信息不对称与中小企业融资方式选择

信息不对称与中小企业融资方式选择

信息不对称是指从事交易活动的双方对交易对象及环境状态的认识存在差别，其中只有一方拥有交易信息，或一方比另一方拥有更多的相关信息，从而影响处于信息劣势一方决策的正确性。信息不对称使社会资源难以实现“帕累托最优”，进而影响整个社会福利的分配。1970年，阿克洛夫（Akerlof）在哈佛大学的经济学期刊上发表的《“柠檬”市场：质量不确定和市场机制》开创了信息不对称系统研究的先河，而梅耶斯（Mayers）和麦吉劳夫（Majluf）则首次把不对称信息引入资本结构的研究中，进而提出著名的优序融资理论。根据信息不对称发生的时间不同，信息不对称理论分为事前信息不对称理论和事后信息不对称理论。前者主要研究发生发生在交易双方签约之前的信息不对称，又称逆向选择（Adverse selection）理论；后者主要研究发生在交易双方签约之后的信息不对称，又称道德风险（Moral selection）理论。逆向选择会导致资本市场上的优质企业因不愿意承担高额融资成本而退出市场，留下的都是劣质企业，即出现“劣币驱逐良币”的现象，从而使资本市场变得无效率；而道德风险则会提高资金需求者的融资成本，进而影响资金需求者的融资决策。

一、中小企业融资中信息不对称的原因分析

一般而言，企业的资金来源可分为两种，一种是内源融资，如企业的自主投资、盈余积累和固定资产折旧等；二是外源融资，如发行股票、债券及向银行借款。相对于大型企业，中小企业的筹资渠道要少得多。郭斌、刘曼路2000年对中小企业规模与资金来源的实证分析表明，中

小企业各种资金来源的比例分别为：自有资金54%、亲友入股15%、政府投资2%、银行借贷27%、其他来源3%。即中小企业绝大部分资金来源于内源融资，而其外部融资主要来源于银行借贷。形成这种资本结构，主要是因为我国中小企业多数是由家庭小作坊发展而来，企业的所有权与经营权高度集中，企业成员之间固有的血缘、亲缘和地缘关系能够最大限度地消除企业管理者和业主之间因信息不对称而产生的逆向选择和道德风险问题，从而使企业“几乎不存在任何委托代理关系所产生的监督成本和代理成本问题”。也就是说，在中小企业内源融资活动中，信息不对称问题几乎可以忽略不计。因此，本文主要考察中小企业外源融资活动中的信息不对称问题以及信息不对称对中小企业融资方式的影响。笔者认为，中小企业对外融资过程中信息不对称的原因主要在于以下三方面：

（一）信息披露的意愿。中小企业融资渠道少，很难筹集到足够的生产经营所需资金以满足，但毫无保留地提供内部经营和财务信息则有可能泄露企业的商业秘密。在这种情况下，中小企业就有可能利用其信息优势，有选择性地向资金提供者披露信息，使信息质量大打折扣。（二）信息生产能力。制约中小企业信息生产能力的因素来自内外两方面。从内部来说，中小企业自身规模较小，制度建设方面相对落后，财务管理较为混乱，信用等级较低，可供抵押的资产较少。也就是说，中小企业的自身条件使其信息生产能力受到限制，极易在融资活动中形成信息不对称问题。从外部来说，我国中小企业信息披露平台建设还很落后，资本市场现有的信息披露体系内容大多是专门针对专门针

对大型企业制定的，针对中小企业的信息披露体系尚未建立，从客观上限制了中小企业的信息生产。

（三）信息披露成本。信息披露成本分为隐性成本和显性成本，前者主要指企业的信息披露行为可能吸引更多的竞争者进入该产品或服务市场，从而使企业面临更加激烈的市场竞争；后者主要指信息编制成本和传播成本。信息披露成本对中小企业的信息披露行为具有重大影响，中小企业会在信息披露成本与外源融资所获得的收益之间进行权衡。这样，就不可避免地在外源融资过程中产生信息不对称问题。二、信息不对称对中小企业外源融资方式的影响

中小企业外源融资的方式主要有发行股票、发行债券和向金融机构借款。从理论上分析，发行股票和债券必须向社会公众披露相关的信息，会使中小企业面临更加激烈的竞争。为了避免暴露商业秘密，降低信息编制和传播成本，使其在经营活动中更具竞争优势，中小企业一般不愿意进行公开信息披露。因此，多数中小企业会选择向金融机构借款作为其主要的外源融资方式。

从实际情况看，目前我国主板市场主要是为国有大型企业改制服务的，对拟发行股票融资的企业，无论在资产规模还是在盈利能力、制度建设等方面，都有较高的要求，中小企业很难在主板市场上融资成功；创业板市场规模较小，难以满足众多中小企业的融资要求；债券市场也不发达，发行债券门槛高，也阻碍着中小企业融资。因此，中小企业更多地倾向于向金融机构借款融资。但由于借贷双方存在着信息不对称，中小企业从金融机构获得资金支持也并非易事。这主要是因为，

许多中小企业为了顺利取得银行资金支持，只向金融机构披露有利于融资成功的信息；而金融机构为了降低信贷风险，会对中小企业提出较高的贷款利率要求，从而使得一些低风险项目由于无法承受高利率而退出融资，而能够承受高利率的项目大多是高风险项目。金融机构在对中小企业进行信用评估时，将申请融资的项目一律视为违约风险较高的项目，尽可能减少贷款发放额，从而形成逆向选择。而中小企业在融资成功后，可能利用自身信息优势在借款使用方面背离原借贷合同规定，从而损害金融机构利益，增加金融机构回收贷款的难度，即产生道德风险问题。

三、降低中小企业融资中信息不对称的途径

长期以来，我国对中小企业的信息披露问题不够重视，虽然《中华人民共和国中小企业促进法》强调要建立健全向全社会开放的信息服务系统，但并未对信息披露时间、内容、方式等方面内容作出具体规定。为降低中小企业融资中的信息不对称，笔者建议采取以下措施：（一）建立中小企业信息披露制度。信息不对称的客观存在使中小企业过多地依赖外源融资，尤其是金融机构的贷款。但由于信息不对称产生的逆向选择和道德风险，使中小企业遭遇金融机构“惜贷”，从而使其外源融资渠道受阻。为减少中小企业融资过程中的信息不对称，避免信息不对称带来的逆向选择与道德风险，帮助中小企业走出融资困境，必须建立和完善中小企业信息披露制度。在我国市场经济不发达、信用制度还不完善的情况下，应针对中小企业规模小、核算简单、人员较少等特点，参照上市公司信息披露体系制定中小企业信息披露