我国上市公司MBO运作的案例分析

我国上市公司MBO运作的案例分析2003-03-05
目前我国热衷实施MBO的上市公司大约有两种:一种是民营企业和集体企业的创业者及其团队。

随着国内经济体制改革加深,这些企业产权逐步明晰,并最终摘掉"红帽子",实现了真正企业所有者"回归"的过程,如粤美的、深方大。

另一种是业绩有很大提高的国有企业,地方政府为了表彰对企业作出巨大贡献的管理层并激励持续发展,在国有资本退出一般性竞争领域的大背景下,把部分国有股权通过MBO方式转让给管理层,如宇通客车、鄂尔多斯等。

由于我国A股上市公司中XX方大和宇通客车、粤美的最早实施MBO,成为后来很多公司的模式样本,因此我们对这3个案例进行分析。

案例分析一:
粤美的----收购者:工会和高层管理人员
1、美的股份公司的渊源
原公司起源于1968年,由董事长兼总经理何享健先生带领23名街道居民集资和贷款创办了北溶公社塑料加工组,属乡镇集体所有制企业。

1992年3月,组建成XX美的电器企业集团；同年五月,改组为股份公司；1992年8月更名为XX美的集团股份XX。

2、MBO过程
美托投资成立于2000年初,是由美的集团管理层和工会共同出资组建。

管理层约20多人,约占总股本的78%,其中粤美的法定代表何享健为美托公司第一大股东,持股25%；执行董事陈大江持10.3%；余下22%为工会持有。

在2000年4月10日,美托投资以每股2.95的价格,协议受让了美的控股持有9243.03万股中的3518万股。

2000年12月20日美托投资以每股3元的价格受让美的控股7243.0331万股(占总股本的14.94%)。

至此,美托投资正式成为粤美的的第一大股东,所持股份上升到22.19%,而美的控股退居为第三大股东,完成公司控制权的转移。

(注意:两次股权收购价都是低于其每股净资产值)
值得一提的是,XX市开联实业发展XX的法人代表为何享健的儿子,两人合计间接持有美的股份公司30.68%的股权。

3、MBO收购融资方式
(1)股权抵押贷款
股权抵押贷款采用了股权抵押的方式,管理层持股款先以10%的现金支付首期持股费用,然后采取股权抵押获得融资来支付其余90%的持股款,以后再通过分期付款的方式来完成的,而这部分持股款的来源是该公司今后持续的利润和现金流。

2002年7月20日,第一大股东XX市美托投资XX以其所持有的粤美的法人股共计10761万股(占总股份的22.19%)向XX市北溶农村信用合作社进行质押贷款,共计贷款3.2亿元,贷款期限3年。

美托公司的收购成本为3.22亿元,说明收购资金几乎全部来自于股权质押。

(2)现金分红
美托收购后,2001年可以获得现金分红2152万元,投资收益率为7%。

4、收购后资产重组措施:更换管理层,变革公司组织结构
2001年12月27日何享健辞去总裁职务,改任美的集团CEO,保留美的股份公司董事局主席职务,显示美的进行高层管理人员大换班。

2002年6月17日美的酝酿家电事业部的分拆计划,将美的家电分拆为4大事业部:电风扇事业部、电饭煲事业部、饮水机事业部、微波炉事业部,分拆后美的股份将由6大事业部变为9大事业部。

5、收购前后业绩比较
美的公司经营一直比较稳健,盈利稳定增长,产品盈利能力呈增强趋势,而且主业很突出。

案例分析二:
XX方大----收购者:高层管理人员
1、股份公司渊源
1994年3月,由方大集团(以资产入股占股90%)与熊建明先生(以彩板系列等四个专利技术的使用权作价入股占股10%)合作成立原公司。

1995年5月15日,熊建明先生将其四项专利技术的所有权转让给原公司。

经调整后,方大集团拥有原公司81.125%的股权,熊建明先生拥有原公司18.875%的股权。

为了符合《XX经济特区股份XX条例》的规定,熊建明先生将其在原公司持有的18.875%的股份转让给XX集康国际XX,股权性质为外资股。

集康公司于1995年3月23日在
XX注册成立,其中熊建明先生持有集康公司股份98%。

2、MBO过程
2001年6月20日经发公司将其所持有的4890万股深方大法人股转让给邦林公司,占总股本16.498%,每股转让价格3.28元(低于每股净资产3.45元),转让总金额为16039.2万元人民币。

2001年9月经发公司将其持有的1110万股XX方大法人股转让给邦林科技,每股转让价格为3.55元人民币(高于每股净资产3.45元),转让总金额为3940.5万元人民币。

2001年9月经发公司将其所持有的4711.2万股XX方大法人股转让给时利和公司,每股转让价格为3.08元人民币(低于每股净资产3.45元),转让总金额为14510.496万元。

此后,经发公司不再持有XX方大的股份,而邦林公司和时利和公司分别持有深方大6000万股和4711万股,成为公司的第一和第二大股东。

邦林公司和时利和公司实际上就是为了收购经发公司所持XX方大股份而成立的。

而邦林公司2001年6月7日,熊建明持股85%；时利和公司是XX方大除了熊建明之外的其他高层管理人员及技术骨干共同出资成立的,成立时间为2001年6月12日。

此次收购后,熊建明个人持股份约7208万股(占股本总额的24.3%),成为公司实际上的第一大股东。

3．融资方式
(1)股权质押贷款
2001年8月4日邦林科技以其所持有的XX方大法人股4890万股(占总股本的
16.49%)向银行进行质押贷款,质押期为3年。

2001年11月12日第二大股东XX市时利和投资XX以其所持久有的XX方大法人股共计4200万股(占总股份的14.17%)向银行进行质押贷款,期限为三年。

(2)现金分红
按照2001年公司股本结构,邦林公司可以获得现金分红600万元,投资收益率为3%；时利和公司可以获得471万元,投资收益率为3.2%；其中熊建明个人可以获得720万元。

4、经营业绩
案例分析三:
宇通客车----收购者:高层管理人员和公司外其他私人
1、股份公司渊源
在原XX客车厂的基础上经定向募集设立的股份XX。

XX客车厂始建于1963年,是交
通部在XX省唯一的一家公路客车生产厂。

2、MBO过程
2001年3月,由23个私人出资成立XX宇通创业投资XX,其中21个私人系上市公司宇通客车的高层管理人员,法人代表汤玉祥同时也是上市公司的原总经理(现为董事长)。

2001年6月,XX国资局协议将所持有的宇通集团2110.3万股转让给XX宇通,占总股份的15．44%,XX宇通成为第一大股东(转让价格没有公布)。

3、融资方式
2001年XX宇通公司可以获得现金分红1266万元。

假设其按照每股净资产转让(可能比这个价格低),成本为13172.7万元,投资收益率为9.6%。

4、经营业绩
我国上市公司实施MBO操作特点
通过以上3个案例的分析,可知我国上市公司在进行MBO操作时具有一些共同的特点:
1、实施MBO的上市公司大部分起步带有私人性质,如美的由何享健先生创办,深方大是熊建明先生带着专利技术启动的。

但宇通起步公司----XX客车厂为国有企业。

2、实施MBO上市公司股权结构在整体上比较分散,流通股比例较高,管理层进行MBO 后,管理层所持股权比例平均低于30%,以相对控股为多。

3、收购人构成差异比较大:大部分都是高层管理人员,美的考虑了普通员工,深方大和宇通客车主要是管理人员,其中宇通还涉及公司外的私人。

4、都采用间接收购的方式,通过设立收购私人控股的XX为收购主体,达到对上市公司的相对控股。

5、都采用协议收购的方式,定价方式基本参考净资产指标,但法人股转让价格往往在净资产基础上进行折让,国家股转让价格高于净资产。

6、股份多分次转让。

粤美的的第一大股东美的控股XX是分两次先后向美托投资XX转让了3518.4万股和7243.0331万股的法人股,共计10761.4331万股。

这样可以缓解融资压力。

7、 MBO发生在公司业绩比较稳定的时期。

美的和宇通处于业绩稳定增长期,而方大主业经营比较稳定,但费用增长超过了收入。

8、受让方资金主要来源于对收购后股份公司股权的抵押贷款和现金分红。

利润分配多采用现金分红。

除美的有小比例送股外,深方大和宇通客车都只采用现金分红的方式,
而且宇通的比例很大。

9、受让方一般都承诺股份受让以后的一段时期内(六个月或一年)不转让所持上市公司的股份。

按照我国《证券法》的规定,在上市公司收购中,收购人对所持有的被收购的上市公司的股票,在收购行为完成后的6个月内不得转让。

美托投资XX承诺一年内不转让所持粤美的的股份。

邦林公司承诺在完成受让股份过户手续后的六个月内不转让所持有的XX方大法人股。

作者：段海虹 X海洋。