金融市场及其风险防范

金融市场及其风险管理

一、中国金融市场的市场风险

市场经济是以公平竞争为基础, 以金融为中心, 以市场为核心的法制经济。金融市场是政府、企业、公众投资者、中介服务机构有机组成的、互相激励和约束的特殊市场, 也是以资金盈余部门有序流向资金赤字部门的桥梁。资金盈余部门包括家庭住户、金融机构及一些有资金盈余的企业等公众投资者, 中国现阶段主要是家庭住户( 散户) 投资者。资金赤字部门包括广大的中小企业, 特别是民营一方面, 理性的公众投资者在金融市场提供资本是为了最大限度地让资本价值最大化; 理性的融资者在金融市场选择不同的金融品种进行有效融资是为了最大限度地减少融资成本。另一方面, 任何金融市场投资者都将面临两类风险: 一类是市场风险或叫系统风险, 包括政治风险和利率风险。这类风险也与金融市场本身的成熟程度相关。市场越成熟, 市场风险就越小, 市场越不成熟, 市场风险越大。市场风险的危害性特别大, 一旦大规模发生, 不仅给投资者带来极大的损失和伤害, 而且给整个金融市场带来灾难性的破坏。广大投资者很难进行市场风险的管理, 必须通过政府规范市场, 打击恶意操纵市场的各种违规行为, 进行综合治理, 使市场在公开、公平、有序的条件下进行。另一类是股权风险或非系统风险, 包括经营风险和违约风险等。公众投资者可通过分散投资组合等手段来控制和管理这类风险。中国金融市场是以计划经济体系向市场经济体系转型的特定历史条件下建立起来的政策性很强的市场发展时间很短, 制度不健全, 投机成份多, 泡沫重、潜在的市场风险大, 应认真研究和有效解决。

二、中国金融市场若干问题

1. 企业融资方面的突出问题

( 1) 上市公司整体效益不高

中国上市公司是审批制。在选择的上市公司中, 大部分是负债偏高的国有老企业, 高新技术企业和盈利创值能力强的民营企业比例不大。2001 年上市企业利润比2000 年普遍有所下降, 今年还会降低, 完全入世以后, 中国企业竞争力还面临严重的考验。同时, 产业导向不明确, 结构不合理, 上市公司退出机制不健全, 只要有了上市权, 无论绩优否均很难被市场淘汰。因此, 上市公司看重的是上市后可获得融资成本很低的资金的权力, 而不是获得增加公司创值和创利的竞争能力, 导致了整个金融市场存在巨大的市场风险。

由于中国上市公司造假成本低, 上市公司造假的面较大。虽然一些上市公司资本与利润不断增加, 但能有效地保证企业投资的优化选择、提高资本效益的创值潜在能力显著下降。反映在一些公司“圈钱买利润”的资本粗放低效率行为不断加剧, 使企业资本规模过度膨胀, 远远偏离了其创值优化水平。企业为投资者所创造的利润收益小于资本的机会收益。这样, 企业圈占的资本越多, 广大投资者机会收益的损失越大, 被耗掉的资本价值越高, 投资者投资不带来潜在的创值收益, 理性投资者必然放弃对公司长期投资而改为投机。所以, 中国股市投机成份很重, 市场风险日趋严重。

( 2) 上市公司资本结构不合理

根据资本成本构成理论及美国等西方发达国家的经验, 内部融资所需时间、精力和其它融资

成本远远小于外部融资所需时间、精力和成本。企业最优融资策略的顺序安排是: 首先选择内部融资, 然后选择外部融资。外部融资顺序中应首先是企业债券, 然后才是股权融资, 最后选择银行信贷。近年来, 美国企业债券融资高达48%, 股权融资占30% 左右, 两项融资占外部融资总额的78%左右, 而银行信贷只占22%。而对中国企业来说, 银行

信贷高达82%, 其它两项融资之和只占融资总额的18%左右。中国企业过分依赖银行, 一旦企业资不抵债甚至破产, 对银行的影响十分严重, 从而加大了银行的市场风险。中国股市实行审批制, 企业其它融资渠道不畅, 大部份企业主要依靠国有四大银行贷款融资。在贷款的发放上, 由于银行和企业都是国有的, 因此

上级主管部门说贷给谁、贷多少, 银行就贷给谁、贷多少。由于信息的不对称性和存在道德风险, 银行不知道能否收回本息。更为严重的是, 由于缺乏严格的信誉制度和项目审查制度, 有些贷款没有投入升值潜力大的项目, 而直接流入股市, 一方面增大了银行的资金风险和压力, 另一方面加大了股市的泡沫成份和市场风险。虽然有些上市公司创值创利能力不高, 但有上市这个“壳”资源, 很方便在金融市场融资。上市公司融资的使用效率不高, 真正用于企业发展的资金只占融资的70%左右。一些企业将企业融来的宝贵资金又拿去炒作自己企业的股票, 导致股市信息严重失真, 股票价格大大偏离实际企业价值。按沪深两市 A 股上市公司2000年每股收益计算, 平均市盈利率高达40多倍。中国股市泡沫过多, 投机成份过重, 进一步加剧了股市的市场风险。

2. 其它方面的问题

( 1) 不利于现代公司结构治理现代企业的明显特征是企业所有权和经营权相分离。在委托—代理模型中, 国有企业上市公司国有股一股独大, 不能完全实现政企有效分开, 产权模糊, 法人财产得不到保证, 无法建立行之有效的激励—约束机制, 从而导致“委托—代理”冲突和内部人控制等问题。由于信息不对称和存在道德风险, 企业利润最大化, 股东权益最大化和经理人员个人效用最大化不能得到有机统一。经理人想方设法做假账, 虚报利润, 在银行贷款和在股市上圈钱满足个人目前利益和效用, 无须考虑企业长远利益和投资人的根本利益, 导致企业利润严重下滑甚至资不抵债加剧了整个金融市场的市场风险。

( 2) 不利于政府的宏观调控

金融市场除了企业融资、投资、资本经营等功能外, 还应在国家产业结构、政策导向上起到宏观调控和信号传递作用。中国银行公众存款余额高达8万多亿元, 国家经过连续8次降低存贷款利率, 目的是通过宏观调控将储蓄存款有效地转化为投资, 特别是科技含量高的风险投资。一方面, 中国金融市场风险大, 为规避风险, 公众投资者宁可将钱放在银行牺牲收益也不愿意冒极大市场风险在有限的金融市场投资。另一方面, 作为上市公司的理性投资者, 他( 或她) 的必然选择是放弃长期对企业投资, 把资本转移到机会成本最低的地方, 创造较高的收益。总之, 中国金融市场规模小, 品种不全, 市场风险大, 对政府经济政策不敏感, 对经济结构宏观调控传导作用不明显。

三、金融市场风险防范

1. 尽快建立起金融风险预警系统

所谓金融风险预警主要是对金融运行过程中可能发生的金融资产损失和金融体系遭受破坏的可能性进行分析、预报, 为金融安全运行提供对策建议。金融风险预警系统主要是指各种反映金融风险警情、警兆、警源及变动趋势的组织形式、指标体系和预测方法等所构成的有机整体, 它以经济金融统计资料为依据, 以信息技术为基础, 是国家宏观调控体系和金融风险防范体系的重要组成部分。一般来说, 一个健全的、良好的金融风险预警系统能够体现以下要求: 能够充分反映全国、区域、地区经济金融运行和景气波动的基本态势; 能够灵敏反映全国、区域、地区范围内金融风险的程度及变动趋势; 能够完整地体现系统内各层次、各子系统之间相互配合、相互分工的要求, 彼此不产生摩擦和重复; 系统内组织体系健全, 覆盖面广。

科学的金融风险预警体系, 必须要设置可行的预警指标, 而这些指标既能够体现适应性、充分性、稳定性、一致性的特点, 又能明显反映出预警对象的内容, 并且能随着经济金融环境的变化对指标值作出相应的调整。预警指标的内容应该包括金融性技术指标、经济性技术指标和社会性指标; 同时, 不同类型的金融机构和不同的预警区间其预警指标的设置也应不同, 指标的设置要考虑侧重点。一般来说, 不良贷款率、资产流动比率、盈亏状况、资本充足率、内控完善程度、市场风险水平、股价变动、汇率上升等应是主要的预警指标。借鉴世界各国金融风险防范经验, 结合中国金融业的风险实情, 我国金融风险预警系统大致可分为三个层次, 即国家宏观预警系统、区域预警系统、地区预警系统。由于层次不同, 不同层次的预警系统其指标也应有所不同。

目前理论界对金融危机预警系统的研究还不多, 主要有两种基本方法: 一种是传统的概率分析法, 另一种是最近由国际货币基金组织工作人员C. 卡明斯基等人提出的信号分析法。此两

种方法各有利弊。概率分析法是根据所构造的模型, 将各种指标数值同时代入来计算危机发生的概率, 因此具有结论明确的优点。但它不能说明导致危机的宏观经济问题何在, 严重程度如何因而不利于对危机的监控与预防。信号分析法则具有政策含义强烈的优势, 能为危机预警系统提供明确监测范围与警戒区间, 揭示危机发生的根源, 为各国政府与国际社会进行监控、协调并采取相应的防范措施提供了指南。但它有一个明显的缺陷, 即不能明确地预测危机发生的概率, 而这正是概率分析法所具有的特点。因此, 若能将这两种分析方法结合起来, 便能优势互补, 使金融危机的监测工作日臻完善。

2. 提高金融机构的资本充足率

国际上金融监管当局把金融机构的资本充足性作为一项重要的监管内容, 巴塞尔1988年协议还把资本金与风险资产比例达到8%作为商业银行资本充足率的目标, 要求在1992 年底达到这一目标。在国际上若一家国际金融机构的资本充足率低, 就可能在业务上受到歧视, 这包括被评级机构评为低级或降级, 使其在金融市场上处于不利地位, 金融监管当局将限制其业务范围及分支机构的扩大。与国际上的作法相比, 我国近年来虽然强调了资本充足率的要求, 但还存着较多的问题。第一是资本充足率不充足。以银行业为例, 我国工、农、中、建、交五大商业银行除交通银行外, 其他银行的资本与风险资产的比率均未达到8%的要求。并且我国银行中主

要是核心资本, 附属资本如资产重估储备、未公开储备、呆帐准备等几乎没有。造成我国金融业资本充足率低的原因: ( 1) 机构设立之初国家拨付的资本金就不足; ( 2) 筹集资本金的渠道过窄, 多年来财政入不敷出, 已无力向金融机构增拨资本金, 而金融机构的股份制又不发达不能很好地利用增资扩股的方式扩充资本金; ( 3) 金融机构盈利水平低或者虽有盈利但要上划

财政,无法转增资本金。第二是人们对资本金的必要性认识不足, 有些金融机构在资本金极低或资本金已为负值的情况下仍在经营运作。第三是金融机构的透明度低, 低资本充足率并不影响其在金融上的融资活动。第四是社会公众的金融风险意识弱, 有相当多的人认为任何一个金融机构都是国家办的, 都无破产之虞, 故对金融机构的抗风险能力漠不关心。

我国金融机构的低资本充足率以及补充渠道狭窄使我国金融机构抗风险能力减弱, 必须加以解决。由于资本充足率等于资本与风险之比, 故可采用分子法和分母法或二者同时并用来解

决。采用分子法即设法拓宽资本金的筹集渠道: ( 1) 政府可发行一些金融债券, 将所筹资金作

为资本金拨付给金融机构; ( 2) 单一国有制的金融机构要进行股份制改造, 吸收法人、个

人入股, 这是最重要、最可行的增资渠道; ( 3) 将银行承担的, 由国家直接提供资金来源的一些政策性贷款纳入银行资本金的计算范围; ( 4) 财政要适当让利, 使金融机构业有较多的盈利, 转增核心资本。采用分母法就是强制性地、适当地延缓资本不足的金融机构的资产增长速度, 使资产增长速度慢于资本扩张速度, 以此提高资本充足率。同时要进一步大力推广增加担保、抵押放款, 减少信用放款, 以及要求金融机构较多地购置国债资产等降低风险资产数量, 从而因风险资产的降低而相应提高资本充足率。也可以将分子法和分母法同时并用。

3. 加快化解金融业的不良资产

改革开放以来, 随着我国金融业机构种类、资产规模的扩大, 长期积累且最难化解的一个问题严峻地摆在我们面前, 这就是金融业资产质量问题。近几年来, 我国银行业, 特别是国有商业银行中长期资产信贷质量持续下降, 成为当前最突出的问题, 最突出的风险。目前国有商业银行的不良贷款逾期、呆滞、呆帐贷款占全部贷款的余额接近28%。分地区来看, 不发达地区国有商业银行的不良贷款率明显高于发达地区, 有的高达45%还多。1998 年, 我国国有银行不良贷款, 大体上有9000 亿元左右, 并且资产信贷质量仍在下降, 特别是有许多地区银行上报的不良贷款统计数据是经过处理的, 实际统计数字还要大。据调查, 在我国现有的银行贷款中20% 本息收不回, 30% 只收息不能收本, 只有50%左右的贷款才能较正常地周转收回, 这种状况若持续下去, 必然使国有银行资产大量变成低质量和无法收回的软资产。另外, 信贷质量下降的另一表现是, 国有商业银行应收未收利息大量增加, 目前累计达数千亿元。同时, 我国银行的财务风险增大。主要表现在, 国有商业银行资本金严重不足和经营利润虚盈实亏两方面。目前国有商业银行资本充足率不足6%, 已经低于8% 的国际最低标准, 由于银行的资产增长速度

大大高于其资本的增长速度, 资本充足率还将继续下降。另一方面, 自1993 年以来, 财务制度将巨额的银行应收未收利息作为收入来反映, 造成部分银行虚盈实亏。如建设银行总行反映虽然从1993 年以来帐面上年年有利润, 但若扣除应收未收利息划作收入部分, 实际年年都亏损。资本金比例过低和经营上的虚盈实亏, 导致国有商业银行抗风险能力每况愈下。

4. 积极参与和组织国际性货币联盟

在开放经济中, 这一措施安排是十分必要的。国际货币基金组织、欧盟等对其成员国负有提供金融援助的责任, 在某个成员国出现汇率动荡等金融危机而本国不能有效应付的情况下, 可以请求这些国际性货币联盟予以援助和支持。这是防止金融危机加剧或处置金融危机的一种制度选择。1994 年末墨西哥金融危机的平息与以美国为首的西方7 国给予的一揽子援助是分不开的。美联储与14 个国家的中央银行与国际银行都签订了外汇互换协议, 在困难时获取外汇资产, 以影响国内的流动性。1996 年亚洲7 国中央银行签订美元国债回购协议, 承诺对协议国在外汇储备流动性不足时进行援助和支持, 中国人民银行作为签约行, 进入地区性中央银行合作序列。中国虽然作为国际货币基金组织的成员国, 但还应该立足自我应付和处置金融危机。

5. 加速企业制度性变革, 降低企业负债率国有企业的大量不良债务形成国有银行的不良资产, 增大了国有银行的风险。防范与控制风险应着重解决企业的不良债务问题。企业债务问题的重要性不仅是债务率高低的问题, 不仅在于与国际上企业一般负债率50- 60% 相比, 国企负债率达到8313%,也不仅在于要将债务率降至国际水平目前尚缺乏近2万亿资金, 而是在于企业的负债成本8%与资本收益4%悬殊的对比, 在于造成越生产越亏损, 债务越积累的恶性循环的企业制度。因此, 商业银行系统性信用风险的防范与控制必须与建立现代企业制度结合起来。应加快效益好、有发展潜力的国有股份制改造步伐, 以实现其经营机制的转变, 对已完成股份制改造的企业完善其法人治理结构, 以减少由国有资产代表缺位造成的内部人控制和国有资产流失问题。

6. 加快金融体制转轨步伐, 改革国有专业银行

产权制度允许公有法人参股银行, 既充实资本金, 又有助于培育具有独立财产权利的、按市场原则经营资金的商业银行。在向新体制转轨的过渡期中, 通过推进信贷资产证券化, 实现银行债务重组, 增强银行资金的流动性与支付能力, 通过允许商业银行发行长期债券, 增加附属资本比重, 提高资本充足率来防范风险。