第九章企业价值评估(下)

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第九章企业价值评估(下)
§ 如对销售收入的预测，评估人员可能基于对企业所处市场 前景的不同假设而会对企业的销售收入作出不同的预测，并分 析不同预测结果可能对企业评估价值产生的影响。在此情况下， 评估人员就应对销售收入的预测进行严格的检验，对决定销售 收入预测的各种假设反复推敲。
§ 第四，对所预测的企业收入与成本费用的变化的一致性进 行检验。企业收入的变化与其成本费用的变化存在较强的一致 性，如预测企业的收入变化而成本费用不进行相应变化，则该 预测值得质疑。
第九章企业价值评估(下)
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2020/12/8
第九章企业价值评估(下)
•第九章 企业价值评估（下）
•第一节 收益途径在企业价值评估中的应用 •第二节 市场途径的应用 •第三节 资产基础途径的应用
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第九章企业价值评估(下)
资产评估准则-企业价值》2012.7.1施行
§ 第第二四十章二条评估注方册资法产评估师执行企业价值评估业务，应当根据评估目
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第九章企业价值评估(下)
§二、收益途径中具体方法的说明
§ （一）永续经营假设前提下的具体方法
§ 1.年金法
§ 年金法的公式为：
§
P=A/r
（9—1）
§其中：P——企业评估价值；A——企业每年的年金收益；
§
r——资本化率。
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第九章企业价值评估(下)
§ 用于企业价值评估的年金法，是将已处于均衡状态，其未
§ 企业收益预测的过程是一个比较具体、需要大量数据并运 用科学方法的运作过程。用利润表或现金流量表表现的仅仅是 这个过程的结果。
§ § 企业20×1—20×4年收益预测表（见下表）是一张可供借
鉴的企业收益预测表。如测算的收益层次和口径与本表有差异 可在本表的基础上进行适当的调整。如采用其他构成的企业收 益，或采用其他方式测算企业收益，评估人员可自行设计企业 收益预测表。
、资本结构、资产使用状况以及未来收益的发展趋势等，恰当选择现 金流折现模型。
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第九章企业价值评估(下)
•第一节 收益途径及其方法在企业价值评估中的应用
§ 一、收益途径及其方法评估企业价值的核心问题 § 第一，要对企业的收益予以界定。企业的收益能以多种
形式出现，包括净利润、净现金流、息前净利润和息前净现金 流。选择以何种形式的收益作为收益法中的企业收益，直接影 响对企业价值的最终判断。 § 第二，要对企业的收益进行合理的预测。 § 第三，在对企业的收益作出合理的预测后，要选择合适 的折现率。合适的折现率的选择直接关系到对企业未来收益风 险的判断。 §
金的机会成本，即正常的投资报酬率不能低于该投资的机会成
本。这个机会成本通常以政府发行的国债利率和银行储蓄利率
作为参照依据。
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第九章企业价值评估(下)
§（一）企业评估中选择折现率的基本原则 § 1.折现率不低于投资的机会成本。 § 在存在着正常的资本市场和产权市场的条件下，任何一项投资
收益额口径与企业价值内容
收益额口径
评估值内涵
折现率
净现金流量（净利润） （股权自由现金流量）
股东全部权益价值 （净资产）
股权投资回报率
净现金流量（净利润）+长 期负债利息×(1-所得税税率)
企业投资资本价值 （长期负债+所有者 权益）
投资资本回报率
净现金流量（净利润）+利 企业整体价值
息×(1-所得税税率)
的、评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、
市场法和成本法（资产基础法）三种资产评估基本方法的适用性，恰 当选择一种或者多种资产评估基本方法。
§ 第二十三条 企业价值评估中的收益法，是指将预期收益资本化或者折 现，确定评估对象价值的评估方法。
§ 注册资产评估师应当结合企业的历史经营情况、未来收益可预测情况 、所获取评估资料的充分性，恰当考虑收益法的适用性。
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第九章企业价值评估(下)
•表 9-1
项目
年份
一、产品销售收入
减：产品销售税金
产品销售成本
其中：折旧
产品销售成本
二、产品销售利润
加：其他业务利润
减：管理费用
财务费用
三、营业利润
加：投资收益
营业外收入
减：营业外支出
四、利润总额
减：所得税
五、净利润
加：折旧和无形资产
减：追加资本性支出
六、净现金流量
（全部付息负债+所
(企业自由现金流量)
有者权益）
综合投资回报率
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关于“自由现金流量”的说明
▪ 自由现金流量（free cash flow）指的是企业可以自由地用于偿付债 权人和股东的现金，因为它无须用于营运资本和固定资产的投资。 但是。在实物中，不同的使用者常常使用不同的方法计算自由现金 流量。罗斯（Ross）教授建议使用“来自资产的现金流量”概念。
▪ 简要分析：
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第九章企业价值评估(下)
§ （二）企业收益预测 §企业收益预测大致分为三个阶段： §首先是对企业收益的历史及现状的分析与判断； §其次是对企业未来可预测的若干年的预期收益的预测； §最后是对企业未来持续经营条件下的长期预期收益趋势的判
断。
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产评估中，收益是根据投资回报的原理，资产在正常情况下所能得到的归 产权主体的所得额。 § 1.企业收益的界定与选择 § (1)从性质上讲，不归企业权益主体所有的企业纯收入不能作为企业 评估中的企业收益，如税收，包括流转税和所得税。 § (2)凡是归企业权益主体所有的企业收支净额，可视同为企业收益， 无论是营业收支、资产收支，还是投资收支，只要形成净现金流入量，就 应视同为收益。 § （3）从企业价值评估操作的层面上讲，企业价值评估中的收益额是作为 反映企业获利能力的一个重要参数和指标
§ 第二十四条 收益法常用的具体方法包括股利折现法和现金流量折现法 。
§ 第二十五条 股利折现法是将预期股利进行折现以确定评估对象价值 的具体方法，通常适用于缺乏控制权的股东部分权益价值的评估。
§ 第二十六条 现金流量折现法通常包括企业自由现金流折现模型和股 权自由现金流折现模型。注册资产评估师应当根据企业未来经营模式
企业20×1-20×4年收益预测表
20××年
20××年
20××年
单位：万元
20××年
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§ 需注意以下几个基本问题： § ①一定收益水平是一定资产运作的结果。 § ②企业的销售收入或营业收入与产品销售量（服务量）及
销售价格的关系，会受到价格需求弹性的制约，不可以不考虑 价格需求弹性而想当然地价量并长。 § ③企业销售收入或服务收入的增长与其费用的变化是有规 律性的，评估人员应根据不同行业的企业特点，尽可能科学合 理预测企业的销售收入及各项费用。 § ④企业的预期收益与企业所采用的会计政策、税收政策关 系极为密切，评估人员不可以违背会计政策及税收政策，以不 合理的假设作为预测的基础，企业收益预测应与企业未来实行 的会计政策和税收政策保持一致。
现值的比率。
§ 资本化ຫໍສະໝຸດ Baidu在资产评估业务中有着不同的称谓：资本化率、
本金化率、还原利率等。
§ 折现率和资本化率在本质上是相同的，都属于投资报酬率。
§ 作为投资报酬率通常由两部分组成：
§ 一是，无风险报酬率（正常投资报酬率）；
§ 二是，风险投资报酬率。
§ 正常报酬率亦称为无风险报酬率、安全利率，它取决于资
§
§
§
（9—3）
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§ 假设从（n＋1）年起的后段，企业预期年收益将按一固定 比率（g）增长，则分段法的公式可写成：
§
（9—4）
§ 【例9-2】待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、
120万元、150万元、160万元、200万元，并根据企业的实际情
况推断，从第六年开始，企业的年收益额将维持在200万元水
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§ 评估人员在对企业的预期收益预测基本完成之后，应该对 所作预测进行严格检验，以判断所作预测的合理性。
§ 检验可以从以下几个方面进行： § 第一，将预测与企业历史收益的平均趋势进行比较，如
预测的结果与企业历史收益的平均趋势明显不符，或出现较大 变化，又无充分理由加以支持，则该预测的合理性值得质疑。 § 第二，将预测的数据与行业收益的平均数据进行比较，如 预测的结果与行业收益的平均数据明显不符，或出现较大变化， 又无充分理由加以支持，则该预测的合理性值得质疑。 § 第三，对影响企业价值评估的敏感性因素加以严格的检验。 在这里，敏感性因素具有两方面的特征，一是该类因素未来存 在多种变化，二是其变化能对企业的评估值产生较大影响。
§ 其次，将企业在经营期限后的残余资产的价值加以估测及折
现。
§ 最后，将两者相加。其数学表达式为：
§
§
（9—5)
§ 其中：Pn为第n年企业资产的变现值；其他符号含义同前。
§
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§ 三、企业收益及其预测 § （一）企业收益额 § 收益额是运用收益途径及其方法评估整体企业的基本参数之一。在资
的回报率不应低于该投资的机会成本。 § 国债和银行储蓄利率可看成是其他投资的机会成本，相当于无
平上，假定资本化率为10%，使用分段法估测企业的价值。
§运用公式（9—3）有：
§
=（100×0.9091+120×0.8264+150×0.7513+160×0.683
§
+200×0.6209）+200/10%×0.6209
§
=536+2 000×0.6209=1 778（万元）
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来收益具有充分的稳定性和可预测性的企业的收益进行年金化
处理，然后再把已年金化的企业预期收益进行收益还原，估测
企业的价值。因此，公式（9—1）又可以写成：
§
§
（9—2）或
§其中： §
§ §
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——企业前n年预期收益折现值之和； ——年金现值系数； r——资本化率。
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§ 【例9-1】待估企业预计未来5年的预期收益额为100万 元、120万元、110万元、130万元、120万元，假定资本本化 率为10%，试用年金法估测待估企业价值。运用公式（9—2） 有：
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§ § 2.关于收益额的口径 § 从投资回报的角度，企业收益的边界是可以明确的。
企业净利润是所有者的权益，利息是债权人的权益。 § 在企业价值评估中经常使用的收益口径主要包括： § 净利润、净现金流量、息前净利润、息前净现金流量等。
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§
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§ 2.分段法 § 分段法是将持续经营的企业的收益预测分为前后两段。 § 将企业的收益预测分为前后两段的理由在于： §在企业发展的前一个期间，企业处于不稳定状态，因此企业的
收益是不稳定的；而在该期间之后，企业处于均衡状态，其收
益是稳定的或按某种规律进行变化。
§ 第五，在进行敏感性因素检验的基础上，与其他方法评估 的结果进行比较，检验在哪一种评估假设下能得出更为合理的 评估结果。
§
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第九章企业价值评估(下)
§四、折现率和资本化率及其估测
§ 折现率，是将未来有限期收益还原或转换为现值的比率。
§ 资本化率，是指将未来非有限期（永续期）收益转换为
§ 承上例资料，假如评估人员根据企业的实际情况推断，企 业从第六年起，收益额将在第五年的水平上以2%的增长率保持 增长，其他条件不变，试估测待估企业的价值。
§ 运用公式（9—4）有：
§
=（100×0.9091+120×0.8264+150×0.7513+160×0.683
§
+200×0.6209）+200（1+2%）/（10%-2%）×0.6209
§
=536+204/8%×0.6209=536+2550×0.6209
§
=536+1 583=2 119（万元）
§
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§ （二）企业有限持续经营假设前提下的具体方法
§ 1.关于企业有限持续经营假设的应用。
§ 首先，将企业在可预期的经营期限内的收益加以估测并折现;
§ =（100×0.9091+120×0.8264+110×0.7513+130×0.6830+120
§
×0.6209）÷（0.9091+0.8264+0.7513+0.6830+0.6209）÷10%
§ =（91+99+83+89+75）÷3.7907÷10%
§ =437÷3.7907÷10%=1 153（万元）