第十一章 资本结构理论(二)[59页]

代理成本：一种间接的财务困境成本
❖ 债务的代理成本 处于财务困境的公司中，股东和债权人的矛盾尤为突出， 从而产生债务的代理成本。在负债过多的情况下，债务的 代理成本主要体现在四个方面： •利己策略1：资产替代 •利己策略2：投资不足 •利己策略3：揩油行为 •利己策略4：不愿清算
代理成本：一种间接的财务困境成本
❖ （2）破产的影响因素 由于我国企业的公司治理不够完善，破产作为一种解决企 业财务困境问题的市场手段，更多地是受行政机构等非市 场行为的影响。在国企之中，破产就意味着大量员工的下 岗，为此，一些地方政府往往干预企业的破产行为，使得 一些本该破产的国有企业继续经营下去。 而且，企业的上市资格一直受到证监会的严格控制，巨大 的需求使得称为“壳资源”的绩差上市公司炙手可热。所以， 即便上市公司处于破产的边缘，也会有各种力量将其吸收。 例如，在中国，经常发生“借壳上市”的案例，这样就使得 一些本该破产的上市公司继续存活下去。
• ③ 破产和解
•破产和解是指债务人与全体债权人就债务人延期清偿债务，减少债权数额， 进行整顿等事项达成协议，以求了结债权债务，缓解债务人的困难处境，防 止和避免受破产宣告或破产分配，使债权人有可能获得较破产程序更大程度 的清偿．
• （4）破产与财务困境的区别
破产成本：一种直接的财务困境成本
❖ 2．破产成本 • （1）破产的直接费用
破产成本：一种直接的财务困境成本
❖ （3）破产清算、重整和和解 • ① 破产清算
破产清算是最常见的结果，它是指企业法人不能清偿到期债务被依法宣告破 产时，由法院组成清算组对企业法人进行清理，并将破产财产公平地分配给 债权人，并最终消灭公司法人资格的程序。
• ② 破产重整
破产重整是指经由利害关系人的申请，在审判机关的主持和利害关系人的参 与下，对具有重整原因和重整能力的债务人进行生产经营上的整顿和债权债 务关系上的清理，以使其摆脱财务困境，重获经营能力的特殊法律程序。
第十一章 资本结构理论（二）
学习目标
✓ 理解权衡理论和优序融资理论。 ✓ 掌握债务代理成本的类型和降低方式。 ✓ 了解市场择时等其他资本结构理论的主要观点。 ✓ 了解中国公司融资的特点。
主要内容
❖ 权衡理论 ❖ 优序融资理论 ❖ 市场择时理论 ❖ 资本结构的其他理论 ❖ 企业如何确定负债水平：中国的实证
❖ 利己策略1：资产替代 负债融资鼓励公司承担更多的风险，公司会用风险较高 的项目替代风险较低的项目，这种现象叫做资产替代问 题。在高风险项目中，股东将风险转移给债权人，自己 获取了项目的报酬。
财务困境成本
❖ 3. 谁承担财务困境成本 财务困境成本的大小，主要由两个因素决定：第一个是发 生财务困境的概率；第二个则是破产成本的现值。当一家 公司增加财务杠杆的时候，无论是破产的概率，还是破产 成本的现值，都会随之增加，最终会导致财务困境成本的 增加。因此，债务的增加会导致财务困境成本的增加。 那么，财务困境成本最终是由股东来承担的，原因如下： （1）债权人要求更高的利率。如果公司存在破产危险， 债权人就会提高贷款利率，弥补自己的损失。因此，破产 成本的预期现值将会被考虑到公司的借款成本当中。 （2）普通股现值的减少。公司价值分为两部分：债务价 值和股东价值。由于债务价值是固定不变的，当公司价值 减少的时候，股东价值就会减少。
①破产案件的诉讼费用； ②管理、变价和分配债务人财产的费用； ③管理人执行职务的费用、报酬和聘用工作人员的费用。 • （2）破产的间接费用 ① 市场份额损失 ② 经营效率损失
来 源
供 应商
客 户
员 工
债 权人
管 理者
企业陷入财务困境
供应商对企业的持续经营持怀疑态度 损害企业与供应商之间的业务关系
客户对企业的持续经营持怀疑态度 损害企业与客户之间的业务关系
工作变得不稳定 丧失职业发展机会
不愿意提供新的财务支持 要求更高的贷款利率
被迫低价出售资产以偿债 削减 R&D 和培训支出
收紧信用政策，降低存货水平
破产的间 接费用
原料供应 减少 交易成本 上升 销售收入 减少 经营利润 减少 优秀雇员 跳槽 流向竞争 对手 贷款利率 提高 融资成本 上升 企业面临 破产 接管风险 增加 管理者会 失业
代理成本：一种间接的财务困境成本
❖ 股东和债权人的冲突 负债契约签订以后，由于契约的不完备性等，股东可能 会从事满足自己效用最大化的道德风险行为。债权人与 股东之间的利益冲突主要表现为负债契约签订后，股东 可能从事各种损害债权人利益或降低企业价值，导致代 理成本发生的道德风险行为。如股东违约将介入的资金 投资于高风险项目，或者为了获利而发行新的债券替代 旧的债券，或者发放高额股利等等。
财务困境成本
❖ 2. 财务困境成本 财务困境成本是指企业陷入财务困境所形成的直接成本和 间接成本，如企业破产之后发生的成本或者企业破产之前 发生的成本。 •直接成本：履行破产程序的费用，以及因破产所导致的 企业无形资产的损失。它通常是公司价值的一小部分，其 中，破产成本是主要构成部分。 •间接成本：（1）财务困境对企业经营的影响，即企业发 生财务危机但尚未达到破产地步时的经营管理所受到的影 响；（2）债务的代理成本，企业债权人与股东之间的冲 突所产生的代理成本。
11.来自百度文库 权衡理论
权衡理论（trade-off theory）认为公司的最优资 本结构是在负债的税收收益与随杠杆增高而不断增高 的预期财务困境成本之间进行的权衡。
财务困境成本
❖ 1. 财务困境 财务困境，又名财务危机，最早见于Myers（1984） 提出的权衡模型（Trade-off Model）。关于财务困 境的定义，目前还没有一致的说法。但一般认为，公 司面临债务本息的偿付困难时，即处于财务困境。
破产成本：一种直接的财务困境成本
（1）概念 企业破产法对破产的定义进行了规定：破产是指企业 法人不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债 务或者明显缺乏清偿能力的，人民法院依当事人的请 求，对企业财产进行清理并按法定程序偿还债权人债 权的过程。简而言之，破产就是指企业破产清算的程 序。
破产成本：一种直接的财务困境成本