华海药业

z 整体业绩基本符合预期 主营利润低于预期：公司整体净利润基本符合我 们的预期，其中销售收入高于我们预期主要是由于除沙坦、普利类的其他
股价（2010 年 3 月 23 日） 目标价格（6 个月） 总股本/A 股（万股）(摊薄后)
26.53 元 32
29922/29922（44883）
类产品销售超出我们预期；但是公司四季度三项费用率较三季度提高 1.7 A 股市值（百万元）
华海药业 600521.SS
制剂与沙坦类销售快速增长
研究结论
庄琰
医药行业分析师
公司今日发布年报，实现销售收入 9.27 亿元，同比增长 15.79%；归属于上市 公司净利润 1.65 亿元，EPS0.55 元，同比增长 9.94%；扣除非经常性损益的每 股收益 1.41 亿元，折每股 0.47 元。公司的利润分配预案为每 10 股转增 5 股 派 1 元。同时公司临时股东大会表决通过了股权激励计划修订稿，计划授予股 权 1875 万份，行权价 14.02 元，行权条件为三个行权期净利润比授予日前一
1192 1735
单位:百万元
2010E 2011E
1101 1292
159 177
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
252 309
13 15
9 10
659 769
9 11
882 1015
0
0
602 834
107 107
174 74
1983 2307
413 487
0
0
65 76
348 411
174 194
170 190
4
4
586 681
制剂定制业务放量的年度。我们继续看好公司未来在国际产业转移中的市 财务预测
2009-3-23 2009-4-14
2009-5-6 2009-5-27 2009-6-19 2009-7-10 2009-7-31 2009-8-21 2009-9-11 2009-10-12 2009-11-2 2009-11-23 2009-12-14
李淑花
8621－63325888×6069 zhuangyan@ 医药行业首席分析师 8621－63325888×6088 lishuhua@
年利润增长依次不低于 15%，30%和 50%，ROE 不低于 12%。
公司评级
买入 增持 中性 减持（维持）
东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务 系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的 益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。
亿元，同比增长 46.76%，下半年沙坦类销售环比上半年增长 39%，虽然 由于产品价格下滑，沙坦类毛利率下滑 6.26 个百分点，但整体毛利贡献
仍然上涨了 25%；制剂产品销售额 8200 万，同比增长 37%，毛利率基本
维持稳定。普利类产品销量增速较慢，同时由于价格下滑，导致整体销售
增速为-4.82%。预计未来沙坦类和制剂的销售将继续快速增长，普利类
药物利润贡献稳中略降。
股价表现
120.00% 100.00%
80.00% 60.00% 40.00% 20.00%
724 846
12 14
37 45
227 281
6
7
5
6
0
0
0
0
251 345
7
7
7
7
251 345
38 52
213 293
0
0
213 293
303 416
0.47 0.65
主要财务比率 会计年度 成长能力 营业收入 营业利润 净利润 获利能力 毛利率 净利率
ROE ROA 偿债能力 资产负债率 净负债比率 流动比率 速动比率 营运能力 总资产周转率 应收账款周转率 应付账款周转率 每股指标（元） 每股收益 每股经营现金流 每股净资产 估值比率 P/E P/B
ROE(%)
研 究
z 风险因素：国内制剂市场开拓低于预期，国际合作低于预期。
】
每股收益(元) P/E
P/B
801 928 1262 1543 13% 16% 36% 22% 150 164 213 293 13% 10% 30% 37% 46.3% 41.7% 42.6% 45.2% 13.6% 13.6% 15.3% 18.0% 0.50 0.55 0.47 0.65 35.27 32.08 37.25 27.11 4.80 4.37 5.68 4.88
8019
个百分点，导致公司主营业务利润低于我们预期 1600 万左右。公司营业 国家/地区
中国
外收入四季度增加了 2800 万，主要是本年度公司出售了购入的商品房， 行业
医药
年
同时收到的政府补贴较上期有所增长。总体来看，公司四季度业绩改善明
报
显，销售收入环比增加 24%，毛利率由于高毛利品种的销售增长环比上
2008 801 430 6 23 148 24 2 0 0 168 7 8 168 18 150 -0 150 225 0.50
2009 928 541 9 27 167 9 6 0 0 170 32 7 195 31 164 -1 165 236 0.55
单位:百万元
2010E 2011E
1262 1543
9.9% 9.5% 10.7% 12.7%
27.3% 30.1% 29.6% 29.5%
2.06 2.85 2.67 2.65 0.84 1.44 1.07 1.07
0.53 0.53 0.64 0.67
-
-
-
-
10.93 10.44 11.11 11.11
0.50 0.55 0.47 0.65 0.56 1.13 0.28 0.61 3.69 4.05 3.11 3.62
－ 行业投资评级的量化标准 看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。
免责声明
本报告仅供东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视 其为本公司的当然客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或 完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证 券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价 格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 客户应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对 任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作 为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用之证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊 发，需注明出处为东方证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。
2010-1-5 2010-1-26 2010-2-23 2010-3-16
华海药业
1 个月 4.86% 3.00%
上证综合指数
3 个月 14.16% 20.26%
12 个月 91.24% 61.06%
场机遇。
主要财务指标
2008 2009 2010E 2011E
z 维持增持的投资评级，仍建议长期投资者择机买入：根据公司的年报，我 营业收入
现金 应收账款 其它应收款 预付账款 存货 其他 非流动资产 长期投资 固定资产 无形资产 其他 资产总计 流动负债 短期借款 应付账款 其他 非流动负债 长期借款 其他 负债合计 少数股东权益 股本 资本公积 留存收益 归属母公司股东权 负债和股东权益
现金流量表 会计年度 经营活动现金流
净利润 折旧摊销 财务费用 公允价值变动损失 营运资金变动 其它 投资活动现金流 资本支出 长期投资 其他 筹资活动现金流 短期借款 长期借款 普通股增加 资本公积增加 其他 现金净增加额
0.00% -20.00% -40.00%
z 期待国际定制业务 2011 年放量：公司在 2010 年将继续大力发展制剂业务，
评价周期
并将快速推进国际制剂业务的发展，加深与国际原研药厂的发展。公司 绝对表现（%） 100 亿片制剂项目将为公司未来快速发展提供非常好的产能保证，我们预 相对表现（%） 计其中一期 33 亿片产能将在下半年逐渐投放，2011 年或将成为公司国际 资料来源：WIND
单位:百万元
2010E 2011E
126 273
213 293
52 72
6
7
0
0
-145 -98
0
0
-195 -205
-195 -205
0
0
0
0
-56 -51
-20
0
0 20
150
0
-150
0
-36 -71
-123 18
利润表 会计年度
营业收入 营业成本 营业税金及附加 营业费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动收益 投资净收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润 少数股东损益 归属于母公司净利润 EBITDA EPS（元）
20 20