期货市场功能和交易模式

• 即投资组合收益率的标准差随时间的增长阶低于1/2
高频统计套利的概率基础 • P(t)与P(t-1)如果满足独立同分布假设 • 价差均值回复的概率为75% • 实际市场中，独立同分布的假设是局部成 立的
期货趋势交易=赌博？
• 基本面分析技巧 货币和供需决定了商品的中长期趋势 经济周期和股市供求因素决定的大盘指 数中长期趋势 • 资金管理技巧
资金管理技巧
资本（%） 102 100 98 96 94 92 90 88 86 0 1 2 3 4
引自《专业投机原理》393页，维克多斯波朗迪
2010年1月 2010年2月 2010年3月 2010年4月 2010年5月 2010年6月 净盈利 2010年7月 2010年8月 2010年9月 2010年10月 2010年11月 2010年12月
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期现套利
• 期货交割结算价：最后交易日标的指数最后2小时的算术 平均价 • 期货的到期结算规则 + 套利 强制期货价格在到期日收敛 与现货 • 套利机制：
• F > S exp[(r-q)(T-t)] 时，空期货买现货，收益 F - S exp[(rq)(T-t)]
• 套利机制的存在使期货价格围绕理论远期定价波动，当期 货价格远高于理论远期定价时，可以进行正向期现套利。
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沪深300股指期货上市以来的 期现套利机会统计
• 10年6月，8月，9月，11月，12月合约均有较好的期现套 利机会，尤其是6月，11月，12月合约，期现价差均到过 100点以上，远高于期货的理论远期定价。 • 套利机会需要等待，往往是在大盘指数强烈看涨或看跌的 时候，会出现好的机会。 • 展期通常都表现为盈利（期货市场表现为正向结构，且到 期前一周股指期货经常出现贴水）
基差
套期保值
沪深300 股指期货当月连续
沪深300期货当月连续合约收盘价与沪深300现货指数收盘价相 关系数：0.9964,根据中金所数据，套保持仓约占总持仓的30% 左右
19
3300 hs300
3320 3310
3330
3340
3360 3350
3370
• 信息传递更加迅捷，快速
20
价格发现
if1103 if1104
-1000000
一家机构套利客户的月度盈利（商品）
盈利 佣金
套利交易适合对象
• 资金量较大，希望以最小的亏损获得稳定 合理的回报 • 风险比单边交易小，能够抵御大的系统性 风险 • 需要深入的基本面研究
1000000
-200000 200000 400000 600000 0
800000
1000000
2011年初至今涨跌幅（%） 20 10 0
指 DC E大 白 证 综
-10 -20 -30 -40
沪
SHFE金 SHFE金 16.69
DCE大豆 DCE大豆 -5.43
CZCE白糖 CZCE白糖 -8.91
上证综指 -16.91
SHFE铜 SHFE铜 -19.32
深 深 30 30 0 0股 指 期 货 创 业 板 指 中 小 板 指
2010 4月 2010年
-2000000 0
2010 1月 2010年 2010 5月 2010年 2010 6月 2010年 2010 7月 2010年 2010 8月 2010年 2010 9月 2010年 2010 10月 2010年 2010 11月 2010年 2010 12月 2010年
0
-20000 20000 40000 60000 80000
100000
1000000
2000000
3000000
4000000
5000000
2010年1月
2010 2月 2010年
2010年2月
2010 3月 2010年
2010年3月 2010年4月 2010年5月 2010年6月 净盈利 2010年7月 2010年8月 2010年9月 2010年10月 2010年11月 2010年12月
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跨期套利
• 价差交易，形同品种，不同的月份对冲 • 套利基础：持仓费 • 统计方法：近期合约和远期合约价差均有均值回复的特性 • 商品市场跨期套利的分析： • 1、库存 • 2、远期价格的预期 • 农产品市场、金属市场
跨品种套利
• 跨品种套利，是指利用不同期货品种之间的价差 变化进行获利 • 跨品种套利的期货合约之间必须具有很强的相关 性 • 上下游之间：大豆、豆粕、豆油压榨套利 • 油脂品种套利：菜籽油-棕榈油价差套利
2010年1月 2010年2月 2010年3月 2010年4月 2010年5月 2010年6月 2010年7月 2010年8月 2010年9月 2010年10月 2010年11月 2010年12月
-200000
一个典型的趋势交易者的月度盈利
盈利 佣金
趋势交易适合
• • • • • 1、风险相对高，但潜在收益也高 2、深入的基本面的研究 3、较高的资金管理技巧 4、良好的心理承受能力强 5、通常关注多个流动性好的品种和市场， 通过投资组合捕获更多的投资机会，可以 吸收一定的资金量
沪深300 沪深300 -19.4 沪深300 沪深300 股指期货 -19.51 创业板指 -30.34
豆
SH FE 金
糖
CZ CE
SH FE 铜
上
沪
中小板指 -30.55
期货合约均为主力连续合约，不计展期收益（亏损）
工欲善其事，必先利其器
• 股指期货的套期保值功能和资产配置功能 • 中国股市的结构性特点决定了牛短熊长的格局 • 股指期货：生逢其时，投资必备
3800 3600 3400 3200 3000 2800 2600 2400
•
2010-4-16 2010-5-10 2010-5-31 2010-6-24 2010-7-15 2010-8-5 2010-8-26 2010-9-16 2010-10-19 2010-11-9 2010-11-30 2010-12-21 2011-1-12 2011-2-9 2011-3-2 2011-3-23 2011-4-15 2011-5-9 2011-5-30 2011-6-21 2011-7-12 2011-8-2 2011-8-23 2011-9-14 2011-10-12 2011-11-2 2011-11-23 0.0 50.0 100.0 150.0 (50.0) (100.0)
-20000
一个典型的短线交易者的月度盈利
盈利 佣金
短线交易特点
• • • • 1、适合低风险的投资者 2、适合资金量较小的投资者 3、通常关注多个品种，多个市场 4、对下单速度要求较高，交易结果对滑点 很敏感 • 5、通常会借鉴一些程序化交易的方法和百度文库 段
股指期货的特点
• • • • 1、近月合约流动性好 2、短线价格波动性足够，适合短线趋势交易 3、相比股票和商品期货，手续费低廉，成本低 4、与股票现货指数走势高度相关，技术性强
股指期货对现货市场信息传递速度 和价格波动性的关联性
• 香港H股指数期货和台湾加权指数期货对现货市场的长期影响 长期影响看，极 长期影响 极 大的加快了信息的传递速度，且使得现货市场的波动性显著降低。 大的加快了信息的传递速度，且使得现货市场的波动性显著降低。 • 沪深300股指期货上市同样加快了信息传递速度，“旧消息”对当日 价格变动的影响将会降低 • 市场信息传递速度的加快增加了市场当日信息处理量，增加了短期市 场价格波动，但期货投机和套利行为的存在体现了期货交易的价格发 现功能，使得市场价格波动偏离理论值的幅度减小，长期看使得现货 市场价格波动性降低。
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海外市场股指期货推出初期的 期现套利机会
• 香港、美国、韩国、日本市场股指期货上市初期一年的时 期内均存在较好的期现套利机会 • 通过对香港、美国、韩国、日本市场股指期货推出后3年 时间内的基差率（定义为基差与现货指数的比值）的分析 ，期指上市三年内 仍存在大量套利机会，很多机会是由 很多机会是由 事件冲击催生的。 事件冲击催生的
熊市（震荡市）需要做空机制
• 自由流通市值 • 年度融资规模 • 经济结构转型 • 结构性、阶段性的行情，需要股指期货的 套期保值功能
系统性的牛市行情难现
案例
• 四川美丰：9.76% • 沪深300：-19.4%
更新颖的交易模式
• 套利交易 期现套利、跨期套利（spread）、跨 品种套利、跨市套利 • 趋势交易 波段交易、短线交易
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趋势： α 套利 α的可能的来源
• 来自于基金的α ：如封闭式基金 • 来自于股票组合的α：关键在于获取超额收益的选股模型 • 一个典型的α与β分离的配置：在股票市场牛市当中，投资 者利用股指期货杠杆性 利用股指期货杠杆性通过做多获得股票市场β收益，同 利用股指期货杠杆性 时将剩余资金投入商品期货市场进行套利以获取α收益。 • 在股票市场熊市当中，投资者通过做空股指期货对冲大盘 风险（ β ），同时通过积极选股战胜大盘以获取α收益
2010 2月 2010年
60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000
100000 20000 40000 60000 80000 2010 1月 2010年 2010 3月 2010年 2010 4月 2010年 2010 5月 2010年 2010 6月 2010年 2010 7月 2010年 2010 8月 2010年 2010 9月 2010年 2010 10月 2010年 2010 11月 2010年 2010 12月 2010年 0
9:30 9:39 9:48 9:57 10:06 10:15 10:24 10:33 10:42 10:51 11:00 11:09 11:18 11:27 13:05 13:14 13:23 13:32 13:41 13:50 13:59 14:08 14:17 14:26 14:35 14:44 14:53
期货市场功能及交易模式
上海久恒期货市场部 陈春林、辛佳慧、罗俊
• • • •
一、期货市场的功能 二、期货市场的交易模式 三、股指期货 四、我们理念、产品和服务
期货 = 高风险？
• 1、更多的市场机会 • 2、更完善的交易工具 • 3、更新颖的交易模式
市场机会:Buy&&hold or Sell&&hold 2011年不同市场的投资收益
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套利的流程
• 判断是否符合套利条件：去处各项成本之后的年化收益率 > 要求的 水平 • 确定现货组合 • 建立套利组合，留足期货市场维持保证金 • 到期结清期货和现货仓位（如果到期前期货平水或贴水，可提前结清 ） • 主要成本：融资成本，交易成本，期货预留保证金资金成本，现货跟 主要成本： 踪误差成本，交易冲击成本 • 现货组合：一般采用ETF来复制沪深300现货指数，成本低，交易方便 现货组合： • 注意选择流动性好的ETF • 其他问题：不同月份成分股分红有差异（集中在4-8月），展期风险 其他问题： 或收益
股票配对交易 统计套利
• 无风险套利: • v(0)=0 • P(V(T)>=0)=1,且P(v(T)>0)>0 • • • • 统计套利: V(0)=0,E（v(t)）>0，P(v(t)<0)=0，当t -> inf 如果对任意t<inf, P(v(t)<0)>0 Var(v(t)）/t=0,当t->inf
200000
2010年 年1月 2010年 年2月 2010年 年3月 2010年 年4月 2010年 年5月 2010年 年6月
400000
600000
800000
0 净盈利
2010年 年7月 2010年 年8月 2010年 年9月 2010年 年10月 2010年 年11月 2010年 年12月
•
• 沪深300股指期货对现货市场的波动性影响，尚无统计显著的结论， 可能与上市时间较短，投资者结构仍以个人投资者为主有关
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成熟理性的投资者
• 股指期货投资者结构是决定指数期货风险规避功能和价格 发现功能的重要因素，而价格发现功能的发挥与否是现货 市场价格波动性的重要影响因素 • 尽管目前沪深300股指期货市场机构投资者仍未大量入场， 但股指期货的价格发现功能发挥良好（典型的表现为盘中 价格变化的领先效应），也没有造成现货市场价格波动性 的显著增加，说明股指期货的投资者群体投资理念较为成 熟。