中国股票市场价格波动非对称性效应研究

偏差是 导致其对 “ 空消息”反应过度 的根 本原 因。 利 关键 词 ：波动非对称性 Ｅ Ａ Ｃ 模型 Ｔ Ｒ Ｈ 型 行 为金融理论 ＧＲＨ Ａ ｃ模
中图分类号 ：Ｆ ３ ．１ ８ ０ ９
文献标识码 ：Ａ
文章编号 ：４ － ６８ Ｆ （０ ０ ０ － ０ ２ ０ ４ １ １／ ２ １ ）２ ０ ４ — ３
沪深３） （） （ 指数模型估 计结果
估 计值 Ｚ 统计量 一 ～ ． ４ ３３ ０ ５
４５ ５ ． １ ９
从上表 １ 的模 型 估 计 结
果 ，可 以看 出上 证 １ ０ ８ 指数
估计值 ｚ一 统计量 一 ．２ ４ ０ ０ ２
Ｏ１８ ． ８ ３
Ｐ 值
Ｐ 值 ００ ０ ． ８ ０
００ ０ ． １ ０ ０ ６０ ． ３ ０
先 我 们 对 这 两 个 收 益 率 序
列应 用Fra Baidu bibliotekＧＡＲＣＨ 型进 行 模
丫（ 杆 因子 ） 杠 Ｂ （ Ａ Ｈ项 ） Ｇ ＲＣ
０ ０７ ． ４ ０ ０９ ０ ．４ ４
２２９ ． ０ ８ ９ ． ５ ０ ２０ ９
ＯＯ ２ ．１６ ０ ００ ． ０ ０
００４ ． １ Ｏ ０９ ７ ．３ ０
２２ ５ ．４ ２ ８ ．１ ８ ９ ２ ５
００ ６ ． ３ ０ ０００ ． ０ ０
分析 ，得 到 的结果 如 表 １ 所
不 ：
表２
Ｅ ＲＣ ＧＡ Ｈ模型估计结果
上证 １０ ８指数模型 估计结果
系数 ∞（ 常数项 ）
Ｏ （ ＲＣ ｃＡ Ｈ项 ）
一
、
引 言
用Ｔ ＲＣＨ 型￣Ｅ ＲＣ 模 型对沪深综合指数的价格 Ａ 模 Ａ Ｈ 消息和 “ 利空 ”消息对 这两个股票 市场价格 波动的影
利多” 传统金 融理论 中的有效市场假说 认为 ，金融资产 波 动非对称性效应进 行了实证研究 ，检 验了 “
价格 体现 了所有 市场参 与者对其所 掌握 信息的反应 。 信 息是 决定价格 的最 主要因素 ，可 以分 为 “ 利多 ”消 响。并进一步结合行 为金 融理论 的研究 成果 ，从考虑
格走 势只与将来 市场上出现 的新 信息有关 ，因此 “ 利 的 主要 原 因 。
多 ”消息会带来资产价 格 向上的波动 ， “ 利空 ”信息
会带来 资产价格 向下的波动 ，且这两 种消息对金融市 场 的影响是相对称 的。然而 ，大量 的实证研究表 明 ，
二 ，Ｔ Ｒ Ｈ Ａ Ｃ 模型理 论 Ａ Ｃ 和Ｅ Ｒ Ｈ （ ）Ｔ ＲＣＨ 一 Ａ 模型
息和 “ 空 ”消 息 。在 有效 市 场状 态下 ，金融 资产 股 市参与者行 为因素的角度 ，对我 国股 市异常波动的 利 价格将 包含所有 的历史 信息 ，任何 用于 预测资产价格 成 因进行分析 ，认为非理 性投资者 的厌 恶损失 的心理 走 势的信息一定 已经反应在资产价格 中 ，资产未来价 和 对股市波动反应过度 认知偏差是导致股 市异常波动
中国股票市场价格波动非对称性效应研究
杨仁美 王 靖
广 东 广 州 ５ ０ ０ ） １ ０ ６ （ 南理 工 大 学 经 济 与 贸 易 学 院 华
摘要 ：本文应 用Ｔ Ａ Ｃ 与Ｅ Ｒ Ｈ Ｇ Ｒ Ｈ Ａ Ｃ 模型 ，￣２ ０ 年１ 日＝ ０ ９ 月５ Ｘ ０ ６ 月４ ％２ ０年５ 日的沪深综合指数 日收益率
４ 怕 ２辛
ｆ ２ｏ第期 ５ ｏ年２ 括 １
表１
Ｔ Ａ Ｈ模型 估计结果 Ｇ ＲＣ 上 证１Ｏ 指数模型估计结果 ８ 系数 估计值 ２８Ｅ Ｏ ． —６ ６
０ ６４ ． ０ ０
本 文应 用ＴＧＡＲＣＨ模
沪深３ ０ ０ 指数模型估 计结果 估计值 ｚ一 统计量 ２０ ５ ．２ ５
ｃ丫 ， 市场假 说的基础之上 的 ，它不能对资产 价格波动 的非 的冲击 ；利空 消息则有一个ｏ＋ 的冲击。如果丫≠０ ， ，我 们说存在杠杆效 应 ，非 对称效应 的这种现象进 行合理的解释 。因此 ，本文应 则 信息是非对称的 ：１＞０
作者简介 ｔ 杨仁美， 华南理工大学经济与贸易学院数量经济学硕士研 究生； 王靖， 华南理工大学经济与贸易学院产业经济学硕士研究生。
４１０ ．４ ７
型和Ｅ ＡＲＣＨ模型来研 究沪
Ｚ 统计量 一 １ ５９ ． ９ ８
４０３ ． ８ ３
Ｐ 值
Ｐ 值 ００ ２ ．４８
００ ０ ． ０ ０
深股票 综合指数 收益率序列
波 动 的非 对 称 性 效 应 。首
∞（ 常数项 ）
０ （ ＲＣ ｃＡ Ｈ项 ）
ＯＯ２ ３２ Ｅ Ｏ ． ９ ６ ． —６ ４
为 了反应波动率的不对称 性 ，ｚａｏａ 和Ｇｅ ｏ 等 ｋｉ ｎ １ｎ ｓ
Ａ Ｈ模型 。该模型将Ａ ＲｃＨ （ ）模型的方 ｑ “ 利多”消息和 “ 利空”消息对资产价 格的影响是不 发展 了Ｔ ＲＣ 差做如下变换 ： 平衡 的 ，即资产价格 波动存在非对称 性效应 。这种波 动 非对 称性效应 的存在会极大 的影 响到资产的市场定 价 以及投 资者的投资决 策 ，因此研究资 产价格波动 的
为研 究样本 ，对中国股票市场价格波动的非对称效应 进行 了实证 分析 ，研 究表明 了中国股票市场存在 对信 息反应的不对称 ，即 “ 空消息”对股票价格的冲击大于 “ 多消息”对 股票价格的冲击。并进 利 利
一
步结 合行 为金 融 学理 论 ，从 投 资 者 非理 性 行 为 出发 ，研 究得 出投 资 者 的损 失厌 恶 与反应 过 度 的认知
非对称性效应具有十分重要的意义。 由于传 统的金融理 论是建立在理性 人假设和有效
，
ｏ ＝ ＋ 【 ∑ｐ ＋“．。 、 ∞ ∑０二 ＋ Ｙ三 ｆ “ Ｇ １
＝１ ，＝ １ …
其 中：当“＜０ ， ＝ ；否 则 ， ＝ 。 时 １ ０ 在这个模型 中 ，利好消息 （ ， ）和利空消息 （ “＞０ ＜ ）对条件方差 有不同的影响 ：利好消息有一个 ０