国库现金管理

原创2015-04-11牛播坤、余芽芳金融读书会金融读书会

bashusongonfinance巴曙松研究员是中国银行业协会首席经济学家、博士生导师，是同时熟悉金融理论动态、金融政策决策与金融巿场实际运行的金融学家，本平台主要聚焦金融政策专业领域

文/牛播坤（华创证券首席宏观分析师）、余芽芳（华创证券宏观分析师）

投资要点

截止2014年末我国共有3.1万亿存量财政资金。财政存款存放方式的调整，是2015年盘活财政存量资金的重要内容。国库现金与基础货币本是一体两面的关系，其变化会直接影响基础货币的收缩和扩张。财政存款从国库转至商行会提升广义货币乘数，但也会给央行流动性管理带来挑战。尤其在当前央行流动性管理仍秉持中性略偏紧基调，短期资金面的波动性和脆弱性均有所上升背景下，国库现金管理更需财政部与央行间的良好而适时的协调。

国库现金管理主要有三种典型模式：国库现金全部存入中央银行模式；留底后存入商业银行以获利息收入模式；将国库现金余额直接投入货币市场进行短期投资的模式。2006年之前，我国实施单纯的国库现金全部存放在货币当局的模式；2006年之后，我国开始中央国库开展国库现金管理，但基本以商业银行定期存款为主。2015年地方国库现金管理试点，标志着我国正向第二种模式过渡。

理论上估算，地方国库现金管理能够释放近万亿基础货币。按Baumol最优库底资金模型估算，当前我国地方国库最优库底资金为5,329亿元。如果地方国库现金余额保持在最优库底水平，那么预计将能释放10900亿元的基础货币，这大致相当于两次全面降准（每次降0.5%）的效果。

事实上来看，今年地方国库现金管理仅能释放近千亿流动性。这是因为，一方面目前政策仅允许省本级和直辖市展开国库现金管理，而大部分存量库款主要集中在省级以下政府；另一方面，难以准确把握财政收支动态的地方政府缺乏大规模开展国库现金管理的动力，而2015年地方财政收支两端压力凸显，也进一步限制了其最终能够进行现金管理的规模。可以说，盘活财政存量资金依然任重而道远。

报告正文

截止2014年末，我国共有3.1万亿存量财政资金。而财政存款存放方式的调整，正是2015年盘活财政存量资金的重要内容。2015年2月，上海、北京、深圳、广东、黑龙江、湖北六地获批试点开展地方国库现金管理，人民银行上海总部也在2月3日公布第一期400亿元的国库现金招标公告。我们在《2015年中国财政政策“八大猜想”》提出，国库现金管理或将加大央行流动性管理的不确定性。

本篇报告重点梳理国库现金管理与基础货币间的关系，以及今年通过地方国库现金管理究竟能否如期释放出较大规模的流动性。

国库现金与基础货币是一体两面的关系

国库现金与财政存款“大同中的小异”

有两个金融数据与财政存款相关：货币当局资产负债表上的“政府存款”，金融机构信贷收支表中的“财政性存款”。截至2014年12月，我国金融机构财政性存款余额是3.57万亿元，货币当局政府存款余额是3.13万亿元。货币当局资产负债表上的“政府存款”就是国库现金的概念。我国采用委托国库制，委托人民银行经理国库，因此国库现金反映在货币当局的资产负债表上。需要指出的是，国库现金和财政存款在定义上的微小差异，导致了两者在数值上的不同（图表1）。

【国库现金是指纳入国库管理且暂未实现支付的财政预算资金，它不仅包括各级财政部门存放在同级人民银行金库的存款（国库存款），也包括国库将财政资金转存商业银行形成的存款和国库利用财政预算资金购买的金融工具等。财政存款是财政部门存放在银行业金融机构的各项财政资金，包括财政库款、财政过渡存款、待结算财政款项、国库定期存款、预算资金存款以及专用基金存款，其主要是财政金库款项和政府财政拨给机关单位的经费以及其他特种公款等。所以财政存款口径较国库存款口径略广。】

国库现金=国库存款+国库定期存款+利用财政预算资金购买的金融工具

财政存款=国库存款+国库定期存款+其他财政存款

为何会有如此大规模的财政存量资金？

国库集中收付及预算编制不科学是财政存量资金形成的最主要原因。我国国库采用集中收付制，且采用收付实现制的会计处理原则。在集中收付制下，财政支出指标的下达和库款的花销并不同步。预算体制不科学则是形成存量财政资金的另一个原因。我国部门预算采用“基数法”，年初财政部要求各部门上报预算时，不是依据客观需求，而是在既定基数上增加，缺乏有效评估，必然导致资金到账但却没有对应项目与之匹配。此外，还有拨付给地方的部分专项转移支付层层结存。以2013年审计结果为例，截止2012年底，被审计的18个省中，收到当年420.9亿元中央专项资金中，有177.5亿元资金还结存在各级财政或者主管部门中。

国库现金和基础货币是一体两面的关系

财政存款不论是存放在货币当局，还是存放在商业银行，抑或是放在货币市场上进行高频操作，都会对货币市场流动性产生影响。国库现金的变化会直接导致基础货币的收缩和扩张。国库现金脱离流通领域，会减少公众手持现金和商业银行储备，从而导致基础货币的减少；相应地，国库现金进入流通领域则会导致基础货币增加。国库现金进入商业银行还会增加商业银行准备金。基本上，国库现金与基础货币之间呈现此消彼长的关系（图表2）。

财政存款从国库转至商行会提升广义货币乘数。狭义货币乘数和广义货币乘数可以分别表示为：m_1=（1+k）/（k+r_d+r_t*t+e），m_2=（1+k+t）/（k+r_d+r_t*t+e）。其中k为现金比率，t为定期存款比率，r_d为活期存款准备金率，r_t为定期

存款准备金率，e为超额准备金率。商业银行国库现金定期存款增加，会使得定期存款比率t提高，从而使狭义货币乘数减少，但是广义货币乘数会上升，带来货币扩张能力的增加。

财政存款从国库转至商行会加大央行流动性管理难度。由于财政收支节奏不一致，往往使得每月财政收支差出现较大波动，特别是在季末需要国库净流出较大资金的时候。当地方政府将国库现金存放在商业银行之后，虽然加大了基础货币的供应，但通过这种方式投放的基础货币会随着财政收支的月度变化而变化。此时，如果央行不能及时给予对冲，或将给短期资金面带来扰动，这无疑会加大央行货