国际经济学-第十三章 汇率决定理论
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购买力平价有两种形式：绝对购买力平价和相对 购买力平价。前者解释某一时点上汇率决定的基础， 后者解释某一时段上汇率变动的原因。
（1）理论的假定前提
①市场完全竞争，商品是同质的； ②商品价格具有完全弹性； ③不考虑运输成本、保险及关税等交易成本。 在这些前提假定下，由于国际商品套购行为 的存在，“一价定律”（Law of One Price）成立。
（2）对国际收支说的平价
理论的贡献 ◆指出了汇率与国际收支之间存在的密切关系 ◆关于汇率决定的流量理论
理论的缺陷 ◆国际收支说也不能被视为完整的汇率决定理论 ◆国际收支说的前提假定比较严格
13.2 汇率决定的资产市场说
13.2.1 货币分析法 13.2.2 资产组合模型
资产市场说的产生背景
1970年代以后，外汇市场上绝大部分的交易量都 与国际资金流动相关。资产市场说就是在这一背景下 产生的，该学说特别重视金融资产市场均衡对汇率的 影响，认为应将汇率看成一种资产价格。
时间
t0 本国汇率
时间
t0
时间
t0
时间
对超调模型中的评价与检验
◆ 首次涉及了汇率的动态调整问题，创造了汇 率理论的一个重要分支——汇率动态学。
◆ 在研究方法上，超调模型是对货币主义和凯 恩斯主义的一种综合，对开放条件下的宏观经济作 了较为全面系统的论述，从而成为国际金融学中对 开放经济进行宏观分析的基本模型之一。
ee
e
1 i f (1 i * ) e
f e i i *
e
1i *
② 非套补的利率平价
投资者不进行相应的远期交易通过对未来汇率的 预测来计算投资活动的收益。公式为：
Eef e i i * 其经济含义为：e预期的汇率远期变动等于两国货
币利率之差。
（3）对利率平价说的简要评价
理论的贡献 ◆把汇率决定的因素扩展到资产市场领域 ◆从资金流动的角度揭示了汇率与利率之间的
密切关系以及汇率的市场形成机制 ◆与购买力平价理论互补
理论的缺陷 ◆假设资金不受限制地在国际间自由移动 ◆套利活动是有交易成本的，均衡汇率水平很难 通过套利行为达到 ◆忽视了市场投机 ◆不是一种独立的汇率决定理论
1ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ.1.3 国际收支说
（1）国际收支说的早期形式：国际借贷说 英国经济学家葛逊：1861 ，“国际借贷说”
相等
套补：投资者利用两国利率之差在即期外 汇市场和远期外汇市场进行反向操作来套取利
差。其公式为： f e i i * e
该式的经济含义为：汇率的远期升贴水 率等于两国货币利率之差。
1（1i）1 i
f (1 i * ) e
f 1 i e 1 i *
1 1 i * 1 (1 i * )
在短期内，商品市场上的价格具有粘性，但证券市场 反应极其灵敏，利息率将立即调整，使货币市场恢复均衡。
由于价格在短期内的粘性，经济均衡的恢复完全依赖于 利率的变化，导致利率必然超调。与利率的超调相适应，汇 率也的变动幅度也超过长期的均衡值，表现出超调的特征。
超调模型示意图
本国货币供给
本国价格水平
t0 本国利率
W M B p e Fp
当某种资产的供给存量发生变化，或者预期 收益率发生变化，则资产组合发生不平衡，人们 就会对各种资产的持有比例进行调整，在这一调 整过程中，会产生本国资产与外国资产的替换， 从而引起外汇供求的变化，带来外汇的变化。
② 相对购买力平价
e
P P
该式的经济学含义为：两国货币的汇率
变动取决于两国物价水平的变动。
（3）对购买力平价理论的评价
① 理论的贡献 ★从货币的基本功能角度入手，符合逻 辑，而且易于理解。 ★表达式也最为简单，对汇率决定这样 的复杂问题给出了最为简洁的描述。 ★开辟了从货币数量角度对汇率进行分 析的先河
13.2.2 资产组合模型
资产组合模型来源于宏观经济学中托宾的 “资产组合选择理论”，认为理性的投资者会 将其拥有的财富按照风险与收益的比较，配置 于可供选择的各种资产上。
假定本币资产与外币资产不完全替代，； 不考虑利息收入对资产总量的影响；假定预期 未来汇率不发生变动。
在国际资本完全流动的前提下，一国居民所 持有的金融资产包括：
P
M
s
Y
i
e P P
弹性价格货币分析法的基本模型
e (M S M S *) (Y * Y ) (i i *)
该式表明，本国与外国之间实际国民收入水平、 利率水平以及货币供给水平通过对各自物价水平的 影响决定了汇率水平。
货币模型示意图
本国货币供给
本国价格水平
t0 本国利率
时间
t0 本国汇率
依据本币资产与外币资产可替代性的不同假定， 资产市场说可分为货币分析法与资产组合分析法。
汇率决定的资产市场说
货币分析法（弹性价格，黏性价格） 资产组合模型
13.2.1 货币分析法
（1）弹性价格分析法——货币主义模型 前提假定： 垂直的总供给曲线 稳定的货币需求 购买力平价成立
M s P Y i P M s Y i
时间
t0
时间
t0
时间
（2）粘性价格货币分析法——超调模型overshooting 由美国经济学家多恩布什于1976年提出 前提假定： 总供给曲线短期不垂直； 货币需求稳定； 购买力平价短期不成立； 非抛补的利率平价成立
超调模型中的平衡调整过程
1.经济的长期平衡 2.经济的短期平衡 3.经济由短期平衡向长期平衡过渡
一国汇率的变化，是由外汇的供给和需求决定 的，而外汇的供求是由国际收支引起的。
（2）国际收支说的主要内容
汇率实际取决于国际收支，影响国际收支的 因素也将间接影响汇率。表达式为：
e g (Y ,Y *, P , P *, i , i *, Ee f ) 主要因素有：本国和外国的国民收入，本国和 外国价格水平，本国和外国的利率水平，以及对未 来汇率水平变化的预期。
第13章 汇率决定理论
20世纪以来的主要汇率决定理论
古典汇率决定理论 现代汇率理论
国际借贷说 (1861)
购买力平价理论 (1914~1921)
利率平价理论 (1923)
汇兑心理说 (1927)
货币论的汇率模型 (1970年代)
弹性价格模型
粘性价格模型
资产组合分析法
新闻模型
(1970年代末)
投机泡沫理论（1970年代末~80年代中期）
（2）理论的主要内容
一国居民之所以需要外国货币，是因为这种货 币在其发行国具有对商品的购买力，因此决定汇率 最基本的依据应是两国货币购买力之比。
而购买力变化是由物价变动引起的，汇率的变 动归根到底是由两国物价水平的相对变动所引起的。
① 绝对购买力平价
e＝
P P*
该式的含义为，两国货币之间的汇率取决于 两国可贸易商品的价格水平之比 。
② 理论的缺陷 ★主要不足在于其假设贸易 ★购买力平价理论只是一种假说，并不是 一个完整的汇率决定理论， ★购买力平价理论尚未得到强有力的实证 检验来支持。
13.1.2 利率平价理论
（1）理论的背景 随着生产和资本国际化的发展，资本在国 际间的移动日益成为影响汇率决定的一个重要 因素 凯恩斯：1923年，古典利率平价理论 保罗·艾因齐格：现代利率平价理论
（2）理论的主要内容
★假定资本完全自由流动，而且资本流动不存在 任何交易成本。
★两国间的利差汇影响两国货币间的远期汇率与 即期汇率的差价，远期汇率的贴水或升水应与两国 间的利差相等。
★包括抛补的利率平价和非抛补的利率平价
①套补的利率平价 ◆假定资本完全自由流动，而且资本流动不
存在任何交易成本 ◆远期汇率的贴水或升水应与两国间的利差
混沌理论 (1990年代)
第13章 汇率决定理论
13.1 传统的汇率决定理论 13.2 汇率决定的资产市场说
13.1 传统的汇率决定理论
13.1.1 购买力平价理论 13.1.2 利率平价理论 13.1.3 国际收支说
13.1.1 购买力平价理论
购 买 力 平 价 说 （ theory of purchasing power of parity, 简称PPP理论）是由瑞典经济学家卡塞尔 提出的，是汇率决定理论中最有影响的理论之一。
（1）理论的假定前提
①市场完全竞争，商品是同质的； ②商品价格具有完全弹性； ③不考虑运输成本、保险及关税等交易成本。 在这些前提假定下，由于国际商品套购行为 的存在，“一价定律”（Law of One Price）成立。
（2）对国际收支说的平价
理论的贡献 ◆指出了汇率与国际收支之间存在的密切关系 ◆关于汇率决定的流量理论
理论的缺陷 ◆国际收支说也不能被视为完整的汇率决定理论 ◆国际收支说的前提假定比较严格
13.2 汇率决定的资产市场说
13.2.1 货币分析法 13.2.2 资产组合模型
资产市场说的产生背景
1970年代以后，外汇市场上绝大部分的交易量都 与国际资金流动相关。资产市场说就是在这一背景下 产生的，该学说特别重视金融资产市场均衡对汇率的 影响，认为应将汇率看成一种资产价格。
时间
t0 本国汇率
时间
t0
时间
t0
时间
对超调模型中的评价与检验
◆ 首次涉及了汇率的动态调整问题，创造了汇 率理论的一个重要分支——汇率动态学。
◆ 在研究方法上，超调模型是对货币主义和凯 恩斯主义的一种综合，对开放条件下的宏观经济作 了较为全面系统的论述，从而成为国际金融学中对 开放经济进行宏观分析的基本模型之一。
ee
e
1 i f (1 i * ) e
f e i i *
e
1i *
② 非套补的利率平价
投资者不进行相应的远期交易通过对未来汇率的 预测来计算投资活动的收益。公式为：
Eef e i i * 其经济含义为：e预期的汇率远期变动等于两国货
币利率之差。
（3）对利率平价说的简要评价
理论的贡献 ◆把汇率决定的因素扩展到资产市场领域 ◆从资金流动的角度揭示了汇率与利率之间的
密切关系以及汇率的市场形成机制 ◆与购买力平价理论互补
理论的缺陷 ◆假设资金不受限制地在国际间自由移动 ◆套利活动是有交易成本的，均衡汇率水平很难 通过套利行为达到 ◆忽视了市场投机 ◆不是一种独立的汇率决定理论
1ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ.1.3 国际收支说
（1）国际收支说的早期形式：国际借贷说 英国经济学家葛逊：1861 ，“国际借贷说”
相等
套补：投资者利用两国利率之差在即期外 汇市场和远期外汇市场进行反向操作来套取利
差。其公式为： f e i i * e
该式的经济含义为：汇率的远期升贴水 率等于两国货币利率之差。
1（1i）1 i
f (1 i * ) e
f 1 i e 1 i *
1 1 i * 1 (1 i * )
在短期内，商品市场上的价格具有粘性，但证券市场 反应极其灵敏，利息率将立即调整，使货币市场恢复均衡。
由于价格在短期内的粘性，经济均衡的恢复完全依赖于 利率的变化，导致利率必然超调。与利率的超调相适应，汇 率也的变动幅度也超过长期的均衡值，表现出超调的特征。
超调模型示意图
本国货币供给
本国价格水平
t0 本国利率
W M B p e Fp
当某种资产的供给存量发生变化，或者预期 收益率发生变化，则资产组合发生不平衡，人们 就会对各种资产的持有比例进行调整，在这一调 整过程中，会产生本国资产与外国资产的替换， 从而引起外汇供求的变化，带来外汇的变化。
② 相对购买力平价
e
P P
该式的经济学含义为：两国货币的汇率
变动取决于两国物价水平的变动。
（3）对购买力平价理论的评价
① 理论的贡献 ★从货币的基本功能角度入手，符合逻 辑，而且易于理解。 ★表达式也最为简单，对汇率决定这样 的复杂问题给出了最为简洁的描述。 ★开辟了从货币数量角度对汇率进行分 析的先河
13.2.2 资产组合模型
资产组合模型来源于宏观经济学中托宾的 “资产组合选择理论”，认为理性的投资者会 将其拥有的财富按照风险与收益的比较，配置 于可供选择的各种资产上。
假定本币资产与外币资产不完全替代，； 不考虑利息收入对资产总量的影响；假定预期 未来汇率不发生变动。
在国际资本完全流动的前提下，一国居民所 持有的金融资产包括：
P
M
s
Y
i
e P P
弹性价格货币分析法的基本模型
e (M S M S *) (Y * Y ) (i i *)
该式表明，本国与外国之间实际国民收入水平、 利率水平以及货币供给水平通过对各自物价水平的 影响决定了汇率水平。
货币模型示意图
本国货币供给
本国价格水平
t0 本国利率
时间
t0 本国汇率
依据本币资产与外币资产可替代性的不同假定， 资产市场说可分为货币分析法与资产组合分析法。
汇率决定的资产市场说
货币分析法（弹性价格，黏性价格） 资产组合模型
13.2.1 货币分析法
（1）弹性价格分析法——货币主义模型 前提假定： 垂直的总供给曲线 稳定的货币需求 购买力平价成立
M s P Y i P M s Y i
时间
t0
时间
t0
时间
（2）粘性价格货币分析法——超调模型overshooting 由美国经济学家多恩布什于1976年提出 前提假定： 总供给曲线短期不垂直； 货币需求稳定； 购买力平价短期不成立； 非抛补的利率平价成立
超调模型中的平衡调整过程
1.经济的长期平衡 2.经济的短期平衡 3.经济由短期平衡向长期平衡过渡
一国汇率的变化，是由外汇的供给和需求决定 的，而外汇的供求是由国际收支引起的。
（2）国际收支说的主要内容
汇率实际取决于国际收支，影响国际收支的 因素也将间接影响汇率。表达式为：
e g (Y ,Y *, P , P *, i , i *, Ee f ) 主要因素有：本国和外国的国民收入，本国和 外国价格水平，本国和外国的利率水平，以及对未 来汇率水平变化的预期。
第13章 汇率决定理论
20世纪以来的主要汇率决定理论
古典汇率决定理论 现代汇率理论
国际借贷说 (1861)
购买力平价理论 (1914~1921)
利率平价理论 (1923)
汇兑心理说 (1927)
货币论的汇率模型 (1970年代)
弹性价格模型
粘性价格模型
资产组合分析法
新闻模型
(1970年代末)
投机泡沫理论（1970年代末~80年代中期）
（2）理论的主要内容
一国居民之所以需要外国货币，是因为这种货 币在其发行国具有对商品的购买力，因此决定汇率 最基本的依据应是两国货币购买力之比。
而购买力变化是由物价变动引起的，汇率的变 动归根到底是由两国物价水平的相对变动所引起的。
① 绝对购买力平价
e＝
P P*
该式的含义为，两国货币之间的汇率取决于 两国可贸易商品的价格水平之比 。
② 理论的缺陷 ★主要不足在于其假设贸易 ★购买力平价理论只是一种假说，并不是 一个完整的汇率决定理论， ★购买力平价理论尚未得到强有力的实证 检验来支持。
13.1.2 利率平价理论
（1）理论的背景 随着生产和资本国际化的发展，资本在国 际间的移动日益成为影响汇率决定的一个重要 因素 凯恩斯：1923年，古典利率平价理论 保罗·艾因齐格：现代利率平价理论
（2）理论的主要内容
★假定资本完全自由流动，而且资本流动不存在 任何交易成本。
★两国间的利差汇影响两国货币间的远期汇率与 即期汇率的差价，远期汇率的贴水或升水应与两国 间的利差相等。
★包括抛补的利率平价和非抛补的利率平价
①套补的利率平价 ◆假定资本完全自由流动，而且资本流动不
存在任何交易成本 ◆远期汇率的贴水或升水应与两国间的利差
混沌理论 (1990年代)
第13章 汇率决定理论
13.1 传统的汇率决定理论 13.2 汇率决定的资产市场说
13.1 传统的汇率决定理论
13.1.1 购买力平价理论 13.1.2 利率平价理论 13.1.3 国际收支说
13.1.1 购买力平价理论
购 买 力 平 价 说 （ theory of purchasing power of parity, 简称PPP理论）是由瑞典经济学家卡塞尔 提出的，是汇率决定理论中最有影响的理论之一。