新资本市场环境下产业投资基金的发展趋势

新资本市场环境下产业投资基金的发展趋势

永鼎集团祝方

所谓投资基金，是指按照共同投资、共享收益、共担风险的基本原则和股份的某些原则，运用现代信托关系的机制，以基金方式将各个投资者彼此分散的资金集中起来以实现预期投资目的的投资组织制度。投资基金在不同国家或地区称谓有所不同，美国称为"共同基金"，英国和称为"单位信托基金"，日本和称为"证券投资信托基金"。投资基金有多种不同的分类方式，而按照投资对象的不同，投资基金可以分为证券投资基金和产业投资基金两个大类。证券投资基金是一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式，即通过发行基金单位，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券、外汇、货币等金融工具投资，以获得投资收益和资本增值。

证券投资基金在我国已经获得了一定的发展，目前已经成为资本市场主要的机构投资者，而产业投资基金的发展则相对落后。本文将主要介绍产业投资基金的概念、分类、发展历史等，并分析在新的资本市场环境下产业投资基金未来发展的态势。

一、产业投资基金概述

产业投资基金，是指对非上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的一种利益共享、风险共担的集合投资制度，主要从事创业（风险）投资、企业重组投资以及基础设施投资等实业投资活动。

产业投资基金可以分为三大类：

（一）风险投资基金

在一些风险投资较为发达的国家，风险投资基金主要有两种发行方法：一种是私募的公司风险投资基金。通常由风险投资公司发起，出资1％左右，称为普通合伙人，其余的99％吸收企业或金融保险机构等机构投资人出资，称为有限合伙人（只承担有限责任）。普通合伙人的责权利，基本上是这样规定的：一是以其人才全权负责基金的使用、经营和管理；二是每年从基金经营收入中提取相当于基金总额2％左右的管理费；三是基本期限一般为15～20年，期满解散而收益倍增时，普通合伙人可以从收益中分得20％，其余出资者分得80％。另一种是向社会投资人公开募集并上市流通的风险投资基金，目的是吸收社会公众关注和支持高科技产业的风险投资，既满足他们高风险投资的渴望，又给予了高收益的回报。

风险投资基金与其它投资基金相比，特殊之处在于：一是其投资的对象为高风险的高科技创新企业，失败率较高，一般在60～80％左右，而成功率只有5-20％左右，因此这就要求基金的规模足够大，使得风险投资基金能同时投资于多个风险项目，从而通过其中的一个或几个项目的成功来弥补在其它风险项目上的损失并获取收益；二是基金常采取与其它风险投资公司联合投资的方法，以分散风险；三是基金在决策上经常当机立断，敢于取舍。

风险投资公司对于风险项目的选择、决策和经营，是非常谨慎而严格的。在国外，一般来说，一个风险投资公司每年接触的风险项目，大约有1万个左右，经过选择同意作初步了解的大约150个左右，只占1.5％。在初步了解基础上作深入会谈、研究的大约24～25个，真正同意参股、签约的不到10个，即不到全部申请项目的0.1％。合同执行中，发现投资效益

和项目开发前景不理想而果断中止的，大约每年都有1～2个。最后真正获得成功的，则是千里挑一的特优企业。这类成功的企业，经过两三年的创业经营，迅即显露出效益高增长的势头。这时风险投资公司可以采取两种方法收回投资：一种是找一家大的优势企业集团以合适的价格收购，从股权转让中收回投资；另一种则是在专门的证券市场帮助公司上市，在企业的股票10倍、20倍升值时，则出售自己持有的股票，收回投资。

（二）企业重组投资基金

企业重组基金可以分两步组建：首先设立私募的企业重组基金，在条件成熟后再设立公募的企业重组基金。

1. 私募企业重组基金的设立与运行

私募企业重组基金可以按以下步骤组建和管理：

第一，金融资产管理公司作为主发起人，联合其他投资者(主要是机构投资者)，以私募方式发起设立企业重组基金。

第二，金融资产管理公司用发行基金筹措的资金，真实收购国有商业银行的不良贷款，比如用2000亿资金收购2000亿贷款。这里实际上发生了两个转变：一是金融资产管理公司变成了债权人，二是公司的债权变成了基金所持有的资产(实物或票据形式)。资产管理公司再将这些资产以股权的方式投资到债务人企业中去。这里实际上已经不是债权直接转为股权，而是债权转为基金再以基金投资方式转为股权。

第三，企业重组基金类似创业投资基金，以股权投资方式投入企业。

第四，金融资产管理公司可以用中央银行再贷款或者自有资金作为主发起人资本。为了保持对基金的控制权，资产管理公司应当做基金的最大股东，比如持30%以上股份。

第五，企业重组基金由谁来管理和经营值得讨论。无非有三种途径：一是由资产管理公司自己管理，二是由证券基金管理公司进行管理，三是由专门的股权管理公司来管理。企业重组基金可以委托股权管理公司进行管理。股权管理公司应该由懂经营、管理，具有行业知识背景的专家构成，是一个专营股权管理的公司，但它并不以对企业进行控股为目的，而是通过引入各种资本、管理、人才等资源帮助企业发展壮大。值得注意的是，股权管理公司的持股不是以控制企业为目的，当企业进入良性运转后，可以考虑将其持有的股权出售或转让进行套现。

第六，企业重组基金的资产应当委托有综合实力的金融机构进行保管。可以由国有商业银行作为基金资产的保管人。

第七，用基金运作收益，包括企业上市、资产重组、股权转让等收益支付基金股东的股息和红利。

2. 公募企业重组基金的设立与运行

（1）基金的设立

私募的企业重组基金经过一段时间运作后(如3～5年)，所投资的债转股企业已经有相当部分上市，可以考虑采取对外发行基金券的办法将私募基金变为公募基金，或者金融资产管理公司作为主发起人直接发起设立公募企业重组基金。公募企业重组基金就是面向社会投资者发行、由专业人士进行管理并可以上市交易的金融工具。

（2）基金的投资对象

基金投向不仅投到债转股企业中，而且可以投到其他上市公司中。

（3）证券投资基金管理公司的运作

公募企业重组基金可以直接交给证券投资基金管理公司进行管理。基金管理公司是由专业人士管理，他们收取一定的管理费。这些专业人士是以战略投资者的身份存在，他们对于所管理的股权组合不仅投入资金，更主要的是要投入有助于企业发展的其他资源，如帮助企业建立起合理的治理结构，给企业带去人才资源、管理资源等。

（4）托管银行负责资产保管

股权管理公司要与原始权益人一起确定一家托管银行并签订托管合同。托管人负责收取、记录由股权组合产生的现金收入，并将这些收入全部存入托管行的收款专户。托管银行按约定建立积累金，进行资产管理，以便到期对投资者支付证券收益。

（5）基金证券的设计和发行

资产管理公司作为主发起人，需和投资银行签订协议，由其完成证券的发行承销任务。（6）基金证券投资者的收益实现

基金证券投资者的收益实现，主要是通过股权管理公司的运作，通过股权的上市、转让、出售，资本运作等，实现资产的增殖。基金应该定期向投资者分红。

（三）基础设施投资基金

这类产业投资基金虽然没有很高的利润，但市场比较好把握，投资收益较为稳定，投资风险较低，另外，这类产业基金的发展也比较容易得到政府的支持，能够为其发展创造更好的环境。比如奥运产业投资基金就是专门投资于奥运本身的体育运动设施和相关的配套设施建设的基金。

二、产业投资基金的发展历史

早在1995年，国家计委即开始对产业投资基金有关问题进行研究。根据最初的考虑，所谓产业投资基金，系指借鉴国际创业投资基金(venture capital fund)运作机制，结合我国实际，主要以非公开流通的股权投资方式直接投资于产业领域的一种集合投资制度。因此，理解产业投资基金，必须首先理解国际上通行的创业投资与创业投资基金。

在创业管理(venture management)理论中，“创业”作为一个学术概念，不同于日常用语中的“创业”。根据创业管理专家Zenas Block与Ian C．MacMillan在《企业创业》(corporate venturing)这部著作中的界定，所谓“创业”(venture)，特指“通过产品创新和市场创新，创造新企业的过程”。尽管随着实践的发展，“创业”的涵已被拓展到“通过全新的创业管理，将陷入困境的老企业重新创造成适应产品创新和市场创新需要的新企业”这种“再创业”层面，但“创造企业”(creating venture)这一本质涵却是不离其宗的。

创业活动(venture activities)起源于15世纪。当时世界经济尚处于从手工作坊向手工工厂转型时期，企业制度还没有形成。但英国等一些西欧岛国，工商业已具有相当规模，为寻求远洋贸易，使经济进一步发展，便纷纷以入股合营方式设立真正意义上的企业组织。这种需要冒很大风险的经济活动，借用冒险(venture)一词来指称“创业”。

15世纪英国的远洋贸易不仅促成了与“创造企业”相联系的创业事业的萌芽，也直接促成了“创业资本”(venture capital)的起源。尽管当时那种原始形态的创业资本与现代意义