我国封闭式基金折价影响因素的面板分析

观经 济状况 和金 融 市场 整体 回报 的指 标 。 （ ） 金 ４基 中 的资产 价值和 总体价 值取 决于基 金 管理 者 的选 择
摘
要 ： 分 析 我 国封 闭式 基 金 折 价 的影 响 因 素 ， 为 选择 封 闭 式 基 金 上 市 时 间 、 场 投 资 者 情 绪 变化 、 场 整 体 收 益 市 市
率和代表基金 管理人 管理 水平的基金 净值 回报 为被 解释 变量 ， 建立 多元面板 和一元 面板 回归方程 ， 验证 各解释 变 量 对 基金 折 价 变 化 的 解释 程度 。 结 果 显 示 ， 市场 投 资 者情 绪 变化 和 基 金 管理 人 管 理 水 平 是 影 响 封 闭 式 基 金 折 价 变
的， 因此 ， 我 国这个 解 释 并不 像 在其 他 国家那 么 重 在
要 。张俊喜 和张华 （ ０２ 、 ２０ ） 顾娟 （ ０ １ 、 书 明和 张 ２０ ） 杜
新 （０ ３ 的实证 结果都证 明 了这一 点 。 ２０ ）
均认 为 ， 至少有两方 面的证据 表明ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ 闭式 基金公 布 的 净值夸大 了其 真实 价值 。一 是 基金 可 能 持有 限制性 股票 ， 这种 股票 的价值小 于和它 同权 的非 限制性 流通
・
８ ・ ７
【 金融纵横】
田 瑛
我国封闭式基金折价影响因素的面板分析
则 来 自行 为 金 融 学 。Ｄ ｌ ｇ ｈｅ ｅ ，Ｓ ｍ ｅ ｎ ｅ ｎ ，Ｓ ｌｉ ｒ ｕ ｍ ｒａ ｄ ｏ ｆ Ｗａ ｍａｎ Ｄ Ｓ １９ ｌ ｎ （ Ｓ Ｗ）９０年建立 了一个资产 定价模 型 ， ｄ
（ ） 资者情 绪（ｅ ｔ ｎ ｄｘ 四 投 ｓｎｉ ｔ ｎ ｅ ） ｍｅ ｉ
股， 当用流通股 的市场价 格计算 这部分 股票 价值 时就 夸 大了这部分股票 的价值 ； 二是 基金 多数从 事 大宗股
票交 易 ， 当基金 持有 大 量单 支 股 票 时 ， 现这 些股 票 变
收 稿 日期 ：０ ０— ６— ９ ２ １ ０ ２
２ １ 第 ４期 ００年 总 第 １３期 ５
征
信
ＣＲＥＤＩ Ｔ ＲＥＦ ＥＲＥＮＣＥ
Ｎｏ ４ ２ Ｏ ． ０１ Ｓ ｒ ｌＮ０． ５ ｅｉ ａ １３
我 国 封 闭 式 基 金 折 价 影 响 因 素 的
面 板 分 析
田 瑛 （ 东外语 外贸大学 商务 英语 学院 ， 东 广 州 ５０ ２ ） 广 广 １４ ０
（ ） 二 流动性 不足 （ ｉ ｔｄｌ ｕｄｔ ｏ ｓｅ ） Ｌｍｉ ｑ ｉ ｙ ｆ ｓｔ ｅ ｉ ｉ ａ ｓ
Ｍ ｌ ｅ（９ ７ ，Ｌ ｅ ｈ ｉ ｒａ ｄＴ ａ ｒ １９ ） ａ ｉ １７ ） ｅ ，Ｓ ｌｆ ｎ ｈｌ （ ９ １ ｋｌ ｅｅ ｅ
时要从基 金收益 中收取一定 的费 用 ， 这部 分 费用使 基 金净值并 不 完全 归投 资 者 所有 ， 因此 ， 资 者 购买 基 投 金时会 考虑费用 因素 ， 要求 基金价 格要 低 于净值 。但
下面将 相关 代 表 性 的 解 释 理论 归 纳 如下 ， 时 同 考察 它们在 中国市场 的有 效性 。 （ ） 一 资本 收益税 （ ａ ｉ ｌ ａｎ ｘｌ ｂｌｉ ） Ｃ ｐｔ ｉｓ ａ ａｉｔ ｓ ａｇ ｔ ｉ ｉｅ
Ｐａｔ１ ６ ） 出美 国等有些 发达 国家 的封 闭式 ｒｔ ９ ６ 提 （ 基金 在 出售 时 ， 交纳 资本 收益 的利 得税 ， 要 考虑 到 未 来卖 出资产 时 的税 收 损 失 ， 资 者 对 基 金 要 求 的 收 投 益会 上升 ， 致 基 金 价格 的 下 降 和折 价 交 易 。我 国 导 目前 没有征 收 资本 收 益 税 ， 个 原 因 不适 合 解 释我 这 国的封闭式 基金 折价 。
加深 对我 国金 融市 场 结 构 特 殊性 的 了解 ， 文试 图 本
会 引起市场价格 下跌 ， 易这些 股 票 的边 际价 格计 以交
算 的净值 不 能 准确 反 映实 际 的变 现 价值 。我 国基 金
的确 持有大量单 支股票 ， 我 国的封 闭式基 金全 部投 但 资 于流通性 良好 的上市公 司股票 和债 券 ， 国股 市 的 我
是 ，ｅ ，Ｓ ｌ ｆ ｎ ｈｌｒ（ Ｓ １９ ） 此 提 出几 Ｌ ｅ ｈｅ ｅ ａ ｄＴ ａ ｉｒ ｅ Ｌ Ｔ，９ １ 对
点疑 问 ， 至少管理费用 不能解 释为什 么折 价是 波动 的 并且在 有些 年份 是 溢 价 。我 国基金 的管理 费 用按 基 金净 资产 的百分 比征收 ， 在一 段时 间 内是 固定 可 预期
化 的 显 著 因素 。 关键 词 ： 闭式 基 金 ； 价 变化 ； 封 折 面板 分 析 中 图分 类 号 ：８ ２ ５ Ｆ ３ ． 文献标识码 ： Ｂ
文 章 编 号 ：１７ ７ ７ ２ １ ）４— ０ ７— ４ ６ ４— ４ Ｘ（０ ０ ０ ０ ８ ０
对我 国封 闭 式 基金 折 价 成 因的 解 释 ， 进 一 步 能
以上 ３种理 论 是从 基 金基 本 价值 方 面 解释 封 闭 式 基金折价 ， 以称 为 “ 准 金融 理论 的原 因” 下 面 可 标 ，
从 投资者情 绪 和噪 音交 易 角度 解 释基 金 折 价 的理论
作者简介 ： 田
瑛 （９ ８～） 女 ， 南凤 凰 人 ， 师 ， 济 学博 士 ， 要 研 究 方 向 为投 资理 论及 金 融 市 场 。 １７ ， 湖 讲 经 主
用 面板数 据检 验解 释我 国封 闭式基 金折 价 的因素 。
一
、
文 献 回顾
换手率 和 流动 性也 很 高 。因此 ， 多学 者 认 为 ， 国 许 我
封 闭式 基金不存在 流动性补偿 问题 。
（ ） 理成 本 （ ｇｎ ｙｃｓ） 三 代 Ａ ｅｃ ｏｔ Ｃ ｎｔｎｉｉ ｓ １８ ） 为 ， ｏ ｓ ｔ ｄ （９ ４ 认 ａ ｎｅ 基金 公 司在 管 理基 金