过度自信理论2

过度自信

摘要：过度自信理论(overconfidence theory) ，金融学的四大研究成果之一，大量的认知心理学的文献认为，人是过度自信的，尤其对其自身知识的准确性过度自信。人们系统性地低估某类信息并高估其他信息。本文对过度自信及模型进行了详细的说明，并通过博弈模型说明了过度自信是博弈均衡的结果。

关键词：行为金融过度自信博弈均衡

对于过度自信理论，认知心理学家认为，人是过度自信的，尤其对其自身知识的准确性过度自信。Gervaris、Heaton和Odean将过度自信定义为，认为自己知识的准确性比事实中的程度更高的一种信念，即对自己的信息赋予的权重大于事实上的权重。

行为金融放松了传统金融学的理性人假设,认为人并非是完全理性的,行为人在决策时常受各种心理信念的影响，从而影响金融市场。过度自信理论,投资者过度自信会对金融市投资者和证券分析师们在他们有一定知识的领域中特别过于自信。然而，提高自信水平与成功投资并无相关。基金经理人、股评家以及投资者总认为自己有能力跑赢大盘，然而事实并非如此。现有研究表明，许多基于投资者过度自信假定的行为金融学模型能够解释传统经典金融学理论无法解释的一些异常现象。譬如，在某种程度上，过度自信模型能够解释交易量之谜、波动性之谜、长期反转效应和短期动量效应等等。同时，以西方发达国家成熟市场为研究对象的经验研究和实验研究也表明，证券市场上确实存在投资者过度自信现象。因此，De Bondt和Thaler(1995)甚至认为过度自信是判断心理学(Judgment psychology)中最有力的发现。近年来，随着过度自信在行为金融学研究中得到了广泛应用，投资者过度自信已经成为金融学家的研究热点和标准假定之一。

目前有许多关于过度自信的模型和理论，如DHS模型。DHS模型是Daniel Hirshleifer和Subrahmanyam等1998年提出的，简称DHS是对于短期动量和长期反转问题提出的一种基于行为金融学的解释。DHS模型在分析投资者对信息的反应程度时更强调过度自信和有偏差的自我归因。假定投资者在进行投资决策时存在两种偏差，其一是过度自信（Overconfidence），其二是有偏自我评价(Biased Self Attribution)或归因偏差。投资者通常过高地估计了自身的预测能力，

低估自己的预测误差；过分相信私人信息，低估公开信息的价值。在DHS 模型中，过度自信的投资者是指那些过高地估计私人信息所发出的信号的精度，过低地估计公开信息所发出的信号的精度的投资者。过度自信使私人信号比先验信息具有更高的权重，引起反应过度。当包含噪声的公开信息到来时，价格的无效偏差得到部分矫正。当越来越多的公开信息到来后，反应过度的价格趋于反转。在DHS模型中，归因偏差是指当事件与投资者的行动一致时，投资者将其归结为自己的高能力；当事件与投资者的行为不一致时，投资者将其归结为外在噪声。即把成功归因于自己英明；把失败归因于外部因素。如果一个投资者基于私人信息进行交易，买进股票之后得到好的公开信息，卖出股票之后得到坏的公开信息，在这种情况下，投资者的自信心增加。但是当相反的情形出现时，投资者的自信心并不是同等程度地减少。即把证实自己判断的消息作为信息予以重视，把证伪自己判断的消息作为噪声予以怀疑甚至抛弃。这样，归因偏差一方面导致了短期的惯性和长期的反转，另一方面助长过度自信。

我们也可以通过博弈模型来说明过度自信是博弈均衡的结果。金融机构与其雇佣的经纪人之间的关系实质上是一种特殊的委托一代理关系，正如一般委托一代理理论所揭示的那样，二者之间也同样会产生利益冲突和存在道德风险问题。Bhattacharya在金融机构能够确切地知道经纪人承担的风险水平的假设条件下，推导出了二者之间的委托一代理模型。随后，Starks推导出了经纪人选择更高努力水平同时也选择超过投资者偏好的更大风险投资组合的条件；Ad－mati考察并设立对经纪人行为的影响基准，认为在一般情况下设立基准与获得最优投资组合是一致的，但将趋向于降低经纪人选择努力工作的动机：Dia－mond研究表明如果代理人的控制空间有足够的维度，即委托人在设定激励措施方面的自由度少于代理人相应的回应自由度，那么，随着代理人努力成本的减小，最优合同将趋向于一个线性合同；Palomino考察了经纪人有有限责任的情况，证明存在一个表现为奖金合同形式的最优合同。这为金融市场中金融机构与经纪人之间的委托一代理研究提出了一个问题：经纪人的过度自信对金融机构与经纪人之问的委托一代理合同会产生什么样的影响?在借鉴Palomino和sarlrieh等人提出的过度自信表示方法，可利用随机最优规划建立数学模型研究基金经理过度自信条件下的金融市场委托一代理合同。过度自信的表示方法：a表示基金经理的能力，A表示

基金经理自己认为的能力，d=A—a表示基金经理过度自信的水平，合同形式为r+RV。利用随机最优规划建立数学模型研究基金经理过度自信条件下的委托一代理合同，其目标函数为基金的收益，约束条件为基金经理按其投资策略即买卖风险资产的数量来最大化其效用，基金经理的效用大于其保留效用，基金承受的风险小于其保留预期风险(Y)。在研究基金经理风险中性的情况需要加入基金经理的努力成本和基金经理的努力选择两个参数。基金经理的效用函数为：H(R)一cw，c是努力成本，w是基金经理努力选择，w取1或0，分别表示基金经理努力工作和不努力工作。努力成本的增加，基金经理的效用将下降，在均衡时，一定有个努力成本的临界值K，c>k时，w=0，即基金经理不努力工作；c计算出基金经理努力即W=L时和基金经理不努力W=0时的概率，假设努力成本服从0－V的均匀分布，在相同的努力成本下，基金经理有相同的投资策略，都将买卖最大量的风险资产，与过度自信水平无关。因为此时基金经理的效用函数是风险资产数量的单调函数。相同的努力成本下，基金经理的实际业绩与过度自信水平无关。利用随机最优规划建立数学模型研究基金经理过度自信条件下的委托一代理合同。目标函数为基金的收益，约束条件为基金经理按其最优努力成本来最大化其效用和基金经理的效用大于其保留效用。假设基金实施监督时，可以观测到基金经理的努力选择。基金经理的效用函数为：H(R)－cw，c是努力成本，w是基金经理的努力选择，w分别取1或0时表示基金经理努力工作和不努力工作。利用随机最优规划建立数学模型研究基金经理过度自信条件下的委托一代理合同。目标函数为基金的收益，基金按最优监督成本最大化其效用，约束条件为基金经理按其最优努力成本来最大化其效用和基金经理的效用大于其保留效用。由于人类的心理活动具有随意性和可变性，受人类心理活动影响的经济决策过程和决策结果也具有很大的随机性和不确定性，在“基金经理过度自信”的假设前提条件下，可根据预期效用最大化原则决定过度自信基金经理的决策过程和决策结果，以揭示过度自信的基金经理和理性的基金经理之间的决策差异。