第四章 资本运营

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（一）企业并购
我国企业换股并购的动机
换股并购的政府动机
“借壳”上市动机
追求经济规模动机 追求多元化经营动机
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（一）企业并购
TCL换股并购案例分析
简化换股比例的确定 以股权作为并购支付方式
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Baidu Nhomakorabea
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（四）企业托管
托管的主体与客体
托管的主体即企业托管中的受托方，是具备接受
企业资产托管经营能力和权力的独立企业法人 托管的客体是委托管理的标的企业，既可以是经 营不善、亏损、资不抵债或濒临破产的企业，也 可以是经营较好的企业
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（三）买壳上市（1/3）
买壳上市是指非上市公司通过收购上市公 司获得上市公司的控股权之后，再由上市 公司收购非上市控股公司的实体资产，从 而将非上市公司的主体注入到上市公司中 去，实现非上市控股公司间接上市的目的 壳公司的选择
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（三）资本营运的主要模式（4/4）
4.多角化发展战略模式 是指企业的产品、市场或服务类型， 在保持原有经营领域的同时，进入新 的经营领域，同时涉及多个经营领域 的一种发展战略 优缺点
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二、资本营运方式
（一）股权收购与转让 （二）风险投资 （三）买壳上市 （四）借壳上市 （五）造壳上市
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手段：资本的流动和重组，包括并购 、转让、托管、剥离、置换、参股、 控股等 目标：实现资本最大限度的增值
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（二）资本营运与生产经营的区别
运作对象不同 资本循环方式不同 核心问题不同 收益取向不同
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（一）企业并购
并购的价格分析
净资产价值 内在价值
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（一）企业并购
协同作用价值
目标企业第三层次的价值是协同作用后的价值
，该价值体现并购企业与目标企业合并后产生 的规模经济效益 确定方法:在量上等于目标企业内在价值加上由 于协同效应而新增现金流的折现值
并购会计处理方法的选择符合国情
充分保护流通股股东利益
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（一）企业并购
企业并购的动因

取得规模经济效益，发挥协同效应。 并购是企业成长扩张的重要途径 并购能满足企业对市场的追求 实现战略重组，开展多元化经营 降低代理成本
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（一）股权收购与转让
股权收购是企业收购的一种，其动 机是为收购后再行转让，而非购置 目标企业的资产 动因在于交易双方对目标企业价值 的判断不同
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（二）风险投资
风险投资,也称创业投资,是为获取高新技 术成功的巨大收益，将资本以股权形式投 入到成长中的高新技术风险企业，并参与 风险企业的创建与管理，待风险企业成长 壮大后出售股权收回投资的一种投资运作 方式
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（四）企业托管
企业托管的运作
集团内托管。劣势企业托管优质企业，目的在于
提高劣势企业的业绩，以获得配股权 集团外托管。集团外托管的特征一般是优势企业 托管劣势企业，目的在于为今后的收购平稳过渡
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（四）企业托管
托管的利弊分析
托管的收益主要有： 托管的风险主要有：
3．股权划出
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（二）企业分拆
企业分拆的意义
改变企业市场形象，提高企业股票的市场价值
满足经营环境和公司战略目标变化的需要
甩掉经营亏损业务的包袱 消除负协同效应 上市公司、集团公司的分拆 拥有重大项目，有集资需要的企业分拆
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（三）资产置换
资产置换一般是指将上市公司外的优质资产 注入上市公司，并置换出上市公司原有的劣 质资产，以保持上市公司永远是一个由优质 资产组成的组合。 资产置换的类型：集团内资产置换；集团外 资产置换
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（四）企业托管
企业托管是指企业法人财产权以契约形式所 作的部分或全部让渡，即委托方通过契约的 规定，在一定条件下和一定时期内，将本企 业法人财产的部分或全部让渡给受托方，实 现财产经营权和处置权的有条件转移。受托 方通过契约的形式，有条件接受委托，管理 和经营委托方的资产，以有效地实现资产保 值、增值
第四章 资本运营
内容提要: 一、资本营运概述 二、资本营运方式 三、资产重组 四、债务重整
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一、资本营运概述
（一）资本营运的涵义 （二）资本营运与生产经营的区别 （三）资本营运的主要模式
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（一）资本营运的涵义
资本营运是以资本的最大限度增 值为目的，对资本及其运动所进 行的运筹和经营活动 主体：企业经营者，而非所有者 客体：以存量资产形式所表现的 资本
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（二）资本营运与生产经营的区别
实现方式不同 资本增值速度不同 运作期限不同 承担风险不同
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（三）资本营运的主要模式（1/4）
1．基本竞争战略模式 成本领先战略 差异化战略
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（三）资本营运的主要模式（2/4）
2.集中化发展战略模式
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（三）买壳上市（3/3）
买壳上市案例
光彩集团入主南油物业(P310)
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（四）借壳上市（1/3）
指集团公司先将一个子公司或某个大型企业将部 分资产改造后上市，然后再将其它资产逐步注入 ，实行重组上市，从而规避一些政策上的限制 实现借壳上市的基本步骤
寻找“白衣骑士”
金色降落伞
法律手段
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（一）企业并购
并购后的整合
注重人员的管理 及时组织经营活动，尽快发挥并购效益
注重文化导入
作业整合
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（二）企业分拆
通过资产转让而使企业变小的经济活动 分拆方式
1．子公司独立 2．资产剥离
壳公司业务以香港当地的企业为主，以内地企业为辅 壳公司业务以内地企业为主
造壳上市案例——北京控股(P314)
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三、资产重组
（一）企业并购 （二）企业分拆 （三）资产置换 （四）企业托管
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（一）企业并购
企业并购是合并与收购的简称
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（四）借壳上市（2/3）
借壳上市的优点



借壳上市的企业是上市公司的控股方，省略了买壳这一步 借壳上市不需耗费巨资去收购一家上市公司，这种低成本使控股方可不急 于通过配股或出售资产套现，从而使企业的重组可更从容和科学地进行 借壳上市中当事双方原本就处于一个管理体系之中，这使双方在资产注入 、市场融资及日后经营管理上更容易融合，避免了在买壳上市中难免发生 的利益冲突 与买壳上市的壳相反，借壳上市的壳一般是绩优公司，壳本身可以通过配 股等手段充分发挥上市公司的融资优势。如果原来的上市公司失去配股资 格，就需通过注入优质资产提高企业业绩，难度更大 当然，借壳上市虽有以上优势，但成功与否还要取决于所注入资产的质量 以及所注入的资产是否能形成利润增长点。只有注入资产是优质的，才能 达到借壳上市的目的。因此操作上要非常谨慎
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（三）买壳上市（2/3）
买壳上市作为国际通行的一种资本运营方式，无 论对于参与买壳和卖壳的双方，还是对于整个宏 观经济，都具有积极作用
买壳上市有利于促进社会资源的合理流动和优化配置 买壳上市是扩大企业规模的有效途径 买壳上市可拓宽企业的融资渠道 买壳上市有利于战略调整、优化企业资产结构 买壳上市有利于改善企业经营管理

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四 债务重整
（一）债务重整的目的 （二）债务重整方式的现实选择 （三）国有企业的债转股 （四）债务重整损益的计算
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（一）债务重整的目的
在债务人企业发生财务困难的情况下，与债 权人达成协议，使其作出让步，以达到避免 破产清算、得以持续经营的目的。是债权人 和债务人对原债权、债务的重新组织安排 债务重整的目的
下降到1986年的42％，到1995年仅为27％，股票支付 比重由1976年的26％增加到1986年的34％，到1995年 增加为37％ 1996年，美国企业并购交易的支付结构为现金33％， 股票39％，混和支付28％ 2000年，美国以股票或股票加现金方式支付的部分占 到72%，而日本的这一比例也上升为67%

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（一）企业并购
换股并购的优势
扩大并购规模 避免现金支付压力 优化股权结构 获得税收利益 在不影响当期股东权益的前提下增加报告利润
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（一）企业并购
小资料
在美国企业的并购中，现金支付比重由1976年的52％
（一）债权人
（二）债务人
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（二）债务重整方式的现实选择
可供选择的五种方式
以低于债务账面价值的现金清偿债务 非现金资产清偿债务 债务转资本：“拨改贷”转为“贷改投”,将银行债权转为
股权,将债权企业的债权转为股权 修改其他债务条件:延期偿付债务,减免债务本息 混合重组方式:以上四种方式中之两种或两种以上方式的结 合
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（二）债务重整方式的现实选择
债务重整方式抉择的基本原则
过度负债但经济效益尚可，从长期看，尚有还本
付息能力的企业可谋求延期偿付债务 过度负债且经济效率低下，贷款本息难以偿还， 但尚未到达资不抵债状况的企业宜通过债务转资 本或债务本息减免等形式进行债务重整
指企业集中现有资源，选择一个或几 个子市场，以快于过去的增长速度来 增加某种产品的销售额或市场占有率 集中化发展战略的优缺点：
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（三）资本营运的主要模式（3/4）
3.一体化发展战略模式 一体化发展战略是指企业充分利用自己 的产品、技术、市场优势，开发和生产 与原有产品处于同一产品领域但属于不 同阶段的产品，以扩大经营范围，谋求 企业发展的战略
合并，是指两家或两家以上公司结合成一家公
司，具体又分为吸收合并和新设合并 收购，是指收购企业购买目标企业的资产或股 票
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（一）企业并购
企业并购的类型
企业并购按照并购企业与目标企业的行业关系分类可分为横向并购、纵 向并购和混合并购 按并购的付款方式分类，可分为现金式并购和股票交换式并购 按并购的实现形式分类，可分为购买式、承担债务式、吸收股份式 按企业并购双方是否友好协商，可分为善意并购和敌意并购 按并购涉及被并购企业的范围划分，并购分为整体并购和部分并购 按并购交易是否通过证券交易所划分，并购分为要约收购与协议收购
战略价值 这是目标企业最高层次的价值 确定方法:这一层次的价值难以精确评估
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（一）企业并购
企业并购的风险
融资风险
营运风险 信息风险 法律风险
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（一）企业并购
反并购手段
经济手段
提高收购者的收购成本 股份回购：抬高股价
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（四）借壳上市（3/3）
借壳上市案例(P312)
强生集团借壳上市
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（五）造壳上市
造壳上市，是指一些在香港发展多年的中资企业 通过对内部一些基础较好的公司进行重新组合， 在香港注册成立新的公司，然后公开招股上市。 造壳上市的类别