CEO激励和盈余管理

CEO激励和盈余管理Daniel Bergstresser & Thomas Philippon 一、简介

在过去的十几年中，对公司CEO基于股票和期权的报酬大幅增加。这种激励方法是出于将高管的利益与股东的利益相结合的考虑。但是，作为这种策略的另一种效果，大量的股票和期权报酬会引诱高管去操纵公司报表盈余。

这种对报表信息的操纵通常是利用应计项目进行的，因为它可以在很大程度上调节短期的报表收入，同时又不在当期的现金流中表现出来。著名的美国Xerox公司提供了典型的例子。其他许多大公司也同样提供了线索。

本文就是围绕应计项目的增加与基于股票的高管报酬之间的关系进行研究的。本文发现，高管的总体报酬对公司股票价格越敏感的公司，其盈余管理的水平越高；这些高管更频繁地使用可操纵的盈余项目来影响公司报表的表现，并且他们通常在公司应计项目占公司报表盈余比例较大的期间内非正常性地大量行使股票期权和抛售股票。

二、关于总裁报酬和盈余管理的一些背景

公司治理的核心问题集中在管理者与投资者的利益冲突上。Jensen等发现CEO的报酬激励过低会导致CEO做出背离股东利益的决策。另一方面，Chevron等发现，增加管理者基于股票的激励能够创造价值，增加企业绩效。

有研究表明，在过去的十几年中，管理者基于股票的报酬急剧上升，这一方面可能是为了加强管理者激励，一方面也是出于对税收利益的考虑。但是，本文的证据显示，高股票激励的CEO参与到更高水平的盈余操纵中来。

对盈余有机会进行管理，是因为报表信息不仅包括现金流，而且还包括并不反映进现金流的一些公司价值的变化量。现金流易于测量，但要非现金流形式的公司价值变化则大量地暴露在管理者的控制之下。收入的应计项目涵盖了公司现金流和报表收入之间的缺口。

当公司购置资产进行投资时，应计项目致力于匹配该投资的初始现金流出和未来现金流入，其计量和确认在很大程度上要依赖于管理者的判断。当公司进行赊销时，对于应收账款的调整和坏账的确认也取决于管理者的判断。管理者具有信息和决策权，他们能够通过应计项目来操纵报表盈余。

现有的会计文献研究通常认为管理者的盈余管理是为了寻求报表利润带来的奖金收益。管理者的应计政策和非线性激励与奖金契约有关。不同的研究认为，管理者对应计的调整目标使得报表盈余满足特定的要求，例如不亏损，稳定平滑年收益，或者达到契约上对管理层的奖励要求。然而另一思路的研究则认为，管理者对应计的操纵是为了获得个人的资本收益。管理者能够通过应计项目的调整，使得市场高估公司股价，然后他们在非正常的应计盈余被市场察觉之前抛售股票来获得资本收益。相较于基于业绩的激励契约奖励，对管理者而言，其资本收益似乎更具有吸引力。

许多实证研究都表明具有股票和期权激励的公司，其管理者利用盈余管理影响股价，从而交易股票和行使期权。

本文的实证结果表明，以应计为手段的盈余管理更多的发生在股票激励较多的公司。公司发生高的应计额期间正好与高水平的内部人股票交易和期权行使相联系。此外，本文的特点还在于对股票交易和期权行使采用了多种度量方法。

三、方法与数据

1.应计的度量

本文的(1)式度量了总的当期应计额(TA)。利用Jones Model，(2)式回归出的参数可以在

(3)式中用于估计不可控应计额(NDA)。(4)式利用总的应计额减去不可控应计额得到可控应计额(DA)。另一种类似的度量是基于修正的Jones Model（(5)式与(6)式）。此外，为了克服连续年度报表产生的计量问题，(7)式还采用了一种利用现金流和盈余之间的差额来计算总应计的方法。

2.高管激励

本文(8)式采用公司股价每上涨1%所带来的CEO股票和期权持有头寸的美元市值变化，来度量公司CEO基于股票的激励，(9)式定义“激励比率”为基于股权的激励在CEO总收入中占的比例。(10)式是对期权细分后对(8)式的一种修正。此外，本文对高管激励采用了多种指标度量：CEO的股票毛出售量，CEO的股票净出售量，以及五个指定职位高管的股票的毛出售量和净出售量。

3.结果：

(1).CEO激励与盈余管理的关系

本文(11)式是主要的回归方程，“激励比率”是总应计额的解释变量。回归结果在各种方法下显示，解释变量的系数具有显著性。在控制了变量之后虽然系数有所变小但仍具有显著性。这一结果在各种度量方式下具有稳健性。这说明，基于股权的激励在总的高管收入中的比例，能够显著解释总的应计额。

(2).内部交易和高应计时期

本节检验假设：在有高应计额期间高管会大量行使期权和交易股票。(12)式是回归方程，解释变量是一个示性变量：若公司的应计额在前10%的公司时等于1，否则等于0。被解释变量是同期经过公司价值调整的CEO行使期权的价值。回归结果在大多数情况下表明，解释变量的系数具有显著性。这一结果基本支持假设，即在公司较高应计水平期间，高管大量行使期权。

四、结论：

传统的代理理论指出随着所有者与管理者的分离，管理者会利用控制权作出背离股东利益的行为来追求个人的利益。而近来公司对高管基于股权和期权的激励比例不断上升，管理者具有对股价进行影响来增加个人资本收益的倾向。管理者通过调整应计项目进行盈余管理来影响股价。本文实证检验表明，高管总收入对股价越敏感的公司越具有高的应计盈余；具有高应计额的公司其高管在同期大量行使期权。

五、本文可能的缺陷：

本文在理论综述中仅从代理理论开始分析，没有对信息不对称理论进行回顾。

没有考虑盈余管理对内部人交易的逆向影响，而事实上而这可能具有相互的因果关系。

未对盈余管理中盈余增幅变化进行细分，例如对于年度盈余变化（幅度与方向）没有区分。

未考虑内部人对好消息和坏消息做盈余管理可能存在的不同策略进行细化。

未考虑内部人对盈余管理可能带来对个人利益的负面影响进行控制。

这些均是研究进一步改进的方向。