我国证券交易所的组织结构与公司治理：现状与未来

我国证券交易所的组织结构与公司治理：现状与未来

一、证券交易所组织结构和公司治理改革的全球趋势以组织结构为标准，证券交易所可以分为会员制证券交易所和公司制证券交易所，传统的交易所大多为会员制交易所。从1993 年斯德哥尔摩证券交易所作为第一家证券交易所进行公司制改造以来，短短10 年左右的时间，全球范围的交易所纷纷从传统的会员制组织结构转变为公司制组织结构。根据世界交易所联合会(WFE 2003年的统计数据，截至2003年12月，WFE统计的50家交易所中，14家证券交易所已经完成公司制改制但股票还没有公开上市，13家证券交易所已经变成了公开上市的交易所；公司制交易所占统计的全部成员交易所的54%。令人关注的是，截至2003年12月，世界著名的交易所，除了纽约证券交易所(NYSE之外，澳大利亚证券交易所(ASX 1998)、新加坡交易所

(SGX 1999)、伦敦证券交易所(LSE 2000)、纳斯达克股票市场

(Nasdaq, 2000)、香港交易所(HKEx 2000)、泛欧交易所(Euro next，2000)、多伦多证券交易所(TSE 2000)、东京证券交易所(TSE 2001)都已经变成公司制交易所。

公司制交易所和会员制交易所的差异主要表现在三方面：( 1)在所有权结

构上，会员制交易所由会员所有，而公司制交易所由股东所有，股东并不一定是会员。( 2)在治理结构上，会员制交易所属互助性组织，发扬民主，实行一人一票，而公司制交易所则实行公司制，引入普通商事公司的治理结构，实行一股一票的资本多数决原则。( 3)在经营目标上，会员制交易所通常是非营利性的，而公司制交易所以营利为目的，股东利益的最大化是交易所运营的重要目标。

证券交易所公司制改制的外部因素在于随着技术的进步，证券交易的电子化、无中介化、国际化使交易所面临激烈的国内外竞争，交易所必须提高运营的效率。交易所公司制改制还有其内在动因，即传统会员制交易所的缺陷以及公司制改造可能带来的优势。交易所的公司制改制有助于减少会员制交易所中会员对交易所的过分控制，使交易所的管理层以交易所和股东利益最大化为出发点，而不是追求某一会员或者利益团体的利益。交易所变成公司制后，由于股票流动性的加强，便于交易所的联合和并购，并且有利于实现股东的利益。成为交易所的股东之后，原来的会员享有股东的权利，可以通过转让股份或者分配盈余实现股东的价值。此外，交易所成为股份公司或者上市公司有助于交易所广泛筹措资金，用于技术的更新或者投资于其他商业领域。

而且，交易所实行公司制以后，可以将股份公司的治理结构全面引入交易

所，改善交易所的公司治理。由于交易所的股权变得分散，经纪商在董事会的

影响也会减少。通过改制，在很多交易所，经纪商在董事会的投票权已经下降

到50%以下，董事会变得更有代表性，董事会的组成和运行将变得更有效率。

此外，由于很多交易所本身已经变成上市公司，作为上市公司，交易所必须按

照公司法、证券法以及上市条件的要求完善自身的治理结构，包括增强董事会

的独立性，完善财务会计制度，披露公司的重大信息，这将使交易所的运营更

加稳健和透明化。概言之，“公司制证券交易所，由于摆脱了会员的控制，将

拥有更专业的管理以及更有效率的决策，从而使得交易所能够快速的应对变化，保

持创新和竞争力。”

二、我国证券交易所组织结构的现状：会员制吗？

2005年修订的《证券法》第102条规定，“证券交易所是为证券集中交易提供场所和设施，组织和监督证券交易，实行自律管理的法人。”尽管《证券法》和《证券交易所管理办法》（2001）没有明确交易所是否属于会员制法人，但是现行规定的部分条款反映了我国交易所具备会员制交易所的某些痕迹。例如修订后的《证券法》第105条规定，“实行会员制的证券交易所的财产积累归会员所有，其权益由会员共同享有，在其存续期间，不得将其财产积累分配给会员。”而《证券法》中并没有提及公司制证券交易所，这似乎暗示了我国的交易所实行会员制。《证券交易所管理办法》第17条规定，会员大会为证券交易所的最高权力机关。该条文表明了会员在交易所运营中享有决策的权力，这也符合会员制交易所由会员控制的基本特征。此外，在《证券法》和《证券交易所管理办法》中多次使用“会员”的提法；而会员的提法通常仅用于会员制交易所中。因此，尽管现有的法律和规章没有明确我国交易所的性质，但条文似乎还是有意无意将交易所视为会员制的交易所。我国的部分学者也基于证券法的规定，认为我国的交易所属于会员制的证券交易所。

我国的证券交易所真的属于会员制交易所吗？或许从现有的有关证券交易所的规定条文我们无法明确得出答案，但仔细分析交易所成立的历史和运营的现状，我们会发现我国的交易所离真正意义上的会员制交易所还相距甚远。

首先，从交易所的成立来看，传统的会员制证券交易所是证券商为便利交易、维护共同利益自愿发起的互助型组织，会员之间遵守共同的游戏规则，共同维护市场秩序、改善交易条件、保持行业的利润水平。可见，会员制是结社的产物，其初创动力均来自会员的发起活动，所以自始就带有浓厚的民间色彩。然而，我国的证券交易所并不是由会员发起成立的，组建交易所根本不是私法意义上的社团发起行为，证券交易所是在政府推动和组织下成立的证券交易机构。

其次，我国交易所的会员（证券公司）并没有明确对交易所进行出资。现行《证券法》中“实行会员制的证券交易所的财产积累归会员所有，其权益由会员共同享有”的规定也没有直接明确交易所所有权的归属。从交易所成立的基础看，上海证券交易所成立时国家未投入任何资金，交易所只能以会员缴纳席位费的一部分作为注册资金的来源，交易所资产负债表所有者权益中并无“实收资本”一栏，但在工商登记时注册资金为 3 亿元；深圳证券交易所注册资金为政府借款，后以历年盈余归还，目前以全部席位费作为实收资本。[5] 席位费并不能完全等同于出资，会员是否对交易所拥有所有权值得怀疑；因此，我国交易所的资产处于产权不清的状态。上海证券交易所曾经登记为国有企业法人，正说明了会员对交易所拥有所有权并没有得到承认，而“国有企业”的简单定性正说明了交易所产权的模糊。会员对交易所拥有所有权是会员制交易所的基本特征；从这点看，我国交易所并不具备会员制交易所的基本特征。

最后，在典型的会员制交易所中，交易所由会员享有决策权，会员控制交易所的运营。但在我国交易所的实践中，会员并没有对交易所享有决策权和控制权。最典型的表现是尽管我国《证券交易所管理办法》明文规定会员大会为证券交易所的最高权力机关，会员大会每年召开一次。但实践中，我国的交易所长期不召开会员大会，会员根本无法行使应有的权力，会员大会作为交易所的权力机关名存实亡。既然交易所的会员无法真正有效的行使对交易所的控制权和决策权，将我国交易所称为会员制交易所实在名不副实。