中信证券内部资料保险行业研究方法
合集下载
中信证券研究报告
中信证券研究报告
是一份非常重要的资料，它包含了严谨的市场分析、经济趋势预测和对上市公司的评级建议。
这份报告给予投资者很大的参考价值，为他们提供了判断投资方向和决策的依据。
报告的内容十分丰富，涵盖的领域包括宏观经济、行业发展和公司研究。
其中，宏观经济是整份报告的基础，它通过分析国内外宏观环境和政策走向，预判经济的发展趋势。
行业发展则包括了各行业的产销情况、发展态势和政策影响等方面的分析。
而在公司研究方面，报告主要对上市公司进行分析和评级，涉及公司的财务状况、盈利能力和成长性等重要指标。
从投资者的角度来看，分析、研究和预测市场是一项非常重要的工作。
而这份报告，则成为了投资者们最信任和最倚重的工具之一，因为它的准确性和权威性被人们公认。
与此同时，这份报告对于市场的引导和影响也非常重要。
因为中信证券是国内著名的证券公司，在资本市场中具有较强的话语权和影响力。
因此，它发布的研究报告无疑会对投资者的投资期望和市场预期产生重大影响。
另外，这份报告也是中信证券的重要展示窗口。
它不仅展示了中信证券在资本市场上领先的研究看法，也彰显了它在研究能力上的强大实力和专业水准。
因此，这份报告也成为了中信证券向社会、客户和投资者展示自身核心竞争力和价值的重要媒介。
总的来说，是一份非常重要、非常有价值的资料。
无论是从投资者的角度还是证券公司的角度来看，都具有重大意义和价值。
它对于指导投资决策、引导市场预期、展示公司实力都发挥着重要作用。
【精编范文】中信证券,研究报告-word范文模板 (6页)
本文部分内容来自网络整理，本司不为其真实性负责，如有异议或侵权请及时联系，本司将立即删除！== 本文为word格式，下载后可方便编辑和修改！ ==中信证券,研究报告篇一：中信证券报告分析91金融案例：互联网金融已经站在风口中信证券报告分析91金融案例：互联网金融已经站在风口近日，中信证券发布“非银行金融” 研究报告《起风了，让我们一起飞》，对非银行金融企业的现实情况和未来发展进行了详细的趋势分析，指出“201X非银三大机遇”——一、互联网金融：已经站在风口;二、财富管理：中国处于元年;三、并购基金：再现米尔肯时代。
其中，在对互联网金融行业的研究分析中，报告指出互联网与金融有天然弥合性，互联网金融最具现实性。
称人类社会生活离不开信息流、资金流和物流。
对于金融行业来说，不存在物流，只有信息流和资金流，而资金流归根结底也是信息流。
对于互联网来说，在信息入口流量方面，无疑具有不可比拟的先天性优势。
随着互联网时代特别是移动互联时代的到来，互联网金融大潮也于近两年滚滚而来。
报告点明在与传统金融机构的第一轮渠道效率竞争中，互联网金融公司完胜。
相比于传统金融渠道成本难以显著下降的现实局面，互联网金融公司的互联网先天性基因优势充分显露，对传统金融机构造成了明显的冲击和挑战。
传统金融的重资产、重人力成为其在渠道效率竞争中的沉重负担。
传统渠道电子化只是减缓了互联网金融时代所带来的冲击，并未显著降低渠道运营成本。
而互联网正凭借其灵活多变、反应快速的特点，以信息流量入口的优势，大举进军理财、支付、贷款、众筹等金融领域。
报告以中国最大的互联网金融服务平台91金融为典型代表，向大家介绍了我国优秀互联网金融企业的业务模式和发展情况，从中也可一窥目前我国互联网金融行业的“盛况”。
据报告显示，91金融的主要业务线有三条：91金融超市、91增值宝和91旺财。
91金融超市业务定位于在线金融产品导购与销售平台，产品品类涵盖贷款，保险、理财等多项金融业务。
保险行业研究方法
19
缺点：
波动性较大 可能出现为负的情况（例如：2008年）
Legal&Genenral 125.70 Old Mutual AXA 120.80 23.93
资料来源：华泰联合证券、公司数据
四、保险公司价值衡量体系
评估价值法
调整后净资产
通过对目前资产负债表中净资 产进行简单调节得到（在新会 计准则下几乎等于净资产)
资料来源：Bloomberg
图：股价表现揭示原因
表： EEV原理下的每股收益
股价 每股收益（当地货币） 2006 中国平安 中国人寿 AVIVA Prudential 49.94 25.88 644.50 710.50 2.31 1.11 79.20 62.10 21.12 17.80 3.15 2007 5.75 2.26 76.50 74.90 18.80 17.20 2.26 2006 21.6 23.3 8.1 11.4 6.0 6.8 7.6 P/E 2007 8.7 11.4 8.4 9.5 6.7 7.0 10.6
定价因素 上市保险公司情况 目前上市保险公司规模都较大 且业务范围广泛，因此其定价 时的死亡率与生命表差异较 小，并不会造成利润的下滑 目前上市公司规模仍处于不断 扩大的过程当中，随着规模效 应的显现，费用率有望进一步 得到降低 目前中国市场，还并不是处于 一个完全竞争的市场，特别是 对于传统保单，上市公司具有 明显的垄断性。保单的设计条 款也对提前退保极为不利，因 此保单退保及失效率大幅上升 的可能性不大 随着目前投资渠道的逐渐开 放，投资收益逐步提高
7
一、传统、分红与万能
传统保险：仍然沿用不高于2.5％的定价利率的限制。 分红保险：保底收益率2.5％，超过部分按照3:7或者2:8分配
缺点：
波动性较大 可能出现为负的情况（例如：2008年）
Legal&Genenral 125.70 Old Mutual AXA 120.80 23.93
资料来源：华泰联合证券、公司数据
四、保险公司价值衡量体系
评估价值法
调整后净资产
通过对目前资产负债表中净资 产进行简单调节得到（在新会 计准则下几乎等于净资产)
资料来源：Bloomberg
图：股价表现揭示原因
表： EEV原理下的每股收益
股价 每股收益（当地货币） 2006 中国平安 中国人寿 AVIVA Prudential 49.94 25.88 644.50 710.50 2.31 1.11 79.20 62.10 21.12 17.80 3.15 2007 5.75 2.26 76.50 74.90 18.80 17.20 2.26 2006 21.6 23.3 8.1 11.4 6.0 6.8 7.6 P/E 2007 8.7 11.4 8.4 9.5 6.7 7.0 10.6
定价因素 上市保险公司情况 目前上市保险公司规模都较大 且业务范围广泛，因此其定价 时的死亡率与生命表差异较 小，并不会造成利润的下滑 目前上市公司规模仍处于不断 扩大的过程当中，随着规模效 应的显现，费用率有望进一步 得到降低 目前中国市场，还并不是处于 一个完全竞争的市场，特别是 对于传统保单，上市公司具有 明显的垄断性。保单的设计条 款也对提前退保极为不利，因 此保单退保及失效率大幅上升 的可能性不大 随着目前投资渠道的逐渐开 放，投资收益逐步提高
7
一、传统、分红与万能
传统保险：仍然沿用不高于2.5％的定价利率的限制。 分红保险：保底收益率2.5％，超过部分按照3:7或者2:8分配
中信证券内部培训资料-策略研究框架
详细描述
公司分析主要关注公司的财务报表、经营状况、管理团队、市场竞争力等方面。 通过对公司的全面分析，投资者可以了解公司的经营状况和财务状况，评估公司 的价值和未来发展前景，从而做出明智的投资决策。
03
投资策略
股票投资策略
价值投资策略
通过深入分析公司的基本面，包 括财务状况、行业地位、管理层 能力等，寻找被低估的优质股票
详细描述
行业分析主要关注行业的市场容量、竞争格局、行业趋势、政策环境等方面。 通过对行业的深入分析，投资者可以了解该行业的市场状况和未来发展趋势， 从而选择具有潜力的投资目标。
公司分析
总结词
公司分析是对特定公司的经营状况、财务状况、管理团队等方面的研究，是投资 者评估公司价值和未来发展前景的重要手段。
竞争优势
通过策略研究，企业可以发现并利用自身 的竞争优势，提高市场地位和竞争力。
资源合理配置
策略研究有助于企业合理配置资源，优化 产业结构，提高经营效率。
策略研究的流程
数据收集
通过调查、访谈、数据库等多 种方式收集相关数据和信息。
预测ห้องสมุดไป่ตู้规划
基于分析结果，对未来市场、 竞争和技术等进行预测，为企 业制定战略规划和行动计划。
信用风险策略
通过对债券发行方的信用 状况进行评估，选择信用 等级较高的债券进行投资 ，以降低违约风险。
多元化投资策略
将资金分散投资于不同期 限、不同信用等级的债券 ，以降低单一债券违约对 整个投资组合的影响。
期货和期权投资策略
套期保值策略
利用期货或期权合约对冲现货市场的风险 ，降低因价格波动导致的损失。
相对收益评估
将投资组合的收益与基准进行比 较，以判断投资组合是否超越了 市场表现。
公司分析主要关注公司的财务报表、经营状况、管理团队、市场竞争力等方面。 通过对公司的全面分析，投资者可以了解公司的经营状况和财务状况，评估公司 的价值和未来发展前景，从而做出明智的投资决策。
03
投资策略
股票投资策略
价值投资策略
通过深入分析公司的基本面，包 括财务状况、行业地位、管理层 能力等，寻找被低估的优质股票
详细描述
行业分析主要关注行业的市场容量、竞争格局、行业趋势、政策环境等方面。 通过对行业的深入分析，投资者可以了解该行业的市场状况和未来发展趋势， 从而选择具有潜力的投资目标。
公司分析
总结词
公司分析是对特定公司的经营状况、财务状况、管理团队等方面的研究，是投资 者评估公司价值和未来发展前景的重要手段。
竞争优势
通过策略研究，企业可以发现并利用自身 的竞争优势，提高市场地位和竞争力。
资源合理配置
策略研究有助于企业合理配置资源，优化 产业结构，提高经营效率。
策略研究的流程
数据收集
通过调查、访谈、数据库等多 种方式收集相关数据和信息。
预测ห้องสมุดไป่ตู้规划
基于分析结果，对未来市场、 竞争和技术等进行预测，为企 业制定战略规划和行动计划。
信用风险策略
通过对债券发行方的信用 状况进行评估，选择信用 等级较高的债券进行投资 ，以降低违约风险。
多元化投资策略
将资金分散投资于不同期 限、不同信用等级的债券 ，以降低单一债券违约对 整个投资组合的影响。
期货和期权投资策略
套期保值策略
利用期货或期权合约对冲现货市场的风险 ，降低因价格波动导致的损失。
相对收益评估
将投资组合的收益与基准进行比 较，以判断投资组合是否超越了 市场表现。
保险行业研究方法
保险行业研究方法保险行业研究方法价值守望者 2016-11-02 22:36:54 阅读(113) 评论(0)声明：本文由入驻搜狐公众平台的作者撰写，除搜狐官方账号外，观点仅代表作者本人，不代表搜狐立场。
举报一、何为“好”的寿险公司?1、观察寿险公司的角度——行业特殊性2、何为“好”的寿险公司?•业务结构不断优化•战略清晰得当，市场定位合理•公司价值持续增长•财务、投资稳健•公司治理规范清晰•风险控制完善有力•资本实力雄厚3、清晰的战略定位是寿险公司成功的关键4、自上而下对“资产与负债”逐项分析通过剖析公司历史的业务发展进程，找到未来发展变化的方向，从而决定其对公司的投资策略5、稳健的投资能力是关键AIG保险集团曾位居保险业的霸主地位长达数十年之久，但最终因为缺乏稳健而不得不接受政府救助而渡过难关，投资人损失惨重。
ACE保险集团由于始终奉行稳健的投资策略，因而没有持有任何CDO次贷产品，所以在次贷危机爆发后财务稳健，现金充足，股价及市值稳定。
二、如何为寿险公司估值1、寿险公司的经营特点•保险公司尤其是寿险公司经营最大特点是盈利周期长和展业费尤其是首期展业费用高；•保险公司的收入和费用不配比，导致寿险新业务的初期总是处于亏损状态；•新业务佣金和费用及提取的准备金通常会超过首年保费收入，进而导致所谓的“新业务压力（new business strain)”。
由于保险公司的保险业务通常都是长期的，新业务压力对保险公司的影响是重大的。
2、寿险公司的“三差”与利润确认比较（1）“三差”是寿险公司的利润来源•死差：实际死亡率与预定死亡率•费差：实际费用率与预定费用率•利差：实际投资收益率与预定利率3、评价寿险公司的方法——三种不同的准则法定评估法（SAP）公认会计准则（GAAP)精算准则(内含价值法）目的保证公司偿付能力了解公司获利能力理解公司价值会计方法收付实现制权责发生制权责发生制有效业务未来价值不考虑考虑考虑区分业务区分不区分区分所用假设保守符合实际符合实际未来新业务不考虑不考虑不考虑结论注重投保人利益最适合投资者要求寿险价值的核心4、寿险公司的估值构成鉴于寿险行业的特殊性，通常使用评估价值(AV)来评估寿险公司的价值，其中包括现有业务形成的内含价值（EV）和未来新业务产生的新业务价值（NBV）（1）寿险公司评估价值模型概览（2）评估价值隐含未来寿险业务的可分配利润•内含价值(EV)：市场常用的保险估值指标，考虑有效保单持续的盈利能力，代表评估时点保险公司经营成果。
中信证券内部培训资料
再融资与并购重组
为企业提供再融资和并购重组服务，助力企业实 现战略目标。
债券发行与承销
为企业发行各类债券提供服务，满足企业融资需 求。
资产管理业务
集合资产管理
提供集合资产管理服务，满足高净值客户财富管理需求。
专项资产管理
根据客户需求，提供定制化的专项资产管理解决方案。
QFII与RQDII服务
为境外投资者提供QFII与RQDII服务，助力国际资本参与中国资本 市场。
中信证券内部培训资料
contents
目录
• 中信证券简介 • 证券市场基础知识 • 中信证券业务介绍 • 中信证券风险管理与合规 • 中信证券企业文化与职业发展
01 中信证券简介
公司历史与发展
01
02
03
成立时间
中信证券成立于1995年， 是中国最早成立的证券公 司之一。
发展历程
中信证券经历了多次增资 扩股和业务拓展，逐渐发 展成为中国领先的证券公 司之一。
撮合成交。
涨跌停板制度
涨跌停板制度是为了控制股价的波 动幅度，规定股票每日的涨跌幅度 限制，超过该幅度的报价将被系统 拒绝。
T+1交收制度
T+1交收制度是指证券交易完成后， 资金和证券在第二个交易日进行交 收。
证券品种介绍
股票
股票是公司发行的一种有价证券， 代表股东对公司的所有权。根据 股票的性质，可分为普通股和优
证券经纪
提供股票、债券、基金等 各类证券产品的买卖服务， 满足客户投资需求。
金融产品销售
代理销售各类金融产品， 包括保险、信托、理财等， 为客户提供多元化的财富 管理选择。
证券融资融券
为客户提供融资融券服务， 满足客户多样化的投资策 略需求。
为企业提供再融资和并购重组服务，助力企业实 现战略目标。
债券发行与承销
为企业发行各类债券提供服务，满足企业融资需 求。
资产管理业务
集合资产管理
提供集合资产管理服务，满足高净值客户财富管理需求。
专项资产管理
根据客户需求，提供定制化的专项资产管理解决方案。
QFII与RQDII服务
为境外投资者提供QFII与RQDII服务，助力国际资本参与中国资本 市场。
中信证券内部培训资料
contents
目录
• 中信证券简介 • 证券市场基础知识 • 中信证券业务介绍 • 中信证券风险管理与合规 • 中信证券企业文化与职业发展
01 中信证券简介
公司历史与发展
01
02
03
成立时间
中信证券成立于1995年， 是中国最早成立的证券公 司之一。
发展历程
中信证券经历了多次增资 扩股和业务拓展，逐渐发 展成为中国领先的证券公 司之一。
撮合成交。
涨跌停板制度
涨跌停板制度是为了控制股价的波 动幅度，规定股票每日的涨跌幅度 限制，超过该幅度的报价将被系统 拒绝。
T+1交收制度
T+1交收制度是指证券交易完成后， 资金和证券在第二个交易日进行交 收。
证券品种介绍
股票
股票是公司发行的一种有价证券， 代表股东对公司的所有权。根据 股票的性质，可分为普通股和优
证券经纪
提供股票、债券、基金等 各类证券产品的买卖服务， 满足客户投资需求。
金融产品销售
代理销售各类金融产品， 包括保险、信托、理财等， 为客户提供多元化的财富 管理选择。
证券融资融券
为客户提供融资融券服务， 满足客户多样化的投资策 略需求。
中信证券内部培训资料债券研究方法
目录
债券的基本概念和公式 我国债券市场现状 利率产品分析 信用产品分析 可转债分析 利率互换简介 债券研究心得——杨辉
1
一、债券的基本概念和公式
2
债券的定义
➢ 债券是一种有价证券，是社会各类经济主体为筹集资金而向投资者出具的、 承诺按一定利率定期支付利息并到期偿还本金的债权债务凭证。
可分离转 债存债 951亿
19
我国债券市场规模偏小
➢ 截止2009年底，我国债券市场总规模约为16.5万亿，是当年GDP的52%。同期美 国债券市场托管量是其GDP的2.44倍。
➢ 截止2009年底，我国债券市场规模仅为股票市场的50%左右，明显小于世界平均 水平（1.8倍左右），远小于欧元区、日本、美国等发达经济体。
➢ 其他金融债券：其他金融机构（包括财务公司、证券公司等）发行的债券。 ➢ 短期融资券（CP）和中期票据（MTN）：都是指具有法人资格的非金融企业在银
行间债券市场发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。前者期限在1年 以内（含1年），后者期限在2～10年之间，目前多为3年和5年期品种。企业发行 短期融资券和中期票据应在交易商协会注册，并由已在中国人民银行备案的金融机 构承销。两类产品最初均为无担保固定利率品种，随着发行方式的创新，目前已经 出现部分浮动利率品种以及有担保品种。 ➢ 企业债：企业依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。企业债券根 据《企业债券管理条例》发行，由发改委审批，可在银行间债券市场或者交易所交 易流通。
➢ 债券的基本要素：票面价值、到期期限、票面利率、发行人名称。 ✓ 05中信债2（代码：058032）是中国中信集团公司在2005年发行的一只 20年期固定利率债券，票面利率为4.60%，票面价值为100元。
债券的基本概念和公式 我国债券市场现状 利率产品分析 信用产品分析 可转债分析 利率互换简介 债券研究心得——杨辉
1
一、债券的基本概念和公式
2
债券的定义
➢ 债券是一种有价证券，是社会各类经济主体为筹集资金而向投资者出具的、 承诺按一定利率定期支付利息并到期偿还本金的债权债务凭证。
可分离转 债存债 951亿
19
我国债券市场规模偏小
➢ 截止2009年底，我国债券市场总规模约为16.5万亿，是当年GDP的52%。同期美 国债券市场托管量是其GDP的2.44倍。
➢ 截止2009年底，我国债券市场规模仅为股票市场的50%左右，明显小于世界平均 水平（1.8倍左右），远小于欧元区、日本、美国等发达经济体。
➢ 其他金融债券：其他金融机构（包括财务公司、证券公司等）发行的债券。 ➢ 短期融资券（CP）和中期票据（MTN）：都是指具有法人资格的非金融企业在银
行间债券市场发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。前者期限在1年 以内（含1年），后者期限在2～10年之间，目前多为3年和5年期品种。企业发行 短期融资券和中期票据应在交易商协会注册，并由已在中国人民银行备案的金融机 构承销。两类产品最初均为无担保固定利率品种，随着发行方式的创新，目前已经 出现部分浮动利率品种以及有担保品种。 ➢ 企业债：企业依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。企业债券根 据《企业债券管理条例》发行，由发改委审批，可在银行间债券市场或者交易所交 易流通。
➢ 债券的基本要素：票面价值、到期期限、票面利率、发行人名称。 ✓ 05中信债2（代码：058032）是中国中信集团公司在2005年发行的一只 20年期固定利率债券，票面利率为4.60%，票面价值为100元。
最新中信证券内部培训资料
5、资金成本 –利率水平 ➢当国家经济政策发生变化，如采取调整利率水平、实施消费信贷政策、
征收利息税等政策，居民、单位的资金持有成本随之变化，促使资金 流向改变，影响证券市场的需求，从而影响证券市场的走向。
3
财政政策和货币政策对证券市场的影响
财政政策
➢ 是政府依据客观经济规律制定的指导财政工作和处理财政关系的一系列方针、准则 和措施的总称。财政政策是当代市场经济条件下国家干预经济、与货币政策并重的 一项手段。 财政政策手段主要包括国家预算、税收、国债、财政补贴、财政管理体 制、转移支付制度等。这些手段可以单独使用，也可以配合协调使用。
5
判断经济周期对公司所处行业的影响
增长性行业：增长性行业的运动状态与经济活动总水平的周期及其振 幅无关。
周期性行业：周期性行业的运动状态直接与经济周期相关。当经济处 于上升时期，这些行业会紧随其扩张；当经济衰退时，这些行业也相 应跌落。
防御性行业：还有一些行业被称之为防御性行业。这些行业运动形态 的存在是因为其行业的产品需求相对稳定，并不受经济周期性衰退的 影响。例如，食品业和公用事业属于防御性行业，因为需求对其产品 的收弹性较小，所以这些公司的收入相对稳定。
跟踪这些变化，选择投资标的，反复论证。在选择过程中，不一定公 司和所表现的特征完全相符，测算其影响力，匡算其受益或受损的程 度。
有的放矢，选择标的。
9
石油石化产业分析
10
油价的影响路径
成品油 0．5983
原油 1
轻油 0.7448
化工轻油 0.1465
重油 0.1852
汽油 0.1587
柴油 0.3861 煤油 0.0535
家电 轮胎 纺织服装 ……
道路铺设 建筑建材 包装、生活 用品等
征收利息税等政策，居民、单位的资金持有成本随之变化，促使资金 流向改变，影响证券市场的需求，从而影响证券市场的走向。
3
财政政策和货币政策对证券市场的影响
财政政策
➢ 是政府依据客观经济规律制定的指导财政工作和处理财政关系的一系列方针、准则 和措施的总称。财政政策是当代市场经济条件下国家干预经济、与货币政策并重的 一项手段。 财政政策手段主要包括国家预算、税收、国债、财政补贴、财政管理体 制、转移支付制度等。这些手段可以单独使用，也可以配合协调使用。
5
判断经济周期对公司所处行业的影响
增长性行业：增长性行业的运动状态与经济活动总水平的周期及其振 幅无关。
周期性行业：周期性行业的运动状态直接与经济周期相关。当经济处 于上升时期，这些行业会紧随其扩张；当经济衰退时，这些行业也相 应跌落。
防御性行业：还有一些行业被称之为防御性行业。这些行业运动形态 的存在是因为其行业的产品需求相对稳定，并不受经济周期性衰退的 影响。例如，食品业和公用事业属于防御性行业，因为需求对其产品 的收弹性较小，所以这些公司的收入相对稳定。
跟踪这些变化，选择投资标的，反复论证。在选择过程中，不一定公 司和所表现的特征完全相符，测算其影响力，匡算其受益或受损的程 度。
有的放矢，选择标的。
9
石油石化产业分析
10
油价的影响路径
成品油 0．5983
原油 1
轻油 0.7448
化工轻油 0.1465
重油 0.1852
汽油 0.1587
柴油 0.3861 煤油 0.0535
家电 轮胎 纺织服装 ……
道路铺设 建筑建材 包装、生活 用品等
中信证券内部培训资料-债券研究方法
• 研究行业趋势和发展前景，评 估公司所在行业的竞争地位和 未来发展潜力。
总结词：通过对债券发行方的财 务状况、行业趋势、宏观经济环 境等基本面因素进行分析，评估 债券的信用风险和投资价值。
• 分析债券发行方的财务报表， 包括资产负债表、利润表和现 金流量表，了解公司的财务状 况和偿债能力。
• 关注宏观经济环境，包括经济 增长、通货膨胀、利率等因素 ，对债券价格和信用风险的影 响。
VS
详细描述
债券市场是金融市场的重要组成部分，具 有融资、定价和风险管理等功能。通过发 行债券，企业可以筹集资金用于生产经营 和项目建设等活动；投资者则可以通过购 买债券获取相对稳定的收益。同时，债券 市场还能够为投资者提供多样化的投资品 种和风险管理工具。
02 债券研究方法概述
基本面分析
详细描述
数据可视化
通过图表、图像等形式直 观展示数据，帮助研究人 员更好地理解数据和发现 规律。
机器学习算法
决策树
通过构建决策树模型，对债券进 行分类和预测，例如基于信用评
级、债券评级等分类。
支持向量机
利用支持向量机算法构建分类器， 对债券进行风险评估和分类。
神经网络
通过构建神经网络模型，对债券数 据进行深度学习和预测，提高预测 精度。
上升趋势线和下降趋势线。
趋势的判断
通过观察图表上价格与趋势线的 位置关系，可以判断当前市场趋 势的方向和强弱。同时，结合其 他技术指标和信息，可以对未来
趋势进行预测。
指标分析
指标概述
技术指标是一种量化分析工具，通过数学公式和计算方法，将市场数据转化为可用的信息 和指标。
常用指标
常用的技术指标包括移动平均线、相对强弱指数（RSI）、随机指标（KDJ）等。这些指标各 有特点和适用范围，可以结合使用以更全面地分析市场走势。
中信证券研究报告
2.投行业务——可能会经历一个黄金的发展期。 长期受益于资本市场的高速发展，权基债交易额逐年提高。 高换手率的持续使经纪业务收入可以维持。 海外发展战略，争取更多 H 股承销，海外并购和债券承销大单。
中国是现在全世界发展速度最快的国家，中国的资本市场必将进一步发展。从历史数据 来看，中国上市公司的数量呈现快速增长的趋势，A 股市场的总市值也是快速的增长，同时， 上市公司总市值和主营业务收入总和占 GDP 的比重也在不断攀升。另外，相对其他发达资本 主义国家，中国的资本市场整体规模偏小，直接融资比例较低，股票市场和债券市场的比例 失衡，资本市场融资额与银行融资额的比较依然较小。
指标分析?????????????????????????????????11营运能力分析??????????????????????????????12盈利能力分析??????????????????????????????12偿债能力分析短期偿债能力分析????????????????????13长期偿债能力??????????????????????????????13成长能力分析??????????????????????????????14杜邦分析法???????????????????????????????14三盈利预测与价值评估三盈利预测与价值评估1
盈利预测： 1 出售子公司股权将降低盈利能力 2 2010 年净利润将降低 31% 3 2011 至 2014 年盈利高速增长
EPS EPS Growth BVPS ROE
关键指标
2009
2010E
1.35
0.93
22.73% -31.11%
9.29
11.41
14.58% 8.18%
2011E 1.1
中信证券保险行业研究方法
长期保险合同准备金评估
与预期投资收益率或3年 平均国债收益率相关
新单业务价值和有效业务价
值计算中未来可分配税后利 11%～12% 润贴现率
资料来源：中信证券研究部
①实际操作中，投资收益率的 概念涉及精算投资收益率假 设、总投资收益率和综合投 资收益率
1.21
1.21
1.21
1.21
1.21
1.33
1.33
1.33
1.33
1.33
1.33
1.33
1.33
4
146.41
1.46
1.46
1.46
1.46
1.46
1.46
1.46
5 6 7 8 9 10 ……
161.05 177.16 194.87 214.36 235.79 259.37
……
1.61
1.61
新业务佣金和费用及提取的准备金通常会超过 首年保费收入，进而导致所谓的“新业务压力 （new business strain)”。由于保险公司的 保险业务通常都是长期的，新业务压力对保险 公司的影响是重大的。
工业类股票盈利 (年增长率： 8% )
保险股盈利 (期初为负增长)
12
寿险公司的“三差”与利润确认比较
22
保险公司几个关键参数
参数 投资收益率 定价利率
应用
大致水平
负债评估、有效业务价值和 新单业务价值、利源分析等
一般为3%～10%
产品定价、最低保证成本 低利率保单不高于2.5%
分红利率
分红产品的客户收益水平 通常为3%～6%
结算利率
万能产品的账户净值增长 近两年为6.05%～3.8%
评估利率 风险贴现率
中信证券策略研究方法课件
经济和股市在上涨趋势中，反正什么都涨，关键是想象力 牛股主导的时代 但是大行业上市、大基金慢慢出现、行业研究日益完善，市场开始对策略研究有要求
2008年：宏观主导——经济学家和看空者的天下
宏观和策略难得一致：经济持续低于预期、宏观变成主导 仓位、系统性风险、大类资产配置的重要性 冲击来自国外
策略研究的核心问题
信息收集
宏观信息 政策信息 行业信息 调研信息
分析框架
黑箱（投资判断）
自上而下 （宏观策略） 自下而上 （行业比较）
基本面+市场面 领先和独有的信息搜集 股价与预期的相互追逐 择时：行业轮动 空间：能拿多久
策钱？
6
三大分析流派
12
自上而下研究的目的
• 判断大盘涨跌 • 寻找行业配置的驱动力 • 寻找主题投资机会
1133
我们的分析思路
• A股市场的特点： – 与投资关系大，与消费关系小； – 周期性极强，容易受到流动性冲击。
• A股三大核心因素的变化：政策、流动性、经济周期位置。 • 我们的思路:
– 流动性是第一个重点，这需要从更多地从全球大类资产配置的角度看A股； – A股的估值结构表明，大市值公司折价与中国经济复苏以及复苏过程中能否
估值
DDM估值/DCF 历史估值比较 计量回归测算 大类资产收益率
市场情绪
基金仓位监测
资金面
美元指数 主要大宗商品价格 美国就业与零售数据 美国房地产数据 A-H溢价指数 全球资金流向 M1和M2增速 热钱估算 融资规模
• 基本面分析
– 以证券的内在价值为依据，着重于对影响证券价格及其走势的各项因素分析 – 基本分析的假设前提是：证券的价格是由其内在价值决定的，价格受政治的、
2008年：宏观主导——经济学家和看空者的天下
宏观和策略难得一致：经济持续低于预期、宏观变成主导 仓位、系统性风险、大类资产配置的重要性 冲击来自国外
策略研究的核心问题
信息收集
宏观信息 政策信息 行业信息 调研信息
分析框架
黑箱（投资判断）
自上而下 （宏观策略） 自下而上 （行业比较）
基本面+市场面 领先和独有的信息搜集 股价与预期的相互追逐 择时：行业轮动 空间：能拿多久
策钱？
6
三大分析流派
12
自上而下研究的目的
• 判断大盘涨跌 • 寻找行业配置的驱动力 • 寻找主题投资机会
1133
我们的分析思路
• A股市场的特点： – 与投资关系大，与消费关系小； – 周期性极强，容易受到流动性冲击。
• A股三大核心因素的变化：政策、流动性、经济周期位置。 • 我们的思路:
– 流动性是第一个重点，这需要从更多地从全球大类资产配置的角度看A股； – A股的估值结构表明，大市值公司折价与中国经济复苏以及复苏过程中能否
估值
DDM估值/DCF 历史估值比较 计量回归测算 大类资产收益率
市场情绪
基金仓位监测
资金面
美元指数 主要大宗商品价格 美国就业与零售数据 美国房地产数据 A-H溢价指数 全球资金流向 M1和M2增速 热钱估算 融资规模
• 基本面分析
– 以证券的内在价值为依据，着重于对影响证券价格及其走势的各项因素分析 – 基本分析的假设前提是：证券的价格是由其内在价值决定的，价格受政治的、
中信证券-090928-行业配置与行业轮动方法探讨(ppt)
电 业 路 电 筑 变 农 公 火 输 建 /新 材
持有期和观测期均为一个月的动量反转效应
350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 0002 0103 0203 0303 0402 0503 0603 0703 0802 -50% -100% 0903 Comp 1M Mom 1M Res
量化投资系列研究
行业配置与行业轮动方法探讨
中信证券 研究部 金融工程及衍生品组 严高剑 胡浩 2009.9
目 录
行业配置在投资中的地位 我们理解行业配置的精髓 历史实证分析与最新观点
2
1.1 一个典型的投资框架：行业配置是中间层面的问题
Top-Down Asset Allocation
Quantitative Analysis
电信服务 工业品
公用事业 健康护理 金融业
经常消费 耐用消费 能源
信息技术 原材料
数据来源：中信证券数量化投资分析系统
20
3.6 行业选择：业绩驱动+估值回复+动量反转
最新定量组合行业配置：
最新定量组合行业调整与行业配置
15% 10%
增持/减持 超配/低配
超配地产、公用事业（电力）、建 筑、建材和信息技术 低配原材料、经常消费、耐用消费、 工业品、电信服务、制造业
数据来源：中信证券数量化投资分析系统
11
2.2 行业贡献的是beta而非alpha
行业alpha并不显著，而beta却具有比较显著的差异
A股行业alpha比较
1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 0.0% -0.2% -0.4% -0.6% -0.8% -1.0%
持有期和观测期均为一个月的动量反转效应
350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 0002 0103 0203 0303 0402 0503 0603 0703 0802 -50% -100% 0903 Comp 1M Mom 1M Res
量化投资系列研究
行业配置与行业轮动方法探讨
中信证券 研究部 金融工程及衍生品组 严高剑 胡浩 2009.9
目 录
行业配置在投资中的地位 我们理解行业配置的精髓 历史实证分析与最新观点
2
1.1 一个典型的投资框架：行业配置是中间层面的问题
Top-Down Asset Allocation
Quantitative Analysis
电信服务 工业品
公用事业 健康护理 金融业
经常消费 耐用消费 能源
信息技术 原材料
数据来源：中信证券数量化投资分析系统
20
3.6 行业选择：业绩驱动+估值回复+动量反转
最新定量组合行业配置：
最新定量组合行业调整与行业配置
15% 10%
增持/减持 超配/低配
超配地产、公用事业（电力）、建 筑、建材和信息技术 低配原材料、经常消费、耐用消费、 工业品、电信服务、制造业
数据来源：中信证券数量化投资分析系统
11
2.2 行业贡献的是beta而非alpha
行业alpha并不显著，而beta却具有比较显著的差异
A股行业alpha比较
1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 0.0% -0.2% -0.4% -0.6% -0.8% -1.0%
中信证券--保险行业分析要点53页
8
结构优化是寿险价值增长的持续主题
渠道占比及变化趋势 产品结构及变化趋势
新业务利润率
销售效率及变化趋势 其他KPI及变化趋势
典型案例介绍
2019年四季度，某保险公司开始实施优化寿险业务结构、大力发展保障型和长期储 蓄型寿险产品，导致银保和趸缴保费收入大幅下降，使得整体寿险保费同比减少， 市场份额也略有下滑，但大大提高了新单业务利润率
强大的“一站式”销售网 络和优质的客户群
盈利能力强的产品结构
统一高效的业务运用平台
领先的信息系统
保险领域内的多元化集 团
稳健增长的业务规模和 不断优化的业务结构
覆盖全国的营销网络和 多元化服务平台
专业稳健的保险资产管 理
汇聚国内和国际丰富经 验的管理团队
6
自上而下对“资产与负债”逐项分 析
2222222222222222000000000000000000000000000000007766554433221100----------------10101010101010101515151515151515
100
十亿美元
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
2000-2019年美国联合保健公司市值
5
国内三家上市保险公司各自的战略定位
中国寿险市场主导地位 最知名的人寿保险品牌 最庞大的全国性客户群 最广泛的全国性多渠道
分销网络 领先的资产管理者 强大的财务实力 积极的社会责任形象 经验丰富的管理团队
独特多元化金融服务平台 和强大交叉销售能力
国际化标准与本土化优势 的有机结合
行业研究方法和思路-中信证 券
行业分析：外部因素分析〔续〕
外部因素分类
技术因素、政府因素、社会倾向因素、人口统计因素、国外因素
外部因素分析
• 重点对未来3-5年内影响行业趋势的外部因素进行分析 • 对外部因素对行业趋势的影响进行定量分析
技术因素分析
技术因素考察焦点
• 技术分析首先关注行业的可生存性：
•
1 行业产品能否抵挡新技术带来的替代品的攻势？
行业分析之序言
为什么？
• 个别企业的命运总是和它所从事的行业命运 息息相关；
• 深入的行业研究是证券分析取得成功的先决 条件，对行业状况的彻底了解有助于分析师 对目标公司的股票估值。
怎么做？
• 行业分析通常只考察影响某个特定公司未来 业绩的行业趋势；
• 对于跨行业经营的目标公司，对于公司涉及 的每个不同业务领域都要进行独立行业分析。
•
玩具业、娱乐业、服装业等受流行趋势影响比
较大
人口统计因素分析
• 人口统计因素分析研究有关人口分布、年龄和收入等 统计数字变化趋势，找出不同行业的投资主题
• 人口统计显示的趋势易于识别和追踪，但对行业影响 程度难以确定
国外因素分析
• 着眼全球对某个行业进行评价，行业需求预测按国别 予以加总，并从全球角度考察外部影响
• 适用于在全世界范围内交易的商品，如石油、金属、 农产品等
外部因素分析小结
• 抓住影响行业开展趋势的重点因素，漫无目的的研究 对股票估值毫无用处
• 使用“后视镜〞方法由过去推知未来要特别注意发现 可能使行业销售偏离历史轨迹的外部因素
行业分析框架
行业分类 外部因素
需求分析
供给分析 获利能力
生命周期阶段 经济周期
• 当收益与某一经济统计数字密切相关时，就不必寻找 多个作为预测依据的变量
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
销网络 ➢ 领先的资产管理者 ➢ 强大的财务实力 ➢ 积极的社会责任形象 ➢ 经验丰富的管理团队
➢ 独特多元化金融服务平台和 强大交叉销售能力
➢ 国际化标准与本土化优势的 有机结合
➢ 强大的“一站式”销售网络 和优质的客户群
➢ 盈利能力强的产品结构
➢ 统一高效的业务运用平台
➢ 领先的信息系统
➢ 保险领域内的多元化集团
符合实际
符合实际
未来新业务 结论
不考虑 注重投保人利益
不考虑
不考虑
最适合投资者要求
寿险价1值4 的核心
中信证券内部资料保险行业研究方法
寿险公司的估值构成
鉴于寿险行业的特殊性，通常使用评估价值(AV)来评估寿险公司的价值，其中包括现有业务形成的 内含价值（EV）和未来新业务产生的新业务价值（NBV） 寿险公司评估价值模型概览
13 中信证券内部资料保险行业研究方法
评价寿险公司的方法——三种不同 的准则
法定评估法 （SAP）
公认会计准则 （GAAP)
目的
保证公司偿付能力
了解公司获利能力
精算准则 (内含价值法）
理解公司价值
会计方法
收付实现制
权责发生制
权责发生制
有效业务未来价值
不考虑
考虑
考虑
区分业务
区分
不区分
区分
所用假设
保守
1.77
1.77
1.77
1.77
1.95
1.95
1.95
1.95
2.14
2.14
2.14
2.36
2.36
2.59
1.00
2.10
3.31
4.64
6.11
7.72
9.49
11.44
13.58
15.94
18.53
110.0%
57.6%
40.2%
31.5%
26.4%
23.0%
20.5%
18.7%
17.4%
1.32
英国
3.38
2.05
加拿大
1.34
数据来源：Bloomberg 数据截至2009年10月23日
1.24
➢ 定位于具有高回报的本国新 兴细分市场
➢ 注重差异化战略规划实施 ➢ 积极开发新产品、新技术 ➢ 控股公司架构突显子公司各
自市场地位及产品特征
➢ 专注养老金、年金业务 ➢ 在欧美以独立理财顾问、代
十亿美元
资料来源：Bloomberg
2000-2007年美国联合保健公司市值
新业务价值
美国联合保健公司在近10年的发展过 程中，利润始终维持高速稳定增长，成 为保险公司高速成长的典范，其股价也 总体反映了这一上升趋势，并一度成为 美国市值最大的公司
净利润
2000-2007年美国联合保健公司净利润
保费收入
17
中信证券内部资料保险行业研究方法
一年新业务价 值
首年保费
一年新业务价值
×
Profit Margin
• 规模 • 业务结构 •…
• 假设 • 产品特点 • 经验 •…
➢ NBV 对于寿险公司来讲是一个重要的经营指标。 ➢ 对于寿险公司来讲，NBV是一个反映业务表现的综合指数。
18 中信证券内部资料保险行业研究方法
中国人寿
11.0%
中国平安
11.0%
中数国据太来源保：上市公司2009年年报 11.5%
2010 4.85% 4.50% 4.75%
长期寿险投资收益率假设
2011 5.10% 4.75% 4.90%
2012 5.35% 5.00% 5.05%
2013 5.50% 5.25% 5.20%
中信证券内部资料保险行业研究方法
2009年末寿险业务内含价值构成（亿元）
有效业务价值 ➢ 按照精算方法计算得出的存量业务的
现金流现值
主要假设包括： — 利率 — 失效率/退保率 — 死亡率经验 — 附加费用 — 折现率
2009年末，三家上市保险公司的 寿险业务中，有效业务价值占到内含 价值分别为44%、60%和52%，与净 资产基本相当。
百万美元
净资产
总资产
资料来源：Bloomberg
10 中信证券内部资料保险行业研究方法
目主要录内容
n 何为“好”寿险公司 n 如何为寿险公司估值 n 投资帐户的不同分类 n 财务分析与研究总结
11 中信证券内部资料保险行业研究方法
寿险公司的经营特 点
n 保险公司尤其是寿险公司经营最大特点是盈利 周期长和展业费尤其是首期展业费用高；
理人为主要销售渠道 ➢ 实行有选择性的并购、重组
➢ 始终坚持以寿险为核心业务 ➢ 在不同区域实行各自独特的
战略 ➢ 适时实现上市 ➢ 实施有针对性战略并购
5 中信证券内部资料保险行业研究方法
国内三家上市保险公司各自的战略定位
➢ 中国寿险市场主导地位 ➢ 最知名的人寿保险品牌 ➢ 最庞大的全国性客户群 ➢ 最广泛的全国性多渠道分
资产（投资）业务
负债（承保）业务
投资结构 收益率 变化趋势 剔除偶然因素
......
新业务增长 业务价值增长 产品结构及变化 渠道结构及变化 新单利润率 ......
7 中信证券内部资料保险行业研究方法
“长胜将军”？！稳健的投资能力 是关键
亿美元
2001年1月-2009年9月AIG总市值走势
n 保险公司的收入和费用不配比，导致寿险新业 务的初期总是处于亏损状态；
n 新业务佣金和费用及提取的准备金通常会超过 首年保费收入，进而导致所谓的“新业务压力 （new business strain)”。由于保险公司的 保险业务通常都是长期的，新业务压力对保险 公司的影响是重大的。
工业类股票盈利 (年增长率： 8% )
财务、投资稳健 资本实力雄厚
“好”
寿险公司
公司价值持续 增长
公司治理规范清晰 风险控制完善有力
4 中信证券内部资料保险行业研究方法
清晰的战略定位是寿险公司成功的关键
资本市场不只欢迎大而强的保险公司，任何战略清晰、定位明确的公司都可在资本市场得到投资者认可
国家
选定公司P/B
寿险业P/B均值
日本
2.24
目主要录内容
n 何为“好”寿险公司 n 如何为寿险公司估值 n 投资帐户的不同分类 n 财务分析与研究总结
22 中信证券内部资料保险行业研究方法
保险公司几个关键参 数
参数 投资收益率 定价利率 分红利率 结算利率
➢ 稳健增长的业务规模和不 断优化的业务结构
➢ 覆盖全国的营销网络和多 元化服务平台
➢ 专业稳健的保险资产管理
➢ 汇聚国内和国际丰富经验 的管理团队
6 中信证券内部资料保险行业研究方法
自上而下对“资产与负债”逐 项分析
投资者希望通过剖析公司历史的业务发展进程， 找到未来发展变化的方向，从而决定其对公司的投资策略
保费
0
100
1
110.00
2
121.00
3
133.10
4 承 保5 时 间6
7 8 9 10 ……
146.41
161.05 177.16 194.87 214.36 235.79 259.37
……
利润加总
利润增速
新业务倍数
保单年度
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1.10
1.10
1.10
为什么要采用新单业务价值倍数 估值？
① 由于寿险保单期限长的特征形成利润的叠加效应，利润增速明显快于保费增速，PE估值理论显然不适用。 ② 新单业务价值倍数，用于评估保险公司未来所有新业务价值的总和。新单业务价值倍数与保费增速、采用
的风险贴现率相关。
新业务价值倍数计算案例，相关假设：保费增速10%、风险贴现率15%、利润率1%
内含价值与评估价值的关系
调整净资产
评估价值 (AV)
内含价值 （EV）
新业务价值 (VNB)
+
有效业务价值 (VIF)
一年新业务价值 （NBV）
×
新业务价值倍数
EV和NBV的基本含义
项目
定义
调整净资产 有效业务价值
① 法定准备金体系下的净资产； ② 对于资产的市场价值和账面价值之间税后差异所作
的相关调整以及对于某些负债的相关税后调整。
投资收益率假设
度的可分配利润预期
和未来各大类资产的配置组合比例和投资回报预期进行判断和
在有效业务价值和新单业务价 ① 无风险利率加上一定的风险额度；
风险贴现率假设 值等计算中，用于折现未来可 ② 无风险利率参考十年期国债收益率
分配利润
③ 风险额度应当反映未来股东现金流/可分配税后利润的风
2009年风险贴现率假设
数据来源：公司年报，Bloomberg
如果以市值作为资本市场给予一家寿险公司的评估价值，中国寿险公司的评估价 值中，资本市场给予的对未来的期望值要远远高于成熟市场的寿险公司
20 中信证券内部资料保险行业研究方法
核心参数：投资收益率和风险贴 现率
参数
作用点
计算方法
通过利差形式形成未来每个年 基于目前市场状况和未来经济预期、未来承保业务的负债特征
NBV AV
EV
15 中信证券内部资料保险行业研究方法
评估价值隐含未来寿险业务的可分配 利润
① 内含价值(EV)：市场常用的保险估值指标，考虑有效保单持续的盈利能力，代表评估时点保 险公司经营成果。P/EV是比较认可的相对估值指标；
➢ 独特多元化金融服务平台和 强大交叉销售能力
➢ 国际化标准与本土化优势的 有机结合
➢ 强大的“一站式”销售网络 和优质的客户群
➢ 盈利能力强的产品结构
➢ 统一高效的业务运用平台
➢ 领先的信息系统
➢ 保险领域内的多元化集团
符合实际
符合实际
未来新业务 结论
不考虑 注重投保人利益
不考虑
不考虑
最适合投资者要求
寿险价1值4 的核心
中信证券内部资料保险行业研究方法
寿险公司的估值构成
鉴于寿险行业的特殊性，通常使用评估价值(AV)来评估寿险公司的价值，其中包括现有业务形成的 内含价值（EV）和未来新业务产生的新业务价值（NBV） 寿险公司评估价值模型概览
13 中信证券内部资料保险行业研究方法
评价寿险公司的方法——三种不同 的准则
法定评估法 （SAP）
公认会计准则 （GAAP)
目的
保证公司偿付能力
了解公司获利能力
精算准则 (内含价值法）
理解公司价值
会计方法
收付实现制
权责发生制
权责发生制
有效业务未来价值
不考虑
考虑
考虑
区分业务
区分
不区分
区分
所用假设
保守
1.77
1.77
1.77
1.77
1.95
1.95
1.95
1.95
2.14
2.14
2.14
2.36
2.36
2.59
1.00
2.10
3.31
4.64
6.11
7.72
9.49
11.44
13.58
15.94
18.53
110.0%
57.6%
40.2%
31.5%
26.4%
23.0%
20.5%
18.7%
17.4%
1.32
英国
3.38
2.05
加拿大
1.34
数据来源：Bloomberg 数据截至2009年10月23日
1.24
➢ 定位于具有高回报的本国新 兴细分市场
➢ 注重差异化战略规划实施 ➢ 积极开发新产品、新技术 ➢ 控股公司架构突显子公司各
自市场地位及产品特征
➢ 专注养老金、年金业务 ➢ 在欧美以独立理财顾问、代
十亿美元
资料来源：Bloomberg
2000-2007年美国联合保健公司市值
新业务价值
美国联合保健公司在近10年的发展过 程中，利润始终维持高速稳定增长，成 为保险公司高速成长的典范，其股价也 总体反映了这一上升趋势，并一度成为 美国市值最大的公司
净利润
2000-2007年美国联合保健公司净利润
保费收入
17
中信证券内部资料保险行业研究方法
一年新业务价 值
首年保费
一年新业务价值
×
Profit Margin
• 规模 • 业务结构 •…
• 假设 • 产品特点 • 经验 •…
➢ NBV 对于寿险公司来讲是一个重要的经营指标。 ➢ 对于寿险公司来讲，NBV是一个反映业务表现的综合指数。
18 中信证券内部资料保险行业研究方法
中国人寿
11.0%
中国平安
11.0%
中数国据太来源保：上市公司2009年年报 11.5%
2010 4.85% 4.50% 4.75%
长期寿险投资收益率假设
2011 5.10% 4.75% 4.90%
2012 5.35% 5.00% 5.05%
2013 5.50% 5.25% 5.20%
中信证券内部资料保险行业研究方法
2009年末寿险业务内含价值构成（亿元）
有效业务价值 ➢ 按照精算方法计算得出的存量业务的
现金流现值
主要假设包括： — 利率 — 失效率/退保率 — 死亡率经验 — 附加费用 — 折现率
2009年末，三家上市保险公司的 寿险业务中，有效业务价值占到内含 价值分别为44%、60%和52%，与净 资产基本相当。
百万美元
净资产
总资产
资料来源：Bloomberg
10 中信证券内部资料保险行业研究方法
目主要录内容
n 何为“好”寿险公司 n 如何为寿险公司估值 n 投资帐户的不同分类 n 财务分析与研究总结
11 中信证券内部资料保险行业研究方法
寿险公司的经营特 点
n 保险公司尤其是寿险公司经营最大特点是盈利 周期长和展业费尤其是首期展业费用高；
理人为主要销售渠道 ➢ 实行有选择性的并购、重组
➢ 始终坚持以寿险为核心业务 ➢ 在不同区域实行各自独特的
战略 ➢ 适时实现上市 ➢ 实施有针对性战略并购
5 中信证券内部资料保险行业研究方法
国内三家上市保险公司各自的战略定位
➢ 中国寿险市场主导地位 ➢ 最知名的人寿保险品牌 ➢ 最庞大的全国性客户群 ➢ 最广泛的全国性多渠道分
资产（投资）业务
负债（承保）业务
投资结构 收益率 变化趋势 剔除偶然因素
......
新业务增长 业务价值增长 产品结构及变化 渠道结构及变化 新单利润率 ......
7 中信证券内部资料保险行业研究方法
“长胜将军”？！稳健的投资能力 是关键
亿美元
2001年1月-2009年9月AIG总市值走势
n 保险公司的收入和费用不配比，导致寿险新业 务的初期总是处于亏损状态；
n 新业务佣金和费用及提取的准备金通常会超过 首年保费收入，进而导致所谓的“新业务压力 （new business strain)”。由于保险公司的 保险业务通常都是长期的，新业务压力对保险 公司的影响是重大的。
工业类股票盈利 (年增长率： 8% )
财务、投资稳健 资本实力雄厚
“好”
寿险公司
公司价值持续 增长
公司治理规范清晰 风险控制完善有力
4 中信证券内部资料保险行业研究方法
清晰的战略定位是寿险公司成功的关键
资本市场不只欢迎大而强的保险公司，任何战略清晰、定位明确的公司都可在资本市场得到投资者认可
国家
选定公司P/B
寿险业P/B均值
日本
2.24
目主要录内容
n 何为“好”寿险公司 n 如何为寿险公司估值 n 投资帐户的不同分类 n 财务分析与研究总结
22 中信证券内部资料保险行业研究方法
保险公司几个关键参 数
参数 投资收益率 定价利率 分红利率 结算利率
➢ 稳健增长的业务规模和不 断优化的业务结构
➢ 覆盖全国的营销网络和多 元化服务平台
➢ 专业稳健的保险资产管理
➢ 汇聚国内和国际丰富经验 的管理团队
6 中信证券内部资料保险行业研究方法
自上而下对“资产与负债”逐 项分析
投资者希望通过剖析公司历史的业务发展进程， 找到未来发展变化的方向，从而决定其对公司的投资策略
保费
0
100
1
110.00
2
121.00
3
133.10
4 承 保5 时 间6
7 8 9 10 ……
146.41
161.05 177.16 194.87 214.36 235.79 259.37
……
利润加总
利润增速
新业务倍数
保单年度
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1.10
1.10
1.10
为什么要采用新单业务价值倍数 估值？
① 由于寿险保单期限长的特征形成利润的叠加效应，利润增速明显快于保费增速，PE估值理论显然不适用。 ② 新单业务价值倍数，用于评估保险公司未来所有新业务价值的总和。新单业务价值倍数与保费增速、采用
的风险贴现率相关。
新业务价值倍数计算案例，相关假设：保费增速10%、风险贴现率15%、利润率1%
内含价值与评估价值的关系
调整净资产
评估价值 (AV)
内含价值 （EV）
新业务价值 (VNB)
+
有效业务价值 (VIF)
一年新业务价值 （NBV）
×
新业务价值倍数
EV和NBV的基本含义
项目
定义
调整净资产 有效业务价值
① 法定准备金体系下的净资产； ② 对于资产的市场价值和账面价值之间税后差异所作
的相关调整以及对于某些负债的相关税后调整。
投资收益率假设
度的可分配利润预期
和未来各大类资产的配置组合比例和投资回报预期进行判断和
在有效业务价值和新单业务价 ① 无风险利率加上一定的风险额度；
风险贴现率假设 值等计算中，用于折现未来可 ② 无风险利率参考十年期国债收益率
分配利润
③ 风险额度应当反映未来股东现金流/可分配税后利润的风
2009年风险贴现率假设
数据来源：公司年报，Bloomberg
如果以市值作为资本市场给予一家寿险公司的评估价值，中国寿险公司的评估价 值中，资本市场给予的对未来的期望值要远远高于成熟市场的寿险公司
20 中信证券内部资料保险行业研究方法
核心参数：投资收益率和风险贴 现率
参数
作用点
计算方法
通过利差形式形成未来每个年 基于目前市场状况和未来经济预期、未来承保业务的负债特征
NBV AV
EV
15 中信证券内部资料保险行业研究方法
评估价值隐含未来寿险业务的可分配 利润
① 内含价值(EV)：市场常用的保险估值指标，考虑有效保单持续的盈利能力，代表评估时点保 险公司经营成果。P/EV是比较认可的相对估值指标；