宝洁公司利率互换案例分析.

对外经济贸易大学

成绩2009 — 2010 学年第二学期期末考试

案例题目宝洁公司利率互换案例分析

课程名称金融工程案例研究

小组成员朱雯杰 20091210326

滕菲 20091210340

孙泽源 20091210316

学院（系）研究生院

专业金融学院金融学

考试时间 2010-7-4

宝洁公司利率互换案例分析

一、 利率互换简介

利率互换Interest rate swap IRS 是指交易双方约定在未来的一定期限内，根据约定数量的同种货币的名义本金交换利息额的金融合约。交换的只是不同特征的利息，没有实质本金的互换。利率互换可以有多种形式，最常见的利率互换是在固定利率与浮动利率之间进行转换。企业通常会以签订利率互换的方式，来管理风险。现实中的利率互换一般并非由两个企业之间签订，而是两个企业分别和金融机构签订互换协议。这样，企业可以省去寻找交易对手的成本，而金融机构可以通过同多方进行交易而达到风险对冲的目的。交易过程如图1所示。

图1

二、 宝洁公司利率互换损失事件概述

1993年11月，宝洁公司向美国信孚银行（后为德意志银行收购) 购买具有对赌成分的利率互来降低融资成本。但1994 年2 月联邦备委员会提高了联邦基金利率 ，美国国债收益率随之上升，到1994 年4 月 ，宝洁接到了1 ．57 亿美元的税前交易账。1994年 1 0 月，宝洁以美国信孚银行未就交事项披露重要信息（比如如何计算同情景下利率互换的支付额) 、错误提示交易风险、违背受托及顾问关系等由向辛辛那提市联邦法院提起诉讼，认为信孚银行并未履行信息披露义务，对宝洁有违反诚信的诈欺行为，主张与信孚银行的两项交易无效，请求免除因金融衍生交易所导致的债务以及惩罚性违约金。

宝洁公司在利率互换中的损失并不是个例，联邦纸板公司、吉布森礼品公司、空气化工公司同样在于信孚银行的交易中遭受大量损失。这些事件导致公司的董事会对公司进行场外衍生品交易的重视，并重新对其风险管理战略进行审视。

三、 利率互换合约分析

1. 合约内容

起始日期： 1993年11月2日

期 限： 5年

支付方式： 半年一付

本 金： 2亿美元

4.9%

LIBO 5.2% LIBO

利差计算： 首个结算日不用支付利差，之后的四年半支付的利差数额固定，其数额按第一个结算日（1994年5月4日）的数据由公式（1）计算确定

修订条款： 在双方均同意的情况下，可对合约进行修订

图2

2. 合约特点：

（1）浮动利率支付与商业票据利率相关联，而非与LIBOR 相关联

（2）合约中使用的浮动利率为某段时间的平均利率，而非固定某一天的利率

（3）根据合约，宝洁公司每期都可获得固定收益，即1亿×0.75%，1994年5月之后，每期都需支付一个固定金额，即1亿×锁定的利差

（4）利差的计算公式

由利差计算公式可以知，该利差部分相当于一个嵌入式期权。

3. 利差支付分析

（1）嵌入式期权

A. 30年期国债的看涨期权，执行价视5年期国债收益率而定

5年期国债收益率越高，执行价越高，对期权的买方来说，期权价值就越高

B. 5年期国债的看跌期权，执行价视30年期国债的价格而定

30年期国债价格越低，执行价越低，对期权的买方来说，期权价值越高

（2）利差支付变化

A. 起始日利差 = -0.1703

宝洁公司只需支付低于30日CP 平均利率75bp 的浮动利率，正常情况下，30日国债平均利率比CP 平均利率低25bp ，因此，当利差支付为0是，宝洁公司可以低于国债利率50bp 的成本进行融资

B. 首个结算日利差 = 0.2750

宝洁公司在未来的9个支付期内，每期将支付的利率为30天CP 的平均利率加

美国信孚银行 宝洁 30天商业票据单日平均利率 – 75bp + 利差 5.30%

上26.75%；

（3）修改后的协议

1994年1月，双方对合约的条款进行的修改。修改内容如下：

将利差的锁定日期延迟至1994年5月19日；

支付的浮动利率由从CP下浮75bp改为下浮88bp，这样宝洁公司每次可少支付$130,000，五年可减少支付的金额按照当时的利率进行折现后为112.9万美元；

结果：尽管浮动利率支付的下调为宝洁公司减少了支付，但是，利差锁定日期的延后，为合约增加了更多的不确定性，因为5月17日将有一次联邦储备委员会例会，会议上将会讨论是否加息，如果联邦储备委员会决定加息，则国债收益率将会随之上升，将会给宝洁公司带来损失（事实上，美国联邦基金利率于1994年5月22日上调0.25%）。

因此，合约修改的后果是，宝洁公司减少了现值为112.9万美元金额的支付，同时美国信孚银行持有的“期权”更加值钱。

为了减少不确定性，宝洁公司经过协商，最终还是选择分三次提前锁定利差支付。1994年3月10日，锁定5000万美元的利差支付；3月14日锁定5000万美元的利差支付；3月29日锁定1亿美元的利差支付。照此计算，平均下来，宝洁公司将面对的利率为30天CP平均利率上浮14.12%，经过计算，由于利差变化给宝洁公司带来的损失按当时的利率折现后，金额约为1.06亿美元。超过本金的一半。

4. 收益损失分析

年收益率上限：0.75%（修改后为0.88%）

损失上限：在1994年5月4日锁定利差之前无法确定

5. 产品结构分析：

固定利率与浮动利率互换合约 + 以国债为标的的期权

四、衍生产品特点

宝洁事件提醒人们加强内部管理的重要性和必要性。合理运用衍生工具，建立风险防范措施。随着国际金融业的迅速发展，金融衍生产品日益成为银行、金融机构及证券公司投资组合中的重要组成部分。从宝洁公司的案例中，我们也可以看出以下几点关于金融衍生品的特征。

首先，衍生工具构造具有复杂性，相对于基础工具而言，金融衍生工具特性显得较为复杂。这是因为，一方面金融衍生工具如对期权、互换的理解和运作已经不易；另一方面由于采用多种组合技术，使得衍生工具特性更为复杂，所以说，衍生工具构造具有复杂性。这种情况导致金融产品的设计要求高深的数学方法，大量采用现代决策科学方法和计算机科学技术，它能够仿真模拟金融市场运作，在开发、设计金融衍生工具时，采用人工智能和自动化技术。同时也导致大量金融衍生新产品难为一般投