基于bootstrap分析方法的我国基金经理选股能力研究_王珏

基于bootstrap分析方法的

我国基金经理选股能力研究

王珏，张新民

(对外经济贸易大学国际财务与会计研究中心，北京100029)

摘要：如何更为准确地度量共同基金的选股能力关系到基金投资者切身利益，常用的统计检验方法都有正态分布的假设，而我国共同基金的各种特征导致基金收益无法满足正态分布的假设，因此采用bootstrap分析方法研究开放式股票型基金的选股能力。结果表明，我国至少有10%的基金具有良好的选股能力，同时有一半以上的基金不具备选股能力，不能为基金份额持有人带来超额回报。具有选股能力的基金其投资组合中的股票具有明显的大市值、高账面市值比和高业绩动量特征。同时发现外资参股可以使基金整体业绩表现更为稳定。boostrap分析方法适用于金融研究的各个领域，该方法对研究数据的分布形态没有要求，同时可以消除随机性导致的结果误差。

关键词：共同基金;选股能力;bootstrap分析方法

中图分类号：F276.6文献标识码：A文章编号：1002－9753（2013）11－0139－12

Analysis on Stockpicking Skills of Mutual Fund Managers

Based on Bootstrap Approach

WANG Jue，ZHANG Xin－min

（Ｒesearch Center for Accounting and Finance，University of International

Business and Economics，Beijing100029，China）

Abstract：How to measure the mutual fund stockpicking skills more accurately is closely related with investor inter-ests.The commonly used statistical methods demand the normal distribution，but mutual funds have alphas that are drawn from a distinctly non-normal distribution.This paper employs the bootstrap approach to test the significance of the alphas .Our findings indicate that the performance of top10%mutual fund is not solely due to luck，at the same time，more than half mutual funds underperform the benchmark.We also uncover that the stock which held by the top10%mutual fund have the big size，high book-to-market value and high momentum characteristics.Foreign ownership can stabilize the estimated alphas.The bootstrap approach also useful in addressing other questions in finance，the advantages of this ap-proach include eliminating the need to specify the exact shape of the distribution and to control the error from heterogene-ous.

Key words：mutual fund；stockpicking skills；bootstrap approach

收稿日期：2013-04-16修回日期：2013-06-03

基金项目：国家社会科学基金重点项目（11AZD010）；北京市共建项目“公司财务信息与投资决策关系研究”。

作者简介：王珏（1981－），女，内蒙古鄂尔多斯人，对外经济贸易大学国际商学院博士生。

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①截至2012年底，我国共有77家基金管理公司，11家截至本文样本采集时还未有股票型基金发行，因此本文的样本包括66家基金管理公司的554支股票型基金。

一、引言

机构投资者作为现代资本市场的重要参与者，

相对个人投资者而言，其在资金、专业及人才方面均具有优势，具有更强的信息搜寻与解读能力，他们的投资也更有理性

［1］

。共同基金作为我

国最为重要的机构投资者，近年来发展迅速，至2012年底，基金总规模达到2.87万亿元，其中开放式股票型基金具有绝对优势，

占整体基金比例的42.40%，共有554支开放式股票型基金，分属于66家基金管理公司①。这些基金是否真的能够给投资者带来超额收益？基金超额业绩的取得会不会是靠运气？具有选股能力的基金倾向于选择什么样的股票？这些投资者非常关心的问题，国内学术界尚未给出清晰的答案。

关于共同基金是否真的具有选股能力，大量实证研究得出的结论不完全一致。一方面，Jensen （1968），Gruber （1996），Carhart （1997），Wermers （2000）和Fama 及French （2010）研究发现共同基金在扣除费用后无法获得超过其业绩基准的收益

［2-6］

。另一方面，Cohen 、Coval 和Pastor （2005），

Kacperczyk 、Sialm 和Zheng （2005），Kosowski 等（2006），Kacperczyk 和Seru （2007），Mamaysky 、Spiegel 和Zhang （2008），Cremers 和Petajisto （2009）以及Puckett 和Yan （2011）研究表明，至少有一些共同基金是真正具有选股能力的

［7-13］

。我

国学者对共同基金的选股能力也进行了积极的探讨。沈维涛和黄兴孪（2001）研究发现我国证券投资基金的业绩总体上优于市场基准组合，良好业绩是通过一定的证券选择来获得的［14］

。汪光成

（2002）发现我国基金具有一定的证券选择能力，

不过其对收益的贡献并不显著

［15］

。庄云志和唐旭

（2004）研究发现通过选择业绩良好的基金来投资股市，比自己直接投资有较小的风险和较高的收益

［16］

。韩燕、李平和崔鑫（2011）以能否预测未来发生的并购事件作为基金选股能力的代理变量，发现选股能力强的基金更多地投资于较少被卖方

分析师关注和信息不透明的股票，它们持股的行业更集中，交易行为包含更多信息含量

［17］

。已有

研究的结论都是在对基金收益正态分布的前提下得出的，且没有考虑运气也可能带来好的业绩。

本文借鉴Kosowski 等（2006）和Fama 和French

（2010）研究中的bootstrap 分析方法［6，9］

，采用2001

年10月至2012年10月我国开放式股票基金月度单位净值增长率对我国共同基金的选股能力进行研究。研究发现，

我国至少有10%的股票型基金具有良好的选股能力，其超额业绩单靠运气是无法取得的，但同时有一半以上的基金不具备选股能力。具有选股能力的基金其投资组合中的股票具有比较明显的大市值、高账面市值比和高业绩动量特征。外资参股使基金整体业绩表现更为稳定。

本文试图在以下几个方面改进已有的研究成果：一是本文采用的bootstrap 分析方法突破了已有研究对基金收益正态分布这一并不符合实际情况的假设，

拓展了基金超额业绩度量方法。二是本文在研究基金的选股能力时，通过bootstrap 随机取样将选股能力与运气相分离，

消除了随机性对于基金业绩的影响，提高了研究结果的准确性。三是本文进一步研究了具有选股能力的基金的投资组合持股特点，并对外资入股是否影响基金的选股能力进行了检验。

本文其余部分结构安排如下：第二部分是模型设计与样本数据；第三部分是实证结果；第四部分是稳健性检验；第五部分是结论。

二、模型设计与样本数据

(一)为什么选用bootstrap 分析方法

本文之所以用bootstrap 方法来研究共同基金的选股能力，主要基于3个原因：（1）国内已有实证研究发现我国开放式基金收益率呈明显的尖峰、厚尾性和有偏性的非正态分布

［18］

，常用的统计

检验方法（如T 检验，

F 检验等）都有正态分布的假设，只有基金收益服从正态分布时，其检验结果才是可信的。而我国共同基金发展时间较短，可

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