企业价值评估方法—收益法课件

FCFF（ Free cash flow to firm model ）
-企业自有现金流模型
EVA
APV
R V
t t
r t1 1
t
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收益＝股权现金流 股权现金流量的计算 收益的变化规律 具体模型 折现率的计算
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贡献
◦ 资本能够带来一系列的收入，资本的当前价值就是未来收入的现 值。
◦ 公司在产权交易中，对收购方而言实质也是一种投资活动，因此 所收购公司的价值就是它能带来的未来收入流量的现值。
◦ 公司的价值就是依照市场利率贴现的未来收益现值。
问题
◦ 未来收入的概念模糊 ◦ 将利息率作为折现率存在明显不足
◦ 股权净现金流量是在满足了资本性支出和营运资本追加之后的剩 余现金流量，而净收益则没有扣除这两项。于是，那些需要大量 资本性支出和营运资本追加的高成长性公司（如高新技术公司） 的净收益为正，且不断增长，但股权净现金流量却可能为负。
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固定FCFE 固定增长率FCFE增长模型 两阶段FCFE折现模型 三阶段FCFE折现模型
D0(1 g) rg
D1 rg
适用于增长率等于或低于宏观经济增长率的公司
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➢ 两阶段股息折现模型 股利增长：初始阶段增长率很高，此后进入稳定增长
阶段
高增长阶段：增长率gn，持续n年
稳定增长阶段：增长率g
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V0
n t 1
Dt (1 r)t
➢有杠杆Net Income=(EBIT-I)(1-T) ➢无杠杆 Net Income=(EBIT)(1-T)
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股权净现金流量与净收益的关系
◦ 计算经营现金流量时，所有的非现金费用都被加回到净收益中， 如折旧与摊销。所以，那些已经从当期收益中扣除了非现金费用 的公司财务报表中，净收益一般要低于现金流量。
部分。由于存在着控股权溢价和少数股权折价因素，股东部分权益价值并 不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积，应当在评估报告中披露 是否考虑了控股权和少数股权等因素产生的溢价或折价。
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一、费雪的资本价值评估模型 二、威廉姆斯的股利折现模型 三、MM的公司价值评估模型 四、公司价值评估理论的新发展
D0
01 2 3 4 n
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P0
D1 1+r
D1 (1 r)2
.......
D1
(1 1+r
1 (1 r)2
.......)
D r
P0
D0 (1 1+r
g)
D0 (1 g)2 (1 r)2
.......
D0
(1 g 1+r
1 g 1+r
2
.......)
◦ 所得税存在的条件下，负债企业的整体价值等于等资本额无负债 企业价值加上负债利息抵税收益的现值。
资本资产定价模型（CAPM）解决了折现率的风险测度问 题。
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20 世纪70 年代以后发展起来的期权定价理论给公司 价值评估提供了一种新的思路：
◦ 经营资产价值 ◦ 投资机会的价值
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V—评估值; Rt —未来第t年的预期收益；rt—第t年的折
现率或资本化率；n—收益年限；t—第t年。
R V
t t
r t1 1
t
收益法适用于有收益并且收益资料可以准确获得和预测的情况。
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FCFE（ Free cash flow to equity model ）-股权现金流量模型
股权现金流量的计算公式
◦ FCFE=Net income-(capital expendituresdepreciation)-(change in non-cash working capital)+ (new debt issued- debt repayments)
股权现金流= 税后净利润 - （资本性支出 - 折旧 ）营运资本增加 + （新债发行 - 旧债偿还）
Dn1 (r g)(1 r)n
D0
(1 gn ) r gn
Baidu Nhomakorabea 1
1 gn 1r
n
D0
(1 gn )n (1 (r g)(1 r)n
g)
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两阶段股息折现模型的适用性和局限性
适合于：初始阶段增长率高而且稳定，然后，突然 下降到稳定增长阶段。与股息折现模型相比，仅有 的不同就是由股权现金流代替了股息。因此，评估 那些股息支付不能持续（因为股息高于股权现金流） 的公司，或股息支付不足（即股息小于股权现金流） 的公司，两阶段股权现金流模型是更好的选择
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贡献
◦ 提出现金流量的概念，并把股利看作是现金流量。 ◦ 给出股票和债券价值计算的股利折现模型。
问题
◦ 股利不等于全部可分配利润。 ◦ 股利预测的主观性。
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MM理论的基本结论
◦ 在完美市场假设下，企业整体价值与资本结构无关。
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企业整体价值——企业总资产价值减去企业负债中的非付息债务价值后的余 值，或用企业所有者权益价值加上企业的全部付息债务价值表示。 资产=负债+所有者权益 =全部付息债务+非付息债务+所有者权益
企业所有者权益价值+全部付息债务价值=企业整体价值 股东全部权益价值——就是企业的所有者权益价值或净资产价值。 股东部分权益价值——是企业一部分股权的价值，或股东全部权益价值的一
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资产，是特定权利主体拥有或控制的，能够给权利主 体带来未来经济利益的经济资源。
◦ 未来经济利益的加总。货币时间价值。
资本能够带来一系列的未来收入，资本的当前价值实 质上就是未来收入的价值(费雪,资本与收入的性 质,1906)。
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股权现金流量(Free cash flow to equity)是指公司的
股权资本投资者（股东）对公司现金流量所拥有的权利， 是对公司产生的全部现金流量的剩余要求权，即对公司 在履行了包括偿还债务在内的所有财务义务和满足了再 投资需要之后的全部剩余现金流。
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