并购中慎用对赌协议

并购中慎用对赌协议

说“我每天的心情都是如?薄冰，如临深渊。

联想集团柳传志说“我们一直在设立一个机制，好让我们的经营者?打盹，你一打盹，对手的机会就来了。

在ＷＴＯ大潮已经袭来的今天，中国企业最需要具备的，就是管?的危机感。

第二，管?者需要重视沟通，确保沟通渠道畅通。

沟通的重要性?言而喻，然而却常被忽视。

管?者需要积极与员工沟通，以消除?必要的误会，以利新旧企业文化的融合。

如果缺乏有效的沟通，危机可能会放大百倍以上。

加强沟通，既可协调劳资双方的关系，还可增强企业凝聚?，从而减少?必要的危机发生。

第三，管?者要重视离职面谈，及时节制危机爆发。

离职面谈应该是管?者重视员工关系管?的重要内容，是人性化管?的重要手段，也是发现管?危机的较好办法。

尤其是与中高层离职人员的面谈，是管?者非常关键的弥补失误的措施。

通过离职面谈，管?者可以充分了解情况，从而有针对性地阻止管?危机的爆发。

第四，管?者要牢记有效应对管?危机的重要原则。

几乎所有的管?危机处?失败的案例，都是因为管?者忽视了某些有效应对管?危机的重要原则。

处?管?危机遵循以下原则将有利于控制危机的发生和发展。

镇静应对原则管?危机发生后，管?者首先应当冷静下来，镇静应对，?让事态继续蔓延；坚持稳定原员Ｕ危机来临时，管?者应尽?挽留离职员工，尽?安抚其他员工的情绪，自始至终坚持稳定原贝Ⅱ；速度至上原则危机从发生到产生大面积影响会非常迅速，危机应对的难度与管?者应对的速度成反比，应对管?危机越早采取措施越有机会掌握主动；明确态度原则危机出现后，管?者应明确态度，让员工心中有数。

事实上，９０％以上的管?危机恶化都与管?者采取了?当的态度有关，如冷漠、敷衍或拖延等；主动责任原则处?管?危机时，?管责任在何方，管?者都应主动承担责任，妥善处?危机；诚意解决原贝ｌＩ发生管?危机，管?者在同员工接触中，要有诚意，防止其他员工产生?信任感；长远利益原则管?者应对管?危机应关注企业长期利益而?仅仅是短期利益；法?武器原则管?者可以采用一些法?武器来减少管?危机所造成的损失，甚至还可以通过法?约束离职人员的某些?为。

在连锁企业并购的过程中，管?危机可以是陷阱，也可以是推动企业发展的助推器，有效地应对方式将?有助于加强企业凝聚?，增强员工对企业的信心。

失之东隅，也可能收之桑榆，管?者需要警钟长鸣。

嘣并购中慎用对赌协议于对赌协议，让我们看这样一个案例２０

０５?１０月，永乐电器成功在香港上市，共筹得资金１０．２６亿

港元，２００６?１月，永乐又与国际知名投?摩根斯坦利和鼎晖创业投资达成协议，二者以总代价５０００万美元分别认购永乐股份３．６３亿股和５９１３．９７万股，与此同时，两位外资股股东还与永乐管?层签订了一份对赌协议，以永乐未来盈利作为股权转让的

指标如果永乐２００７?（可延至２００８?或２００９?）的净利润

高于７．５亿元人民币，外资股股东将向永乐管?层转让４６９７．３８万股永乐股份；如果净利润相等或低于６．７５亿元，永乐管?层

将向外资股股东转让４６９７．３８万股；如果净利润?高于６亿元，永乐管?层将向外资股股东转让多达９３９４．７６万股，这大致相

当于永乐上市后已发?股本总数（?计?使超额配股权）的约４．１％。

以当时永乐的?收入值来看，要实现对赌协议中所规定的利润指标，在未来两?永乐的净利润?复合增长率至少得达到６０％，如果永乐能够保持目前的略高于２％的净利率水平的话，至２００７?底，永乐

电器的市场份额必须占到国内家电零售市场的５％以上。

而就目前而言，国内家电零售业的?业?大国美也仅有７％的市场

占有率，永乐要完成这一任务，谈何容?，因此这项对赌协议也给永

乐的经营管?层带■姜达洋来了沉重的经营压?。

因此，在与摩根斯坦利和鼎晖签约?到三个月，永乐?总陈晓就曾

对公开媒体表明，如果能够重作选择，他?希望寻找战略合作伙伴，而?是目前所选择的财务投资者。

所谓的对赌协议（ＶａｌｕａｔｉｏｎＡｄｊｕＳｔ—ｍｅｎｔ

Ｍｅｃｈａｎｉｓｍ），或者直译为估值调整协议，指的是投资方与接受投资的管?层之间所达成的一项协议，如果公司的经营业绩能够

达到合同所规定的某一额度，投资方在获得投资股份大幅增值的前提下，将向公司管?层支付一定数?的股份，反而，如果公司经营无法完成合同规定的业绩指标，则必须向投资方支付一定数?的股份，以弥

补其投资收益的?足。

在这样万方数据的对赌协议中，协议双方赌的是公司的经营业绩，而协议双方手中所持的股份则成为这场豪赌中的赌注。

尽管近几?，对赌协议在我国的企业融资、兼并重组过程中得到了较为广泛的应用，以蒙牛为代表的一些国内企业成功地运用对赌协议后也促进了企业的飞速发展，从而诱使国内众多企业在吸引海外资金的时候，也选择了对赌协议这项相对新颖的融资方式。

但是在笔者看来，我国的商贸流通企业并?适合运用对赌协议。

对赌协议尽管是一项相对新颖的金融创新，但它与相对传统的期

权交?仍然有一定的相通之处。

在执?对赌协议时，一旦企业完成协议所规定的经营业绩，投资方就可以从其持有股份的增值中获得巨额利润，与此同时他还必须向企业经营层支付一定数?的股份，这就与当期权购买者在有利价格时，执?期权可以获得比执?市场价格?高的收益，但是其仍然需要支付额

外的期权费有很大相似之处。

在这?，投资方向企业经营层支付的股份与期权费有异曲同工之处。

而当企业没能完成对赌协议约定的经营业绩的时候，企业要向投资方支付一定数?的股份，这也与期权等传统金融工具的套期保值功能相类似。

选择对赌协议，对于投资方与相关企业管?层的影响应该是大致相近的双赢或者双亏。

如果公司的经营业绩达成对赌协议中所规定的数额，扣除了赠予公司的股份后，投资方仍然可以获得巨额的股份增值，而公司管?层在获得公司发展的同时又获得投资方的股份赠予，双方的利益都得以增长。

相反，如果公司的经营没能达到对赌协议所规定的数额，公司得向投资方支付一定数额的股份，而投资方即使获得了管?层赠予的股份，可以借此获得相关公司的控制权，但对于投资公司来说，这也只是增加其负担而已，自己的利益仍然受到了损害。

因此，在对赌协议中，投资方与公司处于“一荣皆荣，一损皆损”的同一阵线。

作为一种新兴的金融工具，投资方在选择通过对赌协议对企业进?投资时，一般会为企业的发展规定一个相对较高的经营业绩目标，这也给接受其投资的企业的经营管?层提出一项严峻的挑战，在获得融资之后，必须提高资金的利用效率，执?科学合?的发展战略，改善经营层的管?效率，最终实现企业的跨越式的发展。

如果能完成投资方规定的目标，企业管?层?但可以获得自身所持股份增值给其带来的收益，也能够获得投资方额外赠予的股份，相反，