企业经典案例(27个doc)3

国企德赛八高管先MBO后买壳上市

2004-04-21

在那些上市公司MBO方案正苦等监管部门审批时，非上市公司德赛集团异常隐蔽地完成了MBO，然后通过买壳上市走向资本市场，变现MBO成果，实现那些上市公司管理层梦寐以求的结果，而隐藏在非上市公司背后，困扰上市公司MBO的资金难题也被悄然掩盖

①收购背后的MBO

“这是最好的时代，这是最坏的时代。”狄更斯这句名言，恰好写出上市公司MBO （管理层收购）的现实。

一方面，政府为防止国有资产流失而强力收紧MBO，另一方面，国有资产退出竞争性行业的趋势和全流通的利益预期，又吸引着众多管理层纷纷投身其中。

上市公司MBO自2000年亮相资本市场，至2003年公开披露的MBO只有16起，但2004年第一季度，MBO突然增长，在31起上市公司收购案例中，各种“曲线”或“变相”MBO就有5家之多。

但与每一起上市公司MBO引发资本市场的强烈轰动相比，非上市公司因游离于公众视野的远端，它的收购操作可称作是“闷声发大财”，外界一般难知其详。近来发生在深圳万山实业股份有限公司（000049，ST万山）身上的收购，就让一起非上市公司MBO罕见地走上前台。

2004年3月27日，“ST万山”发布《收购报告书》，它的大股东深圳市城市建设开发集团公司（下称“深圳城建”）将所持66.52%的股权分做两部分，一份61.52%股权转让给惠州市德赛工业发展有限公司（以下简称“德赛工业”），另一份5%的股权转让给惠州市仲恺高新技术投资控股有限公司（下称“惠州仲恺”）。

这之前，“ST万山”主营是做房地产开发业，1995年上市以来，一直在温饱线上徘徊，近年不仅没有给大股东贡献什么利润，反而要靠“深圳城建”不断输血维持。至2003年底，“ST万山”总资产2.77亿元，净资产1.13亿元，每股净资产跌至0.824元，低于面值而被特别处理（ST）。

上市公司业绩不佳，大股东卖壳退场的故事在资本市场已是屡见不鲜，但沿着收购人往上追溯，一起非上市公司的MBO却在此刻揭开了神秘面纱。

买家之一的“德赛工业”成立于两年前，由惠州市德赛集团有限公司（下称“德赛集团”）全资发起，它将所持“德赛电池”75%的股权、“蓝微电子”75%的股权和“惠信精密”30%的股权等优质资产置入“德赛工业”。截至2003年底，“德赛工业”有净资产3.49亿元。

“德赛集团”为国有独资有限责任公司，主营电子机械仪表的生产和销售。但在“ST万山”的《收购报告书》中，“德赛集团”只拥有“德赛工业”51%的股权，其余股权则被惠州市德恒实业有限公司（下称“德恒实业”）持有。

“德恒实业”又是何方神圣？公开资料称它成立于2003年5月14日，注册资本金2741.43万元，为姜捷、罗汉松、王广军、李兵兵、钟晨、刘其、谭其林、白小平等八名自然人所有，而前六人均在“德赛集团”任职，担任的职务分别为董事长兼总裁、副总

裁、常务董事，同时前五人为“德赛工业”的董事；后三人则为“德赛工业”的监事。

从“德赛工业”和“德恒实业”成立的时间顺序来看，后者比前者晚了一年多，也就是说，代表管理层利益的“德恒实业”是在“德赛工业”成立一年多之后，才从“德赛集团”手中买过49%的股权，从而完成了MBO。

②八位管理者是否拿得出9400万元

MBO的两大关键问题，一是收购主体的设计，一是收购资金的来源。虽然“德赛集团”的MBO已经完成，但其资金来源还是疑云重重。

《公司法》规定，公司对外股权投资累计投资额不得超过其净资产的50%。2002年，“德赛工业”净资产约9638万元，假设49%的股权转让以净资产计算，“德恒实业”须出资4700万元，那么“德恒实业”的净资产须达9400万元，按照八位管理人员在“德恒实业”中所持股权计算，则姜捷、罗汉松、王广军、李兵兵、钟晨、刘其、谭其林、白小平应当分别出资2343万元、568万元，568万元、568万元、438万元、282万元、2314万元、2315万元。然而，这八位管理者是否拿得出这笔巨资？

近来，因吸收合并上市而名动全国的TCL集团（000100）也在惠州，2003年度其最高的前三名高管年度报酬总额仅为189万元，而这份报酬对应的业绩是TCL集团连续12年以年均50%的速度增长，是全国增长最快的工业制造企业之一。以李东生为首的高层人员也合法地从业绩劲增之中大获红股分配的好处，因此他们最终能够在TCL集团上市后取得一部分股权。与之对比，作为一个国有独资企业的“德赛集团”的管理层，姜捷等八人的收入虽无法确知，但想像空间却十分有限。

因此从理论上分析，八位高管对“德恒实业”的出资有两种可能：一是“德恒实业”的净资产不符合《公司法》中对外投资的限定，其在购买“德赛工业”49%的股权时违规操作，但这种可能的意义并不大，因为“德恒实业”必须支付4700万元的收购款，这笔资金对于高管来说同样存在困难；二是管理层借助了过桥资金的支持。

那么是谁向“德赛集团”的管理层提供过桥资金？由于隐藏在非上市公司身后，资金来源问题也许永远都会是个谜。

还有一个有意思的现象发生在买家“德赛工业”身上：2003年度，它的资产迅速膨胀，从而为此次收购提供了资金。2002年度，“德赛工业”的总资产为2.98亿元，净资产为9638万元，但到2003年底，其总资产猛增至8.45亿元，净资产猛增至3.49亿元。

且看“德赛工业”在一年之内，是如何完成财富快速积累的：2002年度，它营业利润470万元，2003年增至2500万元，但利益总额却从2002年的1500万元，飚升至2003年的3.7亿元，这一业绩主要是因为投资收益的大幅上升——2002年其投资收益为1000多万元，到2003年底增至3.45亿元。

而在“德赛工业”的投资收益的明细中，其转让所持“西门子威迪欧”10%的股权一项，投资收益就高达2.4亿元。

《收购报告书》显示，“西门子威迪欧”10%的股权的转让总价为2.31亿港元，合2.44亿元人民币。而这笔股权“德赛工业”当初购入时，出价只有400多万元！

这么大的一个馅饼真的是从天而降吗？2003年有南方媒体报道，“西门子威迪