地方公共机构债券融资制度的国际比较及启示

地方公共机构债券融资制

度的国际比较及启示

——以美国市政债券与日本地方债券为例容提要美国市政债券制度和日本地方公债制度是最有代表性的地方债券制度前者代表着分权制国家的地方债券制度后者代表了中央集权国家过渡性的地方债券制度比较而言市政债券模式的制度安排具有特殊的优势但地方债券概念尤其是地方公债和地方公企业债的概念界定更加科学从行政体制改革和债券市场发展的趋势来看中国可借鉴地方债券的概念和市政债券的机制发展地方政府及代理机构债券融资制度一、地方公共部门的融资需求及其债务融资方式从规角度来看地方政府是地方受益的地方性公共物品的供给主体政府履行提供公共物品的事权责任必须有相应的资金来源等财权安排来支持政府财政性资金主要来源于政府提供公共物品和服务的收费如税收和规费收入其中税收是没有特定对象的间接性的纯公共物品服务收入而规费则属于针对具体对象的直接性的具有一定私人产品性质的准公共物品的服务收入在政府提供公共物品的费用支出与服务收入之间出现时间和规模不匹配的情况下融资成

为不可避免的选择从公平负担角度来看许多公共物品尤其是基础设施类的公共物品一般具有一次性投资规模大和使用年限比较长的特点如果仅靠建设使用期税收和其他政府收入既不可能满足建设的资金需要也必然加大建设期纳税人的负担；通过债务融资使债务负担在受益期分摊的做法则可以在解决公共物品供给的同时兼顾公平问题具体到各国实践中包括行政支出在的纯公共物品主要依靠税收收入来筹集资金教育、道路、桥梁、供水、排污处理等准公共物品的提供则主要依靠税收、规费收入和融资渠道由于政府融资不可能采取股权方式债务融资成为现实中政府惟一的融资选择从历史发展来看早期的政府融资属于偶然的私下借贷行为处于初级发展阶段的早期金融系统基本上可以满足政府机构的融资需要随着经济社会发展和人口规模扩大社会对公共物品产生了越来越大的需求政府在提供公共物品过程中的资金需求与税收、规费等资金供给在规模和时间的不对称性越来越明显财政收支缺口越来越大产生了经常性、大规模、稳定化的融资需求适应贸易发展的早期银行、政府债券等是金融体系发展第二阶段的重要创新新兴的组织化、制度化的银行是这一时期金融体系中的主角和政府融资的主要渠道随着海外贸易的进一步发展尤其是工业革命以来原有的私人银行既不能满足新兴工业企业急剧增加的资本需求和政府支出不断扩大而派生的融资需求加上企业和政府债务风险的不断扩大能够比银

行更加有效地分散风险的资本市场尤其是债券市场得以迅速发展债券的标准化为投资者提供了流动性和风险分散机会为政府和企业在贷款之外提供了长期、低成本的直接融资机会金融体系发展推进到了比较成熟的第三阶段银行制度和资本市场制度趋于成熟后来发生的法国密西西比泡沫和英国的南海泡沫事件成为现代金融体系的分水岭英国在健全了监管体系之后不久即放松了对于资本市场的限制而法国对股票市场的限制直到1980年才废除所以英国“选择”了以资本市场为主的金融体系而法国和欧洲大陆则保持了银行在金融体系中的地位形成了以银行为主导的金融体系虽然迄今金融市场主导型金融系统和银行主导型金融系统之间到底哪种体系更加有效问题没有明确的答案（AnianV.Thakor2002）但倾向性意见认为市场主导型金融系统与银行主导型金融系统各有优劣银行主导型金融系统在减少跨期风险方面是最好的制度金融市场则在对新产业支持方面具有明显的优越性二者呈现互补而非替代关系（富兰克林·艾伦、道格拉斯·盖尔2002）政府融资制度是在金融体系基本背景约束下的发展产物在以英国及其影响下的美国为代表的金融市场主导型金融系统中债券市场和股票市场一样比较发达包括国债、市政债券和公司债券在的债券市场发展成为金融市场的主要组成部分尤其是在美国和加拿大等国家已经成为市政债券的发展典型日本属于比较典型的银行主导型金融系统但随着经济

的迅速发展受市场导向趋势左右地方市政债券市场同样得以较快的发展虽然这种发展在某种意义上带有“后发”的特征1990年代中期以来在以美国为代表的金融市场主导型模式绩效尤其是美国新经济繁荣周期的示效应下无论在欧洲还是亚洲都出现了明显的以金融市场的加速发展来补充银行主导型金融系统的巨大潮流地方或市政债券市场在世界围总体上呈现迅速发展势头深受美国影响的新兴工业化、新兴市场和转轨国家以及其他一些发展中国家发展地方债券市场成为一种潮流东亚金融危机以来亚洲开发银行等机构建议大力发展包括地方债券和公司债券在的债券市场以减轻过度银行化而集中并加大金融风险的压力形成比较健全的资本市场乃至整个金融市场体系债券市场发展成为亚洲金融发展和金融体系健全的重要方向在法国、比利时、荷兰和卢森堡等欧洲大陆国家由于股票市场泡沫事件之后的长期金融管制政策资本市场没有得以相应的发展加上地域、人口等原因加上非干预主义思想的影响政府层级少、规模小中央与地方的财权事权安排与大国有一定的区别许多国家的财说体制属于集权型的分税制在此格局下的地方政府财权比较小发行债券融资的需求比较小相对于其他融资方式发行地方债券的成本比较高发行和流通市场难以形成因此这些国家已经形成的规模有限的债券市场主要是国债市场和公司债券市场地方债券市场基本没有发展起来地方不是通过标准化的债券市场来筹集市政建设

资金而仍然是通过非标准化的市政基金以及银行贷款来筹集资金虽然在银行贷款的背后出现了标准化且更加高级的资产支持债券或者说比较高级的资产支持债券取代了比较普通的地方或市政债券成为市政建设的融资渠道但地方债券市场总体上比较落后“市政发展基金与银行贷款成为欧洲许多国家地方政府弥补财政缺口和地方市政建设项目融资的传统和主要方法二、地方公共机构债券市场制度安排的主要代表及其发展概况总体来看以市场规模来衡量地方债券或市政债券发行量最大的国家是美国和日本而后是加拿大等国家具代表性的地方债券制度是美国的市政债券和日本的地方公债制度（一）美国的市政债券——分权制国家地方债券融资制度的典型代表市政债券（Municipalbonds）是市政债券是以政府的信用作为担保由州和地方政府以及它们的代理机构和授权机构发行的债券是美国等一些发达国家的地方政府及其代理机构为市政建设和基础设施项目融资的主要工具发行市政债券为地方政府提供了一个非常灵活的金融管理工具降低了市政建设的融资成本也对投资者提供了一个好的投资工具同时也有利于改善地方经济和公共服务进而有助于吸引私营企业和国外投资者进行新的商业投资提高地方就业水平从金融体系来看市政债券可以和其他类型的债券共同构成了高效率的证券市场融资体系有利于分散金融风险尤其是通过发行长期债券将市政建设项目的成本让从项目受益的几代人来承担