经理人股权激励文献综述

表12000-2009年股权激励文献统计数表

Ｙｅａｒ２０００２００１２００２２００３２００４２００５２００６２００７２００８２００９合计ＪＡＥ１０３７１１１２１２１９ＡＲ００２０４０１１４２１４ＪＦＥ５３１１０３３４２１２３ＪＣＦ０２０１１３３２６２２０ＴＯＴＡＬ６５６９６７８９１３７７６（ＡＲ：ＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇＲｅｖｉｅｗＪＡＥ：ＪｏｕｒｎａｌｏｆＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇａｎｄＥｃｏｎｏｍｉｃｓＪＥＦ：

ＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌＥｃｏｎｏｍｉｃｓＪＣＦ：ＪｏｕｒｎａｌｏｆＣｏｒｐｏｒａｔｅＦｉｎａｎｃｅ）表2股权激励文献研究角度统计表研究角度文献数量影响股权激励机制的因素２４股权激励对公司高管行为的影响２２实行股权激励后给公司带来的效果２０其他１０合计７６经理人股权激励文献综述

卢馨陈睿

（暨南大学管理学院广东

广州５１０６３２）摘要：经理人股权激励研究在国内外一直是研究的热点。本文以国际学术期刊在２０００年至２００９年发

表的股权激励的文献为样本，分析了国外股权激励的研究现状。从影响股权激励机制的因素，

股权激励对高管行为的影响，以及股权激励带来的效果方面进行了综述。以期为股权激励地研究提供参考。

关键词：外文文献股权激励文献综述

作者简介：

卢馨（１９６３－），女，台湾台南人，暨南大学管理学院副教授

陈睿（１９８６－），女，湖南岳阳人，暨南大学管理学院硕士研究生

一、引言

股权激励是一种通过给予企业管理者公司股权的形式来授予他们一定的经济权利，使他们能够以股东的身份参与企业决策、分

享利润、

承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务的一种激励方法。由于公司股权日益分散和管理技术日益复杂，造成所有者和管理者分离，于是为了合理地激励公司管理人员，使其目标与公司股东目标相一致，世界各国的公司纷纷推行股票期权等形式的股权激励机制。随着股权激励方式广泛采用，其隐藏的一些问题也暴露出来，甚至其激励管理层勤勉尽责的作用都遭到了质疑。近年来，关于股权激励的问题，已经成为学术界和实务界广泛关注的焦点。因此，本文通过对国外股权激励相关的文献进行综述，并探讨中国股权激励发展的动向，对我国未来股权激励地研究提出了建设性意见。

二、样本选择及分类

（一）样本来源本文选择了４种国际权威期刊。这４种期刊上所发表的文章代表了国际上最新的研究领域和主流的研究方向，可以说对于整个行业地研究有指导性作用，其中２种为会计学类：ＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇＲｅｖｉｅｗＪｏｕｒｎａｌｏｆＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇａｎｄＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，２种为财务管理学类：ＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，ＪｏｕｒｎａｌｏｆＣｏｒｐｏｒａｔｅＦｉｎａｎｃｅ。这４种期刊在国际上享有很高的声誉，是业内公认的顶级期刊。在选定了这４种

期刊之后，本文检索了这４种期刊中２０００年至２００９年这１０年间关于股权激励的文章。

通过对检索到的文献进行描述性统计见（表１）。在国外，这１０年间股权激励的文章在这４种期刊中均有出现，而且出现的相关文献数量还比较多。这说明国外对股权激励这个问题地研究是十分普遍的，这是一个研究的热点。通过对（表１）进行图表分析可见，股权激励的文献在这１０年间出现频率有一个明显的趋势。这就是文献的数量在２００２年前相形较少，但在２００２年后则越来越多。造成这种差异的原因，极可能是与当时的社会背景相关。当世界各国纷纷推出股票期权这一激励机制的时候，美国安然公司、玛莎公司和世通公司相继传出虚报收入和操纵股价的丑闻，股票期权一时被指责为企业造假的导火索和罪魁祸首。于是人们开始反思股权激励的各种利处和弊端，所以研究这方面的文章也就相应较多。理论界通过对股权激励与公司治理、高管行为以及影响股权激励的因素等方面进行了深入研究，引导股权激励在实务操作中得到进一步完善。另外，２００９年文献较少的原因，可能是时间的问题，因为本文只选取了２００９年上半年所发表的文献，所以造成当年文献数量较前几年有急剧下跌的趋势。

（二）样本研究内容通过对国外股权激励文献地研读，如（表２）所示。本文将主要从以下四个方面分别展开论述，首先是影响股权激励机制的因素，其次是股权激励对公司高管行为的影响，再次是实行股权激励后给公司带来的效果，最后是对国外研究股权激励的方法进行归类。

三、股权激励研究综述

（一）影响股权激励机制的因素影响股权激励机制的因素是很多的，国外学者从不同角度分析和研究了这些影响因素，他们发现公司雇员的乐观态度对公司实施股权激励有积极影响，公司的未来收益和其所处的舆论环境对股权激励的实施有非线性影响，公司的内部管理结构以及内部的资本结构对股权激励的运用也有较大影响，另外因为公司类型不同，使用股权激励想达到的最主要

目的也不相同，这些方面对于建立公司股权激励机制都有很大的影响。

Ｂｅｒｇｍａｎ和Ｊｅｎｔｅｒ（２００７）从雇员情感方面研究了雇员对公司的乐观态度对股票期权激励产生的影响，他认为公司雇员在金融市场上购买公司股票是出于对公司股价的乐观态度。他利用１９９２年到２００３年间标准普尔５００指数、标准普尔Ｃａｐ指数和标准普尔Ｓｍａｌｌｃａｐ指数所包含的公司中薪酬最高的五位管理者进行研究，发现当有

限理性的雇员对公司价值过份乐观，或雇员对期权的偏好比对股票更大的时候，公司会广泛地使用期权激励。

Ｍ．Ｈａｎｌｏｎ（２００３）研究了144

能性更大。这说明，被严重高估的权益使得经理们必须采取措施来维持股价，从而使得代理成本大大增加。Ｖ．Ｎａｇａｒ，Ｄ．Ｎａｎｄａ，Ｐ．Ｗｙｓｏｃｋｉｅｔ（２００３）研究了管理者的披露行为和股权激励的关系。作者认为管理者知道投资者所需要的信息，但是在他们得到适当的激励之前是不会主动提供这些信息的。同时他也认为通过股权激励这种形式让管理者成为公司股东，可以缓解信息披露的代理成本。与这个预期相一致地是，公司信息地披露与ＣＥＯ薪酬受到所持有的期权价值和股票价格影响的程度呈正相关关系。ＤａｖｉｄＪ．Ｄｅ－ｎｉｓ，ＰａｕｌＨａｎｏｕｎａ，ＡｔｕｌｙａＳａｒｉｎ（２００６）认为财务欺诈和高管股权激励有正相关关系。薪酬的组成结构和其他可能造成欺诈的决定因素加强了这种联系。另外，在有较大比例的外部股东和机构投资者的时候，企业财务欺诈行为和期权激励的正相关关系更强。这说明股权激励刺激了造假行为，而大股东和机构投资者比重的增加则加剧了这种行为。

（三）实行股权激励后给公司带来的效果由于实施股权激励，公司各个方面产生了一些变化和改进，实行股权激励对公司绩效也有一定的影响，但是国外学者在研究股权激励对公司绩效产生的影响时存在较大分歧。另外实行股权激励对于公司留住员工有着十分重要的意义，在降低企业的代理成本和缓和各方矛盾也有重大贡献。Ｃｏｒｎｅｔｔ，Ｍａｒｃｕｓ和Ｔｅｈｒａｎｉａｎ（２００８）研究了股权激励对公司绩效的影响，在调整盈余管理影响的基础上，利用标准普尔１００系数所包括的公司从１９９４年到２００３年的数据，得出结果表明，调整盈余管理的影响后，股权激励对公司绩效的影响会显著减少。ＫｕｎｔａｒａＰｕｋｔｈｕａｎｔｈｏｎｇ，ＲｉｃｈａｒｄＲｏｌｌ，ＴｈｏｍａｓＷａｌｋｅｒ（２００７）为了确定管理者激励是否会影响公司的长期运营绩效，追踪了公司实施ＩＰＯ之后五年的数据。在新型公司中，如果管理者持有的股票期权与所有者权益有一个平衡的比例，那么公司绩效会好些。ＱｉａｎｇＣｈｅｎｇ，ＤａｖｉｄＢ．Ｆａｒｂｅｒ（２００８）研究了有ＣＥＯ收益重溯协议的公司是否会减少公司股权激励，如果会的话，那他会不会增加公司的绩效。以前文献地研究发现收益重述与ＣＥＯ超额股权激励以及ＣＥＯ持有的权益数是相关的。作者以１９９７年至２００１年间２８９家重溯的企业为研究对象，发现ＣＥＯ薪酬里面股权激励的比重在重溯后的两年里有明显地下降。另外，股权激励比重地下降伴随着投资风险地下降，股票回报波动性变小和经营绩效改善。作者得出结论表明，股权激励地减少使得ＣＥＯ对高风险投资的兴趣减少，但是却提高了利润和绩效。Ｂａｌｓａｍ和Ｍｉｈａｒｊｏ（２００７）对股权激励与管理层自愿换届之间的关系进行了研究。作者以１９９２年到２００６年４月份之间的标准普尔５００指数、标准普尔Ｍｉｄｃａｐ４００指数、标准普尔Ｓｍａｌｌｃａｐ６００指数的公司为样本，收集了４２０３７份有效观察值，实证结果表明，未行权的期权内在价值、时间价值、以及受限制股份的价值与管理层自愿换届负相关。这种负相关关系在业绩好的公司中尤为显著，不管是对ＣＥＯ还是非ＣＥＯ的管理者来讲。虽然现金激励地增加也同样减少了自愿换届，但效果不如股权激励明显。ＭａｒｙＥｌｌｅｎＣａｒｔｅｒａ，ＬｕａｎｎＪ．Ｌｙｎｃｈ（２００１）比较了１９９８年对经理人股票期权重新定价的公司和１９９８年有虚值期权而没有重新定价的公司。发现那些年轻的高科技公司和有较多虚值期权的公司更倾向于重新定价。作者认为公司期权的重新定价可以阻止经理人在激烈的劳动力市场上到其他公司工作。ＰａｕｌＯｙｅｒ，ＳｃｏｔｔＳｃｈａｅｆｅｒ（２００５）认为许多公司都应该发行股票期权给所有的员工，因为股票期权计划可以给员工提供激励，也可以对员工进行分类以及留住员工。Ｃｏｌｅｓ，Ｈｅｒｔｚｅｌ和Ｋａｌｐａｔｈｙ（２００６）以Ｐｒｉｍａｒｋ’ｓＧｌｏｂａｌＡｃｃｅｓｓ中在２００１年到２００２年上半年有期权转换计划的１５９家公司为样本，研究了管理层激励和管理层盈余操纵行为的市场反应。研究发现在从管理层股票期权公告发布到期权重新发布的期间，市场有非常低地增长，不过分析者和投资者不会被此误导。ＪｏｕａｈｎＮａｍ，ＣｈａｒｌｅｓＴａｎｇ，ＪｏｈｎＨ．ＴｈｏｒｎｔｏｎＪｒ．，ＫｅｖｉｎＷｙｎｎｅ（２００６）研究了股权薪酬缓解单部门公司和多部门公司代理成本的效用。有较高股权激励的公司价值比较低股权激励的公司高，在单部门公司和多部门公司里都可以反映这一点。但股权激励的影响在多部门公司比在单部门公司要大，在多部门公司的代理成本预期也较高。ＳｔｅｐｈｅｎＢｒｙａｎ，ＲｏｂｅｒｔＮａｓｈ，ＡｊａｙＰａｔｅｌ（２００６）契约理论预测股权激励将会降低权益的代理成本，同时会增加债务的代理成本。作者找到了上世纪９０年代债务的代理成本下降，权益的代理成本上升的证据。因为公司变得越来越难控制，越来越多的企业使用股权激励，同时股权激励占薪酬的比重也越来越大。Ｈ．Ｏｒｔｉｚ－Ｍｏｌｉｎａ（２００７）研究ＣＥＯ薪酬与公司资本结构的关系。他认为薪酬－绩效敏感系数降低了公司的财务杠杆，但是提高了公司的可转换债务比率。股票期权计划对公司资本结构是极为敏感的，公司执行的股票期权是ＣＥＯ薪酬的重要组成部分，可以缓和公司所有者和债权人的利益冲突。ＧｅｏｒｇｅＷ．Ｆｅｎｎ，ＮｅｌｌｉｅＬｉａｎｇ（２００１）使用１９９３年至１９９７年超过１１００家非财务公司的数据，研究了公司股权激励是如何影响支付政策的。作者认为管理者持有股票期权与公司高额支付政策是相关联的，公司的股利支付政策和管理者持有的股票期权有很强的负相关关系，公司股票回购和管理者持有股票期权是正相关关系。

（四）股权激励研究方法在检索到的７６篇关于股权激励的文献中，实证研究方法在这些经理人股权激励的文献中占据了绝对的主导地位。这与西方整个会计界在研究会计问题所采用的各种不同方法所占比例的趋势相一致。在这些文献中，选用的实证模型一般主要有多元线性对数回归模型、多元对数线性回归模型、多元线性回归模型、半对数模型以及倒数模型，其中以多元线性对数回归模型和多元对数线性回归模型的运用居多。模型中一般涉及到的自变量和控制变量的个数都比较多，分析也较为透彻，实证过程比国内研究股权激励的同类文献要复杂和精确。国外文献中使用的一些实证模型和选择的变量对于中国在股权激励的实证研究方面可以起到很好的借鉴作用。

四、结语

通过分析国外股权激励的相关文献我们认为，中国对股权激励地研究应该学习西方研究的思维，借鉴他们分析问题的方法和所使用的实证模型。国外对股权激励的研究主要集中在影响股权激励机制的因素，股权激励对高管行为的影响，以及实施股权激励给公司带来的影响这几个方面。国外对于影响公司股权激励机制的因素研究比较透彻，国外学者从雇员的心理预期等内、外部因素进行分析，得出这些影响因素与股权激励的相互关系。现阶段，我国企业刚刚经历过一个股权分置改革时期，面临的内、外部环境纷繁复杂，与国外企业所处环境相距甚远。这就需要我们在借鉴国外先进研究方法的时候，充分了解我国企业所面临的特殊情况，因地制

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