企业融资难论文企业金融经济论文

企业融资难论文企业金融经济论文

基于异质性的中小企业融资难问题研究【摘要】长期以来，融资难阻碍着中小企业的良性发展。文章基于中小企业异质性的视角，在Kiyotaki and Moore模型基础上进行改进：引入监控成本和企业异质性，构建了一个动态经济模型对中小企业融资难的问题进行分析。结果表明由于中小企业的监控成本较高，抵押资产变动幅度越大，在信息不对称情况下中小企业更容易受到外来冲击的影响。最后分析了互助担保和政府担保对企业应对冲击的影响。

【关键词】异质性；融资难；中小企业

一、引言和文献综述

中国经济通过三十年的发展，占据主导地位的企业，已经逐渐从“大而全”的国营企业向“小而精”的中小企业转移。根据国家工商行政管理总局的数据，截至2008年底，全国实有企业971.46万户，其中99%以上为中小企业；中小企业对GDP的贡献超过60%，对税收的贡献超过50%，提供了近70%的进出口贸易额，创造了80%左右的城镇就业岗位，中小企业对我国经济和安排下岗人员就业已成为生力军。所有的数据均已表明，中小企业已经成为了占据国家经济的主导地位。但是，目前中小企业的发展瓶颈正是在于“融资难”，中小企业贷款额占全部贷款额的比重只有约一成。无论从理论还是实践的角度来看，融资都是中小企业发展过程中的一个重要环节。对于中小企业融资难诱因的研究成为重点。

在企业资本结构的MM定理中，基于无信息成本和税收等的假设下，则企业价值独立于资本结构，即它只依赖于企业的盈利能力，因此不存在最优的资本结构（Modigliani &Miller，1958）。Bernanke and Gertler（1989）构造了一个世代交叠模型，该模型描述了经济体受到一个临时性冲击后，由于企业融资结构的作用，该冲击是如何被放大并造成持续影响的。CSV理论认为获得企业相关信息（或披露企业业绩）要支付很高的成本，也就是说非信贷约束企业为了降低贷款合同风险，需要付出一定的监控成本来获取抵押融资贷款企业的相关信息。贷款合同一般是事前合同，理性的放款企业能够预期到借款的企业为了避免偿还债务而隐瞒利润，要使该合同最优，则要支付一定的监控成本来对现金流量进行审核和验证。在CSV理论框架下，Bernanke，Gertler and Gilchrist（1999）也认为放贷企业为了观察抵押融资贷款企业的资本回报等，需要支付一定比例的监控成本。这些信息对于借款者来说是免费获得的，因此造成了信息不对称。由于监控成本的存在，相对于内部融资，外在融资成本更高。

Bernanke，Gertler and Gilchrist（1999）认为企业之间存在异质性，经济中存在很多企业，各个企业之间是不完全相同的，也就是说他们都具有自己的特性。由于金融市场存在着信息不对称，一些企业为了获得利息收入而贷款给资金紧缺的企业，但同时该放贷企业也面临着贷款无法收回的风险。

Bester（1987）进一步讨论了担保在信贷配给中的作用。第三方

担保可以帮助禀赋不足的企业融资。抵押资产可以和利率同时充当银行分离贷款项目风险类型的甄别机制，即银行可以通过企业对抵押资产数量变动的反应敏感程度来分离出高风险和低风险的贷款项目。

本文在Kiyotaki and Moore模型基础上进行改进：引入企业异质性和监控成本，构建了一个动态经济模型对中小企业融资难的问题进行分析，进而得到相关结论。

二、模型构建

经济体中有两种商品（耐用资产和非耐用商品）、两类企业（抵押融资贷款企业和放贷企业）。耐用资产包括土地、厂房、机器设备等，可以为融资贷款作抵押担保。把中小企业看作是抵押融资贷款企业A，另外是放贷企业B，企业A从企业B进行抵押融资贷款。在时期t，耐用资产的价格为qt，非耐用品价格为1。t期的社会平均资本回报率为Rt。先来观察企业A的行为。假设企业A是规模报酬不变的生产函数：

yt+1=F（kt）≡（a+c）kt（1）

其中kt是时期t的耐用资产，yt+1是在t+1期的产出。产出包括两部分：akt和ckt。akt是企业A可进行交换的产品，ckt是企业A 内部需要消费的产品。为了保证企业A自身的消费不会超过ckt，并把产出akt全部用来投资，假设：a/（a+c）<β。假设：每个需要融资贷款企业的生产技术是异质的，这意味着，如果企业A在时刻t 到时刻t+1之间倒闭，该企业的生产过程在时刻t+1就会中止，没有

产出，只剩下耐用资产kt。因此企业A可以威胁企业B，存在违反合同的风险。企业B为了避免合同违约的风险，要求用企业A的耐用资产进行抵押，因此企业A融资贷款的数量不能超过其抵押资产的价值。

本文借鉴Bernanke，Gertler and Gilchrist（1999）的假设：各个企业之间是异质的，用随机变量ωj来表示企业j的异质性，则企业j的资本回报率为：ωjR。这里的ωj只有企业j自己能观测到，而其他企业若想观测到该信息则要支付一个监控成本，这里也体现了金融市场上存在信息不对称以及市场摩擦。假设企业B为了获得企业A 的私人信息支付一个监控成本，该监控成本等于被监控企业A的资本总回报乘以一个比例系数τ，即：τωjREt（qt+1）kt。

于是在t时期，企业A拥有耐用资产总量kt，其可融资贷款数量bt。在t+1时期，企业A需要偿还上期进行融资贷款的债务，其数量小于或等于企业A耐用资产的价值加上为其担保的资产，这里假设通过担保之后的资产是企业A自身资产价值的n倍，则有：Rbt≤?渍Et（qt+1）kt（2）

其中?渍=n-τωjR。

企业A通过抵押融资贷款扩大其生产规模，获得利润后偿还债务。因此，在t时期，企业A的流动资金约束为：

qt（kt-kt-1）+Rbt-1+xt-ckt-1=akt-1+bt（3）

由于企业B是非信贷约束者，因此B在t时期的流动资金约束为：

qt（k't-k't-1）+Rb't-1+x't=G（k't-1）+b't（4）

其中x't是企业B在t期的消费，Rb't-1是B在t期应收回的贷款，为了与企业A的流动资金约束相对应，这里把Rb't-1看作是债务支付，b't是t期新的债务，b't-1<0，b't<0。

为了描述均衡的特性，首先看企业A的行为。在稳态附近，企业A偏好于其抵押融资贷款达到最大并全部用来投资，不会进行额外的消费。t时期A的最优选择

三、模型分析

中小企业一般都需要进行抵押融资贷款，考虑有担保模式的情况，总体经济受到外来冲击时，中小企业因担保的存在是如何使冲击放大传播的，这也为中小企业融资难的困境提供了有力说明。

假设在t-1期，经济处于稳态：Kt-1=K*并且Bt-1=B*。接着经济受到一个非预期的临时性技术冲击△，导致在t期所有企业的产出都扩大了1+△倍。

在t期：

μ（Kt）Kt=（a+△a+qt-τq*）K* （11）

?渍（·）同时也是关于n的函数。其中n>1，在担保的情形下，经济体受到外来冲击时，抵押资产的价格和数量波动幅度更大，更容易受到冲击的影响，因此担保模式放大了冲击的影响。第三方担保是解决中小企业融资瓶颈的有效途径，但是担保的存在也使总体经济遭受外来冲击时波动幅度更大。资本越不充足的企业越需要第三方担保