宇通客车MBO分析
A股上市公司MBO实战最新经典案例
上海宇通创业投资有限公司
郑州宇通集团公司
17.19% 宇通客车600066
国内MBO模式
• 通过职工持股会或工会造壳收购上市公司 • 管理层自然人直接出资设立主体收购上市 公司 • 设壳收购大股东，实现间接控股 对公司优质资产或子公司的局部MBO • 控制“黄金股”来影响目标公司 • 股权激励模式 • 借助信托投资公司持股
信托法律体系的建立，给MBO操 作创新提供了金融支持
• 《信托法》、《信托投资公司管理办法》和《资 金信托管理办法》为MBO的实施提供了技术支 持和金融工具支持 • 信托在上市公司MBO中改变了以往收购的主体 形式，简化操作环节，降低操作风险
– 信托的屏蔽作用可以降低收购风险 – 避免了设立公司收购主体的转投资限制以及持续经营 限制
表决权
目标公司
信托融资需要防范风险
• 要求借款人将所持股权作为贷款抵押，或将 借款人其他无瑕疵资产作为贷款抵押等; • 要求并购信托融资收购方最低出资比例; • 在经营上，信托投资公司可以选择外部监事 监督公司经营管理，公司重大投资与重大资 产处理等事项需要经外部监事同意方可实施 等
国内MBO的暗箱操作
– 关系到国家安全和国计民生的企业 – 利润率非常低、要政府提供社会服 务的领域
新动态之三
(国资委)
• 上市公司MBO是以取得上市公司的控股权为目的,所需 要收购资金较大,而且管理层难以用自有资金进行,主 要靠融资取得。贷款通则规定,融资资金不得用于股本 收益性投资,因此,在现行法律条件下,受法律障碍限制, 管理层没有正常的融资渠道 • 在国有企业出资人缺位及国有企业监督机制不健全的 情况下,上市公司国有股出售给管理层容易出现自买自 卖,出现国有资产低价出售的情况,容易产生国有资产 的流失； • 由于我国证券市场监管机制的不健全不完善，上市公 司内部人控制现象比较严重,MBO不仅可能继续加深内 部人控制,而且会造成经理层利用信息不对称,利用绝 对控制上市公司而损害其他股东权益
管理层收购
管理层收购概念
管理层收购(即MBO)是指：
公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购 本公司的一种行为，从而引起公司所有权、控制 权、剩余索取权、资产等变化，以改变公司所有 制结构。通过收购使企业的经营者变成了企业的 所有者。
管理层收购出现的基本原因
中国的一些国有企业缺乏效率的问题， 经营者的长期激励和选择的问题均未从根 本上得到解决。
年在上海证券交易所上市，是国内客车行业第一家上市公司。宇通客车控股 股东为郑州市国资局，根据河南省人民政府1999年9月28日印发的《河南省 人民政府关于将郑州宇通客车股份有限公司国家股股权划转郑州宇通集团有 限公司经营管理的批复》（豫政文[1999]188号），宇通客车的大股东由郑州 市国资局变更为宇通集团。 /
总结：管理层优缺点分析
MBO主要缺点： 第一，是与其他改制方式相比，更容易出现暗箱操作、导致国资贱 卖; 第二，是资金不足导致财务违规，留下隐患; 第三，是会固化内部人控制，企业的所有权和控制权都更加封闭， 将“屏蔽”掉外部更适合的投资者和经理人，而且管理层各成员之间 日后的责、权、利关系可能出现纠纷从而使企业出现动荡。
由此，宇通客车管理层收购彻底完成。
宇通客车2001年MBO实例
（四）融资方式
公司董事会公告披露股份转让时称，受让所需资金由受让自行筹集。但
从后续公司公告内容来看，宇通客车在2000、2001、2003和2004年均出现 连续高管分红派息。而自2001年6月，上海宇通因实质性托管享有宇通客车
利润分享权以来，从宇通客车共获得现金股利6169.665万元，占全部股款的
二、组建管理团队
以目标公司现有的管理人员为基础，由各职
能部门的高级管理人员和职员组成收购管理团队。 组建管理团队时，应从优势互补的角度考虑，引 进必要的外部专家和经营管理人员，同时剔除掉 内部那些缺乏敬业精神和团队协作的原管理人员 或高级职员。
管理层收购典型案例分析
管理层收购典型案例分析目录一、粤美的2000年MBO（目前已被美的集团吸收合并，现股票代码：000333） (1)二、方大集团2001年MBO（原股票简称方大A，股票代码：000055） (2)三、宇通客车2001年MBO（股票代码：600066） (4)四、恒源祥2001年反向MBO (6)五、胜利股份2002年MBO（股票代码：000407） (7)六、苏州精细化工集团有限公司2003年MBO (9)七、江苏吴中2003年MBO（股票代码：600200） (11)八、铜峰电子2004年MBO（股票代码：600237） (13)九、康缘药业2004年被动MBO（股票代码：600557） (15)十、美罗药业2004年MBO（股票代码：600297） (17)一、粤美的2000年MBO（目前已被美的集团吸收合并，现股票代码：000333）（一）公司简介粤美的是由何享健与另外23名自然人，以生产药瓶盖的小乡镇企业为雏形发展起来的，最终成为国内家电行业中的巨头。
后被美的集团吸收合并，并于2013年上市。
MBO前，控股股东为顺德市当地镇政府下属公司持股。
（二）MBO时间和期限粤美的管理层收购2000年初启动，至2000年12月完成，历时约1年左右。
（三）MBO过程1、设立持股平台2000年4月7日，美的工会委员会和何享建等21名自然人股东设立“顺德市美托投资有限公司”，注册资本为1036.866万元。
2、协议收购（1）2000年4月10日，美托投资以每股2.95元的价格协议受让了粤美的控股股东顺德美的控股有限公司持有的股权中的3518万股法人股（占粤美的股权的7.25%）。
（2）2000年12月20日，美托投资以3元每股的价格受让美的控股持有的7243.0331万股（占总股本的14.94%）。
本次股权转让完成后，美托投资正式成为粤美的第一大股东，所持股份上升到22.19%。
粤美的MBO过程中两次股权收购价均低于每股净资产值。
2019-宇通客车财务报表分析-文档资料
2019年1月15日，宇通客车董事会公告《关于上海宇通创业投资有限公司 收购事宜致全体股东的报告书》。
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财务报表分析
———郑州宇通客车 股份有限公司
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公司简介
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行业及收入分析
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股权结构分析
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财务报表分析
5 价值估值及投资建议
2
3
宇通概况
公司名称： 法人代表： 成立日期： 上市日期： 注册资本： 发行价格： 最新总股本： 最新流通股： 所属板块：
郑州宇通客车股份有限公司 汤玉祥 1993-02-28 2019-05-08 51989.2万元 9.75元 51989.1723万股 42814.4418万股 上海证券交易所
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2019年3月，上海宇通创业投资公司（以下简称上海宇通）成立，其中汤 玉祥等21名宇通客车管理层共持有73.26％股份。
2019年6月15日，上海宇通与郑州市国资局签署协议，由上海宇通受让宇 通集团89.8％股权，河南建业投资管理有限公司受让10.2%。两者合计价 款1.65亿。根据上海宇通与郑州市国资局（郑州市国资局的职能后来划 转给郑州市财政局）签署的《关于郑州宇通集团有限责任公司股权转让 协议》和《股权委托管理协议》，自2019年6月15日起，上海宇通依法对 宇通集团（含宇通客车国家股2350万股）行使相关权利义务。
2019年12月30日，郑州市工商行政管理局依照郑州市二七区人民法院据 司法裁定等法律文件迅速办理了工商变更登记手续，宇通集团的股权结 构变更为上海宇通持有90%股权，宇通发展持有10%股权，宇通集团的 企业类型合法变更为私营有限责任公司。
2019年1月5日，中国证券登记结算有限责任公司上海分公司将宇通集团 持有宇通客车2350万股的股权性质由国家股变更为社会法人股。
sunyang
宇通客车MBO案例分析宇通客车：宇通客车前身是郑州客车厂，1993年改为一家股份制公司，1997年在上海证券交易所上市，是国内客车行业第一家上市公司，公司总部设在郑州市。
该公司曾连续8年获得工商行业AAA级等级，被客车联盟授予2002年度最正确客车制造商称号。
宇通客车的科研能力也很雄厚，早在2000年6月9日，经国家人事部批准，宇通客车建立了国内客车行业第一家博士后研究工作站。
宇通集团：属于郑州市的地方国有企业，是成立于宇通汽车公司后的母公司。
1999年5月28日宇通汽车的大股东由郑州市国有产业管理局变更为宇通集团。
随后仅因代理宇通客车国家股而设立的宇通集团却迅速发展，以郑州宇通汽车股份为核心，集合了客车，专用车，汽车底盘，汽车零部件，工程机械等多个领域，建立了以郑州，兰州，重庆为中心的汽车生产基地和高档客车底盘生产企业。
MBO:管理层收购〔MBO，Management Buy Out)，是指公司的管理层利用杠杆融资对目标企业进行收购，从而改变公司所有者结构、控制权结构或资产结构，到达重组公司、获取预期收益为目的的一种行为。
其实MBO这种公司制度改革非常适合中国现在的情况。
国有企业长期以来政企不分、产权结构不明晰等等历史遗留问题，使得MBO改制对国企而言具有更突出的作用。
一般而言，MBO改制可以解决国企“所有者缺位”的问题，促进国企产权体制改革，同时给予管理层对等的激励和约束，减少代理成本，提高企业盈利能力，实现资产的“保值增值”。
而在国有资产布局“有进有退”的背景下，国企的MBO还可帮助国有资本从非竞争性行业中逐步退出，优化国资布局。
宇通客车MBO之路：1.签署股权转让协议 MBO启动2001年6月15日宇通集团与郑州市国资局签署了《关于郑州宇通集团有限责任公司股权转让协议》和《股权委托管理协议》，约定由上海宇通受让市财政局持有的宇通集团89.8%股权并呈报财政部审批；在报批期间宇通集团该部分股权〔含宇通客车国家股2350万股〕由上海宇通代为管理。
宇通客车股权结构与公司治理
一、宇通客车简介郑州宇通客车股份有限公司（股票代码：600066，以下简称宇通客车）的前身是郑州客车厂，1993年改制为一家股份制公司，1997年在上海证券交易所上市，是国内客车行业第一家上市公司，是我国A股市场的一支老牌蓝筹绩优股。
公司总部设在郑州市。
公司主要经济指标连续十余年快速增长，连续十年获得中国工商银行AAA级信用等级，被世界客车联盟授予2002年度最佳客车制造商称号。
宇通客车的科研能力也十分雄厚，早在2000年6月9日，经国家人事部批准，宇通客车建立了国内客车行业第一家博士后科研工作站。
宇通客车具有很强的经营实力与很高的市场地位。
郑州宇通企业集团公司是属于郑州市的地方国有企业，是成立于宇通客车之后的母公司，该集团有限公司是以客车为核心、以工程机械、房地产战略业务、兼顾其他投资业务的大型企业集团，总部位于河南省郑州市。
2007年，宇通集团连续第五年荣列国家统计局发布的“中国最大500家企业集团”，同时在“2006年度中国企业集团竞争力500强”中排名第211位，继续成为行业内唯一入选的企业。
2007年，宇通集团销售额突破125亿，较2006年增长24%，国内客车市场占有率达到22%以上。
全年海外销售客车3319台，销售额达到13.9亿人民币，分别较2006年同比增长84％、92%，企业规模、国内国外市场销售业绩在行业继续位列第一。
2009年，宇通集团客车产品销售28186辆，同比增长2.3%，同年宇通品牌价值达到78.96亿元，继续位列中国客车企业之首。
宇通集团下属企业有：客车行业龙头郑州宇通客车股份有限公司、中德合资猛狮客车有限公司、郑州宇通重工有限公司、重庆客车有限公司、兰州宇通客车有限公司、洛阳宇通客车有限公司、上海博皓实业有限公司、郑州科林车用空调有限公司等企业。
图表1：郑州宇通企业集团构成。
郑州宇通企业集团成立于2003年9月11日，是以客车业务为核心，依托“宇通”品牌实力、资源优势而设立的产业联合体。
我国上市公司MBO运作的案例分析
我国上市公司MBO运作的案例分析2003-03-05目前我国热衷实施MBO的上市公司大约有两种:一种是民营企业和集体企业的创业者及其团队。
随着国内经济体制改革加深,这些企业产权逐步明晰,并最终摘掉"红帽子",实现了真正企业所有者"回归"的过程,如粤美的、深方大。
另一种是业绩有很大提高的国有企业,地方政府为了表彰对企业作出巨大贡献的管理层并激励持续发展,在国有资本退出一般性竞争领域的大背景下,把部分国有股权通过MBO方式转让给管理层,如宇通客车、鄂尔多斯等。
由于我国A股上市公司中XX方大和宇通客车、粤美的最早实施MBO,成为后来很多公司的模式样本,因此我们对这3个案例进行分析。
案例分析一:粤美的----收购者:工会和高层管理人员1、美的股份公司的渊源原公司起源于1968年,由董事长兼总经理何享健先生带领23名街道居民集资和贷款创办了北溶公社塑料加工组,属乡镇集体所有制企业。
1992年3月,组建成XX美的电器企业集团；同年五月,改组为股份公司；1992年8月更名为XX美的集团股份XX。
2、MBO过程美托投资成立于2000年初,是由美的集团管理层和工会共同出资组建。
管理层约20多人,约占总股本的78%,其中粤美的法定代表何享健为美托公司第一大股东,持股25%；执行董事陈大江持10.3%；余下22%为工会持有。
在2000年4月10日,美托投资以每股2.95的价格,协议受让了美的控股持有9243.03万股中的3518万股。
2000年12月20日美托投资以每股3元的价格受让美的控股7243.0331万股(占总股本的14.94%)。
至此,美托投资正式成为粤美的的第一大股东,所持股份上升到22.19%,而美的控股退居为第三大股东,完成公司控制权的转移。
(注意:两次股权收购价都是低于其每股净资产值)值得一提的是,XX市开联实业发展XX的法人代表为何享健的儿子,两人合计间接持有美的股份公司30.68%的股权。
关于宇通客车MBO的完成
案例分析“关于宇通客车MBO的完成”分析宇通客车MBO的完成一、什么是MBO ？MBO（Management Buy-Outs）即“管理者收购”的缩写。
经济学者给MBO的定义是，目标公司的管理者与经理层利用所融资本对公司股份的购买，以实现对公司所有权结构、控制权结构和资产结构的改变，实现管理者以所有者和经营者合一的身份主导重组公司，进而获得产权预期收益的一种收购行为。
二、宇通客车MBO的完成宇通董事长汤玉祥是江苏宜兴人，毕业于河南广播电视大学，媒体称其有才干，为人低调，常引“宁做过头事，不说过头话”为座右铭。
1997年5月5日宇通客车上市，1999年6月22日，宇通客车控股母公司宇通集团成立，2001年3月，实施MBO收购的上海宇通公司成立。
2003年12月，上海宇通假道司法拍卖，与其旗下公司郑州宇通发展收购宇通集团90%的股权，宣告历时数年之久的宇通客车MBO的完成，这是国内第一例公开以上市公司国有股为对象而实行的MBO。
三、业内人士郎咸平的观点上海宇通收购宇通集团，宇通集团控股宇通客车，汤玉祥的MBO 是倒着来的，这些都是精心策划的结果。
宇通集团注册资本1.46亿元，宇通客车于2001年和2002年两次各分红了1410万元，2003年宇通集团在MBO收购时净资产为1.2805亿元，宇通集团从成立到转让亏损1795万元，如果算上宇通客车两次分红，则一共亏损4615万元，以宇通客车这么好的成长率和利润增长率，这怎么可能呢？唯一的办法就是汤玉祥要削砍宇通集团的利润汤玉祥是通过什么方法削砍宇通集团利润的呢？第一手：向母公司注入劣质资产。
第二手：打压核心资产利润。
汤玉祥的手法和长虹的倪润峰几乎是一样的。
第一，提列存货跌价准备。
第二，大量清理固定资产。
第三，对固定资产折旧方法进行调整。
第四，转移利润。
除了宇通客车外，汤玉祥还控制了宇通集团的全资子公司洛阳宇通。
1999年，宇通客车与宇通集团签署托管协议管理洛阳宇通，托管资产10046.73万元，净资产3662.37万元。
宇通MBO案例
宇通客车MBO详细过程（续）
2001年8月6日，上海宇通向郑州财政局按约支付 转让价款。在向财政部报批期间，由上海宇通代 管相应宇通集团和宇通客车股权。
2002年10月，宇通客车因1999年财务报表造假 （虚减资产）受到证监会处罚。 2003年12月3日，因郑州市财政局未能实现转让股 权和返还股权款项程（续）
2004年1月13日，宇通客车就股东性质变更进 行公告。 2004年1月15日，宇通客车董事会公告《关于 上海宇通创业投资有限公司收购事宜致全体股 东的报告书》。 2004年12月7日，宇通客车公告收购报告书， MBO过程完成。
宇通客车MBO过程中的 重点问题（一）
股权结构变动
制作者： 男生6315宿舍
背
景
自从1999年北京四通公司首开国企MBO先例后，
对于国企MBO的质疑也随之而来。针对国企 MBO的争议焦点并非企业制度的改变，而是收购 国企的价格定位。于是就有“国有资产流失论” 的一时风行。迫使国资委在舆论压力下出台《企 业国有产权向管理层转让暂行规定》，暂停大中 型国企MBO。而此《暂行规定》，也成为之后禁 止国有企业进行MBO改制的纲领性文件。 但国企MBO并没有终止，宇通客车MBO也是随 后进行的，汤玉祥作为宇通客车MBO的实施者， 不走寻常路，用了公司拍卖的方式，在一定程度 上，完成了宇通客车MBO的计划。那么宇通客车 MBO到底是怎么回事呢？
郑州宇通集团有限公司（简称“宇通集团”）是以客车为
核心,以工程机械、汽车零部件、房地产为战略业务,兼顾 其他投资业务的大型企业集团，总部位于河南省郑州市。 2009年，宇通集团以第308位的排名，连续第七年荣列国 家统计局发布的“中国最大500 家企业集团”，继续领跑 中国客车行业。2009 年宇通集团销售大中型客车、工程 机械、专用车合计35194台,较2008年同比增长11.1%，实 现营业收入150.26亿元，较2008年同比增长6.7%，企业 规模、销售业绩在行业继续位列第一。 公司主要经济指标连续十余年快速增长，连续十二年 获得中国工商银行AAA级信用等级。2009年，宇通集团 客车产品销售28186辆，同比增长2.3%，同年宇通品牌价 值达到78.96亿元，继续位列中国客车企业之首。
分析宇通客车一波三折过程
郑州宇通集团
17.19%
中国公路车辆 机械总公司
3.8%
河南世海 实业公司
1.73%
市场流通股
68.55%
宇通客车
第4页
政策背景
2000年5月19日
财政部《关于股份有限公 司 有股权管理工作有关问 题的通知》（200号文） 涉及上市公司国有股的直 接或间接转让必须经财政 部批准。
2002年6月24日
第ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ页
“ 曲没 线有 ”通 过 的相 关 具法 体律 过 过程 程的
上海宇通与郑州市国资局（其职能后划到市财政 局）签署了《关于郑州宇通集团有限责任公司股 权转让协议》和《股权委托管理协议》：上海宇 通受让市财政局持有的宇通集团89.8%股权，河 南建业投资管理有限公司受让10.2%, 两者合计价 款1.65亿，呈报财政部审批；在报批期间宇通集 团该部分股权（含宇通客车国家股2,350万股） 由上海宇通代为管理。
分析宇通客车MBO“曲线”的具体过程
MBO -- Management Buy-outs缩写 即管理层或管理者收购
目标公司的管理者或经理层利用借贷所融资本购买本公司的股份， 通过改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构，达到重组本 公司的目的并获得预期收益的一种收购行为。通过收购，企业的经 营者变成企业的所有者。
第6页
上海宇通创业投资有限公司 成立时间： 2001 . 3 法人代表：汤玉祥 宇通集团的董事长兼法人代表。 注册资本: 1.20538 亿元 注册地点: 上海浦东新区商城路。 名义股东: 23名
郑州宇通发展的大股东 就是上海宇通。
（宇通客车的职工共占21名共持有73.26%的股份）
2001. 05.25: 宇通集团将持 有2000万股转让给 汤玉祥，退出了上海宇通 增资时间： 2002.12.27 变更的注册资本：1.64538 亿元
宇通客车MBO案例研究(完整权威版)
加强管理层激励
建立绩效考核体系
根据业绩表现和管理层职责，制定合理的绩效考核指 标，激励管理层提高业绩。
实施股权激励计划
通过股权激励计划，使管理层与股东利益一致，降低 代理成本。
强化培训与职业发展
提供专业培训和职业发展机会，提高管理层的综合素 质和业务能力。
优化融资渠道
拓宽融资渠道
01
积极探索多元化的融资渠道，如发行债券、引入私募基金等，
股东权益保护问题
信息披露不透明
在MBO操作过程中，可能存在信息披露不 透明的情况，导致股东无法及时了解交易进 展和细节，影响股东权益。
股东利益冲突
管理层在MBO操作中可能追求个人利益最大化，而 与股东利益发生冲突，导致股东权益受损。
股东参与度不足
由于信息不对称和管理层的主导，股东可能 无法充分参与决策过程，影响其权益的保护 。
05 宇通客车MBO的挑战与 问题
融资难题
融资渠道有限
MBO操作需要大量的资金支持， 而宇通客车在融资渠道上可能面 临限制，如银行贷款、债券发行
等途径的融资门槛较高。
高额债务负担
由于MBO需要大量资金，宇通客 车可能会背负高额的债务负担，增 加财务风险和经营压力。
融资成本高
在融资过程中，由于信用评级、风 险等因素，宇通客车可能面临较高 的融资成本，影响企业的经济效益。
06 宇通客车MBO案例的启 示与建议
完善公司治理结构
01
建立有效的董事会 制度
董事会应具备专业知识和经验， 能够对公司重大决策进行科学评 估和监督。
02
强化监事会职能
03
优化股东结构
监事会应具备独立性和权威性， 对公司财务和经营状况进行全面 监督。
宇通客车mbo案例分析DOC
宇通客车MBO案例介绍2004年春节，宇通客车(600066)董事长汤玉祥和838名职工过了一个踏实祥和的好年。
历时两年半，曾数度身陷舆论旋涡中宇通客车MBO终于有了最后的结果。
虽然上海宇通借助司法拍卖途径巧取宇通集团90%国有股权的做法遭到了非议，但无论如何，作为中国第一个敢于公开称以上市公司控股股东国有股为收购对象的MBO案例，它的成败成为众多MBO实施企业所关注。
业内人士指出，涉及宇通集团100%股权的拍卖事件所暴露出的问题是，现阶段在中国实施MBO仍然缺乏政策环境。
因此，MBO实施细则的出台就显得更为紧迫。
1月13日，宇通客车凭借一纸司法拍卖的执行文书，在中国证券登记结算公司上海分公司做了股权性质变更登记，由国企变身为民企———第一大股东宇通集团持有宇通客车2350万股的股权性质，也由国家股变更为社会法人股。
有人认为这是宇通“绕道”国资委审批而导演的一出戏，也有人干脆定性为向国资委“逼宫”。
“进展到这一步，宇通MBO离完成还有一步之遥。
”对现有法律相当有研究的一位MBO道中人士一针见血地指出，即只要证监会出具对宇通客车实际控制人变更的相关信息披露的“无异议”函，宇通就可顺利过关。
“在法律上，宇通客车完全可以不走国资委这一关。
”MBO专家、上海荣正投资咨询有限公司董事长郑培敏说。
他分析，只有在协议转让的情况下，上市公司实际控制人变更才需要国资委批准。
宇通客车凭借司法拍卖执行结果做股权性质变更登记，不在国资委监管范围之内。
按照现行法律规定，对非上市公司国有股转让只需由地方财政局郑州市财政局的上级主管部门———河南省财政厅核准即可。
宇通的行为掀起了一场轩然大波。
围绕此事各界展开了热烈的讨论。
本文将试着从几个热点关注的问题入手，尽量看清事实的本来面目。
背景分析到底什么是MBO？MBO是英文Management Buy-outs的缩写，发源于欧美发达资本主义国家，意思为管理者收购或管理层收购。
众所周知，人类总是以一定的组织形式来从事经济活动的。
宇通客车股权结构及公司治理
一、宇通客车简介郑州宇通客车股份有限公司（股票代码：600066，以下简称宇通客车）的前身是郑州客车厂，1993年改制为一家股份制公司，1997年在上海证券交易所上市，是国内客车行业第一家上市公司，是我国A股市场的一支老牌蓝筹绩优股。
公司总部设在郑州市。
公司主要经济指标连续十余年快速增长，连续十年获得中国工商银行AAA级信用等级，被世界客车联盟授予2002年度最佳客车制造商称号。
宇通客车的科研能力也十分雄厚，早在2000年6月9日，经国家人事部批准，宇通客车建立了国内客车行业第一家博士后科研工作站。
宇通客车具有很强的经营实力和很高的市场地位。
郑州宇通企业集团公司是属于郑州市的地方国有企业，是成立于宇通客车之后的母公司，该集团有限公司是以客车为核心、以工程机械、房地产战略业务、兼顾其他投资业务的大型企业集团，总部位于河南省郑州市。
2007年，宇通集团连续第五年荣列国家统计局发布的“中国最大500家企业集团”，同时在“2006年度中国企业集团竞争力500强”中排名第211位，继续成为行业内唯一入选的企业。
2007年，宇通集团销售额突破125亿，较2006年增长24%，国内客车市场占有率达到22%以上。
全年海外销售客车3319台，销售额达到13.9亿人民币，分别较2006年同比增长84％、92%，企业规模、国内国外市场销售业绩在行业继续位列第一。
2009年，宇通集团客车产品销售28186辆，同比增长2.3%，同年宇通品牌价值达到78.96亿元，继续位列中国客车企业之首。
宇通集团下属企业有：客车行业龙头郑州宇通客车股份有限公司、中德合资猛狮客车有限公司、郑州宇通重工有限公司、重庆客车有限公司、兰州宇通客车有限公司、洛阳宇通客车有限公司、上海博皓实业有限公司、郑州科林车用空调有限公司等企业。
图表1：郑州宇通企业集团构成。
郑州宇通企业集团成立于2003年9月11日，是以客车业务为核心，依托“宇通”品牌实力、资源优势而设立的产业联合体。
MBO案例分析
信托投资公司
股权质押 信托贷款
管理层 受让股权
目标公司
利用自有资金和信托贷款 集合信托委托收购
信托投资公司
集合信托 信托贷款
收益权
管理层 表决权
目标公司
信托融资需要防范风险
• 要求借款人将所持股权作为贷款抵押，或将 借款人其他无瑕疵资产作为贷款抵押等;
• 要求并购信托融资收购方最低出资比例; • 在经营上，信托投资公司可以选择外部监事
新动态之三
(国资委)
• 上市公司MBO是以取得上市公司的控股权为目的,所需 要收购资金较大,而且管理层难以用自有资金进行,主要 靠融资取得。贷款通则规定,融资资金不得用于股本收 益性投资,因此,在现行法律条件下,受法律障碍限制,管 理层没有正常的融资渠道
• 在国有企业出资人缺位及国有企业监督机制不健全的 情况下,上市公司国有股出售给管理层容易出现自买自 卖,出现国有资产低价出售的情况,容易产生国有资产的 流失；
郑州宇通集团公司 17.19%
宇通客车600066
国内MBO模式
• 通过职工持股会或工会造壳收购上市公司 • 管理层自然人直接出资设立主体收购上市
公司 • 设壳收购大股东，实现间接控股 ✓ 对公司优质资产或子公司的局部MBO • 控制“黄金股”来影响目标公司 • 股权激励模式 • 借助信托投资公司持股
四通集团
四通集团 616 名职工 5100 万元注资
1999 年 5 月 6 日， 成立职工持股会 的。
段永基和董事长沈 国钧各占 7%，14 个新老核心成员共 占 50%左右。
间接控股
出资 51％ 出资 49％
1999 年 5 月 13 日
四通投资有限 公司，即"新 四通
宇通论文
宇通客车管理层收购（MBO）案例研究茅华飞2009011305 叶小林2009011330 王自强2009011315摘要:管理层收购(MBO)在国外受到较大程度重视,作为英国1980年代国有企业私有化的成功运作方式之一,在俄罗斯与东欧转轨经济国家1990年代初的私有化运动中也得到了一定的运用,然而,我国能否运用MBO这一方式进行国有企业产权制度改革呢?这便是本文的研究目的. 本文采用案例研究的方法,分析了宇通客车MBO的动因,比较了宇通客车MBO前后的财务状况,得出宇通客车MBO具有降低委托代理成本、完善公司治理结构、实现人力资本产权化、健全激励机制等的正效应以及影响企业持续经营能力、融资渠道不畅、收购主体缺乏竞争机制、导致国有资产流失、存在内部人控制的风险、信息披露不规范等负效应. 宇通客车MBO给我们如下启示:1、引入外部收购者参与竞争,使收购主体多元化；2、改革,拓宽MBO融资渠道；3、建立市场化的国有资产转让定价机制,防止国有资产流失；4、强化信息披露制度,增加MBO的透明度. 通过对宇通客车MBO研究,得出如下结论:鉴于现阶段我国MBO的法律制度不够健欠发达等原因,目前我国。
1管理层融资收购MBO近年来，中国企业界MBO的现象日渐增多，在资本市场上，上市公司的相关举动也格外引人瞩目。
所谓管理层融资收购(Management Buy-out，简称MBO)，即目标公司的管理者或经理层利用借贷所融资本购买公司的股份，从而改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构，使管理者以所有者和经营者合一的身份主导重组公司，进而获得预期收益的一种收购行为。
在国际上，MBO 潮流主要反映了近20年来西方国家在公司结构与法人治理领域的深度变革和巨大变化，并已演变成一种时兴的全球化大趋势。
而在中国，这股潮流的涌动，却是由国有企业改革的产权多元化、集体和民营企业的公司治理结构的制度创新而引起的。
作为一种制度创新，企业管理人员通过融资，收购所服务企业的股权，完成管理者向股东的转变，可使企业理顺产权关系，在一定程度上降低代理成本。
宇通客车借拍卖完成MBO
宇通客车借拍卖完成M B ODocument number：WTWYT-WYWY-BTGTT-YTTYU-2018GT宇通客车借拍卖完成MBO2004-01-062003年12月31日，国内客车老大郑州宇通客车发布公告称，上海宇通以人民币14850万元的价格拍得宇通集团（宇通客车大股东）90%的股权。
对于宇通客车来说，这绝不仅仅是一个简单的股权转让，因为宇通客车的间接控股股东上海宇通实质上是宇通客车管理层以及职工全资持股的公司。
这意味着，等待审批两年之久的宇通客车MBO（管理层收购）在没有得到审批结果后，选择了借道司法拍卖的程序来完成。
拍卖完成MBO12月31日，宇通客车发布公告称，宇通客车的大股东郑州财政局全资拥有的宇通集团的股权，在此前两天进行公开拍卖，上海宇通联合宇通发展参加竞拍。
上海宇通（宇通客车的管理层以及职工全资持股的公司）以人民币14850万元的价格拍得宇通集团90%的股权，宇通发展以人民币1650万元的价格拍得宇通集团10%的股权。
宇通集团于2003年12月30日在郑州市工商行政管理局办理了工商变更登记手续，宇通集团的股权结构变更为上海宇通持有90%的股权，宇通发展持有10%的股权。
12月31日的公告同时称，国有全资的宇通集团企业类型合法变更为私营有限责任公司。
根据国务院国有资产监督管理委员会《关于规范国有企业改制工作意见》，向本企业经营管理者转让国有产权，必须经过国有资产管理机构的批准，不允许参加收购的本企业的管理层参与转让国有产权的各个环节，严禁“自卖自买”。
但摇身一变为私营企业的宇通集团通过拍卖为上海宇通所得已摆脱了政策的限制。
因此，这两个公告从实质上意味着，宇通客车的MBO在经过了两年多的各界质疑以及等待审批后，总算顺利完成。
两年审批艰辛路宇通客车销售部主任张浩接受记者采访时表示：“为了这次拍卖，我们已经准备两年了。
”他承认，虽然过程并非一帆风顺，但这样的结果正是此前想像的结果。
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•资金筹集来源 •宇通发展股东情况
•上海宇通 •出资90%
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•宇通集团 •出资10%
宇通客车MBO分析
•2001年3月，以宇通客车总经 理汤玉祥等管理层为主的21名 职工成立上海宇通，汤玉祥为 法定代表。
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宇通客车MBO分析
•2001年的5月18日，宇通客车第二大股东郑州 一钢已经与上海宇通创投签定了《关于郑州宇 通客车股份有限公司8.7%国有法人股的股权转 让协议》，共计953.83万股。
宇通客车MBO分析
•MBO的优点
•MBO 解决了 •“所有者缺位”
•管理层对信息 •的优势
•在经济市场的大环 •加速了国企体制
境下留住人才
•改革的进程
•Page 29
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宇通客车MBO分析
•MBO的缺点
•1.收购定价非市场化，不具有公允性 •2.收购行为存在暗箱操作，损害中小股东利益 •3.收购资金来源不透明，甚至不合法 •4.收购过程中存在违法行为 •5.信息披露不详细，不及时 •6.MBO实施效果不明显
固定资产清理
17178233.09 15885571.27 2009504.50
固定资产折旧 直线法 方法
直线法
双倍余额递减 双倍余额递减
法
法
固定资产折旧 75238667.54 105347528.00 164826928.62 235177090.79 额
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宇通客车MBO分析
•管理层对宇通集团的利润操控
资金筹集来源
•上海宇通股东情况
Байду номын сангаас
•汤玉祥
•出资24.31% •共4000万
•
•
•周杰等20名自然人个人 •(包括其代宇通客车 •834名员工出资)
•出资48.95%
•上海爱建信托 •投资有限公司
•出资14.59%
•河南高科技创业 •投资股份有限公司
• 出资12.15%。
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宇通客车MBO分析
•5月28日，因债务问题，郑州一钢所持的股份 已被冻结，故协议不能生效。
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宇通客车MBO分析
•2001年6月，宇通客车第一大股东郑 州市国资局将其所持有的宇通集团的 89.8%的股份转让给上海宇通并呈报 财政部审批，报批期间，这一部分股 权由上海宇通代管，上海宇通支付预
定全部股权转让款。可是审批没成功。
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宇通客车MBO分析
年份 2000年 2001年 2002年 劳务费 1690.1万 2798.8万 3752.2万
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宇通客车MBO分析
目录
•
宇通客车MBO结果
•4
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•5
宇通客车MBO分析
MBO的结果
•2004年12月7日， •宇通客车公告收购报告书， •MBO过程完成。 •只是这一过程没用通过相关的法律程序。 •撇开大众的争议， •宇通客车MBO的改制行为还是很成功的。
•打压核心资产利润（间接）
1999年，宇通客车与宇通集团签署托管协议管理洛阳宇通（宇通集 团的全资子公司） 。
2000年，洛阳宇通的底盘生产许可证无偿转让给宇通客车。宇通客 车底盘生产许可证销售收入达总收入的30%。
2003年，宇通客车以底盘生产许可证、商标，技术对外投资1.6亿。
其次，宇通客车还通过提供劳务的名义，向洛阳宇通收取劳务费 三年内宇通客车共从洛阳宇通收取劳务费8241万，宇通集团增加收入 8241万×0.1719＝1416.6万，这些利润如果放在洛阳宇通，则宇通集团 就要增加收入8241万。
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宇通客车MBO分析
MBO的结果
宇通客车管理层收购最终实现期间的市场反应
•注：AR指股票的日超额报酬，为日股票收益率与上海市场A股日综合收益率之差； •CAR为累积超额报酬，即AR的累计值；横坐标刻度表示日期。
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宇通客车MBO分析
目录
•
MBO的优点与缺点
•5
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演讲完毕，谢谢听讲!
再见，see you again
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2020/11/16
宇通客车MBO分析
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宇通客车MBO分析
•2003年
•12月 3日，上海宇通以郑州财政局既无转让约定股权也无返
•
还约定转让款为由向当地法院提起诉讼。
•12月20日，法院冻结郑州财政局持有宇通集团全部股权并委
托
•
公开拍卖。
•12月24日，郑州拍卖总行在郑州日报发表拍卖公告。
•12月29日，上海宇通以14850万拍的宇通集团90%股权。
•打压核心资产利润 （直接）
•2001—2003年
•1、宇通集团过多计提跌价准备 •2、会计准则改变，固定资产折旧方法发生 调整，使折旧额增加 •3、大量清理固定资产
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宇通客车MBO分析
年份 项目
2000年
2001年
2002年
2003年
存货跌价准备 8175803.04 41245349.06 62922278.16 58548961.31
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宇通客车MBO分析
MBO完成之后的股权结构
•注：本图截止时间为2004年12月31日，其中圆网部分为MBO过程中增加的股权结构。
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宇通客车MBO分析
MBO的结果
•一个重要特征：与MBO前相比，宇 通客车MBO以后，整个企业组织形 式发生了重大变化，汤玉祥等私人 股东通过上海宇通和宇通集团控制 了许多非上市公司。
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宇通客车MBO分析
目录
• 宇通客车MBO动机
•3
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宇通客车MBO分析
•动机
•起因
• 原第二大股东拟向 外出售转让股权有关
•推动
•当地政府对宇通 •MBO收购的支持
•ＭＢＯ解决了国企
•解决 •“所有者缺位”的问题
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宇通客车MBO分析
•管理层对宇通集团的利润操控
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宇通客车MBO分析
大家的建议
•1 •完善管理层收购的法律法规
•2
•加强对MBO公司的监管
•3 •增加MBO信息披露的透明度
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宇通客车MBO分析
大家的建议
4 ••4
•加强对MBO后企业运行监管
••45 •完善MBO的定价机制
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宇通客车MBO分析
3rew
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宇通客车MBO分析
•国有股权转让政策背景资料
•2002年6月24日，国务院决定,除企业 海外发行上市外,对国内上市公司停止 执行《减持国有股筹集社会保障资金管 理暂行办法》中关于利用证券市场减持 国有股的规定,并不再出台具体实施办 法。这为国有股协议转让奠定基础。 •2002年8月20日，方向光电成为2000 年8月暂停国有股向非国有企业协议转 让的审核后，首家获准国有股向非国有 企业协议转让的公司。
•
宇通发展以1650万拍的宇通集团10%股权。
•
总共为1.65亿
•12月30日，法院做出的司法裁定。
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宇通客车MBO分析
目录
•宇通客车背景
•2
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宇通客车MBO分析
宇通客车的前身
•股份制
•1993
•郑州客车 厂
•宇通客 车
•1997
•Page 11
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宇通客车MBO分析
•MBO之前
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宇通客车MBO分析
•70年代起源于欧美， •80年代在美国达到鼎盛， •90年代初期，MBO市场极盛而 衰。90年代末，MBO传入国内
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宇通客车MBO分析
•国有股权转让政策背景资料
•2000年5月19日，财政部《关 于股份有限公司国有股权管理 工作有关问题的通知》（200 号文）涉及上市公司国有股的 直接或间接转让必须经财政部 批准。
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2020/11/16
宇通客车MBO分析
目录
•
宇通客车MBO操作过程 •1
•宇通客车背景
•2
• 宇通客车MBO动机
•3
•
宇通客车MBO结果
•4
•
MBO的优点与缺点
•5
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宇通客车MBO分析
目录
•
宇通客车MBO操作过程 •1
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宇通客车MBO分析
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宇通客车MBO分析
•企业国有产权向管理层转让暂行规 定
• 2003年5月27日颁布，国有资产监督管理 机构已经建立或政府已经明确国有资产保 值增值行为主体和责任主体的地区或部门， 可以探索中小型国有及国有控股企业国有 产权向管理层转让（法律、法规和部门规 章另有规定的除外）。 大型国有及国有控 股企业及所属从事该大型企业主营业务的 重要全资或控股企业的国有产权和上市公 司的国有股权不向管理层转让