并购的产业协同效应分析

并购的产业协同效应分析

□桂林彭源波戴碧露

并购是企业扩张的一条重要途径，是优化产业资源配置、调整产业结构的有力手段。在全球经济一体化的背景下，并购活动日趋频繁，愈演愈烈，对经济的影响也日益凸现。我国加入世贸组织后不管是出于国内制造业竞争的压力还是基于能源战略的需要，并购作为公司发展的一种战略，必然给公司的绩效带来很大的影响。并购的产业协同效应作为企业创造价值的源泉，对我国产业结构的调整，也扮演着重要的角色，值得理论界和企业去关注和研究。

一、并购的产业协同效应理论

1.并购的协同效应的概念及内涵。所谓并购的协同效应，是指企业并购产生的增效作用，即2+2﹥4的效应，企业的总体效益要大于两个独立企业效益的算术和。并购的协同效应通过规模经济性、范围经济以降低成本，也通过无形资产的转移来创造新增价值。对协同效应的内涵有不同的观点，主要有：①最早关于协同效应的解释由J.Fred.Weston 提出。他在《兼并、重组与公司控制》一书里认为协同就是并购后两个公司合二为一的总效益大于并购前两个公司的效益之和。由于协同效应，并购对提高公司经营效率进而对整个社会都是有益的。②等同于规模经济效应。干春晖、刘祥生在其专著《企业并购理论与实务》一书中认为“协同作用（synergy）是指两个公司兼并后，其实际价值得以增加。其依据是当两个公司在最优经济规模之下运作时，兼并后可以受益于规模经济。”③包括经营协同效应和财务协同效应。王宏利在其专著《企业并

购绩效与目标公司选择》一书中持

这一观点。④包括经营协同效应、管

理协同效应、财务协同效应以及无

形资产协同效应。包明华在其专著

《并购经济学前沿问题研究》一书中

持这一观点。

2.并购的产业协同效应。所谓产

业协同效应是指并购带来的产业结

构或专业协作水平的改变所带来的

增效作用。不同的行业之间有不同

利润率水平，其进退壁垒及产业生

命周期也不一样，企业通过并购实

行产业转移能达到调整产业结构、

延长企业生命周期、提高专业协作

水平的目的。

并购是一种企业行为，我们也

可以运用产业组织理论的分析框架

来认识并购的产业协同效应。产业

组织通用的分析框架是结构-市场-

绩效研究法。人们用该方法研究结

构、行为和绩效之间的相互关系常

假定结构决定行为，行为再决定绩

效。协同效应是影响绩效的重要因

素，因此分析协同效应必然要追溯

到市场结构。产业并购效应在不同

类型的并购中有不同的作用，在横

向并购中，产业协同效应表现为：通

过规模效应降低成本，提高市场占

有率和市场份额；在纵向并购中，产

业协同效应表现为：减少交易费用，

提高专业协作水平；在混合并购中，

产业协同效应表现为：通过多元化

经营实现产业转移和延长企业生命

周期。

二、我国产业结构现状

1.产业的集中度低，规模经济效

益低下。据经济学家的研究，前10

位的企业一定在行业或产品中处于

非常突出的地位，其市场集中度指

数一般应在40%以上，如果一个行

业中有一半以上的企业未能达到起

始规模和合理的经济规模，则这个

行业一定不存在有效的产业组织规

模。我国目前只有石油天然气开采

业、石油加工及冶炼业等少数几个

垄断产业达到这个集中度，多数产

业的前4名产业集中度（CR4）不足

20%，前8名产业集中度（CR4）也低

于30%。长期以来，我国企业生产分

散、企业规模小，到2002年，全国工

业企业资产总额达到14.6万亿元，

但企业达18.16万个，平均规模仅

0.8亿元，其中，大型企业的平均工

业产值为5.84亿元，资产总额9.63

亿元，而实收资本仅为2.45亿元。很

典型的一个行业是我国汽车制造

业，近年来，我国汽车制造业飞速增

长，2005年比2004年增长13%，产

量达592万辆，但全国大大小小的

企业有120多家，这种规模与真正

意义上的大型企业差距甚远，也说

明了我国产业资源分散配置、重复

建设现象严重的现状。

2．专业化协作水平低，存量严重

过剩。我国企业的生产社会化程度

低，专业化协作水平低，缺乏合理的

分工，过度竞争。无论是从地区经济

结构还是企业的产品结构和生产组

织结构，都可以反映出来。企业合理

的经济规模建立在生产专业化协作

的基础上，只有提高专业化协作水

平，才能使企业真正享受到规模经

济的好处。一个行业，如果零配件生

产厂家地域分割，彼此孤立，一方面

没法形成产业协作，另一方面也造

经营战略20

成了严重的产能过剩和产品过剩。目前，汽车制造业约有200万辆的生产能力闲置，而且还有220万辆的新投资在进行中，有800万辆的设备投资在计划中。年产约3亿吨的钢铁生产还有1.2亿吨的潜在生产能力，钢铁产品在价格下降的同时，库存大幅增加。据商务部2005年发表的600种主要产品供求状况调查结果显示，水泥等约87%的产品出现过剩。产能和产品的过剩造成了严重的资源浪费。

三、并购的产业协同效应分析

1.国外对产业协同效应的实证分析。公司并购的动机主要就是获得协同效应，即通过公司并购双方的资源共享、能力和知识的转移来创造价值。西方学者对并购的产业协同效应进行了实证分析。Mcgahan通过对美国上市公司1981-1994年间业绩的实证分析认为，在影响上市公司业绩的全部因素中，产业的影响是最重要的、最稳定的，用Tobin’Q值测量产业效应对企业业绩的影响程度达1/3以上。Singh&Montgomery(1987)、A.Seth(1990；2000)都从理论上指出，相关性并购能同时获得共谋性协同效应、经营性协同效应和财务性协同效应，非相关性并购只能获得经营性协同效应和财务性协同效应，因此，产业相关并购比产业多元化并购能创造更多的价值。但实证的结果却发现，二者并购绩效并无显著差异。这种协同效应在理论与实证检验结论之间的矛盾，构成了所谓的“协同效应悖论”（synergy para-dox）。S.Chatterjee(1992)实证研究发现，与价格有关资源产生共谋协同效应所创造的股东财富最多；与资本有关资源产生财务协同效应所创造的股东财富次之；而与生产成本有关资源产生经营协同效应所创造的股东财富最少。

2.对我国并购的产业协同效应分析。①从产业转移分析产业协同效应。尽管目前尚无人提出并购的产业协同效应的概念，但上市公司并购却实实在在地产生了很大的产业

协同效应。王宏利利用Tobin’Q值

对我国上市公司并购进行了分析，

结果显示，进入某产业的上市公司

数量与该行业的平均Q值呈正相

关，即Q值越高，企业进入数量越

多，而且并购后进入这些行业的Q

值也较高。如我国的电子通讯业的

Tobin’Q值最高，公司并购的数量也

最多，说明上市公司在并购中已注

重产业协同效应。②从产业相关性

分析产业协同效应。从产业相关性

划分，并购主要有两类：相关性并购

与非相关性并购。相关性并购是指

并购双方主营业务相同或者相关，

主要是横向并购和纵向并购，非相

关性并购主要是指混合并购。从目

前我国上市公司并购的整体情况来

看，横向并购的规模过小，减弱了横

向并购对于促进产业结构调整的作

用。纵向并购主要发生在石油化工

和重工制造（主要是汽车）行业，并

购绩效有明显的上升趋势，有利于

通过实现交易内部化降低交易成

本，形成同行业产业链的专业化分

工协作。因此，我国上市公司并购朝

着产业协同的方向发展。

四、加强并购的产业协同效应的

建议

1.加强产业政策引导，优化产业

结构。公司并购是一项追求利润的

行为。某个行业的回报率升高，市场

资源就会往该行业流动，该行业并

购活动就会增多。产业政策对公司

并购起着引导的作用。我国目前产

业结构表现为存量过剩，所以产业

政策应该是通过并购实现存量资源

在各部门间的再配置来实现产业结

构的优化。对制造业而言，全球制造

业有向我国转移的趋势，而我国目

前制造业的产业集中度仅为17%，

远低于美国的47%和英国的53%的

水平，较低的集中度为产业整合提

供了巨大的空间。根据产业结构的

现状，采用更合理的产业政策加强

宏观指导，有利于促进产业升级及

结构调整，也有利于产业协同效应

的发挥。

2.加强对并购的规制，防止垄断

并购。并购在发挥产业协同效应的

同时，也可能形成垄断。垄断对于单

个的企业来说，可能降低成本，提高

利润，但对整个社会来说，却带来社

会福利损失和生产效率的降低，因

此各国对并购，尤其是横向并购，通

过反垄断法进行规制。我国于2007

年8月通过了《反垄断法》，对公司

并购的规制进入了一个新的阶段。

我国并购规制的目标应是建立有效

竞争的市场结构。并购规制的重点

应放在竞争性行业，而对需要限制

竞争的行业的企业合并应采取宽容

的控制政策；控制大企业与大企业

之间的合并，对于中小企业与中小

企业的并购采取宽容的控制政策；

将横向并购作为规制的重点，对纵

向并购和混合并购采取宽容的控制

政策。随着外资并购的增加，跨国公

司对我国的一些行业形成了垄断的

局面。不管是为了防止垄断性并购

还是出于保护我国幼稚工业的目

的，我国对外资并购需要做出明确

的限制，包括并购审查标准，竞争政

策、产业政策及经济效率等，外资并

购应符合国民经济发展战略和国家

产业结构调整的需要。

3.企业加强对并购的研究，提高

并购绩效。我国并购经历了从起步

到成熟的发展过程，也不断借鉴国

外的经验，但存在体制环境的特殊

性。例如，企业并购的目标存在巨大

的差异，企业因所有制不一而导致

公司治理结构差异明显，并购市场

化程度不够，中介服务机构不完善。

这些要求公司认真做好并购工作，

包括：并购前加强并购的可行性分

析；在并购中加强决策分析；并购后

要加强并购双方的整合，使双方在

管理、生产、科研、销售等各方面形

成协同效应，形成企业的核心竞争

力，使公司并购产业的协同效应得

到充分的发挥。

（作者单位：桂林航天工业高等

专科学校）

经营战略

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