第6章 工程项目投资的盈利性和清偿能力分析
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第六章
工程项目投资的盈利性和清偿能 力分析
本章主要内容
• 6.1 融资方案和资金成本 • 6.2 投资项目盈利性分析 • 6.3 投资项目清偿能力分析 • 6.4 通货膨胀、所得税与税后现金流 • 6.5 小 结
6.1 融资方案和资金成本
（一） 融资主体和资金筹措 1．既有法人融资项目和新设法人融资项目 2．权益资金和债务资金的筹措 3．对项目经济分析中当前用法不一的几个名称的说明
──筹资费费率(即筹资费占筹集资金总额的比率)。
2.各种资金来源的资金成本
（1）债务资金成本
由于债务利息计入税前成本费用，可以起到抵税的作用，含筹资费
用的税后债务资金成本是使下式成立的 K d
P0 (1
d
)
n t 1
Ft
It (1 )
1 id i
式中 P0——债券发行价格或借款额，即债务当前的市值；
WACC 0.3 (1 0.25)5.31% 0.7 6.5% 5.74%
如果投资者没有其它更好的投资机会，项目融资前全部投资净现金流 的内部收益率应不低于5.74%。
(二) 权益投资盈利性分析
1．权益投资现金流量表 2．权益投资盈利性判据 IRR MARR 3．财务杠杆
例6-6 全部投资的净现金流量如图6-2（融资后）。如果初始投资的一半是
（二） 资金成本(capital cost)的概念及计算
1. 资金成本的一般含义
资金成本可用绝对数表示，也可用相对数表示。为便于分析比较， 资金成本一般用相对数表示，称之为资金成本率。其理论计算公式为：
ic
D PF
或
ic
D
P 1
式中
ic──资金成本率(一般通称为资金成本)；
P──筹集资金总额； D──使用费； F──筹资费；
例6-3 社会无风险投资收益3%，社会平均收益率12%，公司投资风险系 数1.2，计算权益资金成本。
解 ie 3% 1.2 (12% 3%) 13.8%
（3）加权平均资金成本
综合资金成本一般是以各种资金占全部资金的比重为权数，对个别资 金成本进行加权平均确定的，故而又称加权平均资金成本（weighted avera ge cost of capital,WACC）。其计算公式为：
n t 1
Dt (1 ie )t
(1
Vn ie
)t
若每年要求股利不变，且项目永续进行，则
ie
D V0 (1
e )
若股利第一年为 D1 , 以后股利每年增长g, 则权益资金成本为：
ie
D1 V0 (1
e )
g
例6-2 某上市公司拟上一项目, 准备筹资1000万元, 有两种选择: 1.增发1000万普通股, 发行费率为5%。 2.1000万从企业内部筹资，来源于公司未分配利润和盈余公积金。
向银行借的，借款条件是：一年以后开始归还，分五年等额(本金加利息)
还款，年利率为10％，求全部投资和权益资金投资的内部收益率。
在考虑筹资费用的情况下，每期支付利息，最后一期还本的债务资金
成本可按照下式大致计算：
id
rd 1
1 d
(2) 权益资金成本
权益资金成本(equity cost)是对股东而言的最低吸引力收益率（MARR）， 一般估算方法有资本资产定价模型法和内部收益率方法。
①内部收益率计算法
V0 (1 e )
预计当年股利率为10%，同时估计未来股利每年递增4%，计算权益资金成本。
解 1. 发行普通股成本为：
ie
D1 V0 (1 e )
g
100010% (1 4%) 1000(1 5%)
4%
14.94%
2. 内部筹资成本为：
ie
D1 V0
g
100010% (1 1000
4%)
4%
14.4%
②资本资产定价模型法
解 根据公式（6-3）
500(1 5%)
10 t 1
500
50012% (1 25%) (1 id )t
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
应用Excel计算内部收益率的公式得到
id 9.81%
在不考虑债务筹资费用的情况下，每期支付利息，最后一期还本的债 务资金成本是：
id 1 rd
式中 rd ──债务利率；
──所得税税率。
解 计算加权平均资金成本
WACC 14%0.6 6%0.4 10.8%
6.2 投资项目盈利性分析
盈利性分析的主要目的有四个： 1．分析投资项目对投资者的吸引力 2．分析比较投资和融资方案 3．分析投资回报在各利益主体的分配 4．分析影响盈利水平的因素
（一） 全部投资盈利性分析
全部投资盈利性分析不考虑资金来源，从全部投资总获利能力的角度， 通过编制全部投资现金流量表，考察项目方案设计的合理性。全部投资盈 利性分析包括融资前分析和融资后分析两个层面。
在有效的资本市场条件下，可以参照项目所属行业的资本市场的股票 平均收益率。所谓资本资产定价模型(capital-assets-pricing model,CAPM) 就是一种常用的估计权益融资成本的办法。
ie r0 (rm r0 )
式中，r0 和 rm 分别代表无风险投资收益率和股票市场的平均收益率， 是该行业股票投资收益率相对于整个市场收益率的偏离系数。事实上，等 式右边第二项可以看做是股权投资的风险溢价。
n
WACC icjWj j 1
式中 WACC ——加权平均资金成本；
icj ——第j种个别资金成本；
Wj ——第j种个别资金占全部资金的比重(权数)。
例6-4 某公司上一新项目，企业拟从内部筹资600万元，成本14%，另向 银行借款筹资400万元, 成本6%。试计算项目筹资的加权平均资金成本。
1．全部投资现金流量表 2．项目全部投资盈利性判据
例6-5 某项目全部投资资金的30% 由银行贷款，年利率为5.31%，其余由 企业盈余的权益资金和募股筹集。根据该行业的净资产收益率，股东要求的 回报率不低于6.5%。目前该企业属盈利状态，所得税率为25%。求该项目全 部投资的资金平均加权成本。
解 将有关数据代入公式有
It ——债务年利息，其中债券年利息为面值票面利率； d ——债务资金筹资费率；
n——债务期限，通常以年表示；
——所得税税率。
例6-1 某公司发行面值为500万元的10年期长期债券, 票面利率12%，每年 支付一次利息，发行费用占发行价格的5%。若公司所得税税率为25%，试 计算该债券之资金成本。
工程项目投资的盈利性和清偿能 力分析
本章主要内容
• 6.1 融资方案和资金成本 • 6.2 投资项目盈利性分析 • 6.3 投资项目清偿能力分析 • 6.4 通货膨胀、所得税与税后现金流 • 6.5 小 结
6.1 融资方案和资金成本
（一） 融资主体和资金筹措 1．既有法人融资项目和新设法人融资项目 2．权益资金和债务资金的筹措 3．对项目经济分析中当前用法不一的几个名称的说明
──筹资费费率(即筹资费占筹集资金总额的比率)。
2.各种资金来源的资金成本
（1）债务资金成本
由于债务利息计入税前成本费用，可以起到抵税的作用，含筹资费
用的税后债务资金成本是使下式成立的 K d
P0 (1
d
)
n t 1
Ft
It (1 )
1 id i
式中 P0——债券发行价格或借款额，即债务当前的市值；
WACC 0.3 (1 0.25)5.31% 0.7 6.5% 5.74%
如果投资者没有其它更好的投资机会，项目融资前全部投资净现金流 的内部收益率应不低于5.74%。
(二) 权益投资盈利性分析
1．权益投资现金流量表 2．权益投资盈利性判据 IRR MARR 3．财务杠杆
例6-6 全部投资的净现金流量如图6-2（融资后）。如果初始投资的一半是
（二） 资金成本(capital cost)的概念及计算
1. 资金成本的一般含义
资金成本可用绝对数表示，也可用相对数表示。为便于分析比较， 资金成本一般用相对数表示，称之为资金成本率。其理论计算公式为：
ic
D PF
或
ic
D
P 1
式中
ic──资金成本率(一般通称为资金成本)；
P──筹集资金总额； D──使用费； F──筹资费；
例6-3 社会无风险投资收益3%，社会平均收益率12%，公司投资风险系 数1.2，计算权益资金成本。
解 ie 3% 1.2 (12% 3%) 13.8%
（3）加权平均资金成本
综合资金成本一般是以各种资金占全部资金的比重为权数，对个别资 金成本进行加权平均确定的，故而又称加权平均资金成本（weighted avera ge cost of capital,WACC）。其计算公式为：
n t 1
Dt (1 ie )t
(1
Vn ie
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若每年要求股利不变，且项目永续进行，则
ie
D V0 (1
e )
若股利第一年为 D1 , 以后股利每年增长g, 则权益资金成本为：
ie
D1 V0 (1
e )
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例6-2 某上市公司拟上一项目, 准备筹资1000万元, 有两种选择: 1.增发1000万普通股, 发行费率为5%。 2.1000万从企业内部筹资，来源于公司未分配利润和盈余公积金。
向银行借的，借款条件是：一年以后开始归还，分五年等额(本金加利息)
还款，年利率为10％，求全部投资和权益资金投资的内部收益率。
在考虑筹资费用的情况下，每期支付利息，最后一期还本的债务资金
成本可按照下式大致计算：
id
rd 1
1 d
(2) 权益资金成本
权益资金成本(equity cost)是对股东而言的最低吸引力收益率（MARR）， 一般估算方法有资本资产定价模型法和内部收益率方法。
①内部收益率计算法
V0 (1 e )
预计当年股利率为10%，同时估计未来股利每年递增4%，计算权益资金成本。
解 1. 发行普通股成本为：
ie
D1 V0 (1 e )
g
100010% (1 4%) 1000(1 5%)
4%
14.94%
2. 内部筹资成本为：
ie
D1 V0
g
100010% (1 1000
4%)
4%
14.4%
②资本资产定价模型法
解 根据公式（6-3）
500(1 5%)
10 t 1
500
50012% (1 25%) (1 id )t
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
应用Excel计算内部收益率的公式得到
id 9.81%
在不考虑债务筹资费用的情况下，每期支付利息，最后一期还本的债 务资金成本是：
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式中 rd ──债务利率；
──所得税税率。
解 计算加权平均资金成本
WACC 14%0.6 6%0.4 10.8%
6.2 投资项目盈利性分析
盈利性分析的主要目的有四个： 1．分析投资项目对投资者的吸引力 2．分析比较投资和融资方案 3．分析投资回报在各利益主体的分配 4．分析影响盈利水平的因素
（一） 全部投资盈利性分析
全部投资盈利性分析不考虑资金来源，从全部投资总获利能力的角度， 通过编制全部投资现金流量表，考察项目方案设计的合理性。全部投资盈 利性分析包括融资前分析和融资后分析两个层面。
在有效的资本市场条件下，可以参照项目所属行业的资本市场的股票 平均收益率。所谓资本资产定价模型(capital-assets-pricing model,CAPM) 就是一种常用的估计权益融资成本的办法。
ie r0 (rm r0 )
式中，r0 和 rm 分别代表无风险投资收益率和股票市场的平均收益率， 是该行业股票投资收益率相对于整个市场收益率的偏离系数。事实上，等 式右边第二项可以看做是股权投资的风险溢价。
n
WACC icjWj j 1
式中 WACC ——加权平均资金成本；
icj ——第j种个别资金成本；
Wj ——第j种个别资金占全部资金的比重(权数)。
例6-4 某公司上一新项目，企业拟从内部筹资600万元，成本14%，另向 银行借款筹资400万元, 成本6%。试计算项目筹资的加权平均资金成本。
1．全部投资现金流量表 2．项目全部投资盈利性判据
例6-5 某项目全部投资资金的30% 由银行贷款，年利率为5.31%，其余由 企业盈余的权益资金和募股筹集。根据该行业的净资产收益率，股东要求的 回报率不低于6.5%。目前该企业属盈利状态，所得税率为25%。求该项目全 部投资的资金平均加权成本。
解 将有关数据代入公式有
It ——债务年利息，其中债券年利息为面值票面利率； d ——债务资金筹资费率；
n——债务期限，通常以年表示；
——所得税税率。
例6-1 某公司发行面值为500万元的10年期长期债券, 票面利率12%，每年 支付一次利息，发行费用占发行价格的5%。若公司所得税税率为25%，试 计算该债券之资金成本。