资产评估学第八章--企业价值评估
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计入资产类科目，然后，再分
给企业资本供应者的最大期按现所金得额到。的效益，转入适当
的费用科目。
简单地说，自由现金流量（FCF）是指企业经营活动产生的现金流量扣
除资本性支出(Capital Expenditures，CE）的差额。即：FCF=OCF-CE
自由现金流是一种财务方法，用来衡量企业实际持有的能够回报股东
同、章程中所规定的企业资产范围。
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《资产评估学》
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四、企业价值评估的范围界定
（二）从有效资产的角度界定企业价值评估的具体范围 1、根据是否对整体获利能力有贡献，界定与区分有效资产
与无效资产 2、对有效资产不能漏评 3、对无效资产进行处理
（1）评估前进行“资产剥离”，不列入企业价值评估范围。 （2）对闲置资产进行单项评估，并与企业整体评估值加。
A＝471.24÷3.7908＝124.31（万元）
最终企业价值评估值为： P=A/r=124.31÷10％＝1243.1（万元）
（二）企业有限期持续经营假设前提下的收益法 该假设是从最有利回收企业投资的角度出发。
Pi n1(1 Rir)i Pn(11r)n
Pn为第n年时企业资产的变现值。
公式：P=
= 130/10% X 0.6209 = 807.17 （万元）
解：3、两阶段相加 P= 471.24 + 807.17 = 1278.31 （万元）
解答2：假设未预测第6年后的收益情况的解答：
2、求能带来等额现值的年金，折现率为10％，5年期年金现 值系数为3.7908，则求得年金为：
i
i1 1ri
r1Arn
n
A
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P
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（3）若假定从第（n+1）年起的后段，企业预期收 益按一固定比率g增长，分段估算法的公式可写成：
P i n11 R iri R n r1 gg1 1rn
公式推导：设A0为上年纯收益，资产收益逐年递增比率为s，则有： A＝A1为＝A0·（1＋s）
A2＝A1＝A0·（1＋s）·（1＋s）＝A0·（1＋s）2
At＝A0·（1＋s）t
当收益年期无限时（设收益现值为P0）：
P i n11 Riri Rnr1 gg1 1rn
练习
根据企业预期收益变化趋势不同，可在以下两种方法中选择。
1、年金本金化价格法
P A r'
n
R
A i1
i
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r
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❖[例]：某企业未来5年内的收益预计如下：
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三、企业价值与企业各项可指定资产价值汇总的区别
3、评估目的与具体的适用对象不同 持续经营前提下的企业产权变动→企业价值评估 以破产清算为假设前提→要素评估（单项汇总） 非营利企业的评估→要素评估（单项汇总）
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四、企业价值评估的范围界定
（一）从产权的角度界定企业价值评估范围
1.整体性评估。充分考虑各单项资产之间的协同效应。 2.整体获利能力。不是单项资产的价值加和。 3.评估标的是该综合体的持续获利能力，企业价值的 高低取决于企业的整体获利能力。
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三、企业价值与企业各项可指定资产价值汇总的区别
1、评估对象的内涵不同 企业价值——资产综合体的获利能力 单项汇总——企业各要素资产的价值总和
A=P’/(P/A,10%,5)=942.22/3.7908=248.56
则企业整体资产价值
P=A/r=248.56/10%=2485.6
例 某企业未来5年内的收益预计如下：
年份
年收益（万元）
折现系数
第一年
120
第二年
125
第三年
128
第四年
120
第五年
130
从第六年开始，企业的净收益额稳定在130万元，假定折现率 与资本化率均为10%，利用以上资料，试估算该企业的价值。
4、产权不清的资产→“待定产权资产”，不列入评估范围。
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第二节 收益法在企业价值评估中的应用
一、基本思路
CFt ——企业在时刻t产生的现金流；
三、企业价值评估的收益法
△ 预测企业未来收益并将其折现。 年金本金化价格法和分段法
△ 从企业价值评估的本质出发，收益法是首选方法。 但需具备前提条件： （1）企业有盈利，并且可预测。 （2）与企业收益相联系的风险也可预测。
某企业未来5年的收益预计如下（万元）：241，250，246 ，252，257。折现率10%，试计算企业整体资产价值。
分析：倒求法 未来5年预期收益的现值之和：
P’=241*(P/F,10%,1)+…+257*(P/F,10%,5)=9 42.22
该现值P’相当于5年期的多少年金现值呢？
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△ 最适宜采用收益法的企业：收益稳定的成熟企业 以下三种情况需要讨论： （1）处于盈亏边缘的企业。 （2）有较高科技含量的成长型或新生企业。 （3）收益不稳定或处于周期性行业中的企业。
企业价值评估的收益法
一、收益法的基本计算公式及其说明
（一）企业持续经营假设前提下的收益法计算公式
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三、企业价值与企业各项可指定资产价值 汇总的区别
(2) 影响企业获利能力的因素： ① 投入产出效率 ② 资源配置效率 ③ x效率 x效率表明要素资产（可确指资产）相同的
企业，获利能力可能存在很大差距。X效率理 论强调人在生产过程中的作用。
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企业产权主体自 及身 经占 营用 的部分
企业全部企 资业 产产权主体所 的能 部控 分 控 全制 股 资公 子司 公司
非控股公司中的投资
在具体界定时，应依据如下相关资料来进行：
（1）企业资产评估申请报告以及上级主管部门
批复文件所规定的评估范围；
（2）企业有关产权转让及产权变动的协议、合
第二年
125
0.8264
103.30
第三年
128
0.7513
96.17
第四年
120
0.6830
81.96
第五年
130
0.6209
80.72
合计
471.24
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再求能带来等额现值的年金，折现率为10％，5年期年金现值 系数为3.7908，则求得年金为：
A ×（P/A，i，n）=471.24 所以，A＝471.24÷3.7908＝124.31（万元）
2、俞明轩主编：《企业价值评估》中国人民大学出版社，2019 年
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目录
企业价值评估概述及特点 企业价值评估的范围界定 收益法在企业价值评估中的运用
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第一节 企业价值评估概述 一、企业价值相关概念 （一）企业
定义：是以盈利为目的，按照法律程序建立的 经济实体，形式上体现为由各种要素资产组成并且 有持续经营能力的自负盈亏的法人实体。
解答1：解：1、先求未来5年内收益的现值之和
年份
年收益（万元） 折现系数 现值（万元）
第一年 第二年
120
0.9091
109.09
125
0.8264
103.30
第三年
128
0.7513
96.17
第四年
120
0.6830
81.96
第五年 合计
130
0.6209
80.72
623
471.24
解答1：解：2、求第6年后收益的净现值
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三、企业价值与企业各项可指定资产价值汇总的区别
2、评估结果不同 (1) 企业价值与单项汇总之间往往存在差额
企业价值＞单项汇总→商誉——企业的盈利能力高于行业 平均水平。 企业价值＜单项总汇→经济性贬值——企业的盈利能力低 于行业平均水平。 企业价值＝单项总汇→企业的盈利能力与企业所在行业的 资产收益率相等。
的现金。指在不危及公司生存与发展的前提下可供分配给股东（和债
权人）的最大现金额。
注： 科 普 兰 教 授 (1990) 比 较 详 尽 地 阐 述 了 自 由 现 金 流 量 的 计 算 方 法:“自由现金流量等于企业的税后净营业利润(即将公司不包括 利息收支的营业利润扣除实付所得税税金之后的数额)加上折旧 及摊销等非现金支出，再减去营运资本的追加和物业厂房设备 及其他资产方面的投资。它是公司所产生的税后现金流量总额， 可以提供给公司资本的所有供应者，包括债权人和股东。” 自由现金流量（FCF）满足了再投资需要后剩余的现金流量
企业的特点：盈利性、持续经营性、整体性
（二）企业价值
1.含义：
企业价值可以从不同角度来看待
政治经济学
由凝结在企业中的社会必 要劳动时间决定
会计核算角度
由创建企业的全部支出构 成
市场交易角度
由企业的获利能力决定
二、企业价值评估的含义与特点
含义 企业价值的评估是对企业法人单位和其他具有独立
获利能力的经济实体的持续获利能力的评定估算。 特点
Biblioteka Baidu
对于后期收益额的确定及发展趋势也需根据被评估企业的具体 情况而定。
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（1）若以前段最后一年的收益为后段各年的年金收益，则
公式可写成：
n
P
Ri
i1 1ri
r1Rnrn
（2）若以前段的年金化收益为后段各年的收益，公式可写
成：
nR
P
最终评估企业整体资产价格为： P=A/r=124.31÷10％＝1243.1（万元）
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2、分段估算法。
这种方法是将持续经营的企业收益期划分为两段，从 现在至未来第若干年为前段，若干年后至未来无穷远为后段， 对于前段企业的预期收益采取逐年折现累加的方法；
而对于后段的企业收益则针对具体 情况，假定按某一规律 变化，并按收益变化规律，对 后段企业收益进行还原及折 现处理，将前后两段企业收益现值加总得到企业整体资产的 价格。
2、企业收益形式（口径）的选择
评估口径的选择，主要是结合企业价值评估的目标， 挑选最能反映企业正常盈利能力的收益额作为评估基础。
企业价值评估的一般目的有： 评估企业整体资产价值 所有者权益价值 评估投资资本价值 评估总资产的价值
企业收益额的界定—计算口径的界定
净利润
• 最终财务成果 • 反映经营业绩和获利能力 • 权责发生制为基础 • 缺乏可比性和失真 • 相对简单
现金流
• 现金及等价物的净增加额 • 反映支付能力和偿债能力 • 收付实现制为基础 • 不宜被操纵 • 相对复杂
自由现金流(Free Cash Flow)
资本性支出是指取得的财产或
自由现金流量，就是企业劳期间务产所的生发效的生益、的可在那以满些给支予足出多了。个再因会投此计资需要之后剩余的现 金流量，这部分现金流量，这是类在支不出影应响予公以资司本持化续，发先展的前提下可供分配
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思考：为什么将企业的收益预测分为前后两段？
是因为一般企业在前一段时期内收益处于不稳定状态，而后期 可进入相对稳定状态。
对于前段预测期期限的确定，需要根据不同行业的不同企业的 收益变化趋势而定。例如，对于刚成立不久的企业，可能因为前期 投资大，年收益较少，故其预测期的期限设定就需较长，直至进入 稳定经营期；对于成熟的企业，其预测期的期限设定可以短一些； 对于处于周期性波动行业的企业，预测的期限应是一个完整的周期， 否则将影响后段永续期收益确定的合理性。
第一年 120万元 第二年 125万元 第三年 128万元 第四年 120万元 第五年 130万元
利用以上资料，对企业整体价值进行评估。
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年 份解：先求（未收万来益5元年额）内收益（的折折现现％现值系）之率数和10。
第一年
120
0.9091
现值 （万元）
109.09
第九章 企业价值评估
教学目的与要求
通过学习，要求了解和掌握企业的基本概念、企业价 值的基本概念、企业价值评估的范围界定、企业价值评 估的思路及方法。
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主要参考资料
1、中国资产评估协会：《企业价值评估指导意见（试行）》 2019年12月30日发布，2019年4月1日起施行。
注：只有在特殊情况下才会对企业做有期限持续经营假设
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二、企业收益及其预测
（一）企业收益的界限与选择 1.企业收益额的产权界定
（1）不归企业权益主体所有的企业纯收入不能作为企业评估中的企业收 益，如增值税、所得税等。
（2）为了确定企业的客观收益，通常只关注与经营活动有关的收益，而 对于筹资活动和投资活动产生的收益，由于偶然性和不稳定性较强， 通常不予考虑。
给企业资本供应者的最大期按现所金得额到。的效益，转入适当
的费用科目。
简单地说，自由现金流量（FCF）是指企业经营活动产生的现金流量扣
除资本性支出(Capital Expenditures，CE）的差额。即：FCF=OCF-CE
自由现金流是一种财务方法，用来衡量企业实际持有的能够回报股东
同、章程中所规定的企业资产范围。
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四、企业价值评估的范围界定
（二）从有效资产的角度界定企业价值评估的具体范围 1、根据是否对整体获利能力有贡献，界定与区分有效资产
与无效资产 2、对有效资产不能漏评 3、对无效资产进行处理
（1）评估前进行“资产剥离”，不列入企业价值评估范围。 （2）对闲置资产进行单项评估，并与企业整体评估值加。
A＝471.24÷3.7908＝124.31（万元）
最终企业价值评估值为： P=A/r=124.31÷10％＝1243.1（万元）
（二）企业有限期持续经营假设前提下的收益法 该假设是从最有利回收企业投资的角度出发。
Pi n1(1 Rir)i Pn(11r)n
Pn为第n年时企业资产的变现值。
公式：P=
= 130/10% X 0.6209 = 807.17 （万元）
解：3、两阶段相加 P= 471.24 + 807.17 = 1278.31 （万元）
解答2：假设未预测第6年后的收益情况的解答：
2、求能带来等额现值的年金，折现率为10％，5年期年金现 值系数为3.7908，则求得年金为：
i
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（3）若假定从第（n+1）年起的后段，企业预期收 益按一固定比率g增长，分段估算法的公式可写成：
P i n11 R iri R n r1 gg1 1rn
公式推导：设A0为上年纯收益，资产收益逐年递增比率为s，则有： A＝A1为＝A0·（1＋s）
A2＝A1＝A0·（1＋s）·（1＋s）＝A0·（1＋s）2
At＝A0·（1＋s）t
当收益年期无限时（设收益现值为P0）：
P i n11 Riri Rnr1 gg1 1rn
练习
根据企业预期收益变化趋势不同，可在以下两种方法中选择。
1、年金本金化价格法
P A r'
n
R
A i1
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1 1 rn
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i1
Ri 1 r i
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❖[例]：某企业未来5年内的收益预计如下：
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三、企业价值与企业各项可指定资产价值汇总的区别
3、评估目的与具体的适用对象不同 持续经营前提下的企业产权变动→企业价值评估 以破产清算为假设前提→要素评估（单项汇总） 非营利企业的评估→要素评估（单项汇总）
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四、企业价值评估的范围界定
（一）从产权的角度界定企业价值评估范围
1.整体性评估。充分考虑各单项资产之间的协同效应。 2.整体获利能力。不是单项资产的价值加和。 3.评估标的是该综合体的持续获利能力，企业价值的 高低取决于企业的整体获利能力。
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三、企业价值与企业各项可指定资产价值汇总的区别
1、评估对象的内涵不同 企业价值——资产综合体的获利能力 单项汇总——企业各要素资产的价值总和
A=P’/(P/A,10%,5)=942.22/3.7908=248.56
则企业整体资产价值
P=A/r=248.56/10%=2485.6
例 某企业未来5年内的收益预计如下：
年份
年收益（万元）
折现系数
第一年
120
第二年
125
第三年
128
第四年
120
第五年
130
从第六年开始，企业的净收益额稳定在130万元，假定折现率 与资本化率均为10%，利用以上资料，试估算该企业的价值。
4、产权不清的资产→“待定产权资产”，不列入评估范围。
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第二节 收益法在企业价值评估中的应用
一、基本思路
CFt ——企业在时刻t产生的现金流；
三、企业价值评估的收益法
△ 预测企业未来收益并将其折现。 年金本金化价格法和分段法
△ 从企业价值评估的本质出发，收益法是首选方法。 但需具备前提条件： （1）企业有盈利，并且可预测。 （2）与企业收益相联系的风险也可预测。
某企业未来5年的收益预计如下（万元）：241，250，246 ，252，257。折现率10%，试计算企业整体资产价值。
分析：倒求法 未来5年预期收益的现值之和：
P’=241*(P/F,10%,1)+…+257*(P/F,10%,5)=9 42.22
该现值P’相当于5年期的多少年金现值呢？
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△ 最适宜采用收益法的企业：收益稳定的成熟企业 以下三种情况需要讨论： （1）处于盈亏边缘的企业。 （2）有较高科技含量的成长型或新生企业。 （3）收益不稳定或处于周期性行业中的企业。
企业价值评估的收益法
一、收益法的基本计算公式及其说明
（一）企业持续经营假设前提下的收益法计算公式
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三、企业价值与企业各项可指定资产价值 汇总的区别
(2) 影响企业获利能力的因素： ① 投入产出效率 ② 资源配置效率 ③ x效率 x效率表明要素资产（可确指资产）相同的
企业，获利能力可能存在很大差距。X效率理 论强调人在生产过程中的作用。
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《资产评估学》
企业产权主体自 及身 经占 营用 的部分
企业全部企 资业 产产权主体所 的能 部控 分 控 全制 股 资公 子司 公司
非控股公司中的投资
在具体界定时，应依据如下相关资料来进行：
（1）企业资产评估申请报告以及上级主管部门
批复文件所规定的评估范围；
（2）企业有关产权转让及产权变动的协议、合
第二年
125
0.8264
103.30
第三年
128
0.7513
96.17
第四年
120
0.6830
81.96
第五年
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0.6209
80.72
合计
471.24
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再求能带来等额现值的年金，折现率为10％，5年期年金现值 系数为3.7908，则求得年金为：
A ×（P/A，i，n）=471.24 所以，A＝471.24÷3.7908＝124.31（万元）
2、俞明轩主编：《企业价值评估》中国人民大学出版社，2019 年
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目录
企业价值评估概述及特点 企业价值评估的范围界定 收益法在企业价值评估中的运用
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第一节 企业价值评估概述 一、企业价值相关概念 （一）企业
定义：是以盈利为目的，按照法律程序建立的 经济实体，形式上体现为由各种要素资产组成并且 有持续经营能力的自负盈亏的法人实体。
解答1：解：1、先求未来5年内收益的现值之和
年份
年收益（万元） 折现系数 现值（万元）
第一年 第二年
120
0.9091
109.09
125
0.8264
103.30
第三年
128
0.7513
96.17
第四年
120
0.6830
81.96
第五年 合计
130
0.6209
80.72
623
471.24
解答1：解：2、求第6年后收益的净现值
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三、企业价值与企业各项可指定资产价值汇总的区别
2、评估结果不同 (1) 企业价值与单项汇总之间往往存在差额
企业价值＞单项汇总→商誉——企业的盈利能力高于行业 平均水平。 企业价值＜单项总汇→经济性贬值——企业的盈利能力低 于行业平均水平。 企业价值＝单项总汇→企业的盈利能力与企业所在行业的 资产收益率相等。
的现金。指在不危及公司生存与发展的前提下可供分配给股东（和债
权人）的最大现金额。
注： 科 普 兰 教 授 (1990) 比 较 详 尽 地 阐 述 了 自 由 现 金 流 量 的 计 算 方 法:“自由现金流量等于企业的税后净营业利润(即将公司不包括 利息收支的营业利润扣除实付所得税税金之后的数额)加上折旧 及摊销等非现金支出，再减去营运资本的追加和物业厂房设备 及其他资产方面的投资。它是公司所产生的税后现金流量总额， 可以提供给公司资本的所有供应者，包括债权人和股东。” 自由现金流量（FCF）满足了再投资需要后剩余的现金流量
企业的特点：盈利性、持续经营性、整体性
（二）企业价值
1.含义：
企业价值可以从不同角度来看待
政治经济学
由凝结在企业中的社会必 要劳动时间决定
会计核算角度
由创建企业的全部支出构 成
市场交易角度
由企业的获利能力决定
二、企业价值评估的含义与特点
含义 企业价值的评估是对企业法人单位和其他具有独立
获利能力的经济实体的持续获利能力的评定估算。 特点
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对于后期收益额的确定及发展趋势也需根据被评估企业的具体 情况而定。
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（1）若以前段最后一年的收益为后段各年的年金收益，则
公式可写成：
n
P
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r1Rnrn
（2）若以前段的年金化收益为后段各年的收益，公式可写
成：
nR
P
最终评估企业整体资产价格为： P=A/r=124.31÷10％＝1243.1（万元）
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2、分段估算法。
这种方法是将持续经营的企业收益期划分为两段，从 现在至未来第若干年为前段，若干年后至未来无穷远为后段， 对于前段企业的预期收益采取逐年折现累加的方法；
而对于后段的企业收益则针对具体 情况，假定按某一规律 变化，并按收益变化规律，对 后段企业收益进行还原及折 现处理，将前后两段企业收益现值加总得到企业整体资产的 价格。
2、企业收益形式（口径）的选择
评估口径的选择，主要是结合企业价值评估的目标， 挑选最能反映企业正常盈利能力的收益额作为评估基础。
企业价值评估的一般目的有： 评估企业整体资产价值 所有者权益价值 评估投资资本价值 评估总资产的价值
企业收益额的界定—计算口径的界定
净利润
• 最终财务成果 • 反映经营业绩和获利能力 • 权责发生制为基础 • 缺乏可比性和失真 • 相对简单
现金流
• 现金及等价物的净增加额 • 反映支付能力和偿债能力 • 收付实现制为基础 • 不宜被操纵 • 相对复杂
自由现金流(Free Cash Flow)
资本性支出是指取得的财产或
自由现金流量，就是企业劳期间务产所的生发效的生益、的可在那以满些给支予足出多了。个再因会投此计资需要之后剩余的现 金流量，这部分现金流量，这是类在支不出影应响予公以资司本持化续，发先展的前提下可供分配
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思考：为什么将企业的收益预测分为前后两段？
是因为一般企业在前一段时期内收益处于不稳定状态，而后期 可进入相对稳定状态。
对于前段预测期期限的确定，需要根据不同行业的不同企业的 收益变化趋势而定。例如，对于刚成立不久的企业，可能因为前期 投资大，年收益较少，故其预测期的期限设定就需较长，直至进入 稳定经营期；对于成熟的企业，其预测期的期限设定可以短一些； 对于处于周期性波动行业的企业，预测的期限应是一个完整的周期， 否则将影响后段永续期收益确定的合理性。
第一年 120万元 第二年 125万元 第三年 128万元 第四年 120万元 第五年 130万元
利用以上资料，对企业整体价值进行评估。
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《资产评估学》
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年 份解：先求（未收万来益5元年额）内收益（的折折现现％现值系）之率数和10。
第一年
120
0.9091
现值 （万元）
109.09
第九章 企业价值评估
教学目的与要求
通过学习，要求了解和掌握企业的基本概念、企业价 值的基本概念、企业价值评估的范围界定、企业价值评 估的思路及方法。
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《资产评估学》
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主要参考资料
1、中国资产评估协会：《企业价值评估指导意见（试行）》 2019年12月30日发布，2019年4月1日起施行。
注：只有在特殊情况下才会对企业做有期限持续经营假设
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二、企业收益及其预测
（一）企业收益的界限与选择 1.企业收益额的产权界定
（1）不归企业权益主体所有的企业纯收入不能作为企业评估中的企业收 益，如增值税、所得税等。
（2）为了确定企业的客观收益，通常只关注与经营活动有关的收益，而 对于筹资活动和投资活动产生的收益，由于偶然性和不稳定性较强， 通常不予考虑。