反收购的措施

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为什么反并购
? 反收购的原因主要有以下几种：
? 控股股东不愿意失去控股地位； ? 股价低于公司的实际价值，买方的收购条件不合“等价交换”
法则，不利于公司股东； ? 通过反收购以便提高收购价格，为公司现股东争取更优惠的股
权转让条件； ? 认为收购者是在做Greenmail（绿色讹诈），无收购诚意； ? 认为收购无助于公司状况的改善或不利于公司的长远发展； ? 管理层为保住其个人职权地位、薪酬待遇，或为了面子尊严而
? 类似于 “金保护伞”（golden parachute，又称 金降落伞）的方法就是为取得这种理想结果而设计 的。
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主要反收购措施
? 经济手段
? 提高收购者的收购成本，如金色降落伞 ； ? 降低收购者的收购收益或增加收购者风险 ，如
毒丸计划。
? 法律手段
? 诉讼
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2 预防性的反收购措施
? 稳定的高现金流、低负债水平、低于资产价值的股票 价格使得公司容易成为收购的目标，预防性的反收购 措施就是致力于改变这些特征。
? 1 早期预警系统：监控股权和交易模式 ? 分析股东构成
? 雇员的忠诚度 ? 机构投资者的趋利性
? 严密监控股份交易
? 突然的、未预期的交易量的增长可能是买家积累股 份的一个信号。
? 绝大多数条款、错列董事会、公平价格条款、双 重资本化
? (3)金色降落伞 (golden parachute) ? 目标公司与其高级管理人员订立雇用合同，一旦目标公 司被兼并，高级管理人员失去职位，则公司必须立即支 付其巨额退休金。这种措施不如前两者。
20Байду номын сангаас0/3/21
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（1）毒丸计划 第一代毒丸计划：优先股计划
反收购的措施
敌意收购是什么？
?并购大师布鲁斯·瓦瑟斯坦在《大交易》一书中写道：
?“当一家公司步履蹒跚的时候，就会有成群的兀鹫在它头 上盘旋。”
?“股票价值低于资产价值、CEO年事已高却无继任者、董事 会软弱无力、拥有丰富的现金以及成本节约的机会都能引起 别人的注意。这些情况使公司直接暴露在收购的枪口之下， 而不会移动的目标肯定是一只呆鸭。”
地位、权力、威望和其他心理优势。 ? 许多例子中，收购后目标公司管理层的人事变动证明这
并非多虑。
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接受收购：管理者的考虑
? 经理人接受收购可能是因为收购后给予的待遇更好， 目标公司管理层可能获许有一定程度的自主权。
? 他们可能获许保持自己的权力和职员，甚至被提升 到母公司的董事局，以此作为他们接受收购和向目 标公司股东诚心诚意作出收购建议的报酬。
反收购； ? 员工及工会为保护员工利益而反收购（比如员工及工会担心收
购会导致裁员而使部分员工失业，或担心收购会导致公司前景 暗淡而使员工前途渺茫等等）。
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反收购：管理者的考虑
? 持敌意的经理人可能认为，保持独立符合股东和其他方 面（如职员和本地社区）的最佳利益。
? 经理人可能为了让股东取得最大的收购溢价而故作抗拒。 ? 私下而言，他们抗拒收购的原因可能是担心失去工作、
? 公司提供给每一个普通股股东一份优先股计划，当公司 被收购方收购时，此优先股计划赋予普通股股东将股份 转为收购方股票的权利。
? 不足： ? 发行方赎回优先股时间长 ? 会立即对资产负债表产生负面影响
? 优先股被作为公司的长期负债
? 案例 马丁·利普顿的毒丸计划
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第一代毒丸
?是由律师马丁利普顿发明的， 1983年在百富门 酿酒厂对抗瓷器生产企业雷纳克斯公司收购时第 一次使用，当时百富门认为雷纳克斯的股价被低 估了，提出了每股 87美元收购价（而上一年的收 益仅为 4.13 美元）。
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1 管理者堑壕假说和股东权益假说
? 反对管理层反收购措施的理由： ? 攻击者的行动是使管理者保持诚实勤奋的一个因素， 受到攻击者威胁的管理者们会更有效率地管理企业。 ? 管理者采取的这种行为损害了股东财富。
? 支持管理层反收购措施的理由： ? 攻击者对企业并没有长期的兴趣，他们只是追求在 短期内获取更多的价值，但却可能牺牲企业数十年 建立起来的基业。反收购行动是为了减少这些短期 股东的利益，保护其他利益相关者的权益。
?利普顿建议，雷纳克斯公司向每位普通股东提供
一份优先股股利，当雷纳克斯公司被百富门收购
以后，这份股利将转换成 40个百富门公司的股票
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? 2 预防性反收购措施的种类 ? (1)毒丸计划 (poison pills)
? 目标公司发行降低企业价值的新证券，减少本公司的吸 引力，分掷出和掷入两种。
? (2)修订公司条款 (corporate charter amendments) ? 颁布各种修正条款以加大敌意收购方对管理层控制变更 的难度。
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? 管理者堑壕假说：
? 基本点：认为管理者和股东之间存在利益冲突，管理者 的目标是自身利益最大化而不是股东利益最大化。
? 理论应用： ? 管理者会采取主动性和预防性的防御措施以保持自 身的地位。 ? 管理者采取的行为损害了股东财富。
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? 股东权益假说：
? 基本点：认为管理者和股东之间不存在利益冲突， 管理者的目标是股东利益最大化。
? 在公而言，经理人可能认为由合意的收购者接管目 标公司是最佳选择。
? 实际上，要让私心脱离无私的动机是很难的。
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股东的考虑
? 从目标公司股东观点看来，反收购可能百感交集。 ? 虽然抗拒提高了收购溢价和回报，但也降低了敌意
收购成功的机会。
? 因此，对于目标公司股东，最理想的过程是给经理 人足够的动力加以反击，直至取得最大收购溢价， 同时又不损收购的成功机会。
? 理论应用：
? 反收购的措施可以通过出价程序最大化股东的 利益。
? 管理层可以声明，在他们没有获得确保股东利 益的出价之前是不会撤销防御措施的。
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? 反收购措施是符合管理者堑壕假说还是股东权益假说？
? 考察的角度： ? 如果反收购措施的实行损害了股东利益，则为管理 者堑壕假说。 ? 如果股东财富在反收购措施实行后增加了，则为股 东权益假说。