市场的影响
4 基金经理“羊群行为”产生的原因及建议
一、基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现
• 基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现之扎堆申报
• 基金类型：分级基金
• 分级基金一夜暴富：受益 牛市行情和资金热炒，分 级基金频频上演短期内规 模暴增的神话。
• 除了分级债基扎堆外，一 些前期概念新颖、基金净 值走势不错的基金也遭 “尾随”。
证监会2015年前2个月受理的基金募集申请总数
10, 11%
指数分级基金 其他基金 82, 89%
月首周又有多达21只分级基金募集申请获得受理
• 基金经理“羊群行为”的检验——其他方法
• 施东晖模型 • CH模型 • CCK模型 • HS模型
三、基金经理“羊群行为”对股票市场的影响
• 影响证券市场的稳定性 • 损害基金投资者的利益
四、基金经理“羊群行为”产生的原因及建议
• 基金经理“羊群行为”产生的原因
• 共同承受责备责任 • 信息流 • 基金经理薪酬条款的设计——相对平均业绩报酬机制
• 施东晖（2001）提出羊群分散指标，研究我国股市发展初期的到 2000 年底八年间，对沪深 两地所有上市公司本进行探讨分析，结果显示，与采用近似方法的美国指标相比，我国证券 市场的羊群行为较为显著；并且当投资者面对市场抛压时，羊群行为更甚。
二、基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
• 基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
• HM(i，t)为羊群行为系数； • 如果 HM(i，t)等于 0，则认为基金的交易过程中不存在羊群行为； • 如果 HM(i，t)显著地不等于 0，则认为基金的交易过程中存在羊群行为； • HM(i，t)的绝对值越大，羊群行为就越严重。
二、基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
二、基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
基本模型：
B(i，t)—在第 t 期净买进股票 i 的基金的数量； S(i，t)—在第 t 期净卖出股票 i 的基金的数量； N(i，t)=B(i，t)+S(i，t)。
|p(i，t) - p(t)|—某只股票买入交易的比例偏离 当期平均水平的程度—衡量基金对该股票进行 买入交易的倾向。
AF(i，t)—调整因子
股票
18813.21 48.81 14388.05 46.97 20179.56 49.78 18758 63.73 15352.81 64.41
债券
11533.31 29.93 10052.47 32.82 7089.87 17.49 6267.32 21.29 6091.4 25.45
基金
59.91 0.16
47.73 0.16
60.16 0.15 85.32 0.29
78.38 0.33
现金
4530.59 11.76 4518.96 14.75 8977.12 22.15 2527.23 8.59 1545.82 6.46
其他资产 3600.68 9.34 1615.88 5.28 4331.41 10.41 1794.11 6.1 866.77 3.62
• 基金经理“羊群行为”在金融市场中的体现之收益
• 截至2015年年初，市场上已有12只沪深300指数基金。它们的规模 或大或小，但投资行为都是被动地跟随沪深300指数做出配置，其 收益率几乎完全相同。
• 相同时间扎堆申报相同类型的基金＋相同的运作方式→基金收益 相同
二、基金经理“羊群行为”的检验——LSV法
四、基金经理“羊群行为”产生的原因及建议
• 相关建议
• 培养理性投资理念 • 推进市场信息披露
谢 谢！