资产评估学 第六章企业价值评估
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项目 甲企业数据 可比公司平均比率 甲企业价值
销售额
账面价值 净现金流量
10,000万元
6,000万元 550万元
1.0
1.5 2.0
10,000万元
9,000万元 11,000万元
采用算术平均的方法，得到甲企业的评估值：10,000万元。
第三节 成本法
成本法 成本法的运用：加和法指将构成企业的各种要 素资产的评估值加总求得企业整体价值的方法。 在不同的假设前提下，运用加和法评估出的 企业价值是有差别的。
贝塔系数（β系数）
行业平均风险 社会平均风险 = β
计算题：被评估企业的行业β系数为0.8，企业在该行业中的地位 系数α 为0.9，市场平均收益率为17%，无风险报酬率为10%。则该 企业投资报酬率是多少？
18
第四节企业价值评估中的收益法
折现率（CAPM模型）
企业评估的折现率=长期负债占投资资本的比重*长期负债成本+所 有者权益占投资资本比重*净资产投资报酬率 净资产投资报酬率
二、收益法
运用收益法的三个关键问题：
对企业的收益予以界定 企业的收益能够合理预测 选择合适的折现率
14
第四节企业价值评估中的收益法
企业收益的界定
扣除税收 无论营业收支、资产收支还是投资收支都可计入
两种基本表现形式：净利润和净现金流量
净现金流量=净利润+折旧-追加投资
பைடு நூலகம்
企业价值 股东全部 权益价值 投资资本 价值 企业整体 价值
第二节 市场法
例题： 甲企业因产权变动需要进行整体评估，评估人员 从证券市场上找到四家与被评估企业处于同一行 业的相似公司A、B、C、D作为可比公司，然后分 别计算各公司的市场价值与销售额的比率、市场 价值与账面价值的比率以及市场价值与净现金流 量的比率，得到的结果如下表所示：
A公司 市价/销售额 市价/账面价值 市价/净现金流量 1.2 1.3 20 B公司 1.0 1.2 15 C公司 0.8 2.0 25 D公司 1.0 1.5 20
25
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公式 所有者权益 所有者权益+长 期负债 所有者权益+付 息债务之和
对应的收益额 净利润或净现金流量 净利润或净现金流量+ 税后的长期负债利息 净利润或净现金流量+ 税后的全部负债利息
折现率 权益资金的折现率 权益资金和长期负债 资金的综合折现率 权益资金和全部负债 资金的综合折现率
15
第四节企业价值评估中的收益法
企业收益的界定
以被评估企业的实际资产（存量资产）为出发点，预测企业在
未来正常经营中可以产生的收益
应是在正常经营条件下的正常收益 预期期间：稳定期企业VS发展尚不稳定企业
16
第四节企业价值评估中的收益法
折现率（CAPM模型）
投资报酬率=无风险报酬率+行业风险报酬率
行业平均风险 行业风险报酬率=社会平均风险报酬率* 社会平均风险
1
第二节 市场法
被评估企业的价值 v1 可比企业价值 v2 被评估企业可比指标 x1 可比企业指标 x2
被评估企业价值V1= 可比企业价值V2* 被评估企业相关 可比指标X1/ 可比企业相关可比指标X2
市盈率乘数法
市盈率=每股股价/每股收益。 市盈率乘数法是利用市盈率作为基本参考依据， 经对上市公司与被估企业的相关因素进行对比分 析后得出被估企业价值的方法。
社会平均风险报酬率=（社会平均收益率-无风险报酬率）
r = Rg + (Rm – Rg ) * β r = Rg + (Rm – Rg ) * β * α
说明：r——投资报酬率；Rg——无风险报酬率；Rm——市场 平均收益率；β——行业β系数；α——企业在行业中的地位系 数。
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第四节企业价值评估中的收益法
24
第四节企业价值评估中的收益法
课堂练习
1．待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120万元、110万元、 130万元和120万元，假定企业永续经营，不改变经营方向、经营模式和 管理模式，折现率与资本化率均为10%，试分别运用年金法和两阶段法 （假设收益从第六年开始保持不变）估测该企业的价值。 2.被评估企业在未来5年内的预期收益分别为200万元、220万元、240 万元、250万元、260万元，该企业第5年末拟转让，变现价约为1200万 元，假定折现率为10%，请运用收益法估测被评估资产的价值。 3．某被评估企业（即将上市）的净现金流为2000万元，与其相类似的 A上市公司的每股净现金流为0.4元，股价为10元，利用市盈率法计算被 评估企业的价值。
对于持续经营假设前提下的各个单项资产的评 估，应按贡献原则评估其价值。 而对于非持续经营假设前提下的单项资产的评 估，则应按变现原则进行。
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2014-6-14
第三节 成本法
例题： 某企业拟进行产权转让，评估人员根据企业盈利 状况决定采用加和法评估企业价值。评估步骤如 下：
第一步：逐项评估企业的可确指资产。评估结果： 机器设备 2500 万元，厂房 800 万元，流动资产 1500 万元，土地使用权价值 400万元，商标权100万元， 负债2000万元。 第二步：单项资产净值加总＝ 2500+800+1500+400+ 100-2000＝3300（万元）
22
第四节企业价值评估中的收益法
应用举例
某机械制造企业想增资扩股，需要评估企业净资产价值。评估基准日2012年12 月31日。评估过程和结果如下：
（一）被评估企业有关历史资料的统计分析。评估人员采用的主要指标有：销 售收入、成本、利润以及企业净现金流量。
（二）分析、预测企业未来发展情况。未来5年（2013-2017）企业净现金流量 预测分别为：489.5万元、790.1万元、961.3万元、938.1万元、966.4万元；5 年后，每年收益比较稳定，在2013年追加投资200万元，2014年追加投资130万 元。预计未来5年的折旧额分别为83万元，77万元，86万元，85万元，90万元， 预计未来5年的利息支出分别为34万元，39万元，40万元，47万元，49万元。 （三）参数估算。该企业的投资风险较小，风险报酬率取3%，无风险利率取6%。
第二节 市场法
将四家可比公司的各项价值比率分别进行平均， 就得到了市场法评估甲企业所需的三个价值比率。 注意是否需要剔除异常值。
第二节 市场法
假设甲企业的年销售额为1亿元，资产账面价值为6,000万元， 净现金流量为550万元。 利用可比公司平均价值比率计算出的甲企业的价值如下表所 示：
3.采用多样本（可比企业）、多种参数（可比 指标），即综合法。
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第二节 市场法
例题： 某企业拟进行整体资产评估，评估基准日 为 2009 年 12 月 31 日。评估人员在同行业的上 市公司中选择了9家可比公司，分别计算了可 比公司 2009 年的市盈率。被评估企业 2009 年 的净收益为5,000万元，采用市盈率乘数法评 估企业整体资产价值的过程如下： 9家可比公司2009年的市盈率如下所示：
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第四节企业价值评估中的收益法
基本公式
2. 分段法
永续经营价值
Ri Pn P n i r 1 r i 1 (1 r )
n
[例9-2] 待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120万元、 150万元、160万元、200万元。假定本金化率为10%。据推断：从 第6年开始，企业年收益额将维持在200万元水平上试用分段法估 测待估企业的价值。
2
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第二节 市场法
具体步骤
第一步：寻找可比企业，按不同的可比指标计算 市盈率； 第二步：确定被估企业相应口径的收益等指标 第三步：计算评估值 评估值＝被估企业相应口径的收益×市盈率
3
2014-6-14
第二节 市场法
注意
1.为了提高市盈率乘数法的可信度，可选择 多个上市公司作为可比企业，通过算术平均 或加权平均计算市盈利 2.剔除异常值
第一节 概述
企业 企业是以盈利为目的，按照法律程序建立起来的经济实 体，形式上它体现为在固定地点的相关资产的有序组合。 进一步说，企业是由各个要素资产围绕着一个系统目标， 发挥各自特定功能，共同构成一个有机的生产经营能力 和获利能力的载体。 企业的特点 盈利性 持续经营性 整体性
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第三节 成本法
第三步采用收益法评估该企业价值。收益法评估结 果为3200万元。 第四步确定评估值。评估人员对上述两种评估方法 所得出的评估结果进行了综合分析，认为该企业由 于经营管理，尤其是在产品销售网络方面存在一定 的问题，故获利能力略低于行业平均水平。单项资 产评估加总的评估值中包含了 100 万元的经济性贬 值因素，应从 3300 万元评估值中减去 100 万元，因 此认为评估结果应为3200万元。
（四）计算评估结果。
23
第四节企业价值评估中的收益法
对收益法的评价
对于企业价值评估，三种传统方法思路中，收益法是首选， 其中采用净现金流量法是最常用的。折现率一般采用资本资 产定价模型来确定。
收益法的缺陷：
①企业未来收益难以完全准确预测 ②成本费用的估计也存在一定主观性 ③收益期限也较难准确估计 ④折现率虽然采用CAPM模型，但完全与企业实际吻合也存在一定问题
可比公司 市盈率 C1 16.7 C2 12.3 C3 15.0 C4 16.5 C5 28.6 C6 14.4 C7 50.5 C8 17.8 C9 15.1
第二节 市场法
第一步：剔除异常值C5和C7； 第二步：计算可比公司（7家）市盈率：15.40； 第三步：取得被评估企业净收益：5,000万元 第四步：被评估企业价值： 5,000*15.40=77,000万元
r = Rg + (Rm – Rg ) * β * α
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第四节企业价值评估中的收益法
20
第四节企业价值评估中的收益法
基本公式
1. 年金法
企业评估值P = 年金收益A / 资本化率r
P
i 1 n
Ri (1 r ) i
i 1
n
1 r i (1 r )
[例9-1] 待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120 万元、110万元、130万元、120万元，假定本金化率为10%。 试用年金法估测待估企业价值。
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第四节企业价值评估中的收益法
一、上节课内容回顾 市场法： 被评估企业的价值 v1
被评估企业可比指标 x1
可比企业价值 v2 可比企业指标 x2
成本法：企业价值= 所有有形资产+无形资产-负债 加和法：企业价值= 单项可确指资产评估值+商誉
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第四节企业价值评估中的收益法
销售额
账面价值 净现金流量
10,000万元
6,000万元 550万元
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1.5 2.0
10,000万元
9,000万元 11,000万元
采用算术平均的方法，得到甲企业的评估值：10,000万元。
第三节 成本法
成本法 成本法的运用：加和法指将构成企业的各种要 素资产的评估值加总求得企业整体价值的方法。 在不同的假设前提下，运用加和法评估出的 企业价值是有差别的。
贝塔系数（β系数）
行业平均风险 社会平均风险 = β
计算题：被评估企业的行业β系数为0.8，企业在该行业中的地位 系数α 为0.9，市场平均收益率为17%，无风险报酬率为10%。则该 企业投资报酬率是多少？
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第四节企业价值评估中的收益法
折现率（CAPM模型）
企业评估的折现率=长期负债占投资资本的比重*长期负债成本+所 有者权益占投资资本比重*净资产投资报酬率 净资产投资报酬率
二、收益法
运用收益法的三个关键问题：
对企业的收益予以界定 企业的收益能够合理预测 选择合适的折现率
14
第四节企业价值评估中的收益法
企业收益的界定
扣除税收 无论营业收支、资产收支还是投资收支都可计入
两种基本表现形式：净利润和净现金流量
净现金流量=净利润+折旧-追加投资
பைடு நூலகம்
企业价值 股东全部 权益价值 投资资本 价值 企业整体 价值
第二节 市场法
例题： 甲企业因产权变动需要进行整体评估，评估人员 从证券市场上找到四家与被评估企业处于同一行 业的相似公司A、B、C、D作为可比公司，然后分 别计算各公司的市场价值与销售额的比率、市场 价值与账面价值的比率以及市场价值与净现金流 量的比率，得到的结果如下表所示：
A公司 市价/销售额 市价/账面价值 市价/净现金流量 1.2 1.3 20 B公司 1.0 1.2 15 C公司 0.8 2.0 25 D公司 1.0 1.5 20
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公式 所有者权益 所有者权益+长 期负债 所有者权益+付 息债务之和
对应的收益额 净利润或净现金流量 净利润或净现金流量+ 税后的长期负债利息 净利润或净现金流量+ 税后的全部负债利息
折现率 权益资金的折现率 权益资金和长期负债 资金的综合折现率 权益资金和全部负债 资金的综合折现率
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第四节企业价值评估中的收益法
企业收益的界定
以被评估企业的实际资产（存量资产）为出发点，预测企业在
未来正常经营中可以产生的收益
应是在正常经营条件下的正常收益 预期期间：稳定期企业VS发展尚不稳定企业
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第四节企业价值评估中的收益法
折现率（CAPM模型）
投资报酬率=无风险报酬率+行业风险报酬率
行业平均风险 行业风险报酬率=社会平均风险报酬率* 社会平均风险
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第二节 市场法
被评估企业的价值 v1 可比企业价值 v2 被评估企业可比指标 x1 可比企业指标 x2
被评估企业价值V1= 可比企业价值V2* 被评估企业相关 可比指标X1/ 可比企业相关可比指标X2
市盈率乘数法
市盈率=每股股价/每股收益。 市盈率乘数法是利用市盈率作为基本参考依据， 经对上市公司与被估企业的相关因素进行对比分 析后得出被估企业价值的方法。
社会平均风险报酬率=（社会平均收益率-无风险报酬率）
r = Rg + (Rm – Rg ) * β r = Rg + (Rm – Rg ) * β * α
说明：r——投资报酬率；Rg——无风险报酬率；Rm——市场 平均收益率；β——行业β系数；α——企业在行业中的地位系 数。
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第四节企业价值评估中的收益法
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第四节企业价值评估中的收益法
课堂练习
1．待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120万元、110万元、 130万元和120万元，假定企业永续经营，不改变经营方向、经营模式和 管理模式，折现率与资本化率均为10%，试分别运用年金法和两阶段法 （假设收益从第六年开始保持不变）估测该企业的价值。 2.被评估企业在未来5年内的预期收益分别为200万元、220万元、240 万元、250万元、260万元，该企业第5年末拟转让，变现价约为1200万 元，假定折现率为10%，请运用收益法估测被评估资产的价值。 3．某被评估企业（即将上市）的净现金流为2000万元，与其相类似的 A上市公司的每股净现金流为0.4元，股价为10元，利用市盈率法计算被 评估企业的价值。
对于持续经营假设前提下的各个单项资产的评 估，应按贡献原则评估其价值。 而对于非持续经营假设前提下的单项资产的评 估，则应按变现原则进行。
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第三节 成本法
例题： 某企业拟进行产权转让，评估人员根据企业盈利 状况决定采用加和法评估企业价值。评估步骤如 下：
第一步：逐项评估企业的可确指资产。评估结果： 机器设备 2500 万元，厂房 800 万元，流动资产 1500 万元，土地使用权价值 400万元，商标权100万元， 负债2000万元。 第二步：单项资产净值加总＝ 2500+800+1500+400+ 100-2000＝3300（万元）
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第四节企业价值评估中的收益法
应用举例
某机械制造企业想增资扩股，需要评估企业净资产价值。评估基准日2012年12 月31日。评估过程和结果如下：
（一）被评估企业有关历史资料的统计分析。评估人员采用的主要指标有：销 售收入、成本、利润以及企业净现金流量。
（二）分析、预测企业未来发展情况。未来5年（2013-2017）企业净现金流量 预测分别为：489.5万元、790.1万元、961.3万元、938.1万元、966.4万元；5 年后，每年收益比较稳定，在2013年追加投资200万元，2014年追加投资130万 元。预计未来5年的折旧额分别为83万元，77万元，86万元，85万元，90万元， 预计未来5年的利息支出分别为34万元，39万元，40万元，47万元，49万元。 （三）参数估算。该企业的投资风险较小，风险报酬率取3%，无风险利率取6%。
第二节 市场法
将四家可比公司的各项价值比率分别进行平均， 就得到了市场法评估甲企业所需的三个价值比率。 注意是否需要剔除异常值。
第二节 市场法
假设甲企业的年销售额为1亿元，资产账面价值为6,000万元， 净现金流量为550万元。 利用可比公司平均价值比率计算出的甲企业的价值如下表所 示：
3.采用多样本（可比企业）、多种参数（可比 指标），即综合法。
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第二节 市场法
例题： 某企业拟进行整体资产评估，评估基准日 为 2009 年 12 月 31 日。评估人员在同行业的上 市公司中选择了9家可比公司，分别计算了可 比公司 2009 年的市盈率。被评估企业 2009 年 的净收益为5,000万元，采用市盈率乘数法评 估企业整体资产价值的过程如下： 9家可比公司2009年的市盈率如下所示：
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第四节企业价值评估中的收益法
基本公式
2. 分段法
永续经营价值
Ri Pn P n i r 1 r i 1 (1 r )
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[例9-2] 待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120万元、 150万元、160万元、200万元。假定本金化率为10%。据推断：从 第6年开始，企业年收益额将维持在200万元水平上试用分段法估 测待估企业的价值。
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第二节 市场法
具体步骤
第一步：寻找可比企业，按不同的可比指标计算 市盈率； 第二步：确定被估企业相应口径的收益等指标 第三步：计算评估值 评估值＝被估企业相应口径的收益×市盈率
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第二节 市场法
注意
1.为了提高市盈率乘数法的可信度，可选择 多个上市公司作为可比企业，通过算术平均 或加权平均计算市盈利 2.剔除异常值
第一节 概述
企业 企业是以盈利为目的，按照法律程序建立起来的经济实 体，形式上它体现为在固定地点的相关资产的有序组合。 进一步说，企业是由各个要素资产围绕着一个系统目标， 发挥各自特定功能，共同构成一个有机的生产经营能力 和获利能力的载体。 企业的特点 盈利性 持续经营性 整体性
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第三节 成本法
第三步采用收益法评估该企业价值。收益法评估结 果为3200万元。 第四步确定评估值。评估人员对上述两种评估方法 所得出的评估结果进行了综合分析，认为该企业由 于经营管理，尤其是在产品销售网络方面存在一定 的问题，故获利能力略低于行业平均水平。单项资 产评估加总的评估值中包含了 100 万元的经济性贬 值因素，应从 3300 万元评估值中减去 100 万元，因 此认为评估结果应为3200万元。
（四）计算评估结果。
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第四节企业价值评估中的收益法
对收益法的评价
对于企业价值评估，三种传统方法思路中，收益法是首选， 其中采用净现金流量法是最常用的。折现率一般采用资本资 产定价模型来确定。
收益法的缺陷：
①企业未来收益难以完全准确预测 ②成本费用的估计也存在一定主观性 ③收益期限也较难准确估计 ④折现率虽然采用CAPM模型，但完全与企业实际吻合也存在一定问题
可比公司 市盈率 C1 16.7 C2 12.3 C3 15.0 C4 16.5 C5 28.6 C6 14.4 C7 50.5 C8 17.8 C9 15.1
第二节 市场法
第一步：剔除异常值C5和C7； 第二步：计算可比公司（7家）市盈率：15.40； 第三步：取得被评估企业净收益：5,000万元 第四步：被评估企业价值： 5,000*15.40=77,000万元
r = Rg + (Rm – Rg ) * β * α
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第四节企业价值评估中的收益法
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第四节企业价值评估中的收益法
基本公式
1. 年金法
企业评估值P = 年金收益A / 资本化率r
P
i 1 n
Ri (1 r ) i
i 1
n
1 r i (1 r )
[例9-1] 待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120 万元、110万元、130万元、120万元，假定本金化率为10%。 试用年金法估测待估企业价值。
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第四节企业价值评估中的收益法
一、上节课内容回顾 市场法： 被评估企业的价值 v1
被评估企业可比指标 x1
可比企业价值 v2 可比企业指标 x2
成本法：企业价值= 所有有形资产+无形资产-负债 加和法：企业价值= 单项可确指资产评估值+商誉
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第四节企业价值评估中的收益法