大宗商品场外业务介绍
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标准化合约，如合约规 模、质量、数量、交收 地点及程序等 大众化，适合全球投资 者和套保者 保证金制度、风险大但 是可控 流动性强 交易手续费
OTC市场
个性化风险管理方案， 如合约规模、期限、数 量均可以协商确定 经纪商负责价格发现和 交易执行 个性化，适合特定目的 投资者和套保者 保证金追加制度 对手方信用违约风险 流动性较差 无交易手续费
国泰君安期货有限公司 第 13 页
第三章：衍生品工具及实例分析
国泰君安期货有限公司
第 14 页
场外衍生品工具及产品分类
互换
定义：合约双方互换标 的商品价格（浮动和固 定）或商品指数（固定 和浮动），在合约到期 时进行现金结算 特征： 现金结算 非标准化合约 双边交易或通过交易 商（Dealers）交易 对手方风险
国泰君安期货有限公司
2013-…
2013-… 2013-… 2013-… 2013-…
2013-…
2013-… 2013-… 2013-… 2013-… 2013-… 2013-… 2014-… 2014-… 2014-… 2014-… 2014-… 2014-… 2014-… 2014-… 2014-… 2014-… 2014-… 2014-… 2015-… 2015-… 2015-… 2015-… 2015-… 2015-… 2015-… 2015-…
国泰君安期货有限公司
第 16 页
互换
1 商品 钢铁厂 市场价格
“ 上 期 价所 格螺 纹 钢 螺我 纹的 钢钢 价铁 格网 ” 螺我 纹的 钢钢 价铁 格网 ”
2 商品 钢贸商 固定价格
上 期 价所 格螺 纹 钢
下游企业
“
金融机构
金融机构
国泰君安期货有限公司
第 17 页
期权
方向分类：看涨期权 看跌期权 风格分类：美式期权 欧式期权 类型分类：普通期权（Plain vanilla options）
期权
定义：合约买方有权在未 来某一时间以约定价格向 卖方买入或卖出指定商品 或指数，即合约标的可以 是商品也可是商品指数 特征： 现金结算 实物交割 非标准化合约 双边交易或通过交易商 （Dealers）交易 对手方风险
商品指数
定义：在各个商品上赋 予不同权重，计算一揽 子商品的综合价格指数 特征： 现金结算 非标准化合约 满足多样化需求 投资性
同业经纪商提供的产品 利率、隔夜指数、通胀和基差掉期、期 权、回购债券协议、按揭证券 远期合约、掉期、期权、无本金交割远 期合约
外汇
股票
个股、股指、美国存托凭证
商品
原油和成品油、天然气、电力、煤炭、 排放、生物燃料、天气、贵金属和基本 金属、咖啡、糖、可可豆、棉花、玉米、 大豆、棕榈油、牲畜、铁矿石和钢、航 运 公司债券、信用违约掉期、新兴市场债 券、欧元债券
第 19 页
亚式期权
国泰君安期货有限公司
第 20 页
棘轮期权
定义：
棘轮期权在开始时类似一个有固定执行价格的标准期权，但会预先指定若干观测 日期，到达观测日期，期权内在价值会被计算以及执行价格会被重设； 相当于一连串的平值远期期权。
棘轮看涨期权
标的价格
（1,3300） （1,3300）
标的价格
国泰君安期货有限公司
第 23 页
0.05
2012-… 2012-… 2012-… 2012-…
1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 0.5 0.1 0 0 1
双币种期权/汇率联动期权
注：Composite options 不仅受到标的物价格波动的影响，也受到两种货币汇率 波动的影响，通常情况下其波动性高于标的资产的波动性，除非标的资产与汇率 成负相关。
人民币兑美元汇率波动率
沪深300指数波动率
Composite option 波动率
第 24 页
双币种期权/汇率联动期权
Quanto options： 标的物为国外资产，到期损益以固定汇率换算的期权。此类期权规避了期权到期 损益的汇率风险。 举例： （1）对于中国投资者，投资标的为标普指数的 quanto options,到期损益公式为： C(CNY/SP)=EP(CNY/USD)*MAX(S(USD/SP)-K(USD/SP),0) P(CNY/SP)=EP(CNY/USD)*MAX(K(USD/SP)-S(USD/SP),0) （2）对于美元投资者，投资标的为 A50 指数的 quanto options,到期损益公式为： C(USD/IF)= EP(USD/CNY)*MAX(S(CNY/IF)-K(USD/IF),0) P(USD/IF)= EP(USD/CNY)*MAX(K(USD/IF)-S(CNY/IF),0) 注：因汇率固定，quanto options 定价波动率为标的资产的波动率，而不受汇率 波动影响。根据利率平价理论，会改变标的资产的持有成本，影响 quanto options 的定价中的资产持有利率。
国泰君安期货有限公司
第 21 页
棘轮期权
棘轮期权价格等于一连串远期平值期权现价的总和：
当未来隐含波动率比预期的高，购买棘轮期权的支出会比每个时期分别购买对 应的平值期权的总支出低； 当未来隐含波动率比预期的低，购买棘轮期权的支出会比每个时期分别购买对 应的平值期权的总支出高。
棘轮期权优势：
3300
棘轮看跌期权
3300
+300
3000
0 （3,2900）
0
+600 （3,2900） 0
（0,3000）
3000 2900
（0,3000）
2900
+200
2700
（2,2700）
2700
时间 3 0 1
（2,2700）
时间 3
0
1
2
2
棘轮看涨 VS 欧式看涨 500 VS 0
棘轮看跌 VS 欧式看跌 600 VS 100
国泰君安期货有限公司
第 25 页
投资类产品-商品指数
在国际金融市场上,以商品期货为基础的商品指数在金融市场产生了强大的 影响力。
最早出现的商品指数是1957年由美国商品研究局依据世界市场上22种基本 的经济敏感商品价格，编制的一种期货价格指数，通常简称为CRB指数。 CRB的期货合约1986年在纽约商品交易所上市；到了80年代至90年代初期， 高盛、道琼斯等公司也纷纷推出了自己的商品期货价格指数，并且引入了 加权编制的方法，对指数中的商品成分赋予相应的权重。
亚洲OTC市场各资产类型市场份额（%）
来源：国际清算银行、世界银行
国泰君安期货有限公司
第 11 页
亚洲OTC市场-商品衍生品的重要性
数据显示，在亚洲发展排名前25的大型集团公司对于衍生品使用的偏好不 仅反映了外汇衍生品在亚洲区域的广泛应用，还有商品衍生品（33%）的 重要性。给出的大公司是能源和实体经济制造业的主要参与者.
大宗商品场外业务
国泰君安期货场外衍生品部总经理：魏峰
2015.9.20 http:/www.gtjaqh.com
第2页
目录
主要内容：
一、衍生品市场 二、OTC市场现状 三、衍生品工具及实例分析 四、场外市场风险管理
国泰君安期货有限公司
第3页
第一章：衍生品市场
国泰君安期货有限公司
第4页
FICC
国泰君安期货有限公司
第8页
OTC市场规模
来源：国际清算银行
来源：国际清算银行
OTC市场中，主力是利率和外汇，股票类和商品类衍生品占比很小。但 是，商品衍生品作为对冲现货企业风险的有效工具，在服务实体经济 方面发挥着重要作用。
国泰君安期货有限公司
第9页
场外衍生品分类
标的资产
利率
合约类型
• • • • • • • • • • • • • 远期利率协议 掉期 期权 直接远期合约 外汇掉期 货币掉期 货币期权 远期合约 掉期 期权 远期合约 掉期 期权
指定时期实值盈利的计算与执行价格的重置，能让期权持有者有更多次机会抓 住有效期内期权实值的收益； 锁定波动率的未来成本； 适用于需要支付较稳定现金流的投资产品； 适合中期被动投资者。
国泰君安期货有限公司
第 22 页
双币种期权/汇率联动期权
定义：
双币种期权是指标的物计量货币(外国货币)与期权结算货币（本国货币）不相同 的期权。常见有两种：composite options 和 quanto options。 Composite options： 期权标的物以外币计价，期权执行价格以本币确定。 举例： （1）对于中国投资者，标普指数 composite options 到期损益公式为： C(CNY/SP)=MAX(E(CNY/USD)*S(USD/SP)-K(CNY/SP),0) P(CNY/SP)=MAX(K(CNY/SP)-E(CNY/USD)*S(USD/SP),0) （2）对于美国投资者，沪深300指数 composite options 到期损益公式为： C(USD/IF)=MAX(E(USD/CNY)*S(CNY/IF)-K(USD/IF),0) P(USD/IF)= MAX(K(USD/IF)-E(USD/CNY)*S(CNY/IF),0)
国泰君安期货有限公司
第 26 页
投资类产品-商品指数
商品价格指数化具有多项优点，可以满足机构投资者和个人投资者的 投资需求：
多样化的综合指数、行业指数以及套利指数；
一篮子的商品期货合约； 解决商品期货合约移仓问题； 抵御通货膨胀；
国泰君安期货有限公司
打包期权：牛市价差、 熊市价差、蝶式价差、 日历价差等； 障碍期权； 呼叫期权； 二值期权； 回望期权； 任选期权； 缺口期权； 复合期权；
复杂期权（Exotic options）
国泰君安期货有限公司
第 18 页
价差期权组合
牛市 & 熊市价差 （Spread）
损益
标的价格
损益
标的价格
国泰君安期货有限公司
国泰君安期货有限公司
第 15 页
互换
互换（Swaps）是指两个公司之间在未来的一段时期内交换现金流的一种协议。
稳定的现金流 降低投资成本 锁定长期价格
进行资本运营或投资新项目
保证金更灵活 低管理成本 量身定制
长期管理工具 投资和对冲的结合
互换是一种纯粹的金融交易，一般不进行实物交割，只进行现金差额结算。
亚洲能源、实体经济制造业主要参与者各类 衍生品利用比பைடு நூலகம்（%）
来源：亚洲公司年度报告分析
国泰君安期货有限公司
第 12 页
亚洲OTC市场-国内现状
2013-2014 大豆指数走势
2009-2014 螺纹钢商品期货价格走势
• 2008年以来，我国油脂企、钢铁等各类现货商品企业面临着严峻的价格风 险。 • 提高我国实体企业的风险管理水平是我国急需解决的重要问题。 • 欧美成熟市场的经验证明，场外衍生品可以为企业量身定制风险管理工具， 解决实体企业的风险管理需求。 • 而我国场外市场流动性不足，产品匮乏，不利于为企业提供有效地风险管 理服务。
FICC，固定收益、外汇及大宗商品业务的统称，是现代投行大额利润的生 产部门，也是现代投行资本中介业务最为重要的一环，对于缔造现代投行 全产业链具有重大的现实意义。 国内券商秉承“新国九条”精神，构建国际一流投行，则FICC即是全能型 投行的必争之地，更是券商转型升级的突破口。 其中，“C”代表大宗商品，主要包括对于三大类产品的投资、交易和风险 管理：能源商品、基础原材料以及大宗农产品。
2011年摩根士丹利FICC业务净收入占比
国泰君安期货有限公司
第5页
FICC
现代投行业务版图
国泰君安期货有限公司
第6页
第二章：OTC市场现状
国泰君安期货有限公司
第7页
什么是OTC市场
OTC市场（场外交易市场，又称柜台交易市场）和交易所市场完全不同。 OTC市场没有固定的交易场所，没有规定的成员资格，没有严格可控的规则 制度，没有规定的交易产品和限制，主要是交易对手通过私下协商进行的 一对一的交易。 交易所市场
信用违约掉期 （CDS）
• • • • •
掉期 期权 单一卖家信用违约掉期 多重卖家信用违约掉期 指数产品
国泰君安期货有限公司
第 10 页
亚洲OTC市场-商品衍生品的重要性
相比起欧美发达场外市场，亚洲OTC市场正向着不同的方向上发展，其中 一个关键的不同就是OTC外汇衍生品、商品衍生品要比北美和欧洲市场份 额大。由于许多亚洲国家有大量现货商品生产者，商品胜于其他因素， 至使商品衍生品在亚洲企业中使用率特别高。
OTC市场
个性化风险管理方案， 如合约规模、期限、数 量均可以协商确定 经纪商负责价格发现和 交易执行 个性化，适合特定目的 投资者和套保者 保证金追加制度 对手方信用违约风险 流动性较差 无交易手续费
国泰君安期货有限公司 第 13 页
第三章：衍生品工具及实例分析
国泰君安期货有限公司
第 14 页
场外衍生品工具及产品分类
互换
定义：合约双方互换标 的商品价格（浮动和固 定）或商品指数（固定 和浮动），在合约到期 时进行现金结算 特征： 现金结算 非标准化合约 双边交易或通过交易 商（Dealers）交易 对手方风险
国泰君安期货有限公司
2013-…
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第 16 页
互换
1 商品 钢铁厂 市场价格
“ 上 期 价所 格螺 纹 钢 螺我 纹的 钢钢 价铁 格网 ” 螺我 纹的 钢钢 价铁 格网 ”
2 商品 钢贸商 固定价格
上 期 价所 格螺 纹 钢
下游企业
“
金融机构
金融机构
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期权
方向分类：看涨期权 看跌期权 风格分类：美式期权 欧式期权 类型分类：普通期权（Plain vanilla options）
期权
定义：合约买方有权在未 来某一时间以约定价格向 卖方买入或卖出指定商品 或指数，即合约标的可以 是商品也可是商品指数 特征： 现金结算 实物交割 非标准化合约 双边交易或通过交易商 （Dealers）交易 对手方风险
商品指数
定义：在各个商品上赋 予不同权重，计算一揽 子商品的综合价格指数 特征： 现金结算 非标准化合约 满足多样化需求 投资性
同业经纪商提供的产品 利率、隔夜指数、通胀和基差掉期、期 权、回购债券协议、按揭证券 远期合约、掉期、期权、无本金交割远 期合约
外汇
股票
个股、股指、美国存托凭证
商品
原油和成品油、天然气、电力、煤炭、 排放、生物燃料、天气、贵金属和基本 金属、咖啡、糖、可可豆、棉花、玉米、 大豆、棕榈油、牲畜、铁矿石和钢、航 运 公司债券、信用违约掉期、新兴市场债 券、欧元债券
第 19 页
亚式期权
国泰君安期货有限公司
第 20 页
棘轮期权
定义：
棘轮期权在开始时类似一个有固定执行价格的标准期权，但会预先指定若干观测 日期，到达观测日期，期权内在价值会被计算以及执行价格会被重设； 相当于一连串的平值远期期权。
棘轮看涨期权
标的价格
（1,3300） （1,3300）
标的价格
国泰君安期货有限公司
第 23 页
0.05
2012-… 2012-… 2012-… 2012-…
1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 0.5 0.1 0 0 1
双币种期权/汇率联动期权
注：Composite options 不仅受到标的物价格波动的影响，也受到两种货币汇率 波动的影响，通常情况下其波动性高于标的资产的波动性，除非标的资产与汇率 成负相关。
人民币兑美元汇率波动率
沪深300指数波动率
Composite option 波动率
第 24 页
双币种期权/汇率联动期权
Quanto options： 标的物为国外资产，到期损益以固定汇率换算的期权。此类期权规避了期权到期 损益的汇率风险。 举例： （1）对于中国投资者，投资标的为标普指数的 quanto options,到期损益公式为： C(CNY/SP)=EP(CNY/USD)*MAX(S(USD/SP)-K(USD/SP),0) P(CNY/SP)=EP(CNY/USD)*MAX(K(USD/SP)-S(USD/SP),0) （2）对于美元投资者，投资标的为 A50 指数的 quanto options,到期损益公式为： C(USD/IF)= EP(USD/CNY)*MAX(S(CNY/IF)-K(USD/IF),0) P(USD/IF)= EP(USD/CNY)*MAX(K(USD/IF)-S(CNY/IF),0) 注：因汇率固定，quanto options 定价波动率为标的资产的波动率，而不受汇率 波动影响。根据利率平价理论，会改变标的资产的持有成本，影响 quanto options 的定价中的资产持有利率。
国泰君安期货有限公司
第 21 页
棘轮期权
棘轮期权价格等于一连串远期平值期权现价的总和：
当未来隐含波动率比预期的高，购买棘轮期权的支出会比每个时期分别购买对 应的平值期权的总支出低； 当未来隐含波动率比预期的低，购买棘轮期权的支出会比每个时期分别购买对 应的平值期权的总支出高。
棘轮期权优势：
3300
棘轮看跌期权
3300
+300
3000
0 （3,2900）
0
+600 （3,2900） 0
（0,3000）
3000 2900
（0,3000）
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（2,2700）
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时间 3 0 1
（2,2700）
时间 3
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棘轮看涨 VS 欧式看涨 500 VS 0
棘轮看跌 VS 欧式看跌 600 VS 100
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投资类产品-商品指数
在国际金融市场上,以商品期货为基础的商品指数在金融市场产生了强大的 影响力。
最早出现的商品指数是1957年由美国商品研究局依据世界市场上22种基本 的经济敏感商品价格，编制的一种期货价格指数，通常简称为CRB指数。 CRB的期货合约1986年在纽约商品交易所上市；到了80年代至90年代初期， 高盛、道琼斯等公司也纷纷推出了自己的商品期货价格指数，并且引入了 加权编制的方法，对指数中的商品成分赋予相应的权重。
亚洲OTC市场各资产类型市场份额（%）
来源：国际清算银行、世界银行
国泰君安期货有限公司
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亚洲OTC市场-商品衍生品的重要性
数据显示，在亚洲发展排名前25的大型集团公司对于衍生品使用的偏好不 仅反映了外汇衍生品在亚洲区域的广泛应用，还有商品衍生品（33%）的 重要性。给出的大公司是能源和实体经济制造业的主要参与者.
大宗商品场外业务
国泰君安期货场外衍生品部总经理：魏峰
2015.9.20 http:/www.gtjaqh.com
第2页
目录
主要内容：
一、衍生品市场 二、OTC市场现状 三、衍生品工具及实例分析 四、场外市场风险管理
国泰君安期货有限公司
第3页
第一章：衍生品市场
国泰君安期货有限公司
第4页
FICC
国泰君安期货有限公司
第8页
OTC市场规模
来源：国际清算银行
来源：国际清算银行
OTC市场中，主力是利率和外汇，股票类和商品类衍生品占比很小。但 是，商品衍生品作为对冲现货企业风险的有效工具，在服务实体经济 方面发挥着重要作用。
国泰君安期货有限公司
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场外衍生品分类
标的资产
利率
合约类型
• • • • • • • • • • • • • 远期利率协议 掉期 期权 直接远期合约 外汇掉期 货币掉期 货币期权 远期合约 掉期 期权 远期合约 掉期 期权
指定时期实值盈利的计算与执行价格的重置，能让期权持有者有更多次机会抓 住有效期内期权实值的收益； 锁定波动率的未来成本； 适用于需要支付较稳定现金流的投资产品； 适合中期被动投资者。
国泰君安期货有限公司
第 22 页
双币种期权/汇率联动期权
定义：
双币种期权是指标的物计量货币(外国货币)与期权结算货币（本国货币）不相同 的期权。常见有两种：composite options 和 quanto options。 Composite options： 期权标的物以外币计价，期权执行价格以本币确定。 举例： （1）对于中国投资者，标普指数 composite options 到期损益公式为： C(CNY/SP)=MAX(E(CNY/USD)*S(USD/SP)-K(CNY/SP),0) P(CNY/SP)=MAX(K(CNY/SP)-E(CNY/USD)*S(USD/SP),0) （2）对于美国投资者，沪深300指数 composite options 到期损益公式为： C(USD/IF)=MAX(E(USD/CNY)*S(CNY/IF)-K(USD/IF),0) P(USD/IF)= MAX(K(USD/IF)-E(USD/CNY)*S(CNY/IF),0)
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投资类产品-商品指数
商品价格指数化具有多项优点，可以满足机构投资者和个人投资者的 投资需求：
多样化的综合指数、行业指数以及套利指数；
一篮子的商品期货合约； 解决商品期货合约移仓问题； 抵御通货膨胀；
国泰君安期货有限公司
打包期权：牛市价差、 熊市价差、蝶式价差、 日历价差等； 障碍期权； 呼叫期权； 二值期权； 回望期权； 任选期权； 缺口期权； 复合期权；
复杂期权（Exotic options）
国泰君安期货有限公司
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价差期权组合
牛市 & 熊市价差 （Spread）
损益
标的价格
损益
标的价格
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互换
互换（Swaps）是指两个公司之间在未来的一段时期内交换现金流的一种协议。
稳定的现金流 降低投资成本 锁定长期价格
进行资本运营或投资新项目
保证金更灵活 低管理成本 量身定制
长期管理工具 投资和对冲的结合
互换是一种纯粹的金融交易，一般不进行实物交割，只进行现金差额结算。
亚洲能源、实体经济制造业主要参与者各类 衍生品利用比பைடு நூலகம்（%）
来源：亚洲公司年度报告分析
国泰君安期货有限公司
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亚洲OTC市场-国内现状
2013-2014 大豆指数走势
2009-2014 螺纹钢商品期货价格走势
• 2008年以来，我国油脂企、钢铁等各类现货商品企业面临着严峻的价格风 险。 • 提高我国实体企业的风险管理水平是我国急需解决的重要问题。 • 欧美成熟市场的经验证明，场外衍生品可以为企业量身定制风险管理工具， 解决实体企业的风险管理需求。 • 而我国场外市场流动性不足，产品匮乏，不利于为企业提供有效地风险管 理服务。
FICC，固定收益、外汇及大宗商品业务的统称，是现代投行大额利润的生 产部门，也是现代投行资本中介业务最为重要的一环，对于缔造现代投行 全产业链具有重大的现实意义。 国内券商秉承“新国九条”精神，构建国际一流投行，则FICC即是全能型 投行的必争之地，更是券商转型升级的突破口。 其中，“C”代表大宗商品，主要包括对于三大类产品的投资、交易和风险 管理：能源商品、基础原材料以及大宗农产品。
2011年摩根士丹利FICC业务净收入占比
国泰君安期货有限公司
第5页
FICC
现代投行业务版图
国泰君安期货有限公司
第6页
第二章：OTC市场现状
国泰君安期货有限公司
第7页
什么是OTC市场
OTC市场（场外交易市场，又称柜台交易市场）和交易所市场完全不同。 OTC市场没有固定的交易场所，没有规定的成员资格，没有严格可控的规则 制度，没有规定的交易产品和限制，主要是交易对手通过私下协商进行的 一对一的交易。 交易所市场
信用违约掉期 （CDS）
• • • • •
掉期 期权 单一卖家信用违约掉期 多重卖家信用违约掉期 指数产品
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亚洲OTC市场-商品衍生品的重要性
相比起欧美发达场外市场，亚洲OTC市场正向着不同的方向上发展，其中 一个关键的不同就是OTC外汇衍生品、商品衍生品要比北美和欧洲市场份 额大。由于许多亚洲国家有大量现货商品生产者，商品胜于其他因素， 至使商品衍生品在亚洲企业中使用率特别高。