日本经济泡沫的启示

从20世纪80年代末日本经济泡沫中得到的启示

摘要

近年来，中国经济发展路径与20世纪80年代的日本经济走势在表象上存在高度的相似性，诸如：出口拉动经济高速增长，消费需求明显不足；本币升值吸引境外资金大量流入；宽松货币政策保证资金充裕，实体经济投资机会相对不足；股价、房价暴涨，但物价走势平稳；国内企业海外扩张，对外投资持续增强等。本文旨在从20世纪80年代末日本经济泡沫的现象及原因方面进行阐述，联系我国实际情况，吸取日本的经验教训，未雨绸缪，及时灵活调整宏观经济政策并有序推动微观市场改革。

关键词：日本经济泡沫；银根；金融制度；房地产业；金融当局管理

引言

20世纪30年代的毁灭性经历之后，这十几年没有没有再出现大规模的资产价格泡沫。市场长期的平稳发展是人们放松了警惕，到20世纪70年代，人们已经把泡沫和大萧条看做一段遥远的历史，人们更担心的是高昂的石油价格和通货膨胀。突然间这种平静的局面被日本的经济动荡彻底打破了。这次动荡使日本遭受了严重的泡沫危机，造成经济在随后的十多年里持续停滞。

一日本经济泡沫的现象

20世纪80年代末，日本的股市和房地产市场价格异常高涨。股票市场的市盈率高达60多倍，虽然日本的GDP仅占全球GDP的10%，但日本的股票总值却占全世界股票总值的45%。房地产价格的变化更加离谱，租金回报率微不足道，而东京市中心的房价高的惊人。政府考察了1985年到1990年6个大城市的土地价格指数，短短5年的时间，就已经飞涨至原来的3倍。20世纪80年代后期，日本成为举世公认的经济发展最成功的国家，当时的许多书都预言日本将很快取代美国，成为世界经济霸主。当大多数外国企业沉迷于研究日本的企业管理经验时，很少有人怀疑日本人将遭受沉重打击，至少对于日本制造业的发展是毫无质疑的。1989年，日本泡沫经济迎来了最高峰。当时日本各项经济指标达到了空前的高水平，但是由于资产价格上升无法得到实业的支撑，所谓泡沫经济开始走下坡路。1990年3月，日本大藏省发布《关于控制土地相关融资的规定》，对土地金融进行总量控制，这一人为的急刹车导致了本已走向自然衰退的泡沫经济加速下落，并导致支撑日本经济核心的长期信用体系陷入崩溃。此后，日本银行也采取金融紧缩的政策，进一步导致了泡沫的破裂。 1989年12月29日，日经平均股价达到最高38915.87点，此后开始下跌，土地价格也在1991年左右开始下跌，泡沫经济开始正式破裂。到了1992年3月，日经平均股价跌破2万点，仅达到1989年最高点的一半，8月，进一步下降到14000点左右，大量帐面资产在短短的一两年间化为乌有。由于土地价格也急速下跌，由土地作担保的贷款也出现了极大风险。当时日本各大银行的不良贷款纷纷暴露，对日本金融造成了严重打击。

二日本经济泡沫形成的原因

（一）银根过度放松

1985年9月，西方五国财长会议决定联合干预外汇市场迫使日元升值后，日元对美元的汇率在一年左右的时间内竟上升了一倍以上。为了减轻日元大幅度升值对

日本经济的冲击，缩小日本经常收支的巨额顺差，避免与美国及西方其他国家产生更激烈的贸易摩擦，日本政府提出了“内需主导型”的经济发展方针。与此相配合，金融当局大幅度转变金融政策，急速放松银根，从1986年1月30日到1987年2月23日连续五次降低了中央银行的贴现率，由5%降至2.5%的历史最低水平，之后长达两年多不变。因利率过低，人们手头的资金便不再存入银行，同时还从银行等金融机构大量借款，用于房地产投资和股票投机。致使土地和股票价格成倍增长。

（二）金融制度放宽

1985年以后，日本实行了一系列金融自由化政策，金融和资本市场上产生了许多新的金融产品，银行的贷款限制也逐步放宽。由于金融自由化，企业不仅容易从国内市场上筹资，而且在国际市场上筹集的外币资金也可以自由兑换成日元在国内运用。特别是金融证券化以后，企业子啊低利率的情况下，通过发行公司债券和商业票据等手段，很容易筹集到大量低成本的资金。这在客观上也鼓励人们去从事房地产投资和股票投机业务。

（三）银行直接或间接将大量资金投向房地产业

由于股票价格持续上涨，大企业利用这一时机，发行股票和债券在资本市场上筹集，增加自有资金，使企业的外部资金结构从间接金融方式转向直接金融，大企业这种明显“脱离”银行的倾向，从而引起银行的不安。为避免贷款业务萎缩，银行在寻找新的贷款对象时，几乎都把目标集中到房地产行业。

银行除直接对房地产行业大量贷款外，还通过非银行金融机构间接地将大量的资金投向房地产行业。根据日本有关法律规定，所有非银行金融机构均不能经营存款业务，它们的资金来源绝大部分靠从银行借款。结果，银行贷给非金融机构的贷款有通过非银行金融机构间接地投向了房地产行业。据估计，在“泡沫经济”形成过程中，非银行金融机构对房地产行业的贷款金额也在40兆日元以上。可以说，非银行金融机构在“泡沫经济”形成过程中起到了推波助澜的作用，但“元凶”仍然是银行。

（四）金融当局管理不严

日本经济的泡沫化，其金融监管当局也难辞其咎：

其一，对地价大幅度上涨没有及时地从金融方面采取限制措施。本来，如果当局在贷款方面对房地产业，建筑业和非银行金融机构实行严格的限制，监督和管理，抑制地价上涨并不困难。但在1986年至1989年地价直线上升时期，日本金融当局并没有这样做，知道1990年4月，大藏省才对金融机构的这类贷款实行限制措施。

其二，对投机性的土地交易没有及时地从税收方面采取限制措施。1986年至1989年日本地价扶摇直上，并不是正常的供求失衡引起的，而在很大程度上是由于投机性交易所致。当时日本金融当局对投机性的土地交易并没有从税收方面采取严厉的限制措施，直到1992年1月1日才对企业卖出土地增加税收。

其三，对证券市场管理不严。1986年至1989年日本股市成倍上涨时期，日本各家证券公司普遍违法经营，对大客户的资金采取事先承诺高回报率的招揽业务。1990年股价回落以后，各家证券公司代客户运用资金的回报率都达不到事先对客户承诺的回报率水平，结果不得不用自己的正常盈利对客户进行“补偿”。1991年6月以来这种违法经营的做法接二连三的被揭露，丑闻迭起，反响很大,直到这时大藏省才对证券公司的违法经营进行查处。