第六章 筹资决策

5、留存收益资本成本的估算

留存收益资本成本的实质是普通股股东出资额的 机会成本。留存收益资本成本的估算方法与普通 股相同，也有资本资产定价模型、股利折现模型 和债券收益风险调整模型三种方法，但在利用股 利折现模型估算留存收益成本时不考虑筹资费 用。
（二）加权平均资本成本的计算
加权平均资本成本是以个别资本在公司总资本中的 比重为权数，计算出的各项资本成本的加权平均 数。加权平均资本成本由个别资本成本和个别资 本在总资本中所占的比重两个因素共同决定，计 算公式如下：

在财务管理中，一般用相对数表示。 理解资本成本要注意：
二、资本成本的作用
1、资本成本在企业筹资决策中的作用 （1）资本成本是影响企业筹资总额的一个重要因素。 （2）资本成本是选择资本来源的依据。 （3）资本成本是确定最优资本结构所必须考虑的因 素。



2、资本成本在企业投资决策中的作用 资本成本是评价投资项目、比较投资方案和进行投 资决策的经济标准。 一般而言，一个投资项目，只有当其预期投资收益 率高于其资本成本时，在经济上才是合理的；否 则，该项目将无利可图，甚至会发生亏损。因此， 国际上通常将资本成本看成一个投资项目必须赚得 的最低收益率，视为是否采纳一个投资项目的“取 舍率”，进而作为比较选择投资方案的一个决策标 准。


最低收益理论是从投资者的角度来定义资本成本的， 认为资本成本是投资者要求的必要收益率或最低期望 收益率。这一观点被西方财务理论界普遍认同。 使用代价理论认为资本成本是企业筹集和使用资金而 承付的代价，其中企业在筹措资金过程中为获得资金 而付出的费用称为筹资费用，如股票、债券的发行费 用以及借款的手续费等；企业在生产经营、投资过程 中因使用资金而付出的费用称为用资费用，如利息、 股利等。
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三、资本成本的类别
1、个别资本成本 个别资本成本是指各种不同筹资方式形成的资本的 成本。例如，股票资本成本、债券资本成本、长期 借款资本成本、优先股资本成本、留存收益资本成 本等。 2、加权平均资本成本 加权平均资本成本，又称综合资本成本，是以各种 资本所占的比重为权数，对各种资本的成本进行加 权平均计算所求出的成本。 3、边际资本成本 边际资本成本是指企业每增加一元资本而增加的成 本。
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第六章
筹资决策



本章主要内容： 认识资本成本 杠杆理论（经营杠杆、财务杠杆、联合杠杆） 资本结构决策
财务管理
第一节 认识资本成本
一、资本成本的含义 二、资本成本的作用 三、资本成本的类别 四、资本成本的计算

一、资本成本的含义



资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。 广义讲，企业筹集和使用任何资金，不论短期的还是 长期的，都要付出代价。 狭义的资本成本仅指筹集和使用长期资金（包括自有 资本和借入长期资金）的成本。 由于长期资金也被称为资本，所以长期资金的成本也 称为资本成本。
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第二节 杠杆理论
一、学习杠杆理论的基础 二、经营杠杆 三、财务杠杆 四、联合杠杆

一、杠杆原理

（一）杠杆效应的含义：

财务管理中的杠杆效应，指由于特定费用的存在 而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时， 另一相关财务变量会以较大幅度变动的现象。包 括经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆三种。
不考虑货币时间价值情况下的债券资本成本的估算

课堂练习

某企业发行5年期债券，债券面值为1000元，票面利率 10％，每年付息一次，发行价为1100元，筹资费率 3 ％，所得税税率为30％，则该债券的资金成本是多少？


【答案解析】 债券资金成本＝1000×10％×（1-30％）/[1100× （1-3％）]×100％＝6.56％


【思考】



（3）如果长期借款在80万元及以下，成本为10%； 80万元以上，成本为12%.筹资总额为多少时，长期借 款的成本为10%？筹资总额为多少时，长期借款的成本 为12%？ 80/40%=200（万元） 筹资总额为200万元及以下时，长期借款的成本为 10%； 筹资总额为200万元以上时，长期借款的成本为12%. 这200万元就是筹资总额分界点。
资金种类 长期借款 新筹资额（万元） 资金成本
40及以下 40以上
75及以下 75以上
4% 8%
10% 12%
普通股
要求：计算各筹资总额分界点及相应各筹资范围的边际资金成本。

【解析】 借款的筹资总额分界点＝40/25%＝160（万元） 普通股的筹资总额分界点＝75/75%＝100（万元）
根据筹资总额分界点，可得出三组新的筹资范围 （1）100万以下； （2）100～160万； （3）160万以上。 对以上三个筹资范围分别计算加权平均资金成本，即可得 到各种筹资范围的资金边际成本。 （100万以下）边际资金成本 ＝25%×4%+75%×10%＝8.5% （100～160）边际资金成本 ＝25%×4%+75%×12%＝10% （160以上）边际资金成本 ＝25%×8%+75%×12%＝11%
4、普通股资本成本的估算

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估计普通股资本成本通常有三种方法： 资本资产定价模型、股利折现模型和债 券收益加风险溢价法。 三种方法各有优点和缺点，只是资本资 产定价模型使用得最为广泛。
资本资产定价模型
股利折现模型
债券收益加风险溢价法


债券收益加风险溢价法，又称债券收益风险调整模 型，这种方法认为风险越大，投资者要求的收益率 就越高。由于普通股股东的投资风险大于债券投资 者，因而在债券投资者要求的收益率的基础上再加 上一定的风险溢价，就可以计算出权益资本成本。 计算公式见下式所示： 普通股资本成本=债券资本成本+风险溢价





资本成本有多种运用形式： 一是在比较各种筹资方式时，使用的是个 别资本成本，如借款资本成本率、债券资 本成本率、普通股资本成本率、优先股资 本成本率、留存收益资本成本率； 二是进行企业资本结构决策时，则使用综 合资本成本率； 三是进行追加筹资结构决策时，则使用边 际资本成本率。
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四、资本成本的计算
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（三）不改变现行的资本结构，边际资本成本的计算


边际资金成本，不是已经筹集的资金的成本，而是 追加筹资的成本。边际资金成本一般采用加权平均 法计算。 要掌握边际资本成本的计算，先要了解在不改变现 行的资本结构下，单项筹资与筹资总额的关系。
【思考】如某企业资金结构为：权益资本60%，债务资本 40%，该结构为目标结构。 （1）若企业新增借款40万元，则筹资总额为多少？ 筹资总额为：40/40%=100（万元） （2）若企业发行普通股120万元，则筹资总额为多少？ 筹资总额为：120/60%=200 （万元）
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（二）几组基本概念
固定成本、变动成本 成本总额与业务量之间具有数量上的依存关系。 成本按其习性分为固定成本、变动成本和混合成 本三类。


（一）个别资本成本的计算 （二）加权平均资本成本的计算 （三）边际资本成本的计算
（一）个别资本成本的计算

1、银行借款资本成本的估算 2、债券资本成本的估算 3、优先股资本成本的估算 4、普通股资本成本的估算 5、留存收益资本成本的估算
1、银行借款资本成本的估算

（1）在不考虑货币时间价值情况下的银行借款资本 成本的估算
（2）考虑货币时间价值情况下的银行借款资本成 本的估算
2、债券资本成本的估算



发行债券的成本主要包括债券利息和筹资费用，企 业债券的利息费用也在所得税前列支。因此，债券 资本成本的估算方法类似于银行借款的估算。 因债券的筹资费用一般较高，在计算资本成本时一 般不能忽略不计，而应予以考虑。 另外，债券的发行价格有平价、溢价和折价三种， 债券利息要按照票面额和票面利率确定，但债券的 筹资额应按照具体发行价格计算。

课后练习4

4、钰雪公司现有长期资本200万元，其中债务资 本80万元，权益资本120万元。已知该结构为公司 最佳资本结构。公司准备追加筹资，并维持目前的 资本结构。随着筹资额的增加，各种资本成本变化 如下：发行债券筹资，若追加筹资额在30万元及 30万元以下，其资本成本为8%，超过30万元，其 资本成本为9%；发行普通股筹资，若追加筹资额 在60万元及60万元以下，其资本成本为15%，超 过60万元，其资本成本为16%。请计算各筹资方 式的筹资总额分界点、筹资总额范围以及相应的筹 资总额范围的边际资本成本。
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考虑货币时间价值情况下的债券资本成本的估算

3、优先股资本成本的估算

优先股要定期支付股息，但是没有到期日。优先股的股息 用税后利润支付，不能获得税收优惠。股息在税后支付， 而利息在所得税前列支，这是权益资本成本和债务资本成 本在计算中的最大的不同。如果优先股股息每年相等，则 优先股股息可视为永续年金，可采用下式计算优先股资本 成本：

课堂练习


某企业共有资金100万元，其中债券(Wb)30万元，优先 股(Wp)10万元，普通股(Ws)40万元，留存收益(Wc)20 万元，各种资金的成本分别为：6％、12％、15.5％和 15％。试计算该企业加权平均资金成本。 解析： 1、计算各种资金所占的比重 Wb=30÷100×100%=30%； Wp=10÷100×100%=10%； Ws=40÷100×100%=40%； Wc=20÷100×100%=20%； 2、计算加权平均资本成本

资本成本可以用绝对数来表示，也可用相对数来表示。 用绝对数来表示资本成本就是资本成本额，如借入长期资金资
本成本即指资金占用费和资金筹集费；

用相对数来表示资本成本就是资本成本率，如借入长期资金即
为资金占用费与实际取得资金之间的比率，但是它不简单地等同于利息 率，两者之间在含义和数值上是有区别的。
课后练习1
1、晓一公司拟筹资5000万元，投资于一条新的生产线，准 备采用以下三种方式筹资： （1）向银行借款1750万元，借款年利率为5％，借款手续费 率为1％； （2） 按面值发行债券1000万元，债券年利率为8％，债券发 行费用占发行总额的4.5%； （3）按面值发行普通股2250万元，预计第一年股利率为15 ％，以后每年增长5％，股票发行费用为101.25万元。 该公司所得税税率为25％。预计该项目投产后，每年可获得 收益额825万元。 要求：（1）计算个别资本成本；（2）计算该方案的加权平 均资本成本；（3）分析此方案的可行性如何。

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边际资金成本的计算步骤：
（1）确定最优资本结构; （2）确定个别资金分界点; （3）计算筹资总额分界点。
（4）计算各筹资范围的边际资金成本。
【例6—16】
举例说明边际资金成本的计算
【例】某企业拥有长期资金400万元，其中长期借款100万元， 普通股300万元。该资本结构为公司理想的资本结构。公司拟 筹集新的资金，并维持目前的资本结构。随筹资额增加，各 种资金成本的变化如下表：
关于加权平均资本成本权重的确定方法


如何确定各类资本在资本总额中所占的比重，是 正确计算加权平均资本成本的关键。 一般有三种加权方案可供选择： 账面价值加权（数据容易取得【例6—13】）； 市场价值加权（数据不易取得【例6—14】）； 目标价值加权（目标价值确定的主观性大【例 6—15】） 。
资本成本与生产经营成本相比具有以下四个特点：




1、生产经营成本全部从营业收入中抵补，而资本成本有的是从营业收 入中抵补，如向银行借款支付的利息和发行债券支付的利息；有的是从 税后利润中支付，如发行普通股支付的股利；有的则没有实际成本的支 出，而只是一种潜在和未来的收益损失的机会成本，如留存收益。 2、生产经营成本是实际耗费的计算值，而资本成本是一种建立在假设 基础上的不很精确的估算值。如按固定增长模型计算普通股成本率，就 以假定其股利每年平均增长作为基础。 3、生产经营成本主要是为核算利润服务的，其着眼点是已经发生的生 产经营过程中的耗费。资本成本主要是为企业筹资、投资决策服务的， 其着眼点在于将来资金筹措和使用的代价。 4、生产经营成本都是税前的成本，而资本成本是一种税后的成本。