第一讲 投资行为心理基础

投资心理学
主讲 胡国生
fugesen@126.com
民大经济学院
巴菲特慈善晚餐价目
2008年 211.1百万美元 2009年 168.3百万美元 2010年 263百万美元
投资（Investment）的定义： 投资是指在一定时期内期望在未来产生收益而 将收益变换成资产的过程。 投资的分类
非经济性质的投资（如感情投资） 投资 经济性质的投资
股票投资
股票是股份有限公司发行的以证明投资 者股东身份和权益，并据以获得股息和 红利的一种书面凭证。 特点：不可偿还性；流动性；风险性； 参与性
心理学概念
• 心理是物质对外界刺激作出反映时产生的特殊物质，是
物质进化到具有神经系统的动物阶段对刺激作出反映时 才产生的物质，是神经系统在刺激作用下产生的有序变 化的电磁场。 质对外界刺激反映的高级形式，是物质高度组织化后的 表现。心理的产生根源于物质反映特性的高度发展。心 理现象是专门应对刺激而产生的物质反映现象。心理现 象包括感觉、知觉、表象、记忆、思维、想象、情感和 意志等。
• 心理现象是物质世界长期进化所衍生出来的现象，是物
• 心理学是研究人的行为与心理活动规律的科学。
第一讲 投资行为心理基础
投资行为决策 投资决策过程中的认知偏差 群体心理与投资行为
不确定性与风险
经济学的大部分问题都是在研究不确定性，不确定性就 是未来的结果是不确定，只能确定未来不同结果的概率， 而风险是不能预测未来结果的概率。由于客观概率难以 得到，人们往往用主观概率来推测未来结果发生的可能 性。 风险主要来源三个方面：一是所购商品，二是相关交易 双方的行为不确定，三是信息不对称。 不确定性主要有两方面：一是认知不确定性，即由自身 因素导致投资非理想所归属的原因；二是市场的不确定 性，指因资本市场本身各种因素而引起的风险资产价格 的变动。
投资决策行为特征
操作的连续性 影响因素的复杂性
上市公司；证券市场供求关系；政治因素、经济周期、通 货膨胀、投资者群体对股市行情的心理反应等等。
投资行为的差异性
大户、中户、小散户
受心理因素影响的普遍性与重要性 行为的相互博弈性
投资决策行为的概念体系
投资者的决策偏好一般是多方面的，对变化是 开发的，并且常常仅形成于决策期间本身；决 策者是适应变化的，决策的性质和环境影响决 策过程和决策技术的选择；决策者寻求的是满 意的而不是最优的结果。 作为刺激物的信息和当前事件 投资者的心理活动过程 投资决策环境
U ( X ) u( xi ) pi
价值（效应）
价值函数
损失
参考点 O 获利
价值函数图
例子2：
赌局1：(6000,0.25)或者(4000,0.25;2000,0.25) 赌局2: (-6000,0.25)或者(-4000,0.25;-2000,0.25) 通过心理实验发现，在赌局1中，82%的人选择了后者，而 在赌局2中，70％的人选择了前者。利用价值模式表达以上赌局 中的偏好状况： 赌局1：p(0.25)v(6000)< p(0.25)[v(4000)+v(2000)] 赌局2：p(0.25)v(-6000)> p(0.25)[v(-4000)+v(-2000)] 这就是价值函数收益的凹性和损失的凸性。
《投资心理学》
投资心理学是研究投资者的情绪、潜意识、动物本能和知觉等 基础上发展起来的一门新兴学科 。 。金融心理学的一个基本假定就是：人只在一定程度上是理性 的，市场交易者除了谋求获利最大化外，可能还存在其他的交 易动机；交易者也并非有完全的信息。股市中，投资者如果没 有自信，无论做什么都难以成功；投资者若只有自信，那么无 论做什么仍然难以成功。过度自信与自信的严重缺乏，往往是 市场动荡加剧的无形影响因素。如果不能适当自我纠偏，投资 人就难以把握市场的节奏，获得预期甚至超预期的回报。
情绪与自我控制
情绪上的某些恐惧因素会影响人们的投资选择。对不 确定性和模糊性事物的厌恶被认为是人们投资股票股票要 求很高风险补偿（相对于回报较明确的债券而言）的心理 原因。“风险厌恶”、“亏损厌恶”等等都是指人们总是 尽力避免不愉快的事发生。当被指出自己的信念、判断或 者决策是错误的时候，人们内心的矛盾与不愉快感受在心 理上称为“认识不和谐”。
价值函数的参考点
参考点作为价值函数的一个评判标准，它是个人主观确定 的，而且会因为评价主体、环境、时间等的不同而发生变换， 是相对的动态。一般往往会参考目前的状况再结合预期的可 能情况，比如人们通常以目前的财富水准为基准。参考点往 往跟人自身的贪婪程度挂钩。 例子3：
A组学生，假设他们刚刚赢得30美元。现在有一个抛硬币的赌局，正 面可以得到39美元，反之要输掉21美元。实验结果表明70％的同学选择 接受赌局。 B组学生，假设刚开始他们没有赢得任何钱，再提出抛硬币的赌局， 如果正面则可以获得39美元，反之会失去21美元，如果不参与赌局可以稳 获30美元。实验结果只有43％的学生愿意参与。 实验结果表明，尽管两组学生面临的最终选择组合是一样的，也是正 面39美元，反面21美元，不参加确定有30美元，但是开始拥有财富的同 学选择参加赌局，没有的却放弃。个人的决策受到前一次收益的影响。
《感情投资学》维高著 在该书的封面上印有： 感情投资学是一门人人都在用但是用不好的学问 做一个善于进行感情投资的人 是否善于进行感情投资是衡量素质高低 与个性成熟与否的标志 感情投资是正常人际交往的基础 感情投资是个人走向成功的基石 发挥感情投资的基本效能，创造人和的局面 感情投资决定人际交往的亲密度 感情投资决定人际交往的信任度 感情投资最能培育成功之本 在中国，每年的家庭总支出中，平均约有15—20%被用于人们之间的 感情投资。有人说，这是为了拉关系，求人办事。这种说法似乎有理， 实则有失偏颇，并非全然如此。因为许多情况下，人们并不是带有什么 目的或是明显的目的去进行感情投资。
突出经验
由于人类所注意、记忆和处理信息的能力有限，人们 不可能对所有呈现在眼前的信息进行加工。所谓具有“突 出经验”的信息指能够吸引人们注意或者唤起人们联想的 信息。只关注“突出经验”和习惯事物的心理现象会导致 “爱屋及乌效应”，即关注与熟悉事物具有相似关联的事 物。这些心理现象可以解释诸如反应过度和“家乡情结” 等非理想投资现象。
价值（效应）
价值函数的特征
Leabharlann Baidu损失
参考点 O 获利
价值函数图 对于个人来说，任何情况下收益总比损失要好，而且收益越大，价 值越高（或者损失越少，价值越高），价值函数是一个单调递增的 曲线。 价值函数是定义在相对于某个参考点的利得和损失，而不是传统理 论所重视的期末财富。参考原点是变动动态的，价值函数是通过原 点的单调递增曲线。 价值函数以原点为中心，向两个方向偏离，呈S型；面对利得是凹 函数，风险厌恶，面对损失是凸函数，风险偏好。 价值函数在损失部分的斜率比获利部分的斜率要大。
在两个阶段的赌局当中，个人会忽略第一个阶段只考虑 得到第二个阶段的选择，即有短视现象。若只考虑最后的 结果和概率，个人面临的是两个不确定的前景，这两种情 况的预期值相同，按传统的观点来看，个人的选择应该一 样，但事实上并非如此，个人会因为问题描述的方式不同 而有不同的分解方式和不同的选择。
投资行为中的系统偏差
投资行为中的系统偏差 有偏的自我归因
投资者通常都是过于偏好自己掌握的信息，从而在 判断股票价格时对自己掌握的信息做出过度反应。 有偏的自我归因使投资者低估关于股票价值的公开 信息，特别是当公共信息与他们的个人信息相悖时 更是如此。当公共信息与投资者的个人信息相一致 时，投资者的信心增加；当公共信息与投资者的个 人信息不一致时，投资者的信心降低（幅度较低）。 有偏的自我归因指导下的投资行为必然导致股票回 报的短期连续性和长期的反转。
投资行为中的系统偏差 分离效应（Isolation Effect)
人们在分析评估不同的待选择的前景（Prospects) 时，经常暂时剔除掉各种前景中的相同因子，而通 常情况下剔除方法并不是唯一的，这种处理问题方 法的多样性也会导致人的偏好与选择的不一致，我 们称之为偏好的分离效应。
例子1：
两阶段性赌局：在赌局的第一个阶段，个人有75％的概率会得不到 任何奖品而出局，只有25％的概率可以进入第二个阶段。到了第二个阶 段有两个选择：一个选择是有80％的概率得到4000元，另外一个选择 是确定得到3000元。从整个赌局来看，个人有20%（25％×80％）的 概率得到4000元，只有25％的概率得到3000元，对于这个二阶段赌局 的问题，有78％的受访者选择得到3000元。 普通赌局：两个选择：20％的概率得到4000元和25％的概率得到3000 元。大部分选择了——？
投资行为中的系统偏差 反射效应（Reflection Effect)
如果我们在赌局中考虑负的结局，也就是损失，可 发现个人对利得和损失的偏好刚好相反，这种现象 称为反射效应。个人面对损失时有风险偏好（Risk Seeking）而对于利得则有风险规避（Risk Aversion） 的倾向。 例子4：
假设有两个赌局：第一赌局有80％的概率得到4000元，第 二赌局是确定得到3000元，你会怎么选？若将赌局的结果改成 负的，即第一个赌局有80％的概率损失4000元，第二个赌局是 确定损失3000元，你又会怎么选择？
实验数据表明前面一种有80％选择第二个赌局，后面一种 有92％选择第一个赌局。
确定性效应认为人们存在着对不确定性的厌恶， 但反射效应告诉我们，这一结论只在面对收益时表 现出来，而面对损失时刚好相反。这种现象不仅仅 在涉及金钱时存在，时常生活中很多其他情况下当 面临损失时，比如痛苦的时间、死亡的人数等等， 有时候也会表现出风险的偏好。很多人为了解除长 期病痛的困扰，甘愿冒手术失败的风险，也是同样 的道理。 古语曰：破釜沉舟，完全把这个对风险的偏好发 挥到极致。
前景理论/期望理论（Prospect Theory) 传统金融学的预期效应理论认为：风险情境下最终结 果的效应水平是通过决策主体对各种可能出现的结 果加权估价后形成的预期效应的最大化。 预期理论是公理性质的，而投资心理学的前景理论 是描述式的，他的主要观点有：人们更加看重财富 的变化量而不是最终量；人们面临条件相当的损失 时倾向于冒险赌博，而面临条件相当的盈利时会倾 向于接受确定性盈利；盈利时带来的快乐与等量的 损失带来的痛苦不相等，后者大于前者。 一般用价值函数和决策权重函数来描述前景理论。
投资行为
投资是指一定经济主体为了获取预期不确定的 效益而将现期的一定收入转化为资本或资产的 经济行为。 货币的增值性，追求获利的最大化，也即是风 险的最小化。 经济行为性。凯恩斯用资本边际效应递减规律 来解释人类投资的行为，把投资的需求不足归 结为心理因素作用的结果，强调了心理预期在 人们投资决策中的重要性。
过度自信（Over-confidence)
过度自信对投资者处理信息有很大的影响。一方面， 投资者会过分依赖自己的信息而忽视公司基本面的状况或 者其他投资者的信息；另一方面，投资者在审视信息时， 会故意注重那些能够增强他们信息的信息，而忽视那些明 显伤害他们自信的信息。 牛市往往会导致的更多过度自信者，象目前这个空前 的大牛市。在投资者的整个生涯中，投资成功的经验增加 会推进过度自信程度的增加，过度自信程度增加，投资者 的投资成功经验又会明显地减少，过渡自信程度就会降低， 因此投资者的过度自信程度在投资初期高于投资后期。
过度自信（Over-confidence)
许多心理学研究成果显示：人们倾向于对自己的判断过 分自信，尤其是专业人士通常夸大自己的知识和能力，他 们往往将事物发生的可能性沿自我意愿发展的方向夸大， 缺乏对事物的客观评价。它指投资者往往过于相信自己的 判断能力，高估自己成功的机会，研究者把这种心理现象 称之为过度自信。主要表现在两方面：一是人们过高估计 高概率事件的发生概率，过低估计低概率事件的发生概率； 二是人们用于估计数值的置信区间过于狭窄。过度自信交 易者一般拥有很强的信息分析能力和技术优势，导致他们 过度相信自己的信息准确度，在中国市场中大多表现为一 些机构投资者和股评专家。