基准利率及其特征、利率的影响因素、利率的期限结构

第三章价值评估基础

本章知识架构

本章考情分析

（一）本章属于财务管理重要的基础章，主要介绍了“利率的影响因素、利率的期限结构、货币时间价值的计算和风险价值”等内容，其中“货币时间价值观和风险收益观”是奠定财务管理学的两大根基。本章内容在考试中客观题和主观题均可以进行考查，近三年考试平均考分为6分左右。

（二）近三年真题主要涉及以下考点：

1.利率的影响因素

2.利率期限结构的理论

3.单个证券投资风险度量指标

4.两种证券投资组合的风险衡量

5.资本市场线

6.β系数的含义和计算

7.证券市场线

（三）本章应重点学习的内容

2019年教材的主要变化

1.利率的影响因素

2.利率期限结构的理论

3.货币时间价值的计算

4.单项投资的风险与报酬

5.投资组合的风险与报酬

6.资本资产定价模型

教材第二节“报价利率和有效年利率”中增加“连续复利的有效年利率和连续复利终值的计算”。

第一节利率

【例题·多选题】（2018年试卷2）（考生回忆版）利率是资本的价格，由无风险利率和风险溢价构成。在确定利率时，需要考虑的风险溢价有（）。

A.汇率风险溢价

B.违约风险溢价

C.期限风险溢价

D.流动性风险溢价

【答案】BCD

【解析】根据，利率=纯粹利率+风险溢价=纯粹利率+通货膨胀溢价+违约风险溢价+流动性风险溢价+期限风险溢价，可知：在确定利率时，需要考虑的风险溢价有：通货膨胀溢价、违约风险溢价、流动性风险溢价和期限风险溢价。选项BCD正确。

考点三利率的期限结构

一、含义

利率期限结构是指某一时点不同期限债券的到期收益率与期限之间的关系，反映的是长期利率和短期利率的关系。

二、利率期限结构的三种理论

（一）无偏预期理论

1.基本观点

利率期限结构完全取决于市场对未来利率的预期，即长期债券即期利率是短期债券预期利率的函数。也就是说长期即期利率是短期预期利率的无偏估计。

【教材例3-1】假定一年期即期利率6%，市场预测一年后1年期预期利率7%，那么，2年期即期利率为多少？

2年期即期利率=－1=6.5%

【手写板】

2年后价值=P×（1+2年期即期利率）2

2年后价值=P×（1+6%）×（1+7%）

（1+2年期即期利率）2=（1+6%）×（1+7%）

【分析】若两年期即期利率低于该水平，如6.2%，则意味着2年期利率便宜，1年期利率昂贵，则借款者将转向2年期借款（需求增加），放弃1年期借款（需求减少）；贷款者放弃2年期贷款（供给减少），转向1年期贷款（供给增加）。2年期利率将会上升，1年期利率将会下降，直至市场利率重回均衡。

2.预期理论对收益率曲线的解释

上斜收益率曲线：市场预期未来短期利率会上升；

下斜收益率曲线：市场预期未来短期利率会下降；

水平收益率曲线：市场预期未来短期利率保持稳定；

峰型收益率曲线：市场预期较近一段时期短期利率会上升，而在较远的将来，市场预期短期利率会下降。

3.预期理论最主要的缺陷

预期理论最主要的缺陷是假定人们对未来短期利率具有确定的预期；其次，还假定资金在长期资金市场和短期资金市场之间的流动完全自由。这两个假定都过于理想化，与金融市场的实际差距太远。

（二）市场分割理论

1.基本观点

该理论认为，由于法律制度、文化心理、投资偏好等不同，投资者会比较固定地投资于某一期限的债券，即每类投资者固定偏好于收益率曲线的特定部分，从而形成了以期限为划分标志的细分市场。由此，即期利率水平完全由各个期限市场上的供求关系决定；单个市场上的利率变化不会对其他市场上的供求关系产生影响。

2.市场分割理论对收益率曲线的解释

上斜收益率曲线：短期债券市场的均衡利率水平低于长期债券市场的均衡利率水平。

下斜收益率曲线：短期债券市场的均衡利率水平高于长期债券市场的均衡利率水平。

水平收益率曲线：各个期限市场的均衡利率水平持平。

峰型收益率曲线：中期债券市场的均衡利率水平最高。

3.市场分割理论最大的缺陷

市场分割理论最大的缺陷在于该理论认为不同期限的债券市场互不相关。因此，该理论无法解释不同期限债券的利率所体现的同步波动现象，也无法解释长期债券市场利率随短期债券市场利率波动呈现的明显有规律性变化的现象。

（三）流动性溢价理论

1.基本观点

综合了预期理论和市场分割理论的特点，认为不同期限的债券虽然不像无偏预期理论所述的那样是完全替代品，但也不像市场分割理论说的那样相互完全不可替代。该理论认为，短期债券的流动性比长期债券高，因为债券到期期限越长，利率变动的可能性越大，利率风险就越高。投资者为了减少风险，偏好于流动性好的短期债券，因此，长期债券要给予投资者一定的流动性溢价。即长期即期利率是未来短期预期利率平均值加上一定的流动性风险溢价。

2.流动性溢价理论对收益率曲线的解释

上斜收益率曲线：市场预期未来短期利率既可能上升、也可能不变。

下斜收益率曲线：市场预期未来短期利率将会下降，下降幅度比无偏预期的更大。

水平收益率曲线：市场预期未来短期利率将会下降，且下降幅度等于流动性溢价。

峰型收益率曲线：市场预期较近一段时期短期利率可能上升、也可能不变，而在较远的将来，市场预期短期利率会下降，下降幅度比无偏预期的更大。

【例题·单选题】[（2018年试卷1)、(2018年试卷2考生回忆版）]下列各项说法中，符合流动性溢价理论的是（）。

A.长期即期利率是短期预期利率的无偏估计

B.不同期限的债券市场互不相关

C.债券期限越长，利率变动可能性越大，利率风险越高

D.即期利率水平由各个期限市场上的供求关系决定

【答案】C

【解析】流动性溢价理论认为，短期债券的流动性比长期债券高，因为债券到期期限越长，利率变动的可能性越大，利率风险就越高。选项C符合流动性溢价理论。选项A符合无偏预期理论；选项B、D符合市场分割理论。

【例题·单选题】（2017年试卷1改编）下列关于利率期限结构的表述中，属于无偏预期理论观点的是（）。

A.不同到期期限的债券无法相互替代

B.长期债券即期利率是短期债券预期利率的函数

C.到期期限不同的各种债券的利率取决于该债券的供给与需求

D.长期债券的利率等于长期债券到期之前预期短期利率的平均值与随债券供求状况变动而变动的流动性溢价之和

【答案】B

【解析】无偏预期理论认为，利率期限结构完全取决于市场对未来利率的预期，即长期债券即期利率是短期债券预期利率的函数；也就是说长期即期利率是短期预期利率的无偏估计。选项B符合无偏预期理论观点；选项A和C符合市场分割理论的观点；选项D符合流动性溢价理论的观点。

【例题·单选题】下列关于利率期限结构的表述中，错误的是（）。

A.无偏预期理论认为，利率期限结构完全取决于市场对未来利率的预期，即长期债券即期利率是短期债券预期利率的函数

B.市场分割理论认为：即期利率水平完全由各个期限市场上的供求关系决定；单个市场上的利率变化不会对其他市场上的供求关系产生影响

C.预期理论对上斜收益率曲线的解释是：市场预期未来短期利率会上升

D.流动性溢价理论对下斜收益率曲线的解释是：短期债券市场的均衡利率水平高于长期债券市场的均衡利率水平

【答案】D

【解析】流动性溢价理论对下斜收益率曲线的解释是：市场预期未来短期利率将会下降，下降幅度比无偏预期的更大。