资本成本测算

3、留存收益成本（同普通股）
留存收益是股东再投资，其资本成本是一种机 会成本。考虑到留存收益没有筹资费用，其资本成 本计算公式为：
D K P
或
D1 K G P
例1：3D公司股票的市场价格是100元，预计下期红利为8元 /股，红利增长率7%，求该普通股的资本成本。 解： 8 D1
例2：3D公司普通股的βi 为1.12。已知同期国库券的收益率 是5.6%,市场组合的预期收益率是14%，求其普通股的资本成 本。
和资本结构无关 MM理论为资本结构理论的发展奠定了基石 MM理论的修正观点
有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务
的税上利益 公司的最佳资本结构应当是节税利益和债权资本比例上升而带来 的财务危机与破产成本之间的平衡点
资本结构理论

新的资本结构理论（19世纪七八十年代后）
三、综合资本成本（WACC）
Weighted Average Cost of Capital
K w K jW
n
j 1 Kw——综合资本成本率 Kj——第j种个别资本成本率 Wj——第j种资本比例
j
资本价值基础的选择：
按帐面价值确定比例 按市场价值确定比例 按目标价值确定比例
某企业负债的市场价值是4000万元，股票市场价值是6000 万元。企业新借入的债务按15%计息，βi =1.41, 所得税是 34%。设SML成立，且市场的风险溢价是9.2%，当时国 库券利率是11%。求该企业的KWACC。 解：1. 计算债务税后成本Kd:
15% 7% 25% 11% 60% 15% 第六个范围的边际资金成本 15% 7% 25% 12% 60% 15% 第七个范围的边际资金成本
解:
Ks
P0
g
100
7% 15%
K s k f i ( km k f ) 5.6% 1.12( 14% 5.6 ) 15%
例3：3D公司普通股的风险溢价估计是8.8%, 债券收益率是 6.0%, 问该公司的普通股的资本成本。 解:
K s K d Rs 6.0% 8.8% 14.8%
（一）资本结构概念
广义的资本结构是指全部资本的构成 及比例关系. 狭义的资本结构是指各种长期资本的 构成及其比例关系，而将短期资本列入营 运资本管理. 最优资本结构 所谓最优资本结构，是指企业在一定时 期内，使综合资本成本最低、企业价值最 大时的资本结构 .通常它是企业追求的目标， 又称目标资本结构。
Km —市场投资组合报酬率; Kf — 无风险利率; i — i 股票的 系数
（3）债券收益加风险报酬率
Kc K B K s
Ks —股票投资风险 报酬率；KB —债 权要求的收益率；
2、优先股成本
KP DP PP ( 1 f )
KP 优先股年资本成本 PP 优先股的发行价格 DP 优先股的年股息 f 筹资费率
N
K2
K
NPV2
例：某企业取得5年期长期借款100万元， 年利率为11%，每年付息一次，到期一 次还本。筹资费率0.5%，所得税率33%。 求复利下的税后资本成本。
解：1、计算税前资本成本：
当K1=10%，NPV1=4.301； K=？ NPV=0 当K2=12%，NPV2=-3.145。 利用插值法求出 K= 11.16% 2、计算税后资金成本 KL=K（1-T）= 11.16% *（1-33%）=7.48%
（二）资本结构的种类
1.权属结构：股权资本与债权资本 2.期限结构：长期资本与短期资本 3.价值基础：历史账面价值、现时市 场价值和未来目标价值
（三）资本结构决策的意义
1.可以降低企业的综合资本成本率； 2.可以获得财务杠杆利益； 3.可以增加公司价值。
资本结构理论
西方早期资本结构理论
净收益观点 负债越多，资本成本越低，企业价值越大
加权平均边际资本成本 3%*15%=0.45% 10%*25%=2.5% 13%*60%=7.8% 10.75%
11.05%
11.65%
11.95%
筹资总额范围 1000000 ~1600000
资金种类
长期借款 长期债券 普通股 长期借款 长期债券 普通股
资本结构
资本成本
加权平均边际资本成本
>1600000
I l(1 T ) Rl (1 Baidu Nhomakorabea ) K l L( I F l ) 1 F l
•Kl——长期借款成本率 •Il——长期借款年利息额 •T——企业所得税税率 •L——长期借款本金 •Fl——长期借款筹资费用率 •Rl——借款年利率
I b(1 T ) K b B (1 F b)
净营业收益观点 资本结构与资本成本和企业价值无关 传统折中观点 介于两者之间的折中理论：增加债权资本对提高公司 价值有利，但债权资本规模必须适度；过度负债，将 使公司价值下降。
净收益理论
资 本 成 本
权益资本成本
加权平均资本成本
债务资本成本
财务杠杆 公 司 价 值
V
资 本 成 本
股权资本成本 加权平均资本成本
<300000 300000~600000 >600000
资本成本 3% 5% 7% 10% 11%
13% 14% 15%
筹资跳跃点 300000 600000 800000 1600000
500000 1000000
长期债券
25%
普通股
60%
由上表可知，筹资跳跃点7组，分别是：[0，300000]；（300000， 500000]；（500000，600000]；（600000，800000]；（800000， 1000000]；（1000000，1600000]；（1600000，？）
3. 企业的KWACC:
2. 计算权益资本成本Ks:
例： 某企业的负债—权益比是0.6,债务利率是15.15%,权益成 本是20%, 公司所得税是34%。该公司正在考虑一个仓库改造 的项目,投资5000万元, 预计6年内每年节约1200万元。问:是否 应该接受这个项目。 解：首先，根据负债—权益比，计算出负债—价值比和权 益—价值比。B/S=0.6，说明10分权益对应6分债务，所以
债权资本成本
公 司 价 值
财务杠杆
价值曲线
财务杠杆
净营运收益理论
资 本 成 本
权益资本成本
加权平均资本成本
债务资本成本
财务杠杆
传统折中观点
资本结构理论

现代资本结构理论
以MM理论为标志，美国学者莫迪格莱尼和米勒的贡献
MM假设和MM定理 观点：企业资本成本是不变的，企业价值与其资本成本
100 11% 100 100(1 0.5%) t 5 ( 1 K ) ( 1 K ) t 1
5
（三）股权资本成本率
1、普通股资本成本率的测算 （1）股利折现模型
Dt P(1 F ) P c t 1 Kc ) t 1 (
• 股利固定（例如优先股）：
筹资总额范围 <300000
资金种类 资本结构 资本成本 长期借款 15% 3% 长期债券 25% 10% 普通股 60% 13% 300000 第一个范围的边际资金成本 ~500000 长期借款 15% 5% 长期债券 25% 10% 普通股 60% 13% 500000 第二个范围的边际资金成本 ~600000 长期借款 15% 5% 长期债券 25% 10% 普通股 60% 14% 600000 第三个范围的边际资金成本 ~800000 长期借款 15% 7% 长期债券 25% 10% 普通股 60% 14% 800000 第四个范围的边际资金成本 ~10000000 长期借款 15% 7% 长期债券 25% 11% 普通股 60% 14% 第五个范围的边际资金成本 12.2%
1200
四、边际资金成本
Marginal Capital Cost
边际资本成本是企业追加筹措资本的成本。是 指资金每增加一个单位，而增加的成本。 (一)边际资本成本的计算方法 边际资本成本的计算可通过加权平均成本的 方法进行。 (二)边际资本成本规划 1、确定公司最优的资本结构： 2、确定各种筹资方式的资本成本： 3、计算筹资总额分界点
代理成本理论：债权资本适度的资本结构会增加股东的价
值（仅限于债务的代理成本，此外，还有一些代理成本 涉及公司雇员、消费者和社会等，也应考虑） 信号传递理论：公司价值被低估时会增加债权资本；公司 价值被高估时会增加股权资本 优选顺序理论（啄序理论）：公司倾向于首先采用内部 筹资（如留存收益），若需外部筹资，公司将先选择债 权筹资，再选择其他外部股权筹资，这种筹资顺序的选 择不会传递对公司不利影响的信息
二、个别资金成本
（一）个别资本成本率的计算 原理
用资费用 个别资本成本 筹资额 筹资费用
D D K P f P (1 F )
K——资本成本 D——用资费用 P——筹资数额 f——筹资费用 F——筹资费用率
• （二）长期债权资本成本率
（不考虑时间价值）
– 长期借款成本
-债券成本
Kb——债券资本成本率 Ib——债券年利息 B——债券发行额 Fb——债券筹资费用率
考虑货币时间价值
L(1-F) I I I I P :本金
0
1
2
N-1
N
• 根据: 长期债务现金流入量 =债务未来现金流出的现值总额 • 有: 债务筹资净额 =债务年利息 I 的年金现值 +到期本金 P 的复利现值 • 计算现金流量现值所用的贴现率就是长期债务 的税前年成本率 K 。 • 税后年资本成本率 K’=K（1-T）
• 求解复利下的贴现率K: 插值法
It P P0 L(1 F ) t N ( 1 K ) ( 1 K ) t 1
– – – – – 令NPV=右式-左式=0； NPV 取K1，使NVP1>0， NPV1 取K2，使NPV2<0； 利用插值法求出K 0 K1 KB=K（1-T）
B 6 0.375 ; S B 10 6
KWACC
S 10 0.625 S B 6 10
6
B S NPV 5000 t K B ( 1 TC ) KS ( 1 K ) t 1 WACC SB SB 5000 1200 ( PVIFA0.1625,6 ) 0.375 15.15% 0.66 0.675 20% 66.8( 万元） 16.25% 结论：该项目不可接受。
某种筹资方式成本分界 点 筹资总额分界点 该筹资方式的资本结构
3F公司拥有长期资金400万元，其中长期借款60万元，长期债券 100万元普通股240万元。现要扩大生产规模，拟筹集资金。测 算随筹资额增加各种资金成本的变化。目标资本结构为：长期 借款占15%，长期负债占25%，普通股占60%。
资本种类 长期借款 目标资本结构 15% 最大筹资额 <45000 45000~90000 >90000 <200000 200000~400000 >400000
一、资本成本的作用
1、概念：企业为筹集和使用资本而承付的代价 2、内容：用资费用和筹资费用 3、种类——个别资金成本率 ——加权平均资金成本率 ——边际资金成本率 4、作用： 选择筹资方式，进行资本结构决策和选择追 加筹资方案的依据。 资本成本是评价投资项目，比较投资方案和 进行投资决策的经济标准。 资本可以作为评价企业整个经营业绩的基准

P(1 F ) D / K
D D K P(1 F ) Pc
• 股利增长——成长类股票
D1 K G P(1 F )
K c k f i (k m k f )
D1 — 普通股第一年股利; P — 普通股价格; G — 股利增长率
（2）资本资产定价模型（CAPM）
K BT K B (1 Tc ) 15%(1 34%) 9.9%
K s k f i (km k f ) 11% 1.41 9.2% 23.97%
B S K WACC K B (1 TC ) KS SB SB 40 60 9.9% 23.97% 18.34% 100 100