买壳上市及案例分析

买壳上市

—以浪莎集团上市为例

一、买壳上市基本理论

（一）买壳上市的涵义

所谓买壳上市，是指非上市公司通过收购上市公司股份获得上市公司的控制权，然后以反向收购方式注入自己的相关业务的资产。买壳上市是间接上市的一种方式，是非上市公司低成本、高效率、快捷上市的一种方式。所谓壳，是指上市公司的资格，是一种形象的称呼。

（二）买壳上市的一般模式

买壳上市一般模式的操作流程包括三个步骤：买壳、清壳和注壳。但清壳这个步骤并不是必需的，在实际操作中，也有只包括买壳和注壳两个步骤的情况。常见的买壳上市方式有股权的有偿转让1、股权的无偿转让、二级市场收购和资产置换2。

二、浪莎集团买壳上市案例

（一）背景介绍

自2001年起，浪莎管理层就一直有意进入资本市场，以壮大发展自己。而作为一家濒临退市边缘的上市公司，*ST长控也致力于寻找重组合作者。1998年4月上市的*ST长控，上市仅2年零10天，就被冠上ST的头衔，成为当时沪深两市1000多家公司中从上市到ST历时最短的一家。而与四川泰港实业（集团）有限责任公司、西藏天科实业（集团）有限责任公司的第一次重组宣告失败后，ST长控又被加星号，使其寻觅重组者的愿望更加强烈，可以说*ST长控是一个很典型的壳公司3，具有被收购的潜力，这也是浪莎所看中的。

（二）浪莎集团买壳上市过程

2006年9月1日，*ST长控发布公告称，四川省国资委授权宜宾国资公司与浙江浪莎控股有限公司签署了《股权转让协议》，浪莎控股受让四川省国资委持有的全部股国家股（占总股本的57.11％），成为*ST长控控股方，从浪莎买壳上市的方式来看采用的主要是股权的有偿转让。第二年2月8日，中国证监会正式核准*ST长控向浪莎控股定向增发股，每股6.79元，用以购买浪莎控股持有的浙江浪莎内衣有限公司100％股权，这样就意味着浪莎买壳*ST长控从而间接上市获得了成功。

（三）浪莎集团买壳上市操作流程分析

买壳上市一般模式的操作流程包括三个步骤：买壳、清壳和注壳。在浪莎集团买壳上市的案例中，并不包括清壳这个步骤。

步骤一：买壳。非上市公司通过收购等方式获得上市公司的控制权，即买到上市公司这个壳。四川省国资委授权宜宾国资公司与浪莎控股签署了《股权转让协议》，浪莎控股受让四川省国资委持有的全部股国家股（占总股本的57.11％），从而成为*ST长控的控股方。其买壳过程见下图6 – 5 – 1和6 – 5 – 2。

买壳前：

1股权有偿转让：根据股权协议价格受让目标公司的全部或部分股权，获得目标公司的控制权，一般是善意并购，由于国内目前股权结构的特点，这种形式的股权转让很大程度上是一种政府的行为。

2资产置换：上市公司控股股东以优质资产或现金置换上市公司的呆滞资产,或以主营业务资产置换非主营业务资产等情况,包括整体资产置换和部分资产置换等形式。

3壳公司：具有上市公司资格，但经营状况很差，准备成为其它公司收购对象，注入资产的公司。

现金

控股

图6 –

买壳后：

步骤二：注壳。注壳，是指上市公司向非上市公司收购其全部或部分资产，从而将非

上市公司的资产置入上市公司，实现上市。在浪莎集团买壳上市的案例中，*ST 长控先向浪

莎控股定向增发股票，获得资金，并用以购买浪莎控股持有的浙江浪莎内衣有限公司100％股权，从而实现了浪莎集团非上市资产A 注入上市公司

*ST 长控，

从而实现非上市资产的上市，即浪莎*ST 买壳长控从而间接上市获得了成功。其注壳过程见下图6 – 5 – 3、

6 – 5 – 4和图6 – 5 – 5。

定向发行：

图6 – 回购：

非上市公司股份 现金

控股

图 买壳上市后，上市公司更名为浪莎*ST 。

三、浪莎集团选择买壳上市的原因分析

（一）买壳上市较之IPO 上市的优势

第一、IPO 面临严格、繁琐的审批，而买壳上市审批简便、易通过。浪莎集团如若选择买壳上市，只要收购公司、被收购公司谈妥，且符合国家的产业政策和相关法律法规，一般要比IPO 直接上市更容易获得证监会批准。

第二、IPO 门槛高、成本高，而买壳上市门槛低、成本低。从门槛上看，IPO 对公司资本构成、股权结构、人员配置、经营状况、市场风险、产业政策等所有方面均有严格、细

致的规定，虽然买壳上市也有审批环节，但标准和要求都远不如前者。从成本来看，IPO 是一项浩大的工程，涉及保荐人、财务顾问、承销商、会计师事务所、资产评估机构、资信评级机构、律师事务所等，支付给这些机构的费用是一笔不小的开支，而买壳上市不涉及保荐、承销等费用支出的大头。浪莎集团的买壳上市即为其节约了大量的交易成本和相关费用支出。

第三、IPO耗时，买壳上市时间较短。时间和效率在证券市场的重要性不言而喻。浪莎集团的买壳上市，从2006年9月1日，*ST长控发布公告称开始，到第二年*ST长控向浪莎控股定向增发股票，并购买浪莎控股持有的浙江浪莎内衣有限公司100％股权，从而实现买壳上市，时间不超过一年。这样便为浪莎集团节约了上市时间，提高了上市效率，降低了因时间耗费过多而带来的市场机会丧失或市场恶化的风险。

（二）买壳上市的成本与收益分析

买壳上市的成本与收益分析框架

在浪莎集团的买壳上市案例中，我们主要考虑三个步骤中的买壳，也就是取得壳公司控制权的过程中的成本与收益。在取得壳公司控制权的过程中，从收益上来讲，壳公司的股权价值确定比较困难，但就成本而言，浪莎集团取得*ST长控控制权的成本较小。*ST长控具有壳股本较小的优势，收购方只需要拿出很少的现金就可以实现收购，浪莎控制的股权市值超过10亿，但浪莎实际的收购代价只有1个多亿。从买壳上市的成本与收益的角度讲，买壳*ST长控上市对于浪莎集团是不错的选择。

（三）买壳上市可达到有选择注资、降低上市风险

浪莎收购*ST长控的目的，主要是通过资本市场这样一个大的平台，迅速提升浪莎的品牌知名度，使其成为国内最具竞争力和最具规模的内衣制造及销售企业，而不是将浪莎的主打产品—袜业注入上市公司。之所以不把中国第一品牌的袜业注入上市公司，首先是因为6000万左右的股本规模，远远不能容纳袜业资产，袜子业务的涉及面太大，在很短的时间内进入上市公司运作会有相当困难。其次，是为了降低上市的风险。浪莎选择内衣产业的资本注入，可以有效地避免对其主打产品的风险考验，为自己留好了足够的退路。（四）获得良好的融资渠道

从中长期来看，买壳上市是有利于企业融资的，但买壳上市首先要求就是非上市公司必须具有一定的资金实力。近年来，虽然收购上市公司的数量在逐年增加，但其中有很多公司重组失败，控股权被多次转让，实际上已

4参见何小锋、黄嵩.投资银行学.北京大学出版社,2008.