第16章 不确定条件下的产业投资决策

1 000 1 000 1 000 0 0 0 -1 000 -1 000 -1 000
-27 000 -27 000 -27 000 -28 500 -28 500 -28 500 -30 000 -30 000 -30 000
12 000 7 000 2 000 11 000 6 000 1 000 10 000 5 000 0
µ (A) = 100 × 0.9-10 × 0.1 = 89（万元） µ (B) = 100 × 0.5-10 × 0.5 = 45（万元）
由于A项目的期望净现值为89万，概率分布高度集中， 而B项的期望净现值为49万，概率分布高度分散，显然A项 目优于B项目。
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12 000 7 000 2 000 11 000 6 000 1 000 10 000 5 000 0
8 000 5 000 2 000 7 000 4 000 1 000 6 000 3 000 0
40 961 15 721 -7 052 33 765 9 315 -14 281 24 101 506 -23 089
16- 14
概率分析（II） 概率分析（II）
U
U=f(x)
U
U=f(x)
x
x
凸效用函数
线性效用函数
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16- 15
概率分析实例（III） 概率分析实例（III）
• 例：A项目净现值为100万的概率为0.9，净现值 为-10万的概率仅为0.1；B项目净现值为100万的 概率为0.5，净现值为-10万的概率也为0.5。试确 定A和B项目的优劣。 • 解：
i =1 i i n
• 项目收益指标的方差
– 同时我们还以预期收益方差σ2或标准差S来测 量投资风险的高低其计算公式为：
σ = ∑ hi [ri − µ ]2
2 i =1 n
S= σ
2
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16- 13
概率分析（II） 概率分析（II）
• 决策者的效用
– 单变量敏感性分析
• 假定个变量之间相互独立 • 只考察某一个可变参数，其他参数保持不变
– “三项预测值”敏感性分析方法
• 最乐观估计值 • 最悲观估计值 • 最可能值
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16- 9
敏感性分析
• 敏感性分析的步骤
– 确定敏感性风险的对象 – 选取不确定因素 – 设定不确定因素的变化范围 – 确定敏感性因素 – 提出处理风险的方法
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16- 22
例题解答
• 以□表示决 策点，〇表 示事件，依 据上表中各 种情况概率、 各年度现金 流量及其净 现值的有关 数据，可以 绘制出该决 策问题的决 策树图形：
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• 产业投资的不确定性与风险
– 不确定性是指事物的发展在未来可能有若干不同 的结果，而且每种结果发生的概率是未知的。 – 在不确定条件下，投资决策时，要考虑投资的不 可逆性及投资机会成本。 – 风险是指事物的发展在未来可能有若干不同的结 果，但每种结果发生的概率是已知的。 – 运用净现值等指标进行投资效益评价存在缺陷， 它忽略了投资不可逆性和不确定性。
• 敏感性分析的实例
– 量、本、利模型 – 净现值模型
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16- 10
敏感性分析
• 敏感性分析的局限性
– 不确定因素的选择及其变化幅度的确定带有很大的主观
性，而且未能明确这些因素发生变动的概率； – 单因素的敏感分析总以假定其他因素不变为前提，这 个假定是简化敏感分析的计算量不可缺少的，但它客 观上人为地割断了各因素之间的相互关联； – 多因素敏感分析可以避免单因素分析的局限，但计算 量很大 。
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16- 17
决策树分析（ 决策树分析（I）
• 决策树分析
– 决策树分析法是利用一种树枝状的图形，列出 各种可供选择的方案、可能出现的状态、各种 可能状态出现的概率及其损益值；然后计算在 不同状态下的期望值，比较期望值的大小，进 而做出抉择。决策树图型，由决策点、方案点、 方案技、概率枝和结果点等组成。（见下图） – 按决策的次数和阶段多少的不同，可将决策树 分析分为单阶段决策和多阶段决策。
2 000 1 000 500
1 000 500 0
9 477 1 363 -6 371
国内大国外小 国内大国外中 国内大国外小 国内中国外大 国内中国外中 国内中国外小 国内小国外大 国内小国外中 中内小国外小
0.6 0.3 0.1 0.3 0.4 0.3 0.1 0.2 0.7
-10 000 -10 000 -10 000 -10 000 -10 000 -10 000 -10 000 -10 000 -10 000
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16- 18
决策树分析（ 决策树分析（I）
方案点 方案枝 决策点 一级决策
概率枝
结果点
二级决策 决策树图
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16- 19
决策树分析（II） 决策树分析（II）
• 适用对象
需求情况 兴建大厂
兴建小厂 大 中 小
先建小厂后扩建
0.5 0.3 0.2
-10 000 -10 000 -10 000
1 000 0 -1 000
3 000 1 500 0
4 000 2 500 1 000
5 000 3 500 2 000
4 000 2 500 1 000
3 000 2 000 1 000
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16- 6
敏感性分析
• 敏感性分析的含义 • 敏感性分析的类别 • 敏感性分析的步骤 • 敏感性分析的实例 • 敏感性分析的局限性
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16- 7
敏感性分析
• 敏感性分析的含义
16- 16
概率分析实例（IV） 概率分析实例（IV）
• 变异系数
– 变异系数和标准差不同，标准差是一个绝对量， 只能 用来比较期望收益相同的投资项目的风险 程度。变导系数是一个相对量，可以用来比较 期望不同的投资项目的风险程度。
V = E ( x)
σ
× 100%
式中：V为变异系数； σ为标准差； E(x)为期望净现值或收益率。
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16- 5
产业投资的不确定性
• 产业投资风险的来源及其类型
– 系统性风险和非系统性风险 • 系统性风险是指引起所有投资的收益都发生变动的 风险。 • 非系统性风险是指仅引起单项投资的收益发生变动 的风险。 – 外生性风险和内生性风险 • 外生性风险是指由企业外部因素产生的风险。 • 内生性风险是企业内部因素产生的风险。 – 各种风险之间的关系 • 外生性风险包括所有的系统性风险和部分非系统性 风险；内生风险都是非系统风险。
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16- 21
有关数据
概率 0 1 2 3 现金流量（年度） 4 5 6 7 8 净现值 大 中 小 0.4 0.4 0.2 -30 000 -30 000 -30 000 3 000 0 3 000 10 000 5 000 0 15 000 10 000 5 000 20 000 15 000 10 000 15 000 10 000 5 000 10 000 5 000 0 7 000 1 000 -10 000 3 000 1 000 -1 000 40 206 10 001 -11 500
E 企业总资产β = β • E+D
r ′ = r + (rm − r ) β •
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E E+D
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16- 12
概率分析（ 概率分析（I）
• 项目收益指标的期望值
– 以 µ 表示期望收益率，hi为第i种情形发生的 概率，ri为第i种情形的收益率，则 µ = ∑ h r ；
– 多阶段决策、前一阶段的决策影响后续阶段的 结构和决策的项目。
• 方法
– 用决策树的形式列出决策问题的逻辑结构。 – 决策树中，□表示决策点，○表示方案点，△ 表示结果点。 – 从决策树的末端向决策点倒退，计算出不同决 策方案下的期望值，将被占优的方案去掉，直 到得出初始的决策方案。
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16- 20
决策树分析（III） 决策树分析（III）
• 决策树分析的实例：某企业拟进行一项开发新产品 的投资计划，需要决策以何种规模进行投资。依据 市场分析，如果该企业的产品仅在国内市场销售， 只需投资10000元，建造小厂；但如果能开拓国际 市场，可以投资30000元，建造大厂，然而是否能 够拓展国际市场，目前不能定论。如果先建造小厂， 在项目投产两年后可以根据市场需求情况决定是否 扩建。如果届时能开拓国际市场，则需再投资 30000元。该项目的有关资料详见下表。
投资学
2006年第1版
第16章 16章
不确定条件下的产业投资决策
张中华 主编
课件制作： 课件制作： 中南财经政法大学 中国投资研究中心 投资学》 《投资学》课程组
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16- 2
本章内容
• • • • • 产业投资的不确定性 敏感性分析 风险调整的折现率、概率分析与决策树分析 实物期权方法 处理产业投资风险的方法
– 理论上的效用偏好 • 风险规避 • 风险爱好 • 风险中性 – 现实中的代表性风险 偏好 • 风险规避 凹效用函数 x U U=f(x)
• 投资者的效用函数分为三类：一是凹性效用函数；二是凸性效用函 数；三是线性效用函数。这三种效用函数分别表示投资者对于风险 的不同态度：
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18 000 12 000 13 000 23 000 17 000 11 000 21 000 15 000 9 000
24 000 18 000 13 000 23 000 17 000 11 000 21 000 15 000 9 000
18 000 12 000 7 000 17 000 12 000 7 000 15 000 10 000 5 000
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16- 3
产业投资的不确定性
• 产业投资的不确定性与风险 • 产业投资风险的来源及其类型
– 系统性风险和非系统性风险 – 外生性风险和内生性风险
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16- 4
产业投资的不确定性
– 敏感性分析是传统不确定性分析的重要方法。 它是通过分析项目经济效果的主要指标(如净 现值、内部收益率等)对主要变动因素变化的 敏感程度，来确定项目抗御风险的程度，并寻 找回避和减少风险损失的措施。
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பைடு நூலகம்
16- 8
敏感性分析
• 敏感性分析的类别
16- 23
例题解答
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16- 24
例题解答
由计算可知，兴建大厂的投资预期收益高，但风险较大；兴建小厂的投资 预期收益低，但风险较小。究竟如何选择，则视决策者对风险的态度及其 他方面的考虑而定。
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16- 11
风险调整的折现率、 风险调整的折现率、概率分析与决策树分析
• 风险调整的折现率
– 在不确定条件下，投资要承担风险，从而也将要求获 得风险收益；风险较大，理性的投资者只有在预期收 益较高时才会投资。为了全面地考虑不确定性，在投 资效益的评价时，需要使用风险调整的折现率。 – 设无风险收益率为r，市场风险收益率为rm，企业股东 权益值为E，债务值为D，风险调整折现率为r’，则