公司金融第十章讲课教案

1.1基本框架

有关指标：

Q ——产品销量

P ——每单位价格

V ——每单位可变成本

F ——固定成本

MC=(P-V)——每单位边际收益

EBIT ——息税前利润

I ——利息支出 T ——所得税率 D ——优先股分红 N ——普通股数量 EPS ——普通股每股收益

资本结构理论

MM 理论

米勒模型

权衡理论

其他资本结构理论

MM 理论

MM 模型假设前提

⏹ 同质期望（相同的预期）

⏹ 相同的风险等级

⏹ 永恒现金流

⏹ 完美的市场

1. 良好的竞争

2. 公司和投资者可以同样的利率借贷

3. 对相关信息的获取能力相同

4. 无交易成本

5. 无税

不同资本结构下公司的价值始终是相同的

VL 杠杆公司价值

VU 非杠杆公司价值

Reu 非杠杆公司权益资本成本

Rw 加权平均资本成本

不考虑税收情况下，任何公司的市场价值与其资本结构无关。有无债务，公司的加权平均资本都是保持不变的，但是受其风险水平的影响。任何公司存在一个确定的息税前利润也就有一个确定的价值。

在风险+风险溢价相同水平的情况下，杠杆公司的权益资本成本与非杠杆公司相同。

D/E=负债/权益

在存在税收的情况下，公司的价值与其债务有明确的关系。

在具有同等风险水平和储蓄税值时，杠杆公司的价值与非杠杆公司价值相同。

：在公司税收的世界里，一家杠杆公司的价值大于一家非杠杆公司的价值。杠杆公司的价值等于公司全部权益+TcB，税率乘以负债的价值。

杠杆公司的权益资本成本=同等风险水平下非杠杆公司的权益资本

成本+风险溢价。风险溢价由负债比率和所得税率确定。

当一家杠杆公司增加其负债时，其资本成本抵御同等风险水平下的非

杠杆公司，公司价值随负债增加而增加。

设：T C 为公司税率，T S 为个人股票所得税，T D 为债券所得税。 这里需要注意的是：股票收益包括股利和资本利得两个部分，所以T ；为加权平均的股利和资本利得税率；所有的债券收入均为利息，利息按个人利息的最高税率课税。

MM 理论的所有假设不变，在考虑公司和个人所得税的情况下，无负债企业的公司价值为：

上述公式中，分子表明无负债企业的收入在扣除公司所得税和投资者的股本所得税后的公司净利。很明显，与不考虑个人所得税时的模型相比，公司净利变小了，个人赋税降低了投资者的实际可得收入，在其他条件不变的情况下，这些课税会降低无负债企业的价值。

公式就是估算有负债企业价值的米勒模型。米勒模型有几个十分重要的含义：

（1）代表负债杠杆效应，即负债所带来的公司价值的增加额，它相当于仅考虑公司税时MM 模型中的T D ;

（2）如果忽略所有的税率，则上式的结果与MM 无公司税时的情形一样；

（3）如果忽略个人所得税，即T S = T D = 0，则上式与MM 公司税模型相同；

（4）如果有个人所得税，但T S = T D ，与MM 公司税模型也相同。

米勒模型的问题：

米勒模型和MM理论都忽略了财务困境成本和代理成本，同时也忽略了交易成本

V(a) = Vu + TD(a) －C(a)

其中，V表示有举债的企业价值，Vu表示无举债的企业价值，TD表示负债企业的税收利益，C是破产成本。a是举债企业的负债权益比资本结构。

根据权衡理论，Vu是不变的常量，而TD和C都是a的增函数。在a较小时，TD的增量速度高于C的增量速度，此时企业继续举债是有利的；但随着a的增加，当TD的增量速度等于C的增量速度时，企业举债比例达到临界点，此时企业价值最大。