房地产价格波动对区域金融稳定的影响_基于安徽省的实证研究

房地产价格波动对区域金融稳定的影响

———基于安徽省的实证研究

人民银行合肥中心支行金融稳定处课题组

摘要：本文在对房地产价格波动对金融稳定影响的相关研究文献进行梳理的基础上，

以金融稳定为研究目标，以房地产价格波动为研究切入点，从理论层面研究了房地产价格波动对金融稳定的影响途径及传导渠道。在此基础上，以安徽省作为研究对象，运用向量误差修正模型和格兰杰因果检验等方法对安徽省房地产价格波动对区域金融稳定的影响进行实证分析，并提出防范房地产信贷风险及维护区域金融稳定的相关政策建议。

关键词：房地产价格波动金融稳定风险暴露VEC模型

中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1009-1246（2012）03-0011-05一、引言

近年来，因房地产价格过度波动导致金融危

机的例子时有发生，特别是2007年美国的次贷

危机逐渐演变为国际金融危机，引起人们对房地

产价格波动与金融稳定关系的新一轮关注和思

考。从国内来看，受当前金融市场的制度约束，房

地产融资仍以间接融资为主，房地产开发资金主

要来源于商业银行贷款，使得房地产投资的市场

风险和信用风险过多集中于银行体系。同时，我

国房地产行业的高速发展促使商业银行偏重于

向房地产及相关行业投放贷款，导致房地产贷款

出现过快增长，由于房地产行业存在区域不可移

动性和区域发展非均衡性等特征，容易造成房地

产泡沫在区域房地产市场的堆积，一旦房地产价

格上涨势头出现逆转，可能导致区域系统性金融

风险的发生和蔓延。自2011年年初以来，我国房

地产价格的涨幅开始减缓，部分城市的房地产价

格甚至出现大幅回落；同时，购买者预期发生变

化，全国范围内的房地产销售开始大幅萎缩，个

别地区甚至出现开发商破产、购房者停供以及银

行个人按揭贷款坏账比例上升等现象。因此，研

究房地产价格波动对区域金融稳定的影响具有

非常重要的理论意义和现实意义。

二、文献综述

（一）国外研究文献综述

从国外理论界的研究来看，主要集中于房地

产价格波动对银行体系影响的分析。欧洲中央银

行（2002）研究了房地产价格波动对银行体系的

影响渠道。根据银行风险来源的不同，主要被分

为信贷风险（抵押资产价值的下降及借款人违约

率不断上升）、市场风险（银行直接投资房地产市

场所面临的价格波动风险）、盈利下降风险“、第

二回合”效应风险等。Herring Wachter（1999）通过

房地产信贷集中程度模型，指出房地产繁荣与银

行信贷之间存在显著联系。Allen等（2000）认为，

从银行对房地产市场的景气预期来看，在景气循

环上行阶段，房地产市场的粘性供给与刚性需求

使房地产价格呈现上升趋势，然而当景气循环由

盛转衰时，房地产市场供给存量增加和需求下降

导致市场供过于求，价格下降趋势明显，银行应112012年第3期

采取相应措施减少风险暴露。

（二）国内研究文献综述

由于我国银行间接融资在国内金融体系融

资中占据主体地位，银行体系风险的高低决定了

金融体系的稳健程度，因此众多学者从房地产价

格波动对银行信贷影响的角度进行阐述。武康

平、皮舜、鲁桂华（2004）研究表明，中国现阶段的制度缺陷导致房地产市场与金融市场的风险相

互正向累积，并指出抵押贷款证券化是零信息传

递成本下的多委托代理机制，对房地产市场与金

融市场关系的改进更富有效率。张晓晶、孙涛（2006）分析了驱动房地产周期变化的增长面、宏观面与制度面因素，指出房地产周期对金融稳定

的影响主要体现在房地产信贷风险暴露、政府担

保风险以及长存短贷的期限错配风险这几个方

面，并利用1992-2004年的季度数据进行计量分

析，探讨了新一轮房地产周期与金融稳定的关

系。唐建伟（2006）研究发现股票与房地产价格的波动主要通过信贷风险渠道、市场风险渠道、经

济业务收入渠道、对附属机构影响的渠道“、第二回合”渠道影响银行体系的稳定运行。

三、房地产价格波动对金融稳定影响的理论

分析

（一）房地产价格波动对金融稳定的间接影响

房地产价格波动对金融稳定的间接影响是

指房地产价格波动通过影响宏观经济和金融环

境，进而影响金融稳定，即“第二回合”效应。从以往理论研究看，资产价格波动对宏观经济的影响

可归纳为以下两个渠道：一是通过财富效应渠道

影响宏观经济家庭部门消费；二是通过托宾Q效

应渠道影响宏观经济企业部门投资，进而影响总

需求和宏观经济。

1.财富效应渠道

在财富效应作用下，房地产价格波动通过改

变消费者预期进而影响当期消费。当投资者财富

增加，他们可能会用增加的财富做抵押，来向金

融机构贷款，并追加投资。这样，投资者以财富增值资产进行再抵押贷款的过程中，不但投资者自

身承担了资产价格波动的风险，而且抵押银行也承担了资产价格波动风险。可见，资产价格波动影响消费者财富变化，消费者财富变化影响消费者消费支出变化，这一渠道可表示为：

房地产价格波动→消费者财富的变化→消

费者对当期收入和未来收入做出反应→消费支

出变化→总需求变化→影响宏观经济

2.托宾Q效应渠道

托宾Q理论认为，增加新资本的动机取决于

该项资本市场价值与重置成本的比较。根据这一理论，当企业发现房屋能以比其建造成本更高的价格销售时，即托宾Q值（房屋价格与建造成本的比率）大于1时，房屋的供给会增加，而房屋投资支出的增加会导致总需求的扩张。因此，房地产价格波动通过托宾Q效应渠道直接影响企业

部门投资进而影响宏观经济稳定，这一渠道可表示为：

房地产价格波动→Q值的变化→企业新增投

资支出变化→总需求变化→影响宏观经济

（二）房地产价格波动对金融稳定的直接影响

虽然从理论分析上能够证明房地产价格波动通

过财富效应和托宾Q效应影响宏观经济进而影

响金融稳定；但实证研究结果表明，房地产价格变动通过财富效应和托宾Q效应对金融稳定的

影响力度有限，如果仅分析财富效应和托宾Q效应，不足以全面反映房地产价格变动对金融稳定所造成的巨大影响。就中国银行体系而言，由于房地产行业对银行贷款的依赖性较强，因而房地产贷款是其主要风险之一。因此，本节通过分析房地产价格波动对银行体系影响的三类传导渠道，以进一步研究房地产价格波动与金融稳定之间的相互关系。

1.抵押品价值———信贷渠道

房地产行业的主要融资方式是房地产企业

通过房地产抵押向银行贷款，企业贷款能力取决于其可抵押的房地产价值。对于借款人来说，在房地产价格上升阶段，对应可供抵押的资产价值上升，从资产负债表的角度进一步提高了借款者获取银行贷款的能力；与此同时，借款人的负债率明显提高，增加了银行房地产贷款的风险暴露水平，为银行体系的稳健运行埋下隐患。当房地产价格由涨转跌时，借款人可供抵押的资产价值下降，导致其获得贷款的能力下降，当抵押物价值下跌幅度较大时，借款人甚至可以放弃抵押物